宋城演艺公司分析
宋城演艺公司分析报告
目录
一、公司与行业 (2)
1.1 公司介绍 (2)
1.2 历史发展 (2)
1.3 公司股权结构 (3)
二、公司经营分析 (4)
2.1公司收入构成 (4)
2.2 现场文化演艺 (4)
2.3 互联网娱乐板块 (5)
2.4 旅游休闲板块 (6)
2.5 相关上市公司对比 (7)
三、公司财务分析 (8)
3.1 营业收入和净利润 (8)
3.2 毛利率和净利率 (9)
3.3 各项费用率 (10)
3.4 经营活动净现金流量情况 (11)
3.5 资产负债率、流动比率、速动比率 (11)
四、公司估值 (12)
五、投资建议与风险提示 (13)
一、公司与行业
1.1 公司介绍
公司是一家从事主题公园和旅游文化演艺的投资、开发和经营的公司。公司主要业务板块包括了文化类主题公园宋城景区、游乐类主题公园杭州乐园和互联网演艺。公司是中国最大的民营旅游企业之一。作为中国演艺第一股，于2010年在创业板上市，连续两年荣获国际主题公园及景点行业权威组织TEA及其顾问集团AECOM公布的“全球主题公园集团十强”，也是前十强中客流量增幅最强劲的公司之一。
2015 年全球排名前10 的主题公园集团
公司以“演艺”为核心竞争力，以“主题公园”为载体，成功打造“宋城”和“千古情”两大强力IP，其经营模式明显区别于传统的演艺企业和旅游企业，通过文化演艺给主题公园带来高附加值，并牢牢占据行业龙头地位。
在全球经济形势错综复杂、国内宏观经济呈L 型走势的大背景下，公司深入分析国家政策和行业发展趋势，确定了“旅游宋城、国际宋城、IP 宋城、科技宋城”四大业务发展方向，有序开展各项工作，不断夯实主业并完善生态圈，创造了中国乃至全球旅游演艺市场的五个“第一”：演出场次第一、观众人数第一、演艺收入第一、演出利润第一、毛利率第一，并遥遥领先国内与国际同类演艺产品，核心竞争力无可争议，旅游演艺第一品牌的行业龙头地位得到持续巩固和加强。
1.2 历史发展
宋城景区形成“主题公园+文化演艺”的经营模式一共经历了三个时期：初创期、发展期和融合期。
初创期：1996-2002 年。为了在宋城景区中融入独具特色的文化元素，公司在宋城景区
正式营业之前，就开始着手创作契合宋文化主题的旅游文化节目《宋城千古情》。《宋城千古情》1997 年正式公演，开始进行“主题公园+文化演艺”经营模式的创新性结合。该阶段《宋城千古情》仅作为宋城景区的附属产品出现，向游客提供免费演出，不能直接为公司带来经济效益。
发展期：2003-2005 年。将“主题公园+文化演艺”经营模式加以巩固、发展和持续创新，专门修建大剧院，由露天表演转为剧场表演，推出剧场版《宋城千古情》，提升节目影响力。但该阶段商业化运作程度不足，景区和表演的从属地位没有发生根本性改变，仍为免费演出。
融合期：2006 年-至今。公司将《宋城千古情》真正打造成为宋城景区最核心的品牌产品，与宋城景区相辅相成，形成深度融合的板块联动效应。该阶段开始以联票的形式与宋城景区统一对外售票，使旅游文化演艺节目的高附加值得以体现，大幅提高宋城景区的盈利水平。
2015年公司26亿并购六间房，进军互联网演艺业，结合公司自身已有的优势，大幅的扩展了公司未来的发展空间。截止到2016年6月，六间房月均页面浏览量达6.32亿，注册用户数达4,367万，月均访问用户达到3,410万。
1.3公司股权结构
公司实际控制人系宋城集团董事局主席，宋城演艺董事长黄巧灵先生，合并持有47.12%股份（包括直接持有15.04%及通过大股东杭州宋城集团间接持有32.08%）。公司控股、参股多个子公司，包括杭州宋城艺术团有限公司、北京六间房科技有限公司等。
公司第一大股东宋城集团下属拥有七弦投资、杭州世界休闲博览有限公司等多个子公司，目前宋城演艺已和七弦投资共同设立TMT 产业投资基金，杭州世界休闲博览有限公司管理的宋城文化创意产业实验区也有助于宋城景区的发展。我们认为未来宋城演艺与宋城集团下属其它公司之间的协同效应仍将不断显现。
二、公司经营分析
2.1公司收入构成
从营业收入构成上来看，公司收入构成从2011年的杭州宋城旅游区快速扩张到其他景区和业务，杭州宋城旅游区收入构成也由2011年的100%下降到2015年的41.35%，其中六房间的收入占2015年总收入的21.78%。
2011年-2015年公司营业收入构成
数据来源：Choice、牛三板研究中心2.2现场文化演艺
