铁路投融资体制改革与融资模式创新

［中图分类号］F530.1［文献标识码］A［文章编号］1005-9016（2009）07-12-06

2004年1月，国务院审议通过了《中长期铁路网规划》，与此相对应的是我国未来新建铁路总量投资将超过2万亿元，平均每年铁路投入资金将超过2000亿元。而根据铁道部统计年鉴提供的数据来看，近几年我国铁路建设投资规模基本保持在600亿元左右。资金短缺已成为实现《中长期铁路网规划》的主要制约因素之一。2006年8月，铁道部出台了《

“十一五”投融资体制改革

投融资体制。

为了实现铁路中长期路网规划的发展目标，适度、适当、适时地引导非公资本进入铁路建设市场显得尤为迫切。一方面，可以通过非公资本的进入缓解我国铁路建设基金与财政拨款不足的现状；另一方面，通过有效引入民营企业先进的管理理念，改造国有铁路运输企业，优化企业法人治理结构，建立现代化铁路运输企业；再者，通过非公战略资本的引入，国家铁路建设基金可以更多地投入到西部开发建设中，更好地发挥铁路基础设施的公益效益和社会效益。

一、铁路投融资现状

1998～2004年，我国铁路建设投资规模基本在600亿元左右，2005年以来，铁道部为了实现《中长期铁路网规划》而实施的投融资体制改革为其他形式的战略资金投资铁路提供了历史机遇。

从融资结构来看，铁路投资的主要资金是铁路建设基金、财政预算内专项资金和国内贷款（少部分的世界银行贷款）约占总融资额的60%以上。民资、外资、债券、企事业自筹以及其他约占30%左右，地方政府财政贴息、合资铁路营业税等资金的再投资约占10%左右。

现有的投融资体制，因为缺乏可操作性而使非公资本难以进入铁路建设市场。从目前铁道部与各省区铁路建设会谈纪要来看，地方政府为了适应国家铁路投融资体制改革，纷纷成立省级铁路投资公司作为出资人代表以实现并确立省级铁路投融资主体地位，通过吸纳地方政府资金，共同出资组建合资铁路公司进行运作，股权融资已经成为铁道部募集资金的主要途径。截至2006年底，结合铁路新线建设，新组建的由铁道部、地方政府、战略投

铁路投融资体制改革与融资模式创新

殷红军，周国光

（长安大学经管学院，陕西　西安　710064）

［摘　要］中国铁路投融资体制改革为铁路发展带来了勃勃生机。本文全面分析了目前铁路投融资体制存在的主要问题，通过对铁路运输企业、铁路投资公司的调研分析，从社会不同层面讨论了铁路投融资模式创新途径，并提出了我国西部地区由政府主导，不完全企业行为的铁路投资企业融资创新模式，对铁路投融资理论是一个较大的创新。

［关键词］铁路交通　投融资体制　改革　融资模式　创新

［作者简介］殷红军（1975～），男，长安大学经济与管理学院博士研究生，工程师。研究方向：交通运输战略与投融资、交通运输系统工程。

周国光（1956～），男，长安大学经济与管理学院教授、博士生导师。主要从事交通投融资、收费公路管理以及财务与会计领域的教学和科学研究。

资者组成的合资铁路公司达到26家，总营业里程7000公里，合资建路规模进一步扩大。

目前，铁路运输企业股份制改造试点也取得了一定的进展。大秦铁路上市和广深铁路A股上市，分别募集到了150亿元和103亿元；铁龙公司股权分置改革顺利完成。同时，铁路债券融资取得了一定的成绩，全年成功发行铁路建设债券400亿元。据悉，铁道部今年将重点推动大秦、广深、铁龙三个上市公司实现再融资。铁道部将积极推出吸引社会资金投资的配套措施，争取更多的社会资金投资铁路建设。

