量化对冲基金报告

量化对冲基金报告：

5%--10%的收益是资金争夺主战场

一、量化对冲的定义

中金公司杨浩指出，目前国际上对冲基金（Hedge Fund）的策略中，没有一个

单独门类称为量化对冲策略，量化对冲是实现投资策略的手段和技术，包含了两层含义：

第一层是运用量化方法，一般而言，具备以下四个因素就是量化：1、对海量的数据进行分析；2、运用统计分析的方法；3、运用计算机、甚至大型计算机作为辅助工具，进行数据存取、统计分析和策略实证测试； 4、寻找统计规律，基于大概率思想制定投资和交易策略。符合这四个条件就基本可以认为是量化。

第二层次是必须使用对冲工具：利用对冲工具（期货、期权和其他衍生品）对冲不能把握或不好把握的风险，赚取有把握的收益。比如，股票阿尔法策略，即构建能跑赢股票指数的优质股票组合，同时建立对应股指期货空头仓位，规避股票系统性下跌风险，最终获得股票投资组合跑赢大盘的阿尔法收益。

量化方法和对冲工具组合起来，能够达到投资结果的可预测、可复制、可持续，得到稳定的绝对收益，从较长时间来看，收益会明显高于市场的平均回报。国内习惯上把使用量化方法、进行风险对冲的策略叫做量化对冲策略，而运用量化对冲策略进行投资的基金称为量化对冲基金。

二、量化对冲基金在推动资本市场发展中的作用和在资产管理行业中的价值

（一）量化对冲基金在推动资本市场发展中的作用

博道投资莫泰山指出，量化对冲基金是资本市场重要的长期机构投资者和稳定的长期资金来源，可以推动资本市场融资功能的发挥。

1、融资功能是资本市场的基本功能，发挥融资功能的重要途径是发展机构投资者，而量化对冲基金是资本市场重要的长期机构投资者之一，应大力加以发展。

习主席去年对资本市场发展做出重要指示，要求实现“融资功能完备、基础制度扎实、市场监管有效、投资者利益得到充分保护”四大目标。

有完善融资功能的、好的资本市场的特征是，投资人可以从上市公司长期、可持续地赚到钱，上市公司也可以从市场长期、可持续的获得发展所需的资本。

而资本市场融资功能的发挥，必须大力发展机构投资者，吸引长期资本入市，使上市公司和投资者之间形成良性的互动。中国证监会一直在不间断的推动各类机构投资者进入这个市场。如1999年推动保险资金入市，2001年引入全国社保资金入市，以及后来的企业年金、养老金入市等等。但有一类市场的长期机构投资者力量，目前为止还未引起管理层的足够重视，就是“量化对冲基金”，应大力加以发展。

2、量化对冲基金是资本市场重要的长期资金来源，是市场的重要稳定因素。

量化对冲基金有收益稳定、风险较小、适应各种牛熊市场环境等优势，对产品运作有很多纪律性的约定，例如：产品特性决定了量化对冲基金必须长期、持续投资于股票市场，是长期投资人；产品特性还决定了量化对冲基金必须精选优质的股票进行投资，以达到获取超过大盘的阿尔法收益，客观上起到了对股票优胜劣汰的作用。在股票市场里，量化对冲基金是一个“死多头”，在任何时候都坚定

的投资股票市场，即使在2015年股市大幅波动期间也依旧保持很高的股票现货仓位，是资本市场重要的长期资金来源，是市场重要的稳定因素。

（二）量化对冲基金在资产管理行业中的价值

1、量化对冲基金发展推动了资本市场机构投资者的进化与发展。

富善投资林成栋指出，上世纪七十年代，美国的机构投资者逐步兴起，八九十年代量化对冲基金开始在美国起步，参与到资产管理市场的竞争，推动了整个市场机构投资者的进步。量化对冲行业的门槛是资产管理行业里最高的，对人才的要求很高，富善投资去年在美国招了两个人，推动了公司投研团队的快速提升。对于整个资管行业而言，量化对冲基金的发展，可以带来优秀人才、科学理念和先进工具，从而不断推动行业的发展和进步。

互联网的发展，让资产管理行业的学习能力得到大大提升，量化对冲基金对行业的推动作用将更加凸显。像通联数据这样平台化的量化公司，依托互联网、大数据、新型算法等新技术，逐步崭露头角，预期可以大量增加二级市场的长期投资资金。

