关于公司债发行情况的分析

关于公司债发行情况的分析

一、公司债及与企业债的异同点

《公司法》、《公司债券发行试点办法》对公司债券的定义为：公司债券，是指公司依照法定程序发行、约定在一定期限还本付息的有价证券。

公司债券与1993年8月国务院颁发的《企业债券管理条例》所规定的企业债的异同点如下：

注：簿记询价是指由簿记管理人记录投资者认购数量和债券定价水平的意愿的程序。

二、公司债相关法规和规范性文件

1、《公司法》和《证券法》

2、2007年8月14日，证监会关于实施《公司债券发行试点办法》有关事项的通知，颁布了《公司债券发行试点办法》（以下简称“《办法》”）

3、公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第23号——公开发行公司债券募集说明书

4、公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第24号——公开发行公司债券申请文件

5、2007年9月18日，《上海交易所公司债券上市规则》颁布实施

6、2007年10月10日，《深圳交易所公司债券上市规则》颁布实施

7、《上海证券交易所公司债券业务指南》

8、证监会发行监管函(2008)11号——关于银行业上市公司发行债券时累计公司债券余额如何计算有关问题的函

三、公司债发行条件、程序及发行方案要点

（一）发行条件

1、《证券法》规定

“第十六条公开发行公司债券，应当符合下列条件：

（一）股份有限公司的净资产不低于人民币三千万元，有限责任公司的净资产不低于人民币六千万元；

（二）累计债券余额不超过公司净资产的百分之四十；

（三）最近三年平均可分配利润足以支付公司债券一年的利息；

（四）筹集的资金投向符合国家产业政策；

（五）债券的利率不超过国务院限定的利率水平；

（六）国务院规定的其他条件。

公开发行公司债券筹集的资金，必须用于核准的用途，不得用于弥补亏损和非生产性支出。上市公司发行可转换为股票的公司债券，除应当符合第一款规定的条件外，还应当符合本法关于公开发行股票的条件，并报国务院证券监督管理机构核准。

第十七条申请公开发行公司债券，应当向国务院授权的部门或者国务院证券监督管理机构报送下列文件：

（一）公司营业执照；

（二）公司章程；

（三）公司债券募集办法；

（四）资产评估报告和验资报告；

（五）国务院授权的部门或者国务院证券监督管理机构规定的其他文件。

依照本法规定聘请保荐人的，还应当报送保荐人出具的发行保荐书。

第十八条有下列情形之一的，不得再次公开发行公司债券：

（一）前一次公开发行的公司债券尚未募足；

（二）对已公开发行的公司债券或者其他债务有违约或者延迟支付本息的事实，仍处于继续状态；

（三）违反本法规定，改变公开发行公司债券所募资金的用途。”

2、《办法》的规定

《办法》规定申请公司发行公司债券，应当符合《证券法》、《公司法》和《办法》规定的条件，经中国证券监督管理委员会核准。

发行公司债券，应当符合下列规定：

第一，公司的生产经营符合法律、行政法规和公司章程的规定，符合国家产业政策；

第二，公司的内部控制制度健全，内部控制制度的完整性、合理性、有效性不存在重大缺陷；第三，经资信评级机构评级，债券信用级别良好；

第四，公司最近一期末经审计的净资产额应符合法律、行政法规和中国证监会的有关规定；第五，最近三个会计年度实现的年均可分配利润不少于公司债券一年的利息；

第六，本次发行后累计公司债券余额不超过最近一期末净资产的百分之四十，金融类公司的累计公司债券余额按金融企业的有关规定计算。

存在下列情形之一的，不得发行公司债券：

第一，最近三十六个月内公司财务会计文件存在虚假记载，或公司存在其他重大违法行为；第二，本次发行申请文件存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏；

第三，对已发行的公司债券或者其他债务有违约或者迟延支付本息的事实，仍处于继续状态；

第四，严重损害投资者合法权益和社会公共利益的其他情形。

公司债券的信用评级，应当委托经中国证监会认定、具有从事证券服务业务资格的资信评级机构进行。公司与资信评级机构应当约定，在债券有效存续期间，资信评级机构每年至少公告一次跟踪评级报告。