二、现行铁路投融资体制存在的主要问题

我国铁路投融资体系形成于上世纪50年代。80年代初，全国第一家合资铁路公司的出现使得铁路投融资体制发生了较大的改观。半个世纪以来，铁路系统内设公、检、法，文、教、医等机构自成体系，在投资、生产、经营等领域绝少和外界发生联系。这种局面使得铁路系统在我国经济力量比较薄弱的情况下建立起比较完善的管理运作机制，而另一方面也造成了经济结构失衡以及在国家资金供给不足的情况下，整个铁路系统缺乏自我发展、自我积累、自主创新的能力。80年代以来，合资铁路公司的出现，包括铁道部近期生产力布局调整在内的一系列体制的改组与重组，使得铁路运输企业生产经营水平得到了长足的进步，但是由于铁路调度权属问题、保持路网完整问题等一些难以逾越的原因，铁路系统的投融资体制改革、管理体制改革仍然没有进入实质性阶段。就目前进行的铁路投融资改革来讲，笔者认为存在以下主要问题。

（一）投融资模式落后，投资主体单一。

长期以来，我国铁路投资主要依靠国家铁路建设基金、财政预算内专项资金。虽然目前铁路投融资体制改革从不同程度改变了这种局面，但投资主体单一仍是不争的事实，其原因是多方面的。首先，企业定位的铁路局作为铁道部出资人代表，在合资铁路公司的管理中，往往会利用其统一调度、安全监管等客观上的垄断优势对合资铁路运输生产进行干预，非公资本在面对“铁老大”时，缺乏话语权而导致非公有资本徘徊于铁路市场之外。其次，铁路中长期路网规划大规模的资金需求，使得铁道部不得不频频向社会非公资本召唤，然而，非公资本的进入必然将打破铁道系统现有运作模式，担心局部利益的损失使得铁路投融资体制改革总是驻足不前，难以突破，目前这种局面仍然没有得到有效缓解。一方面，很多战略投资者看到了中国铁路潜在的市场前景和长远的商业利益，但是对于目前的投资体制、运营管理的控制以及对民资权益的保证，铁道部没有拿出清晰的条文，使得投资者只是处于了解政府意向的阶段，没有进一步行动；另一方面，铁路投融资体制改革仅限于铁道部、地方政府为主要出资主体，政府行政投融资意味浓重，企业融资行为缺位，投融资观念亟需转变，诸如涉及股权、债权等各种可能的金融创新工具及其搭配没有运用而导致融资渠道单一。

（二）观念、政策滞后，铁路企业直接融资、再融资能力有限。

经铁道部的努力，虽然使大秦、铁龙和广深在股份制改造、上市融资方面取得了一定的成功，但是大秦公司、广深公司由于存在跨线运输关联、清算体系不合理等客观原因导致再融资困难。有些铁路运输合资企业虽然具有较为完善的法人治理结构，但是铁路运输企业的产权国家独有或高度控股，导致事实上的所有者缺位以及监管不力，从而造成铁路运输企业总体运行成本居高不下、经济效益不尽如人意。铁路系统的统一调度和定价权限掌握在铁道部和国家发改委手中，运输收入由铁道部统一清算，很难看到路段的收入清单等等，这些因素都导致了铁路运输企业改制困难，直接融资乏力。

（三）投资壁垒过高，管理体制呆板使得非公战略资本难以进入。

铁路是国家经济大动脉，是关系到国家安全、领土完整的战略性行业，世界各个国家对铁路都有相应的管制。我国铁路系统管制过于严格，导致了铁路发展缓慢、资金供给严重不足，形成了独特的卖方市场。以往，我国对铁路行业采用严格的行政管制手段，严格规定了铁路行业属于国家所有，其他单位或个人不得随意进入铁路行业。但是随着国家投融资体制的改革，尤其是改革开放以来，一大批民营企业发展壮大起来了，具备了相当的经济实力和技术水平，具有参与国际、国内大项目投融资的实力，在资本市场、产业重组等方面都积累了相当宝贵的经验。

目前，我国铁路管理沿袭前苏联模式，仍然是政企合一的管理体制，铁道部既是行业主管部门，市场规则、行业政策的制定者兼监督者，又是铁路企业的直接投资、经营者。自建国以来近60年，这种管理模式基本没有进行大的改变，国家铁道部——铁路局（铁路分局，现已撤销）——站段，管理链条达到三级（铁路分局未撤销前为