2、量化对冲策略可以提升投资的科学性和研究效率。

富善投资林成栋指出，近期汇率、股市、商品市场之间的相互影响在加大，单一投资领域的研究和交易能力已不能让投资者独善其身，而量化对冲策略可以提供技术支持，让投资人在日益复杂的市场环境中立于不败之地。在目前信息爆炸的时代，量化对冲策略在信息处理能力方面的优势凸显；在当前市场博弈成份增加之后，量化投资在动态博弈中的优势也将更好表现出来，可以为整个资产管理行业提供科学的指导、提升研究的效率。

3、量化对冲基金策略具备黄金收益风险比率特征，在主动管理市场的竞争力很强。

中金公司杨浩指出，如果把国内私募基金主要的几种投资策略进行对比，量化对冲的策略占据了黄金收益风险区间，在主动管理市场中的竞争力很强。

最近三年全市场的数据显示：

1，股票多头策略，年化收益率大概在20%左右，波动率大概在30%

左右；

2，事件驱动策略比股票多头策略好一点,收益略高一点、波动略

低一点；

3，商品期货的策略，收益比较高在30%左右，波动率为25%（由

于数据公布更偏向于市场表现良好的策略、屏蔽表现差的，所以可

能会有统计上的偏差）；

4，债券策略，平均收益在6%左右，波动率大概为5%；

5，而量化对冲策略收益区间在10%到15%，波动率在10%左右，

夏普比率相对较高。

五个策略基于风险调整后的收益对比，量化对冲策略占据了黄金的收益和风险比率区间。目前来看，收益率在5%到10%的产品，是大量资金争夺的主战场，这给量化对冲机构提供了一个很好的发展机会。如果量化对冲行业能够坚守这块阵地，就能把握住历史机遇，实现跨越式发展。

4、量化对冲策略与其他市场的低相关性，提升了其在资产配置中的价值。

中金公司杨浩指出，与市场的低相关性对于机构来讲非常重要，特别对管理FOF 或机构资金的机构来说，需要的恰恰是这种低的相关性。因为大资金注重的是稳定、合理的长期收益，而不是“靠天吃饭”的收益，理论上讲，当一个策略与其他市场的相关度低，能够把资产配置的有效边界向外推移。

相较而言，股票多头策略，对股票市场的相关系数超过0.9，相关性很高；债券策略跟债券市场的相关系数接近0.5；量化对冲策略，与其它市场平均的相关性大概在0.1左右。量化对冲策略跟其他市场的不相关性，为机构投资者做资产

配置提供了非常好的基础。2015年以来，股票、债券市场经历了很大的波动，量化对冲的配置价值凸显出来。

中金公司每个季度都会有大的资产配置的战略，从2016年初开始就已经开始减

配股票和债券，高配另类资产，包括配置量化对冲基金。这不是暂时现象，对于追求长期稳定收益的资金来说，高配以量化对冲基金为代表的另类资产，是一种新的常态。

5、量化对冲策略在推动理性投资方面具有重要价值。

中金公司杨浩指出，量化对冲策略可以推动理性投资，帮助市场摒弃赌性和惰性。

赌性问题，指的是赌一把、靠天吃饭。股票市场里的一些散户、大户，基本上是赌市场，“五年不开张，开张吃五年”；以前的期货市场，基本生态也是大鱼吃小鱼，大鱼被更大的鱼吃掉。

惰性问题，指的是经营方式极度保守、不符合资产管理市场的客观要求，比如信托的刚性兑付，这导致了一些投资者完全不关注投资风险。惰性与赌性相比，造成的问题更大，因为赌性大，只是不知如何控制风险，惰性大是根本无视风险。量化对冲策略的发展，通过市场博弈和竞争，引导资金追求稳定的、长期的收益，可以推动市场逐步摒除投资中的赌性和惰性问题。

三、量化对冲基金在国际、国内发展现状

（一）量化对冲基金在国外市场的发展情况

清华大学五道口金融学院民生财富研究中心曹泉伟教授介绍了量化对冲基金在国外的发展情况：

1、量化对冲的发展新趋势，是开发多品种、多策略、多市场的量化投资策略。

国外量化对冲基金的最新发展趋势是，开发可以投资不同市场、不同品种的分散投资策略，目的是不管某个或某几个市场是好还是不好，都可以实现稳定的盈利。

2、最近一年中，量化对冲基金在全球对冲基金经理业绩排名最优。

今年最新一期的《Institutional Investor》杂志有一个结论：

“The computers have won，and Wall Street will never be the same（电脑已经获胜，华尔街将与之前将大不相同）”。这个杂志给出了今年业绩最好的十位对冲基金经理，在排名前10的对冲基金经理中有6人使用量化投资策略。而在2012年的时候，排在前10名的对冲基金经理里面只有2人使用量化投资策略。