为公司债券提供担保的，应当符合下列规定：

第一，担保范围包括债券的本金及利息、违约金、损害赔偿金和实现债券的费用；

第二，以保证方式提供担保的，应当为连带责任保证，且保证人资产质量良好；

第三，设定担保的，担保财产权属应当清晰，尚未被设定担保或者采取保全措施，且担保财产的价值经有资格的资产评估机构评估不低于担保金额；

第四，符合《物权法》、《担保法》和其它有关法律、法规的规定。

（二）发行程序

1、董事会制定发行公司债券的方案，由股东会或股东大会对下列事项做出决议：

（1）发行债券的数量

（2）向公司股东配售的安排

（3）债券期限

（4）募集资金的用途

（5）决议的有效期

（6）对董事会的授权事项

（7）其它需要明确的事项

2、由保荐人保荐，并向中国证监会申报。中国证监会依照下列程序审核发行公司债券的申请：

（1）收到申请文件后，五个工作日内决定是否受理；

（2）中国证监会受理后，对申请文件进行初审；

（3）发行审核委员会按照《中国证券监督管理委员会发行审核委员会办法》规定的特别程序审核申请文件；

（4）中国证监会作出核准或者不予核准的决定。

发行公司债券，可以申请一次核准，分期发行。自中国证监会核准发行之日起，公司应在六个月内首期发行，剩余数量应当在二十四个月内发行完毕。超过核准文件限定的实效未发行的，须重新经中国证监会核准后方可发行。

首期发行数量应当不少于总发行数量的50%，剩余各期发行的数量由公司自行确定，每期发行完毕后五个工作日内报中国证监会备案。

公司应当在发行公司债券前的2－5个工作日内，将经中国证监会核准的债券募集说明书摘要刊登在至少一种中国证监会指定的报刊，同时将其全文刊登在中国证监会指定的互联网网站。

3、募集说明书涉及债券持有人权益保护：

债券受托管理人：依照协议的约定维护债券持有人的利益。

债券受托管理协议

债券持有人会议及债券持有人会议规则

4、申报文件至少包括(公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第24号)：

第一章本次公司债券发行的募集文件

1-1募集说明书（申报稿）

1-2募集说明书摘要

1-3发行公告（发审会后按中国证监会要求提供）

第二章发行人关于本次公司债券发行的申请与授权文件

2-1发行人关于本次公司债券发行的申请报告

2-2发行人董事会决议

2-3发行人股东大会决议

第三章中介机构关于本次公司债券发行的文件

3-1保荐人出具的公司债券发行保荐书

3-2发行人律师出具的法律意见书

第四章其他文件

4-1发行人最近三年的财务报告和审计报告及最近一期的财务报告（截至此次申请时，近期发生重大资产重组的发行人提供的模拟财务报告及审计报告和重组进入公司的资产的财务报告、资产评估报告和/或审计报告）

4-2发行人董事会、会计师事务所及注册会计师关于非标准无保留意见审计报告的补充意见（如有）

4-3本次公司债券发行募集资金使用的有关文件

4-4债券受托管理协议

4-5债券持有人会议规则

4-6资信评级机构为本次发行公司债券出具的资信评级报告

4-7本次发行公司债券的担保合同、担保函、担保人就提供担保获得的授权文件（如有）；担保财产的资产评估文件（如为抵押或质押担保）

4-8担保人最近一年及一期的财务报告、审计报告（如有）

4-9特定行业主管部门出具的监管意见书

4-10承销协议（发行前按中国证监会要求提供）

4-11发行人全体董事、监事和高管对发行申请文件真实性、准确性和完整性的承诺书5、证监会核准后向交易所申请发行上市

时间事项

FT-15日前若发行人拟在募集说明书及发行公告中明确公司债券上市后可进行新质押式回购，发行人应提前向上交所申请

FT-5日前公司债券采用网上发行的，发行人和主承销商应向上交所债券基金部提交《通过上海交易所交易系统网上发行公司债券的申请》，初步确定网上发行代码、简称、发行期、网上发行数量、发行价格、主承销商帐号及席位等，并按规定格式提供发行初始注册数据。