四级），由于国家铁路的现代化企业制度建设滞后、资本结构高封闭性、运输企业公平经营的市场化环境尚未形成，投资主体单一的格局没有得到根本性的改变。

（四）地域差距较大，铁路投融资改革不宜“一刀切”。

我国铁路东部的上海铁路局，南部的广州铁路（集团）公司，华北的北京铁路局地处经济发达的长三角、珠三角地区以及京津经济圈，该地区人口稠密，铁路网发达，已经具备了市场化改造的条件；东北地区的哈尔滨铁路局、沈阳铁路局及中部部分铁路局处于经济起步的中部地区，宜逐步向市场化推进；而西部地区诸如兰州铁路局、青藏铁路公司、乌鲁木齐铁路局地处经济欠发达的西北地区，目前不具备改革的条件，维持目前的政企合一对保障祖国边疆安全、充分发挥铁路公益性、维持当地稳定都是具有重要的作用。

（五）融资观念不新，市场融资渠道单一，金融供给体系不完善。

在社会公众、国家政府、地方决策部门心目中，铁路属于“应当全部由政府无偿提供的公益性设施”是根深蒂固的。由于铁路领域受到国家严格的监管，目前除了国家财政拨款、铁路建设基金和国有银行贷款外（国家开发银行的政策性贷款），缺乏足够的金融供给部门的参与，铁路系统的金融供给产品亟待开发。2005年2月，国务院下发了《关于鼓励支持和引导个体私营等非公有制经济发展的若干意见》（国发［2005］3号）鼓励包括民营和外资在内的非国有经济单位进入铁路建设领域，由于这种导向是纯政策性，缺乏经济效益导向，可操作性大打折扣。目前我国铁路投资领域出现了这种尴尬局面：一方面铁路建设需要大量资金投入，另一方面，民资、外资等非国有资本持币观望，驻足不前。

三、深化铁路投融资体制改革，鼓励融资创新。

（一）投资主体多元化

随着三茂铁路公司、广梅汕铁路公司、西延铁路公司等合资铁路公司的出现，铁路行业改变了以铁路局模式一统天下的局面。1992年8月，国家计委（现发展与改革委）和铁道部联合发文，明确提出发展合资铁路公司。为了激发铁路沿线地方政府投资的热情，近期铁道部与各地方政府纷纷签订铁路建设会议纪要，以吸收地方政府铁路建设资金入股成立合资铁路公司，进行市场化运作，合资铁路公司已初具规模。加速改造现有18个铁路局，建立现代运输企业集团，重新定位铁路局、合资铁路公司、地方铁路公司、以及将来可能出现的外资铁路公司具有重要的意义。其核心就是铁路统一调度归属问题，笔者认为，调度权利属于国家公共管理范畴，企业不应具有这种调度垄断，调度系统应从铁路局（区域铁路运输公司）中整体剥离，建立真正意义上的区域调度中心，接受铁道部调度中心的直接领导和调度，调度辐射区域内相关铁路局、合资铁路公司，这对于上述铁路集团（公司）形成合理的竞争、协作机制都有着深远的影响。（注：区域调度中心至少应与铁路局平行而不应该是某铁路局的下级单位）。

充分利用资本市场，提升铁路运输企业直接融资能力。通过对大秦公司和广深公司上市融资不断总结经验，在保证国有资本控制力的前提下，可以对铁路系统现有具备商业改制条件的铁路局、具有优质资产的合资铁路公司实行股份制改造，然后分批上市。可以通过资产重组、买壳、借壳、剥离非优良资产等手段实现投资主体多元化。实践证明，铁路合资公司的出现，通过引入多元化投资者，改善了公司法人治理结构，提高了经营水平和投资效率，经济效益等指标要优于铁路局管理模式。

