股票分析,行业分析

华谊兄弟投资分析报告

一、宏观经济分析

宏观经济分析的意义在于：把握证券市场的总体变动趋势，判断整个证券市场的投资价值，掌握宏观经济政策对证券市场的影响力度和方向。只有把握住经济发展的大方向，才能做出正确的投资决策，抓住市场机遇。

宏观经济运行对证券市场的影响：

1.国内生产总值及增长速度：初步核算，2015年上半年中国国内生产总值

296868亿元，按可比价格计算，同比增长7.0%。分季度看，一季度同比增长

7.0%，二季度增长7.0%。分产业看，第一产业增加值20255亿元，同比增长

3.5%；第二产业增加值129648亿元，增长6.1%；第三产业增加值146965亿

元，增长8.4%。从环比看，二季度国内生产总值增长1.7%。根据GDP增长率（X）与股价增长率（Y）的相关关系：Y=2.445X-4.7492，以及股价增长率与国内生产总值增长率之比大约为2:3，股价增长增率大约是4.6％。

2.经济周期：自1970年以来，中国经济增长平均以七年为一个周期。花旗预计，

新周期(2015-2021年)中国经济增长将趋于相对稳定，在6-7%范围内小幅波动。中国领导人的一个重要政治目标是，到2020年，中国GDP将在2010年的基础上扣除物价因素之后实现翻番，这意味着从现在至2020年需保持年均

6.8%的经济增速。同时，据我们测算，中国潜在GDP增长速度2015年为

7.4%，

2020年为6.4%。明年中国政府的经济增长目标将下调至7%，然而，2015年全球经济增长不确定性和房地产市场调整将导致国内外需求走弱，预计2015年全年增长略低于增长目标，为6.9%。

3.货币政策对证券市场的影响：A股市场是通过经济政策、经济增长、估值变

化、供求关系、市场情绪五方面力量相互作用下运行的。2015年在经济下行压力、积极财政政策和事实上的宽松货币政策下，货币供应充足，利率下降，推动经济增长，进而推动企业业绩提升，导致市场情绪偏向乐观;而市场情绪乐观将导致风险偏好上升，又会直接推动股市估值上升。因此，在年中前后会出现乐观情绪、积极政策和资金供应相结合的行情。2015年，财政政策宽松，货币政策存在宽松预期，股市不缺钱，行情向上概率比较大。但市场也会受到国际市场的影响，行情可能出现大的波动。

4.财政政策对证券市场的影响：中央经济工作会议强调今年的财政政策应当“要

更有力度”。在经济放缓的大背景下，财政收入也自2012年以来遭重创。与2013年10.1%的增长、2000年~2011年平均20.3%的增长相比，去年前11个月的财政收入仅仅上升了8.3%。这标志着收入高速增长的时代已经结束。我们认为2015年税收及非税收收入增长都将继续下滑。

5.国际经济因素对证券市场的影响：当前和今后一段时期，世界多极化、经济

全球化深入发展，国际大环境总体对我有利，和平发展、互利共赢成为全球共识。但国际关系错综复杂，来自外部的风险和挑战不可小视。从短期看，明后年世界经济虽仍将保持周期性温和复苏态势，但不稳定不确定性仍然较多。从中长期看，国际经济发展对我国发展的挑战和机遇并存。一是世界经济游戏规则正面临深刻调整。以美国为首的发达国家积极推进TPP、TTIP，以美联储为中心的六国实行货币互换，对我国深度融入全球经济和产业分工带来新挑战。二是世界正在酝酿新的科技革命和产业变革。新的技术和商业模式的应用，对传统产业往往具有颠覆性，对现有产业体系可能带来很大冲击。当然这是挑战，也是机遇。总体看，明年世界经济增长可能略好于今年，但仍然存在较多的不确定性和不稳定性，对我国经济的拉动效应不能估计过高。地缘政治紧张局势带来的风险在明显上升，特别是乌克兰危机的持续化和中东局势的发展，对区域经济发展会产生很大的不稳定，对经济复苏产生较大的压力。

二、行业分析

行业分析是公司分析的前提，是连接宏观经济分析和上市公司分析的桥梁，是基本分析的重要环节。行业分析的主要任务是解释行业本身所处的发展阶段及其在国民经济中的地位，分析影响行业发展的各种因素及判断对行业影响的力度等，从而为投资者以其他机构提供决策依据或投资依据。行业因素分析的目的和任务就是对影响特定行业证券预期收益、风险水平和供求关系的各种因素及其变化，进行逻辑推理分析，在此基础上对特定行业证券的投资价值及价格走势进行判断，进而作出证券投资方向的选择。