3、单一量化对冲策略只能在特定的市场环境下有效，但很难有常胜将军。

过去十年里，将美国各类对冲基金的业绩按年度从高到低排列，没有一类可以在十年中永远排在第一位或者第二位。

比如说新兴市场策略，2007年在所有的对冲基金策略中排第一位，但是到了2008年则排到了最后一位。很难找到一个投资策略，在任何市场条件下都有效。

4、量化策略的研究与实际应用存在时间差，一般而言学术研究基本上领先业界5年左右。

学者通过研究、挖掘市场上的一些规律，从研究成果出来到实际应用到市场中大约要5年时间。比如动量策略，1993年两位大学老师就有研究并有论文出现，到1998年才在业界使用。又如价值策略，1994年发表的文章，在投资界的应用到1999年才开始出现。

（二）量化对冲基金在国内市场的发展情况

1、量化对冲行业在国内资产管理产业中的发展较快，得到投资者的逐步认可。

中金公司杨浩指出，量化对冲行业这几年在国内发展得非常快，主要得益于国内快速膨胀的资产或者财富管理需求。

现在财富管理行业的资金来源渠道主要有两个：一个是渠道销售，主要的资金端是企业和高净值个人；第二个是做资金配置，包括FOF，银行的资金池，保险的资金，基本都是源于中国财富资金膨胀的需求。

2015年，整个中国的财富总量是130万亿人民币，相对于2010年翻了一倍。基于现有数据的预测，再过5年还会再翻一倍。金融机构管理的资产（不是个人持有的现金、股票等资产），增长速度更快，年均增长达到30%以上，为量化对冲行业的发展创造了良好的外部环境。

博道投资莫泰山也指出，量化对冲基金有以下几个特点，使其深受投资者、尤其是机构投资者的欢迎：一是量化对冲产品，尤其市场中性的对冲产品，可以规避市场大幅波动的风险；二是量化对冲策略一般由模型驱动，追求超越指数的阿尔法收益，收益一般比较稳定；三是量化对冲基金可以适应不同的市场环境，是穿越牛熊的稳健投资风格，是长期资金进行保值、增值的较好策略。

2、国内量化对冲基金的市场发展前景良好。

中金公司杨浩指出，国内量化对冲基金是从2011年之后才发展起来的。现在除

了传统做量化对冲的机构之外，还有两个力量的加入：一个是以前做股票、债券、期货的机构；另一个是海外机构，大批海外的量化对冲人才都回到了中国市场。

2012年到2016年量化对冲策略管理的资金规模增长了20倍，管理期货策略更是增长了30倍，增长的速度是所有策略中最快的。量化对冲基金未来的发展前景看好，预期可以占到整个私募行业的20%以上。

近几年，在资产管理领域对量化对冲的配置有了翻天覆地的变化。2011年之前，

中金量化对冲团队只能管理自有资金，因为客户对量化对冲策略基本上是一概不知。现在，中金平台上量化对冲的产品有几十个亿的规模，占据中金财富管理规模的近40%。

FOF投资是中金一直在做的工作。

2010年、2011年国内FOF还是1.0的版本，当时只有股票策略，连债券策略也没有。有很多机构，对于加了期货的组合，不管做套保还是对冲，都会认为投资风险在上升，风控无法通过。后来随着量化对冲基金的发展，我们在第一时间认识到它的配置的价值。

2011年中金量化对冲基金的配置大概只有5%，到2012年、2013年上升到25%，现在提高到1/3的水平。加入量化对冲策略之后，整体收益的稳定性确

实好。这应该是一个不可逆的过程，并不是一个短暂的阶段，因为量化对冲是真正符合绝对收益的策略，也符合国际上对冲基金发展的趋势。

中金公司杨浩指出，从国际比较来看，国内量化对冲的发展空间很大。截至2015年底，国际上对冲基金总规模接近3万亿美金，国内证券私募基本上达到2万亿人民币。

国际上对冲基金采用量化对冲策略的比重接近30%，国内比例大概在6%，乐观估计也不会超过10%。国内私募基金现在用的比较多的有三种策略：市场中性（Market Neutral）、大宗商品（CTA）、套利(Arbitrage)。