随着我国铁路投融资体制改革的不断深入，合资铁路公司的数量不断增加，然而，相应完善的管理机制尚未健全，相关法律、法规滞后是造成铁路自我发展、自主创新能力低下的深层次原因。早在80年代初期，我国就有合资铁路公司出现，但铁路系统的主要法律仍然沿袭1991年5月1日颁布的《铁路法》。17年的巨变，社会主义市场经济的建立与完善，国内经济环境发生了翻天覆地的变化，这部1991年颁布的《铁路法》显然已不能适应目前我国铁路改革向纵深发展的需要，不能解决铁路运输企业多样化、管理机制复杂化等引发的问题，因为缺少足够法律依据为社会非公有战略资本正名，铁道部也没有拿出切实可行的保障其利益的措施，使得非公有资本在投资铁路新线建设、铁路运输产品开发等方面无法和“国字号”铁家军企业相比，承担着巨大的制度风险。如1998年4月全线通车的金温铁路（浙江金华至温州铁路）公司，是中国第一个股份制铁路公司，由于合资铁路建成后，车辆、调度由铁道部统一管理，非公有资本在车次安排、临时客车加开方案、调度方面都无法与国铁（当时的杭州铁路分局）得到相同的待遇，非公资本权益无法得到保障，

最终导致全部撤股的悲剧发生。因此，适时建立相应的法律、法规，在市场准入、国家投入、税收、项目等方面做到平等化、制度化，是保障铁路投资市场规范和有序的首要条件。

（二）健全铁路投融资大环境

目前，我国铁路金融供给体系的构成单一，完全依靠国家铁路建设基金、财政拨款、地方政府利用国家开发银行软贷款、地方政府财政贴息，没有形成多渠道、多品种的金融供给方式。而这种供给只在铁路系统内部起作用，基本不具有外部性特征。国家经济的快速发展，没有带来国家对铁路建设资金的支撑，相反，国家铁路建设资金在GDP中的比重不断下降，已经完全不能满足铁路投融资的需要，因此，必须健全铁路投融资大环境。笔者建议可以从以下几个方面重点考虑。

1.国家应从目前的直接投资为主转化为间接投资为主，通过示范、引导、担保等行为，扩大金融供给渠道。从目前铁路投融资情况来看，以国家铁路建设基金投入为主，地方政府出资加之部分战略资金为辅的投融资体系；随着铁路投融资体制的不断深入，尤其是国家西部地区公益性铁路项目，应建立以国家铁路建设基金和地方政府共同投资机制；商业性铁路投融资应逐步向市场化推进，构建市场化完全企业行为投融资战略体系，铁路建设基金重心应投入到西部公益性铁路项目上，以充分体现铁路公益性效应；最终目的实现铁路投融资体系产业化，即引导和规范非公战略资本投资为主体、国家投资（铁路建设基金）为补充的铁路投融资体系，即铁路运输企业产业化阶段。

2.完善资本市场的建设。铁路投融资的金融工具涉及到股权、债权等多种可能的金融创新产品及其搭配，滚动使用。首先，适时建立多层次、区域化的产权转让、股权债权融资市场，形成滚动发行、长短期限和结构各方搭配的融资方式，使得铁路债权成为主体债而不是分期的、割裂的债券。其二，通过大秦公司、广深公司的上市经验，推动铁路资本市场向健康方向发展，满足各层次、各性质企业对于铁路项目融资的需要；积极推进资产证券化，并可以引入保险资金等都是铁路融资的有益尝试。

3.建议由铁道部牵头，设立专门的信托公司或投资银行，从事铁路领域的信托投资和投资管理业务，负责铁路项目的融资中介和铁路证券的发行与推广。考虑到铁路行业的特殊性，成立专门的投资银行进行投资管理，不仅有利于铁路项目直接融资渠道多样化，而且对投融资市场的管理控制、铁路企业之间的并购以及融资工具的创新与设计都具有深远的影响。

（三）非完全市场条件下融资模式创新

铁路投融资体制改革，加速了铁路企业真正走上产业化，并引导了包括其本身在内的一系列改革。在铁路融资方面，华中科技大学管理学院鲁庆成研究了PPP融资模式在我国铁路融资中的应用；华东交通大学周桃英等对铁路市场化融资方式进行了研究等。这些研究都是铁路企业基于投融资体制改革背景下的完全企业行为，但是铁路作为关系到国计民生的行业，主体控制权需要掌握在国家手中，因此，铁路企业融资行为必然与政府行为具有天然的关联。从目前来看，无论从代表中央政府铁道部的中国铁路投资总公司，还是代表各级地方政府的省级铁路投资公司在融资方式上都带有浓重的政府意味，在目前的铁路投融资体制背景下，如果仅仅依靠铁路企业自身完成投融资行为显然是不可能的。笔者在总结我国西部地区铁路投资公司依靠政府进行融资的宝贵经验的实践基础上，结合我国铁路投融资体制改革，提出了我国西部地区，特别是能源型省区由政府主导、非完全企业行为下铁路企业融资模式。无疑，这对铁路融资理论是一较大的创新。