2010 年-2015 年公司各景区客流量及增长率
数据来源：Choice、牛三板研究中心
公司团队开发运作熟练，经验丰富，形成全国旅游演艺市场的一线品牌体系。公司上市后迅速进入产业模式跨区域复制拓展的品牌夯实之路，在三亚、丽江、九寨沟等一线旅游目的地快速布局。经过多年的异地开发经验，已形成选址买地、园区规划、开工建设、舞台设计、剧目编排、演员培养等一整套的标准化流程，同时当地政府的大力支持和公司平牌认知度带来的聚客效应，为未来异地复制项目的落地打下坚实基础。
异地复制项目资金回笼快速，业绩高速增长。异地项目经过开园当年的培育期后，客流、业绩增长迅速。《全球主题公园和博物馆报告》数据显示15年三亚、丽江、九寨项目均荣获亚太地区主题公园前20强。三亚项目15年营收增速61%，丽江、九寨项目15年营收增速均已超过100%，16年上半年三亚、丽江项目营收合计已经超过杭州项目，预计未来贡献率会进一步提升。
品牌效应、资本实力显现，异地复制脚步不停，构建全国旅游演艺版图。公司成功布局三亚、丽江、九寨等地获得广泛市场认可后，继续其版图扩展、壁垒加深之路。近一年来陆续签约上海、桂林、张家界等地的项目合作协议。桂林项目是公司首次与行业上市公司合作，通过强强联合的形式，能充分发挥各自在景区资源、销售渠道网络和艺术创作、文化融合、主题公园营造等方面的优势。张家界项目牵手当地政府，获得政府大力支持，审批效率、优惠政策方面将得到改善。
2.3 互联网娱乐板块
公司于2015年3月以26亿元收购六间房100%股权，8月实现并表。六间房是当前中国最大的视频社交网站和在线演艺直播平台之一，通过鼓励用户在平台上展示自己的才华知识，使主播生产的内容得到更大关注，吸引参与者与主播和其他用户互动，并进行打赏消费。截止2016年6月底，六间房月均页面浏览量达6.32亿，注册用户数达4367万，月均访问用户达到3410万。
六间房主要业务流程
随着4G网络及WiFi的高速发展，泛娱乐化趋势催生出“事事可直播，人人可主播”的新风向。据统计，截止15年底在线直播平台数量接近200家，而在12年仅有25家。网络直播平台如雨后春笋般疯狂涌现，大有改变整个互联网格局的势头。根据艾瑞咨询的数据，
15年互联网演艺市场规模为77亿，18年预计将达到194亿，3年复合增长率达36%。自15年以来，直播业进入快速发展的阶段，巨额资本频频加持直播行业，各种投资事件热力不减，压倒性占据创投圈第一热词的位置。
在产品方面，公司针对用户使用习惯的发展趋势，对核心产品“六间房秀场”进行了全面升级，包括桌面、移动产品的前端用户界面与使用体验、后端视频质量与基础架构、以及直播辅助系统等。升级后的直播平台受到用户的广泛好评，产品和技术水平在行业中处于领先的位置。
在运营层面，六间房对社区结构进行了大规模改造。在持续强化现有娱乐内容C-to-C 模式的同时，平台全面放开了B-to-C的家族制度（在行业中也称“工会”制度），实现了娱乐内容源的全模式对接。在一系列社区机制与运营体系的调整下，用户的活跃度持续提高。“放声SHOW唱-星计划”、“最强家族”等2016年推出的全新活动均获得了超预期的成功。
从网站访问数据来看，六房间距离国内主要直播平台，特别是主打游戏直播的斗鱼，还落后一段较大的空间。
主要直播平台日均IP访问量对比
数据来源：Choice、牛三板研究中心
2016年7月，六间房公司被中国互联网协会和工信部联合评为2016年中国互联网百强企业。未来六间房将在持续巩固现有直播行业地位的同时，加大新业务的开展力度。从内生发展的角度，公司团队将充分利用公司在互联网社交和多媒体互动领域的经验，持续开发面向不同用户群、不同业务形态的产品。从外延发展的角度，六间房可能考虑采用并购和投资的方式，强化和弥补其在科技娱乐领域的业务能力。
2.4 旅游休闲板块
2016年5月18日是宋城成立二十周年，多年深耕旅游休闲行业，公司深刻理解行业发展规律和特点，拥有丰富的创意、经营、人才等经验和优势，是业界非常稀缺的、顶尖的文化、旅游和演艺品牌。
公司决定开启全新的经营模式，从过去的旅游一线目的地自主投资运营为主向全国范围的景区托管运营的方向拓展。公司将与潜在合作伙伴用合资、合作、品牌输出、人才管理、规划设计、艺术编创和委托经营等各种方式，快速布局和推进项目。公司与合作方共享宋城
品牌与专业优势，做到既拥有成熟的宋城模式、又深挖当地文化特色，共同打造当地文化旅游地标。