总体来看，国内量化对冲的细分策略才刚开始起步，策略的优化提升空间非常大，发展前景十分广阔。现在海外大型的对冲基金，都采用了量化策略，这些对冲基金的管理规模都是几百亿美金，而国内大的不过是几十亿人民币，相差一百倍的数量级。从长远来看，中国肯定会诞生与它经济体量、资本市场体量相对称的大型量化对冲基金。

3、量化对冲基金在国内公募基金行业的表现优异。

南方基金刘治平指出，量化对冲基金在国内公募领域起步于2014年，近年来表现优异。初步统计，2014年以来公募领域新发基金约600只，有20只是纯量化投资基金。而这600只基金中综合排名前15名的，有4只是纯量化投资基金，公募量化投资基金的表现可谓更加靓丽。

4、量化投资在中国私募行业将有更广泛的应用。

富善投资林成栋指出，量化投资发展是中国私募行业发展的必然趋势。一方面，中国的证券市场波动性太大，而私募行业追求的是绝对收益，需要更精细化投资、系统化风险管理，这是量化投资的优势之一。另一方面，互联网时代与投资相关数据的维度很多，涵盖多个数据源、数据库，这些信息和数据的运用，也是量化投资的优势领域。从目前的趋势来看，量化投资从主动管理领域，逐步向被动投资渗透，像当下流行的Smart beta，股票阿尔法策略，以及多策略配置的

FOF等等。

在大数据的应用方面，已经有公募基金跟百度、阿里、腾讯等互联网公司联合开发出有关大数据投资产品。但目前推出的大数据投资产品的概念成份多一点，跟踪下来的中长期回报，基本上跟基准指数差不多，用真正的大数据的方法，应该开发出更好的绝对回报产品。富善最近跟“京东金融”交流比较深入，京东开发

了一个量化平台，其中有一个数据库叫做“数库”，比万得更专业，信息量更大，有可能找出独特的因子，为量化投资服务。

另外，在数据挖掘（Data mining）的应用方面，如对微信、微博上的投资者情绪数据做研究，国内也已出现相关量化策略。国外还有跟踪facebook有关数据的策略。未来类似的策略会越来越多。

四、我国量化对冲基金发展需要解决的几个问题

（一）国内的对冲工具非常有限，尤其是对股指期货的限制，制约了量化对冲基金的发展

中金公司杨浩指出，目前中金所股指期货相对于现货大幅贴水，期货贴水本身反映了国内对冲工具缺乏的问题。现在股指期货的贴水率大概一个月1.5%左右，年化成本接近20%，所以很容易造成阿尔法收益跑不过股指贴水的情况。

现在一方面业内呼吁放开对股指期货的限制，另一方面在现有的市场情况和政策环境下，有很多的量化基金在谋求其他出路，主要有以下几个方向：一是多策略，以前是单纯的阿尔法策略，现在采取多策略；二是运用替代性的对冲工具，比如利用海外对应的指数期货；三是增加敞口，以前敞口是正负10%，现在为正负

30%；四是扩展到多市场，比如商品期货。

（二）量化对冲基金管理人的同质性比较严重，风险管理因子暴露相对集中

中金公司杨浩指出，不同量化基金管理人之间的策略相关度高，风险因子的暴露比较单一。30%分位相关系数是0.616，50%分位相关系数是0.415。特别在市场调整的时候，像2014年12月份的市场调整，所有量化对冲基金都普遍的下跌。配置资金，要选择不同的对冲策略。

由于风险管理因子暴露相对集中，FOF管理人不愿意做单纯的量化对冲FOF。

（三）量化对冲基金管理人一般成立时间较短，很多没有经历完整市场周期的考验

中金公司杨浩指出，目前国内大部分的量化对冲基金还处于初期阶段，运行超过两年的量化对冲基金只有12%，说明整个行业还很年轻，没有经历过完整市场周期的考验。国际上，量化对冲基金的死亡率是比较高的，30%的量化对冲基金会在三年内消失，50%的量化对冲基金会在五年以内消失，60%的量化对冲基金会

在七年以内消失。现在国内大多数的量化对冲基金还没有到三年，还没有经历严酷的市场考验。

（四）虽然量化对冲基金现在的平均收益率较高，但长远看收益率呈下降趋势中金公司杨浩指出，前几年做量化对冲的私募平均收益率大概在10%以上，做到15%、20%的也有。但是海外如果单纯做阿尔法策略，收益率一般在3%到5%，加入杠杆后大概在6%到10%左右。