1.政策筹集资金，保障运输企业轻装上阵。

合资铁路运输企业是按照现代企业制度要求建立起来的，具有较为完善的法人治理结构，实现了铁路投资主体多元化。合资铁路公司与传统的铁路局企业相比，负债过重、还本付息压力过大、融资困难仍然是制约其发展的主要因素。首先，按照《公司法》规定及新建铁路项目行业惯例，合资铁路项目资本金的投入不低于项目总投资额的35%，其余65%资金均需要通过银行贷款解决，而有些地方政府在项目资本金的投入中多数依赖国家开发银行的政策性贷款，这无疑会加剧合资铁路企业股东的财务风险，一旦合资铁路公司运营效益欠佳，脆弱的投资链条更加剧了金融风险。其次，虽然合资铁路运价较国铁运价有了一定的自由度，但是价格严格的监管、运输企业没有自主定价权限、合资铁路企业缺乏与铁道部直接沟通的渠道也是合资铁路发展中不争的事实，以赢利为主的商业性铁路不得不背负公益性铁路的社会职责，然而这部分亏损由谁弥补？因此，国家在引导非公战略资本投资时，如果仅有经济上的引导而缺乏政策上的支持，恐怕是远远不够的。

发展合资铁路的政策保障，可以使合资铁路企业轻装上阵，迅速提高经济效益，快速提升其投融资的能力与水平。同时，作为区域合资铁路公司的股东——省级铁路投资公司，随着参控股合资铁路公司经济效益的好转，从合资铁路运输收益中分红使得其财务状况好转，投融资能力与水平进一步提高，这样的联动效应促进整个铁路投融资体系步入良性循环。笔者建议：一是对合资铁路运价进行松绑、加价分成。对合资铁路公司运价实行国家价格指导、地方政府控制、企业自主定价的价格管理模式，具体定价的幅度应该根据该省区的发展情况、合资运输企业生产状况来确定，上调的部分运价收入可以作为省级的铁路建设基金，由省、区地方政府统收统支，一部分用于既有合资铁路的改扩建，另一部分用于新建铁路项目投资。二是地方政府可采取集中统收合资铁路营业税以弥补省级铁路投资公司由于铁路项目投资长时间没有效益造成的亏损，使其在铁路投融资中得到政策上的支持，加速建设区域铁路投资融资平台。三是针对铁路长大干线投资大、回收期长的特点，可以采取“谁出资、谁收益”的原则，合资铁路投资者享有铁路沿线资源开发的优先权，包括但不仅限于铁路运输产品的开发，因为这些派生产品都具有投资小、回收期短的特点，可以弥补因投资干线铁路长期无收益而导致的实际损失。

政策筹集资金，表面上政府财政受到了一定的损失，但是，政策导向为合资铁路运输企业、铁路投资公司发展奠定了坚实的基础，使其轻装上阵，迅速做大做强，提升其完全企业行为的投融资能力，间接地减轻了政府财政的压力。

2.运力吸引资金，促进交通能源一体化。

运输能力不足是能源开发型企业在发展过程中遇到的普遍问题。一些能源型企业为了在运能十分紧张的铁路运力中分到一杯羹，不惜投入重金，其参建铁路的主要目的不是为了能从未来铁路运输收益中分红，而是为了能从将来建成的铁路中得到运能，为其企业产品运输提供运力保障。各级国有铁路投资公司应积极协调铁路主管部门，争取吸引能源开发型企业资金，按照资金投入进行运力分配。

