上市公司IPO定价实证分析
中小板上市公司IPO定价影响因素的实证分析
其 中：ｌ ８ 时期 ｔ ： 证券 ＩＯ定价的误差 ； Ｐ
公司模型和多因素定价模型。
贴现模型主要运 用收入的资本化定价方法来确定 股票的 内 在价值 ， 主要包括股利贴现模 型 、 自由现金 流贴 现模型和经济利
润模型三类 。
证券 Ｉ Ｐ Ｏ定价对影响因素的敏感性 ；
ａ 与影 响因素无关 的因素 的作用 ；
可以对信息做出合理的判断；三是投资者根据判断能够做出准
确、 及时的行动 ， 也就是说定价模型要求一个有效的市场。 显然我
国的这些条件 尚有欠 缺。外 国市场与 中国的市场是有很大差异
值。 故在该模 型下 自由现金流量越多越好 ， 自由现金流量越多 ， 公
司的价值就越 高， 最终公 司的股票价格也会越高 。 经济利润模 型与现金流量贴现模型在本质上是一致 的 ， 经济 利润之所以受到重视 ， 关键 是它把投资决策必需 的折现现金流量
法得出影 响 ＩＯ定价 的多因素模 型 ， Ｐ 并解释相应 的分析结果。
一
这些 因素相关关系的 回归模型 ， 进而确定股票 ＩＯ价值 。由此提 Ｐ 出 ＩＯ定价 的多 因素模型： Ｐ
ｐ Ｂ … ＋ ｘｌ ｔ Ｂ ＋ ｅ
、
ＩＯ定价的基本模型 Ｐ
对于 ＩＯ定 价 ， Ｐ 金融上通常有这样几种模 型 ： 贴现模 型、 比 可
可 比公司模 型是 通过将 目标公 司与具有类似特 征的可 比公 司 比较 ， 来对 目标公司市场价值进行估值的方法。 目前运用较广 的主要是市盈率模 型和市净率模型。 市盈率模型是根 据可 比公 司市盈率 与公 司股本市 值之间关 系估算 目标公 司股本市场价值 的方法。 市盈率模型最适合于连续
益、 每股净资产、 净资产收益率、 总资产收益率、 每股未分配利润、 市盈率 、 发行规模等影响 ＩＯ价格 ， 发行 规模与 ＩＯ价格呈 Ｐ 而且 Ｐ
对我国上市公司的IPO定价实证分析
Fina ncia l Vie w金融视线现代商业MOD R N B US IN S S 3对我国上市公司的IP O 定价实证分析杜枫西南财经大学金融学院四川成都611130[内容摘要]新股供给者及拟上市企业对投资银行的约束，体现在投资银行的收入是他们付出的报酬。
新股投资者如果认为定价不合理，可以不进行投资。
IPO的定价是上市公司和承销商（投资银行）共同讨论、达成一致的结果。
对I PO定价的实证分析涉及到I PO 定价的许多方面，本文主要关注I PO 定价中最重要的抑价现象。
[关键词]IPO ；定价；抑价；投资；实证中国真正的I PO 实践可分为三个阶段：审批制阶段、核准制阶段、保荐制阶段。
而要对我国I PO 定价进行实证分析则就要涉及到I PO 定价的许多方面，尤其是抑价现象。
一、抑价现象I PO 定价的一个显著特点就是抑价现象，即新股发行价低于上市首日收盘价的情况。
用公式表示为：Y J V =P1/P0其中Y J V 表示发行抑价率，P1表示上市首日收盘价，P0表示发行价此外，有些情况下使用经市场调整的发行抑价率，即：I R=P1/P0—I 1/I 0其中I R 表示发行抑价率，P1表示上市首日收盘价，P 0表示发行价，I 1表示新股上市日的股指水平，I 0表示新股发行日的股指水平。
