写给权益投资人的分析报告范例

附件1：写给权益投资人的分析报告范例

GL公司2009年度投资价值分析报告

（一）公司简介

GL电器股份有限公司（以下简称“GL公司”）成立于1991年，是目前全球最大的集研发、生产、销售、GL标志服务于一体的专业化空调企业。GL公司旗下的“GL”品牌空调，是中国空调业唯一的“世界名牌”产品。

GL公司2008年实现销售收入420.32亿元，净利润19.91亿元，连续八年上榜美国《财富》杂志“中国上市公司100强”。2009年公司营业总收入和净利润双双逆势增长，全年实现营业总收入424.58亿元，较上年同期小幅增长1.01%；净利润29.32亿元，较上年同期增长47.18%，GL公司在成本控制、技术创新等方面的长足进步保证了其净利润的增长，全年继续保持快速、健康的良好发展态势。

（二）基本财务情况分析

（1）总体分析

GL公司历年来的净资产收益率都很高，远超行业平均水平。2000年以来，GL公司的净资产收益率从19%上升至32%。净资产收益率的快速提升主要来自于两方面原因：一是权益乘数的提升，即资产负债率的提升，从2000年的71 %上升到2009年79%；另外一个则是销售净利润率的提升。GL公司权益乘数的提升主要来自于公司在上下游中地位的提

升以及由此而强化的对上下游的占款能力。而销售净利润率的提升则是来自于行业竞争格局逐步完善，公司掌握核心技术，双寡头稳定格局下公司产品能保持较高毛利水平，与同类上市公司相比，具有以较低的资金成本撬动较高盈利能力的实力。以下我们分别从盈利能力、营运能力、偿债能力和发展能力四个方面来分析GL公司。

（2）盈利能力。

由于具备自主产权的高端新品销售增加，产品结构向高效节能和变频空调加速调整，原材料价格也处于较低水平，GL公司产品主营业务利润率逐年上升。具体情况如第八章表8-6所示：2009 年较上年同期上升4.9个百分点至24.1%。在行业中处于优秀水平（2009年行业优秀值为23.2%）。同时，费用方面，由于公司加大了对变频空调和节能空调的促销力度，内销占比提升，销售费用和管理费用分别较上年同期增长31.7%和23.2%；财务费用下降较快，主要受益于汇兑损失减少以及利息收入增加。但公司产品终端价格并未随成本同步下降，凸显公司作为行业龙头，具有较高水平成本费用转移能力。

（3）营运能力

近年来GL公司随着规模不断扩大，营运能力有待提升。从第八章表8-7可以看出：GL公司的应收账款周转率畸高，且流动资产周转率和总资产周转率指标均低于行业平均水平，说明GL公司的资产营运能力有待提升。其中应收账款周转率畸高的原因是，GL公司为控制销售风险，多采用票据结算的方式，期末应收票据较大而应收账款较小，从而导致其应收账款周转率畸高（应收票据周转率指标2006-2009年分别为5.83、6.03 、3.78、3.24次，周转率水平比较接近实际）。近年来持续的规模扩张，也带来流动资产及固定资产水平的大幅增长，在收入增长水平受金融危机影响逐步放缓的情况下，资产周转率下降也就成了必然。但另一方面，在具有充足现金的情况下及时进行规模扩张，也反映出公司对未来市场的信心。

（4）偿债能力

2009年GL公司实现经营现金流量净额94.5亿元，同比增加近25倍，货币资金为229亿，同比增长近5倍，显示出公司强大的现金流掌控能力，现金流充裕，经营稳健。同时应付票据和预收账款分别同比增长306%和81.6%，也充分体现了公司对上下游具备强大的议价能力和占款能力。另外，GL公司近年来加大对财务杠杆的应用，资产负债率从2000年的71%上升到2009年的79%，上升8个百分点。值得注意的是GL公司的资产负债率在行业内处于较高水平。其债务结构基本上是流动负债，长期负债很少，主要是应付票据、

应付账款以及预收账款，说明公司主要通过票据及对客户供应商占款的方式进行债务融资，长期债务融资较少，在全球经济形势仍不明朗的情况下，一旦出现类似2008年的金融危机等重大经济事件，短期偿债能力势必会受到很大影响，因此，仍存在一定的财务风险。

（5）发展能力

尽管空调行业的需求波动较大，但是GL公司连续17年保持了收入和利润的增长，近5年收入和利润的复合增长率分别为27%和53%，而近五年空调行业销量的年复合增长率仅为8%。GL公司的销量增速显著快于行业和竞争对手。基于产品均价处于内资品牌首位，因此销量的增长并非来源于低质量的促销，而是来源于公司竞争力的提升。由第八章表8-9可以看出：反映公司发展能力指标基本都保持较快的增长势头。尽管由于受全球金融危机的影响，2008-2009年销售收入增长速度有所放缓。但2010全球经济年起开始呈现企稳向好的迹象，加上国内生产增速低位回升、出口下滑速度放缓、经济效益降幅收窄，其市场龙头地位以及在产业链中的强势地位都决定了公司将更大的受益于空调行业未来的快速成长，发展形势总体向好。

（三）GL公司价值评估

作为一家经营稳健，技术领先的家电企业来说，在消费升级带动下的我国空调市场的更新需求会呈现加速增长态势，公司将凭借领先的技术创新优势在未来的空调市场中获取更多份额。另外，近年来，凭借自身较强的研发优势，公司中央空调的市场影响力也越来越强。

在对未来几年公司中央空调产能释放后将呈现高速增长、公司家用空调盈利能力乐观的判断以及关于其他方面的考虑之下，我们对公司未来五年的盈利判断，认为2010 -2014年公司营业收入增长将分别达到10%、15%、20%、20%和15%，由于公司在行业内的领先地位以及成本转嫁能力强，因此，公司的盈利能力会维持在一个较为合理的水平，具体测算过程详见第八章GL公司价值评估。

通过运用现金流量折现模型，在一系列相关假设前提下，我们对GL公司企业价值进行了评估，并得出了GL公司股权理论价值6,016,375.33万元，约合每股32.03元/股，相对

于GL公司评估基准日时点（2009年12月31日）的收盘价28.94元/股，我们认为GL

公司的价格目前有所低估，考虑到国家出台的节能惠民政策以及家电下乡政策的利好，加上公司未来加大对新兴市场出口的进一步开拓，未来一段时期内公司有较好的盈利空间。因此，GL公司股票未来升值潜力较大，维持“买入”评级。

（四）备注说明

（1）行业标准值取自国资委《2010年度企业绩效评价标准值》中家用电力器具制造行业标准值（平均值），各指标计算口径均与其附录中指标计算公式保持一致，如销售净利率、资产周转率等均以主营业务收入为计算基础

（2）对GL公司的未来财务数据预测是以其2006-2009年的经营业绩为基础，以2009年12月31日为评估基准日，遵循我国现行的有关法律、法规，根据国家宏观政策，企业的发展规划和经营计划、优势、劣势、机遇、风险等，尤其是企业所面临的市场环境和未来的发展前景及潜力，经过综合分析编制的。

×××分析机构×××分析员

2010年×月×日