1.从行业分类来说，华谊兄弟属于传媒业，是公用事业。按市场结构分类来看，传媒业有向寡头垄断行业进展的趋势。按市场机构分类，其按与经济周期的

关系来分类，其经营状况在经济周期的上升和下降阶段都很稳定，属于防御型行业。

2.从产品的生命周期看，产品的生命周期分为四个阶段：开创期、扩张期、稳定期和衰退期。而我国的传媒业市场处于扩张阶段。在这一时期，拥有一定市场营销和财务力量的企业逐渐主导市场，在影视产业，例如光线传媒、博纳影业、美亚娱乐、英皇娱乐和华谊兄弟等，这些企业往往是较大的企业，开始定期支付股利并扩大经营。在扩张期，虽然产业仍在增长，但这时的增长具有可测性。由于受不确定性因素的影响较少，产业的波动也较小。此时，投资者蒙受经营失败而导致投资损失的可能性大大降低，因此，他们分享产业增长带来的收益的可能性大大提高。而目前，我国传媒业市场的发展仍然还相对滞后，从西方发达国家传媒业市场的发展轨迹可以看出，我国传媒业也有着巨大的发展空间，必然也会经历一个快速发展的过程。

3．从选择证券投资行业部门应考虑的主要因素来看，应从以下四个方面分析：①技术进步：回顾中国传媒产业近两年的发展之路，产业内部各行业的产值规模、增幅以及组成结构都发生着迅速变化。移动传媒与互联网将成为传媒产业发展的主要方向和动力。技术革命与政策是导致传媒形态变迁的两个主要因素。随着技术环境的进一步优化（如4G网络的普及），移动传媒与互联网等新兴将呈现出爆炸式的发展态势。证券投资者必须密切注意现代科学技术的发展动向，恰当评估其可能对各行业发展的影响，从而对各行业证券的价格走势作出判断。②供求关系的变化：行业的供求关系变化主要是由社会消费结构的演变所决定的，目前，人们对传媒行业的需求越来越大，并且随着越来越多的公司的加入，传媒业内部的竞争越来越激烈，这对该行业的价格和利润造成向下的压力，不利于股票价格的上涨。③政府的行业政策：由于公用事业是受政府管制的行业，其价格和利润都受限制。所以，需要加强管理，降低成本，改进技术，来提高利润。④其他因素：在我国，传媒业还算刚起步，仍有较大的发展空间。

下面将选取分别在A股、港股和美股上市的6家公司：华谊兄弟、光线传媒、华策影视、橙天嘉禾、星美传媒、博纳影业，通过对它们的主营业务、发展模式、盈利能力、海外营收、现金流情况和股权结构等方面具体分析。

华谊兄弟：1，目前产业链整合和延伸方面华谊兄弟起步最早，效果较为显著，电影营收季节波动较大；2，不断拓宽中国影片海外发行渠道拓宽营收来源，抗风险能力较好；3，净利率波动中缓慢增长；4，IPO融资后现金流猛增，上半年资产负债率18%在六家公司里偏低；5，创始人兼董事长为最大个人股东。

光线传媒：1，主营业务之外，影视剧业务在财务结构上有较好的补充作用，制片经验相对不足；2，地面电视节目联播网给予影视业务以较好的营销网络和财务支持；3，历年净利率稳步增长；4，基本立足于国内，但也逐步探索国际市场；5，上市后现金流猛增，资产负债率大幅降低；6，创始人控股比如超一半。

华策影视：1，电视剧制作与销售营收份额超过90%，营收来源较为单一；2，逐渐往新媒体和电影院拓展，发展渠道；3，利润率高，盈利能力强，上半年净

利率增至47.5%；4，基本立足于国内，但也逐步探索国际市场；5，资产负债率最低，现金流充裕；6，董事长兼创始人为最大个人股东。

橙天嘉禾：1，影城营收占比份额超过90%，营收来源较为单一；2,不断扩大影院数量和规模，建立终端优势；3，受规模扩大影响，利润率波动性较大；4，除中国内地外，香港台湾和新加坡等影院国际化运作时间较长，利润率相对稳定；5，资产负债率超过30%，但现金流较充足，2011年上半年现金与营收比增至的91.3%；6，主要由机构持股，股份较为分散，管理层持股比例较低。

星美传媒：1，影院业务占比近六成，有渠道优势；2，影片制作与发行投资业务营收占比超20%，在财务结构上有较好的补充作用，制片经验较为不足；3，依托母公司星美传媒的整体业务框架，后续整合有待观察；4，历年净利率波动较大，受影院扩张影响；5，现金与营收比最低，资产负债率超过10%，在六家公司中偏低；6，创始人绝对控股。