随着国内量化对冲行业的发展，收益率的下降，必然成为长期的发展趋势。国内前期很多量化对冲策略的收益高，主要是由于国内市场还不成熟。

（五）国内量化对冲行业的投入不足，影响长远发展

中金公司杨浩指出，中金接触了国内大量的私募基金，除了一部分优秀的私募机构之外，大部分量化对冲基金管理人还处于起步阶段，投入严重不足，表现在数据粗糙、流程简陋、系统也不是很完善。

国外量化对冲策略经过多年的投入和发展已经到了较高的水平，数据上已进化到使用非金融的统计数据，比如天气的数据和一些投资行为的数据。在国内，如果想实现差异化，要加大投入，使用一些别人较少用的因子和数据。只有这样，才能从根源上面避免这些策略的同质化，才可以解决量化对冲策略资金容量的问题。

五、推动量化对冲基金发展的建议

（一）建议放松股指期货投资限制，将引入至少两到三千亿资金进入股票市场

博道投资莫泰山指出，由于对股指期货交易的各项限制，导致很多量化对冲基金在场外观望，无法入市。从发挥股票市场融资功能、引导长期资金入市的角度，建议对量化对冲基金参与股指期货给予鼓励，放松有关限制。经过初步的测算，一旦股指期货的交易限制放宽，仅现有量化对冲产品的复活就会带动两到三千亿资金进入股市。

全国社保是目前市场中比较重要的长期机构投资者之一，截至2016一季度，社保投资股票市场的资金是一千六百亿左右；MSCI如果将A股纳入，初期带来的

新增资金估计也不超一千亿。如果解除限制后，量化对冲基金若能增加两到三千亿新资金进入股市，是一笔不小的新增资金。

在更长的时间里，随着量化对冲产品为越来越多客户所认可，将可能带来一万亿左右新增资金入市，对中国股市将是不可小觑的机构投资者力量。

（二）建议借鉴国际经验，做好国内量化对冲基金的评级工作，推动FOF投资量化对冲基金

清华大学五道口金融学院民生财富研究中心曹泉伟教授指出，现在美国私募基金管理的资产中，20%是来自于FOF基金，占比相当大。

FOF要投资于量化对冲基金，重要的前提是要有权威的基金评价和评级。清华大学五道口金融学院在2015年完成了一项题为《道口私募基金评级体系》的研究

成果，这套评级体系对于监管部门来说很有意义，可以提供辨别私募基金优劣的方法，协助监管部门提高监管效率、控制行业系统性风险。对于投资者来说，意义更大，可以减少基金经理和投资者之间信息不对称，提高资金投资效率。引导投资者除了考虑风险收益以外，还应考虑基金经理的投资管理能力和诚信水平。

（三）中国证券投资基金业协会有关建议

量化对冲投资经过近几年的发展，投资策略逐渐成熟，业绩表现也逐步得到市场认可，在我国发展空间巨大，但需要克服自身的局限，才能持续稳定发展。

1、中国证券投资基金业协会正致力于推动私募FOF基金的发展，发挥量化对冲基金在FOF发展中的重要作用。

中国证券投资基金业协会近期致力于推动中国私募FOF的发展，计划培育出一百家左右比较大型的私募基金FOF。目的是让专业的投资机构把更多的时间和精力聚焦在投资上，而让若干FOF机构为优秀投资人去寻找资金，同时利用FOF 机构的专业判断挑选私募基金管理人。在推动FOF发展中，由于量化对冲基金可以平滑风险、提升收益，给投资者带来更好的回报，可以充当非常重要的角色。

2、国内量化对冲基金刚刚起步，走向成熟还需要一个稳健的发展过程，需要加强行业的资源整合，也需要借鉴国际同行发展的经验教训，补足发展短板。

国内量化投资刚刚起步，想做量化的人很多，但是量化对冲行业有一定的进入门槛。从国际经验来看，量化对冲行业集中度非常高，协会鼓励一些优秀的量化投资机构加大行业的并购重组，加强行业资源的整合，形成量化对冲行业的协同发展效应。

量化投资的策略是人设计的，计算机软件也是人开发的，这决定了量化投资有其固有的局限性，要实事求是地看待量化对冲行业的发展，扎实做好合规风控工作。从国际量化对冲行业的发展历史来看，除了很多经验可以借鉴，也有不少教训需要总结，希望国内量化对冲行业能充分借鉴国外同行发展中的经验教训，补足发展短板，实现健康、稳定、持续发展。