公司全资子公司杭州宋城独木桥网络科技有限公司更名杭州宋城旅游发展有限公司，成为承载管理输出、品牌输出、创意输出的轻资产运营模式的主体。6月21日，宋城旅游与宁乡炭河里文化旅游投资建设开发有限公司举行了“宋城?宁乡炭河里文化主题公园”项目合作仪式，宋城旅游将托管建设运营该主题公园，并计划明年五一开门迎客。
与此同时，公司在线上直销和分销平台上也实现快速增长。公司结合当下热点事件和线下活动推广直营微信、微网站，带动自营销售；公司加强与各大OTA平台合作，结合各家优势推广资源，适时推出演出包场、OTA会员日特价活动，积极拓展新生渠道合作，拓展细分市场业务。同时公司运用新媒体手段积极开展线上营销推广活动，在暑期到来前举办旅游达人游宋城活动，通过达人分享、攻略社区推荐、朋友圈转发等形式，对宋城旅游产品以“达人线路游”的方式进行推广推荐，短短一个星期，达人攻略及游记阅读量超过五百万次。报告期内，公司通过电商自营和OTA平台实现的销售额同比均增长超过70%，在取得较好业绩的同时，公司于2016年1月被杭州市电子商务联席会议办公室评为杭州市电子商务企业示范创建工程?示范企业。
2.5 相关上市公司对比
主题公园类上市公司毛利率情况
数据来源：Choice、牛三板研究中心
主题公园类上市公司净利率情况
数据来源：Choice、牛三板研究中心
公司在毛利率和净利率，虽然由于近几年扩张造成了一定的下滑，但在同行业主题公园上市公司中都是排名靠前的。这体现了公司良好品牌优势及管理层优秀的管理能力。
三、公司财务分析
3.1 营业收入和净利润
2011-2015年公司经营情况
数据来源：Choice、牛三板研究中心
公司最近五年营业收入和净利润保持稳定，2015年由于收购六房间，营业收入和利润增速明显。
3.2 毛利率和净利率
公司整体毛利率、净利率情况
数据来源：Choice、牛三板研究中心
各业务板块毛利率情况
数据来源：Choice、牛三板研究中心
从公司最近六年的毛利率和净利率来看，公司由于业务不断扩张毛利率出现了小幅下移，净利率相对平稳。对比公司各业务板块的毛利率情况，现场演艺的毛利率相对来说最高，由于近几年扩张和推广，毛利率经历过最近几年下滑后企稳。旅游服务业和互联网演艺的毛利率相对较低，但均高于50%。
3.3 各项费用率
2010-2015 年公司各项费用率
数据来源：Choice、牛三板研究中心
对比公司2010-2015年各项费用率，可以看出，伴随着公司近几年的扩张，销售费用率保持平稳，财务费用率有所下降，管理费用率经历过上升后回落，整体来说三项费用控制合理。
3.4 经营活动净现金流量情况
经营性现金净流量情况
数据来源：Choice、牛三板研究中心
通过上图将经营性现金净流量与营业收入、净利润对比可以看出，公司经营性现金净流量保持持续稳定，经营性现金流非常优秀。
3.5 资产负债率、流动比率、速动比率
从下图可以看出，虽然短期资产负债率有所上升，但是一直维持在低位。流动比率与速动比率几乎完全重合，公司主要以景区服务与演艺服务等，不存在存货等变现的情况，从近六年的数据来看，公司流动比率与速动比率逐步下滑，但一直处于合理区间，虽然公司今年快速扩展，但财务风险和杠杆都在可控制的范围之中。
数据来源：Choice、牛三板研究中心四、公司估值
公司最近五年市静态盈率维持在30到60之间，同期创业板的市盈率均超过70。由于公司最近增速加快，公司目前最新的动态市盈率为35，低于市场整体市盈率。公司2015年收购六房间时，还与宋城集团、刘岩等8名自然人股东及开曼公司签署《业绩承诺与补偿协议》，六间房2015年度至2018年度预测净利分别为1.51亿、2.11亿、2.75亿和3.57亿。
考虑到公司传统业务稳定增长和收购六房间的业绩释放，我们预计公司2016年、2017年和2018年净利润分别为8.35亿、10.2亿、12.57亿。对应最新市值355亿市值的市盈率分别为42.5、35.5、28倍。
数据来源：Choice、牛三板研究中心五、投资建议与风险提示
投资建议：公司目前估值合理、业绩优秀，给予增持评级
风险提示：1、公司2016年年底有2700万股票解禁，这批定增股票收益率超过50%，有解禁压力。2、系统性风险，目前市场创业板估值偏高可能引发系统性风险。3、公司业务扩张风险。
评级说明：
买入评级：非常看好
增持评级：公司业绩优秀、估值合理，但可以等待更好的介入机会。
卖出评级：公司质地不良，严重高估等