博纳影业：1，发行与投资制作业务营收在财务结构上有较好的补充作用，对冲单项业务风险；2,以发行为核心垂直整合行业上下游，电影制作比例不断增加，并开始投资电视剧，效果还得继续检验；3，业绩季节波动较大，整体的净利率缓慢增长；4，不断拓宽中国影片海外发行渠道；5，现金流有待加强：上半年资产负债率超过30%，但现金消耗力度大，现金与营收比最小；6，创始人兼董事长为最大个人股东。

而在今年2015年的八月底，多家文化娱乐类上市公司发布了2015年的半年报，根据下图A股上市公司的净利润作出以下的分析：

第一位：华谊兄弟

报告期内，公司实现营业收入12.93亿元，较上年同期相比增长167.26%，归属于上市公司股东的净利润为5.04亿元，较上年同期相比增长35.41%。华谊上半年以超过5亿元的净利润成为影视公司“盈利王”，这主要归功于公司旗下三大业务板块：影视娱乐、品牌授权及实景娱乐、互联网娱乐的“齐头并进”。从毛利率上看，品牌授权及实景娱乐（毛利率100%）、互联网娱乐（毛利率82.44%）这两项新业务比传统的影视娱乐业务（毛利率42.52%）更加挣钱。去年上半年，华谊的影视娱乐业务曾极度低迷，今年上半年，华谊似乎恢复了“元气”，《天将雄师》《奔跑吧兄弟》《失孤》《微爱》《功夫3D》《少年班》等电影取得较好的票房成绩，这让影视娱乐板块上半年营收7.77亿元，较上年同期增长110.92%；互联网娱乐板块上半年营收4.88亿元，形成收入的项目主要有《时空猎人》《神魔》《游龙英雄》等游戏。品牌授权及实景娱乐板块目前所占比重较小，但由于采用轻资产运营，不产生任何成本，增长势头强劲，同比增长151.43%。两周前，华谊还与与平安银行签订了一项300亿元的战略投资，主要用于实景娱乐领域。

第二位：乐视网

乐视网上半年实现营业收入44.6亿元，较去年同期增长51.79%；实现归属于母公司净利润为2.55亿元，较去年同期增长67.70%。在收入构成方面，公司广告业务收入10.34亿元，比去年同期增长49.96%；终端业务收入18.93亿元，

比去年同期增长60.24%；付费业务收入10.75亿元，比去年同期增长65.13%。从收入构成来看，乐视快要成为一家卖电视机的公司，近一半的营业收入都来自电视机销售。此外，高达10亿的付费收入有相当一部分也是通过与电视机等硬件产品“捆绑销售”而获得。

第三位：华策影视

报告期内，公司实现营业收入9.26亿元，比上年同期增长20.45%；归属上市公司股东净利润2.1亿元，比上年同期增长7.55%。从整体来看，公司业绩增速较去年同期放缓。虽然实现了7.5%的增长，但与华策此前30%以上的高速增长相比，这样的成绩并不如人意。

第四位：印纪传媒

本次中报是印纪传媒“借壳”高金食品上市以来发布的首份中报。报告显示，今年上半年，公司实现营业总收入8.29亿元，同比下降31.25%；实现归属于母公司股东的净利润2.15亿元，同比增加16.37%。

第五位：光线传媒

半年报显示，上半年光线净利润为8218.75万元，同比下降19.78%，扣除非经常性损益后的净利润甚至降幅达到40%。上半年，光线从电影业务获得3亿元收入，比去年同期增加54.8%。但主营业务收入增加的同时，公司总体利润却在下降。

第六位：新文化

今年上半年，公司实现营业总收入4.3亿元，较上年同期增长45.62%；净利润为1.1亿元，同比大增88.73%。受“一剧两星”的影响，公司上半年影视业务收入为1.78亿元，同比下降39%。今年上半年，新文化的电视剧业务实现收入1.78亿元，同比下滑，但公司整体的净利润高速增长。

第七位：华录百纳

公司上半年实现营业收入8.76亿元，同比增长300.22%；归属于上市公司股东的净利润为6237万元，同比增长37.74%。

第八位：唐德影视

报告期内，公司实现营业收入2.69亿元，同比增长153.67%；归属于母公司所有者的净利润5445.92万元，同比增长121.18%。在上述10家上市公司中，虽然唐德影视在总营收上并不占优势，但是这家公司利润增长速度却拔得头筹。

第九位：长城影视

公司上半年实现营业收入2.04亿元，同比增长67.30%；归属净利润4995.65万元，同比增长26.63%。其中主营业务电视剧收入9271.32万元。上半年，长城影视主营业务规模持续扩大，收入结构逐渐由影视剧制作为主向“内容+广告”转变，公司整体经营状况良好。

第十位：北京文化

2015年上半年公司实现营业收入8655.65万元，同比增长5.05%；实现归属上市公司股东净利润336.16万元，同比下降46.79%。