FT-4日发行人向上交所债券基金部提交《募集说明书》全文及其摘要、发行公告报交易所预审

FT-3日1、取得证监会批文后，主承销商向上交所债券基金部提交证监会批文、募集说明书概要及发行公告最终稿（书面及电子文档）。上交所进行最终确认后正式确定上述发行要素。同时发行人为上市公司的应及时联系上交所上市公司部刊登核准发行公告。

2、主承销商自行联系指定报刊刊登经本所确认的募集说明书概要及发行公告。

3、发行人和登记公司签署《证券登记及服务协议》等有关协议，并支付发行登记费。

FT-2日募集说明书概要和发行公告最晚见报日

FT-1日前主承销商确定发行利率，并于FT日前（含当日）刊登利率确定公告，并以书面形式报告本所

FT日1、主承销商必须于交易时间将网上发行数量以既定的发行价格卖出。

2、登记公司每日末进行清算。投资者可于下一工作日查询到认购结果（以FT

＋2日查询到的注册结果为最终有效认购注册数据）。注册数据的证券代码为本

期公司债网上发行的证券代码。

3、网上发行日末，主承销商确认网上发行是否有余额。若有则启动回拨机制。

4、FT日同时为网下发行起始日。

注：FT为首发日，注册日为网下发行截至日下一个工作日

（三）公司债券发行方案要点

公司债券发行方案主要点主要包括：发行主体、发行规模、票面金额、债券期限、债券利率、发行价格、发行对象、发行方式、向股东配售安排、担保方式、信用级别、承销方式、债券受托管理人、募集资金用途。

我们在进行公司债券发行方案的设计时，主要考虑以下因素：方案是否符合相关法律和法规的要求、承销商对市场的判断和发行时机的选择、主管机关的核准程序。在发行方案设计过程中,承销商对发行市场的判断非常重要。对债券市场的深入研究，可以平衡发行人、投资者之间的利益，确保发行成功。

对发行市场的判断主要考虑四方面的影响：债券市场对投资品种的偏好、宏观经济走向及利率政策取向、周边市场(股票、国债等)及资金供求情况、投资者群体的选择。

根据已发行或上市的公司债券品种分析，机构投资者对债券品种的选择较为一致，喜欢具有固定利率的中长期附息券。这是因为固定利率的中长期附息券在满足发行人锁定较低融资成本的要求同时，也符合投资者“长债短炒”的投机心理。不同的投资群体对债券的期限偏好有差异，保险公司对期限偏好与其资金的结构相匹配，长短期品种都会投资。如果市场对于升息的预期加强，发行固定利率品种将比较困难，投资者会青睐浮动利率品种来规避投资风险。公司债发行方案中的最重要的环节是债券利率的确定，票面利率和发行价格决定了公司债的债券投资者到期收益率。目前，从已上市公司债券来看，发行价格都等于债券面值，票面利率一般由发行人和主承销商在簿记询价结果基础上协商确定。

已上市公司债券利率和发行价格一览表

四、目前公司债发行情况及市场前景

（一）目前公司债发行情况（按董事会决议日排序）

注：发行费用包括保荐及承销费、财务顾问费、审计费、律师费、资信评级费、发行推介费、信息披露费等。

4

（二）公司债发行承销业务市场情况

1、承销商和保荐机构

从已经证监会核准的9家公司债发行项目的情况来看，目前公司债发行的主承销商主要为一些规模较大的证券公司，如中金、中信、招商、民族、中欧国际、华泰。其中中金公司在已核准的9家公司债发行项目中，包揽了3家上市公司公司债发行的主承销商，但由于中信承销的华能国际公司债发行规模较大，达到100亿元，故从承销金额来看，中信证券稳居第一。目前，公司债的发行费用一般不超过发行总额的2%，莱钢股份公司债发行费用不超过发行总额的1.5%，华能国际公司发行费用为发行总额的1.4%。