理论上，如果I PO 定价是完全根据市场需求确定的，那么不应存在抑价现象。
但发行抑价在世界各个证券市场普遍存在。
这需要我们深入探讨抑价的原因。
二、抑价原因1、不对称信息的影响。
包括发行人与投资者、发行人与承销商、承销商与投资者、机构投资者与散户投资者之间的信息不对称都导致抑价的存在。
2、“流行效应（Bandw agon ef fect s ）”的影响。
这种解释认为：如果一个投资者发现有人愿认购新股，即使该投资者无新股信息，他也认购。
为吸引第一批投资者，使流行效应产生，会产生抑价现象。
3、基于某种需要或考虑的抑价。
中国股票发行市场IPO定价效率研究
中国股票发行市场IPO定价效率研究中国股票发行市场IPO定价效率研究1. 引言股票市场是一个重要的融资渠道，尤其是初次公开发行(IPO)。
IPO定价的合理性与有效性，对于保障市场的公平性和稳定性具有重要影响。
因此，研究中国股票发行市场IPO定价效率，是当前投资者和市场监管者关注的热点问题。
2. IPO定价效率的概念与评价指标IPO定价效率是指新股的发行价格与其真实价值之间的接近程度。
通常用以下指标评价IPO定价效率：2.1 定价误差率定价误差率是新股发行价与其上市首日收盘价之间的差异。
较低的定价误差率表明IPO定价相对准确，市场对新股的定价反应较迅速，反之则表明IPO定价存在较大偏差。
2.2 首日交易表现首日交易表现是新股上市首日的交易情况，包括首日开盘价、最高价、最低价、收盘价和成交量等。
IPO定价越准确，首日交易表现越稳定，反之则可能出现较大波动。
3. 影响IPO定价效率的因素IPO定价效率受多种因素影响，主要包括以下几个方面：3.1 公司基本面公司基本面即公司的财务状况、盈利能力、市场地位等。
对于具备良好基本面的公司，市场投资者更愿意为其支付较高的发行价格，因此这些公司的IPO定价相对更准确。
3.2 市场环境市场环境包括整体市场的状况、市场的流动性以及市场参与者的风险偏好等因素。
市场环境良好时，新股IPO定价相对准确；当市场风险偏好较高时，IPO定价则可能偏低。
3.3 发行规模和需求情况发行规模和需求情况是决定IPO定价的重要因素。
一般情况下，较小规模的IPO定价较准确，因为市场影响相对较小；而对于需求超过供给的热门新股，IPO定价可能被高估。
4. 中国股票发行市场IPO定价效率的实证研究4.1 数据来源和样本选择本研究使用中国股票市场上所有发行上市的IPO公司作为样本，收集其IPO发行价、首日交易情况和上市后的表现数据。
4.2 IPO定价误差率分析通过计算发行价与首日收盘价之间的差异，我们可以得到IPO定价误差率。
如何为上市公司IPO定价
如何为上市公司IPO定价IPO（Initial Public Offering），即首次公开发行，是指一家公司首次将其股票发行给公众，以便在证券交易市场上进行交易。
IPO定价是对一家公司的股票进行合理估值的过程，它可以对公司的估值产生重要影响，因此需要经过充分的分析和研究。