民营企业可以利用其自身资金、管理的优势，参与铁路项目投资以及参与省级铁路投资公司改制工作，客观上为铁路建设提供了重要的资金支持。投资干线铁路可以得到干线铁路通道运输能力分配；投资支专线铁路尽可能实现控股经营，实现能源交通一体化，进而为能源型企业跨越式发展提供动力，因为仅有能源开发建设，缺少大能量运输的有效支撑，能源产品无法体现其价值。如中国神华集团，国内能源型企业，旗下包神铁路、神朔铁路、朔黄铁路等为其能源产品外运提供了重要的保障，可以说，如果没有铁路大能力运输的支撑，神华集团也就不会取得如今辉煌的经营业绩。因此，运力吸引资金策略，表面上促进了交通能源一体化进程，实质上为能源型企业发展带来了动力保障，并为交通运输企业换来了资金。可以说，这是二者共同发展的必然结合。

3.改制赢得资金，构建“公私”最优模式。

近年来，国家铁路投融资体制改革亮点之一莫过于铁道部成立中国铁路建设投资总公司，各省区纷纷成立省级铁路投资公司，分别作为中央政府铁路出资人代表和地方政府出资人代表，从构建层次分明、区域协调发展的投融资格局来看，前者属于国家级铁路投融资平台，后者属于各省级区域铁路投融资平台，为建立功能完善、和谐发展的战略新格局无疑具有深远的影响。

目前，国家铁路投资总公司主要依靠国家铁路建设基金，省级铁路投资公司主要依靠省政府财政拨款、国家开发银行贷款进行铁路投融资活动，在此基础上初步具备了一定的融资能力。省级铁路投资公司为了积极拓宽资金来源渠道、提升投融资管理水平，在地方政府的引导下进行改制的尝试，改制为非公战略资本投资铁路带来了机遇。

非公战略资本投资铁路，一方面可以考虑直接投资铁路项目，另一方面可以考虑参与各级铁路投资公司的改制工作。直接参与铁路项目投资要与铁路系统深层次的合作，但是以目前铁路系统政企不分、市场化程度发展偏低的现状来看，具体操作上有一定困难；但是参与省级铁路投资公司的改制，不但可以得到地方政府的大力支持，而且不用直接参与铁路项目，避免了操作上的麻烦。非公战略资本参与省级铁路投资公司改制获得股权，通过股权对铁路项目进行控制并取得铁路收益分红，不但解决了铁路投资公司的资金问题，同时其先进的管理理念、资本市场娴熟的运作技巧，不同程度上促进了国有企业改制，为上市融资打开了通道，建立起非公资本、国有资本混合，优势互补的最优管理模式。极大地提升了省级铁路投资公司的融资能力与水平。

改制赢得资金，表面上为“国字号”铁路投资企业带来了资金与先进的管理理念，实质上促进公有资本与非公资本的结合，在优势互补下，建立起“公私”最优模式。在国有资本控股的前提下，间接地扩大了国有铁路资本的控制力，促进了铁路企业的改革向纵深方向发展。

4.资源转换资金，实现交通能源最优配置。

能源与铁路具有天然的联系。能源为铁路提供了丰富的运输资源，铁路大能量的运输优势为能源产品的运输提供了运力支持。在能源型省区的能源开发中，笔者注意到这样一个现象：各大企业纷纷抢占能源省区的资源，以占领能源区位开发优势的同时，铁路运输问题往往被其遗忘，随着能源产品的不断开发，铁路运输问题往往是制约其发展的关键因素。因此，在能源开发前期合理规划铁路运输通道，“以资源换取资金”的铁路筹资理念无疑是具有前瞻性的。

因此，政府在确定资源开采权时，应建立起资源开发与铁路前期规划协同运作机制。政府在划拨资源时，采取有偿使用原则，按一定比例征收部分资金作为铁路建设基金，用于新开发矿区铁路资源规划、铁路项目投资。一方面为政府解决了铁路建设资金问题，另一方面从经济导向上对资源开发型企业在开发前期即对运输问题进行深层次的思考，促进了交通能源优化配置，避免了浪费。

“资源转换资金”，使得能源型企业在资源开发初期即把运输问题考虑进来，资源开发规划更具全面性，更具前瞻性，最大限度地减少了开发过程中由于能源资源和运输资源配置不协调而造成不必要的浪费。

“资源转换资金”，表面上通过

以政府为主导的筹资方式为铁路建设筹集到了资金，实质上为作为政府出资人代表的铁路投资公司发展奠定了基础，充分发挥了资源开发型企业和交通运输型企业（铁路）各自的优势，实现交通能源最优配置。

参考文献

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