2、持续责任

从已核准的公司债案例来看，一般公司债主承销商同时也是债券受托管理人，根据《办法》，债券受托管理人应当履行下列职责：

第一，持续关注公司和保证人的资信状况，出现可能影响债券持有人重大权益的事项时，召集债券持有人会议；

第二，公司为债券设定担保的，债券受托管理协议应当约定担保财产为信托财产，债券受托管理人应在债券发行前取得担保的权利证明或其他有关文件，并在担保期间妥善保管；

第三，在债券持续期内勤勉处理债券持有人与公司之间的谈判或者诉讼事务；

第四，预计公司不能偿还债务时，要求公司追加担保，或者依法申请法定机关采取财产保全

第五，公司不能偿还债务时，受托参与整顿、和解、重组或者破产的法律程序；

第六，债券受托管理协议约定的其他重要义务。

3、公司债承销业务的外部准备

目前的公司债发行及拟发行公司主要集中分布在五个行业,分别是交通运输、综合类、能源、制造业、房地产；发债公司的总资产规模一般都在50亿元以上；发债目的主要是弥补建设资金缺口及优化财务结构。因此,证券公司培育的公司债发行目标公司主要为上述四个行业的50亿元以上资产规模的国有或国有控股上市公司。同时，根据政策及市场的发展变化，还可以适时向其他有条件的企业拓展,例如质地优良、规模较大的民营企业。

对于培育发债主体，证券公司应建立拟发债主体评价体系，从合规性、盈利性、现金流、信誉等级、募集资金投向等几方面对发债主体进行评价与选择。

进行公司债融资的特点是期限长，融资成本较低，一般的附息债都是按年付息，所以公司债的发行主体的现金流量的周期应该与公司债的融资模式相一致，除了优化财务结构，减少财务费用以外，公司债募投项目的资金流应具有一定的特点，一次投资、分期收益、到期时一次性偿还本金。

（三）已上市公司债的市场表现

从已经上市的公司债二级市场走势来看，尽管目前处于利率上升周期，央行不断调高存贷款基准利率和法定存款准备金率，但大部分公司债二级市场表现良好，凸显出市场资金面供给情况较为乐观。事实上，由于上市固定收益金融产品数量较少，而基金、社保、保险等机构投资者的配置一定的债券类资产，这就造成了僧多粥绍的局面，推动公司债二级市场价格不断走高。

以海油工程发行的07海工债（122001）为例，该公司债按照100元发行价格（等于面值）发行，票面利率5.77%，存续期限10年，为长期固定利率付息债。从2007年11月19日上市至今，公司由最低99.11元的一路攀升，截至2008年4月28日，收盘于105元。经计算，其到期收益率仅为5.02%。

五、公司债的风险

（一）市场风险

公司债市场仍处于发展的初期阶段,市场投机气氛较重,投资者心态不稳定可能引起债市波动,使债券的销售面临风险。

（二）利率风险

公司债的发行价格和市场价格受利率影响较大，其中，长期债券受利率影响程度要大于短期债券。债券距到期日时间越长，债券价格受利率影响程度越大。一般衡量债券价格受利率影响程度的计算指标为久期。

久期是衡量债券利率风险最常用的指标，反映的是市场利率变化引起债券价格变化的幅度。直观地讲，就是利率变化１%所引起的债券全价变化的百分比。凸性是用来衡量债券价格收益率曲线的曲度。直观地讲，就是收益率每变化１%所引起的久期的变化程度。它是间接表明债券价格对收益率变动的敏感程度的指标。

（三）股指上扬引致的资金分流风险

股票和市场和债券市场一直具有跷跷板的特点，市场资金在股票指数走高时会从债市分流进入股市，而当股票指数走低，股票市场低弥时债券类固定收益产品则会受到投资者的青睐。（四）宏观经济波动和政策风险

当宏观经济波动较大，政府为了减小对经济运行的负面影响，熨平经济周期性波动，将运用货币政策工具对宏观经济进行调控，这将会影响到市场利率和货币供应量，从而影响债券价

针对这些销售风险,作为承销机构，应从如下几方面着手，以确保发行的成功：一是建立包括保险公司、信托、财务公司、基金公司等公司债券主要机构投资者在内的客户网络；二是加强公司债券市场研究，及时了解市场变化,从组织上保证承销整体工作的高效运作；三是采取市场化定价机制，通过路演簿记的价格发现过程确定发行利率，确保发行成功。

例如根据公平交易法第11条，若收购有可能造成独占寡占之类会影响市场经济秩序的，应向公平会提出申报，公平会应审查并决定是否可形成并购；而特定行业例如银行，合并程序要受到金融机构合并法的管控，例如需向主管机关申请许可等。