环保PPP项目盈利模式分析

环保PPP项目盈利模式分析

中投顾问在《2016-2020年中国环保PPP模式深度分析及发展战略研究报告》中指出，以供水、污水处理和垃圾处理等项目为代表的环保项目作为最传统意义上的BOT，具有稳定的预期盈利，可作为优良的长期持有资产的特点，是高质量PPP项目的代表。因此，各环保公司参与PPP具有先天优势，近年来环保行业相关PPP项目个数和投资额呈明显上升趋势。一般来讲，PPP项目的公益性的项目性质决定了项目回报率普遍偏低，与上市公司天然的逐利性天性相悖。在此情况下，应根据环保和公用PPP项目的现实特点，设计合理可行的盈利模式，实现政府部门、环保公司和公众的“多方共赢”，保障PPP项目顺利完成。

项目资金来源

项目资本金和外部融资来源。PPP项目的项目资金有两大来源：

一是项目资本金，PPP项目常常伴随着大量的固定资产投资，必须满足固定投资项目资本金的要求。一般而言，项目资本金占工程总投资约20%–25%。国务院对不同行业项目资本金的最低要求均做了相应要求。

二是外部融资。目前PPP项目融资的方式还比较单一，仍然以银行贷款为主，而通过银团融资、债券融资、PPP产业基金、资管计划、信托融资、资产证券化等方式筹集资金的比例还比较低。同时，由政府和社会资本共同成立的项目公司，因为资产规模小、现金流少，一定程度上也限制了自身融资能力。

企业效益改善

对环保公司来讲，PPP的引入将带来以下重要改变：

盈利能力的变化。在不并表情况下，环保公司以分红形式获取项目公司投资收益。一方面，应收账款和存货等项目减少;另一方面，公司负债减少，结算加快导致利息费用减少，两项因素共同作用，提高了公司整体盈利水平。然而，施工期和运营期的头几年可能会产生亏损，拉低项目投资收益，影响公司盈利表现。

现金流的改善。在不并表情况下，环保公司自身会产生投资性现金流，其回收期与项目周期相等。若PPP项目本身能保证足够的毛利率，则能形成良好的投资性现金流，改善环保公司现金流情况。若项目本身毛利率较低，环保公司在项目资本金中出资比例较高，或地方政府拖欠账款，则会给环保公司带来较大的现金流压力。此外，一些新型的PPP模式也能帮助缓解现金流压力，如采用增量和存量项目打包的方法，运营一个项目的同时新建另一个项目，存量项目的收益将补贴新建项目的现金流。

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第2页 表内杠杆降低，表外杠杆提升。由于项目公司是融资主体，在不并表情况下，能实现低杠杆撬动更多资本的效果。

对施工企业来讲，PPP 项目施工进程更快，拖欠工程款的现象也将得到有效缓解。在PPP 模式的环保项目里，施工方一般就是PPP 项目的投资方。其中项目建设资金有项目资本金和项目贷款两大来源。如在镇江海绵城市建设PPP 项目中，项目公司现金出资3.234亿元，仅占项目总投资的12.5%，项目资本金到位后即可开工，加快了施工进程;对项目贷款来讲，PPP 模式下融资渠道众多，能保证项目贷款即时到账。因此，PPP 模式下环保公司垫资现象将得到有效缓解。

项目回报机制

项目回报机制可分为政府付费、使用者付费和项目开发性收入三类。就收费模式来讲，最科学的收费模式是使用者付费。传统的公共交通项目等已经形成了一套比较成熟的使用者付费形式，相对而言社会资本投资顾虑较少。而以环保为首的新型项目，工程量大，难以准确测算回报且缺乏成熟的付费体系，此类项目往往不被环保公司和其他社会资本所看好，导致项目落地困难。

不同回报机制的会计处理。环保PPP 项目以非营利性项目为主，未来回款依靠政府付费，且付费或补贴金额多为事先确定。在此情况下，项目公司在运营期内无经营收入，新增科目长期应收款，政府付费计入利息收益。对经营性项目，运营期内的经营收入(使用者付费)归入主营业务收入。

并表与否的会计处理。并表与否对公司报表表现各有利弊：选择并表，公司债务增加（项目公司的贷款、企业债等债务将并入上市公司），但能享受项目公司的运营收入。选择不并表，则报表无法体现运营收入，施工收入归入经营性现金流，此时项目公司的债务并不会计入上市公司报表中，起到一定程度“美化”财报的作用。由于环保项目多以非经营性项目为主，项目债务动辄占到总投资的70-80%，环保公司为了报表“好看”，倾向于选择不并表。

企业先行垫付资金的情况。环保PPP 项目执行过程中，可能出现地方政府因财政预算不足，没有给足够拨款，却要求项目按期完工的现象。由于环保公司在谈判中处于相对弱势，环保公司多会以自有资金或自筹流动资金先行垫付。经过后期协商后，基本能以其它形式完成应收账款或债务的置换。然而，地方政府拖欠账款的现象仍时有发生。例如，部分污水垃圾处理的中小型企业应收账款已普遍增加到营业收入的50%以上，大大增加了环保公司的财务负担。