以下是关于如何为上市公司IPO定价的一些建议。
1.确定上市公司的价值：IPO定价的第一步是对上市公司的价值进行评估。
这可以通过对其财务报表进行分析和评估公司的未来盈利能力来完成。
这包括分析公司的收入、利润、现金流以及竞争力等方面。
同时，应该考虑到公司所在行业的竞争情况和未来的增长潜力。
2.市场需求和投资者情绪：IPO定价也要考虑市场对该公司的需求和投资者情绪。
市场需求可以通过了解投资者对该行业和公司的热情程度来确定。
此外，分析投资者情绪也很重要，因为这会影响他们的投资决策和对公司的估值。
3.市场对类似公司的估值：参考类似公司的估值是IPO定价的另一个重要因素。
这可以通过研究同行业上市公司的市值和股价来完成。
通过了解其他类似公司的估值情况，可以得出一个相对合理的IPO定价参考。
4.研究投资银行建议：上市公司通常会选取投资银行作为其IPO的承销商。
这些投资银行会对公司进行评估，并提供IPO定价建议。
公司可以依靠这些专业机构的分析和建议来决定最终的IPO定价。
5.考虑市场风险和波动性：市场风险和波动性是IPO定价过程中需要考虑的重要因素。
公司的IPO定价应该反映市场的风险和波动性，并为投资者提供一个相对合理的购买价格。
6.交易活动和供求关系：交易活动和供求关系也会对IPO定价产生影响。
如果市场对公司的股票需求较高，那么它可能会以更高的价格进行发行。
相反，如果市场需求不足，可能需要通过降低IPO价格来吸引投资者。
7.评估公众投资者的需求：研究公众投资者的需求也是IPO定价的重要一环。
了解公众投资者对公司的兴趣和期望，可以为IPO定价提供有价值的参考。
基于聚类分析的IPO定价实证研究
Ｊ １ Ｕ ．２ ０ ０ ６
基 于 聚 类 分 析 的 Ｉ ＰＯ 定 价 实 证 研 究
陶 冶 。 马 健
（ 南大学 工商管理学 院 ， 南 长沙 湖 湖 ４０８ ） １０ ２
［ 摘
要］股 票发行定价作 为股 市运 行极 为关键 的一环 ， 它的合 理与否将直接关 系到整个股 市运行 的效率。选
Ａｂ ｔ ａ ｔ Ｉ Ｏ ｒｃｎ ａ ｎ ｅ ｓ ｎ ｉｌ ａ ｔ ｆｔ ｅ ｒ ｎ ｏ ｈ ｒ ｅ ，ｗｉ ｆ ｅ ｃ ｈ ｆｉｉｎ ｙ ｏ ｈ ｓ ｒ ｃ ： Ｐ ｐ ｉｉ ｇ， ｓａ ｓ ｅ ｔａ ｒ ｈ ｕ ｆ ｅ ｍａ ｋ ｔ ｐ ｏ ｔ ｌ ｉ ｌ ｎ ｅｔ ｅｅｆ ｅ ｃ ｆ ｅ ｌｎ ｕ ｃ ｔ ｅ ｔ ｅｓ ｏ ｋ ｍａ ｋ ｔ ｎ ｔ ｉ ｐ ｐ ｒ Ａ — ｓ ａ ｅ ｉ ｈ ｎ ｈ ｉＳ ｏ ｋ Ｅｘ ｈ ｎ ｅｉ ｈ ｅ ｅ ｔ４ ｙ ａ ｓｗｅ ｅ ｓ ｌｃ — ｎ ｉ ｔ ｃ ｒ ｅ ．Ｉ ｈ ｓ ａ ｅ ， ｒ ｈ ｒ ｎ Ｓ ａ ｇ ａ ｔ ｃ ｃ ａ ｇ ｎ ｔ ｅ ｒ ｃ ｎ ｅ ｒ ｒ ｅ ｅ ｔ ｅ ｓｔ ｅｒ ｓ ａ ｃ ａ ｐｅ ｄ ａ ｈ ｅ ｅ ｒ ｈ ｓ ｍ ｌ ．Ｔｈ ｎ ｔ ｅｒ ｇ ｅ ｓｏ ｅ ｈ ｄ ｗａ ｓ ｄ ｔ ｋ ｈ ｎ ｌ ｓｓ ｅ ｈ ｅ ｒ ｓ ｉ ｎ ｍ ｔ ｏ ｓｕ ｅ ｏ ｍａ ｅ ｔ ｅ ａ ａ ｙ ｉ ．Ｗ ｅ ｆ ｄ ｔ ｅ ｐ ｉ ｃ — ｉ ｈ ｒｎ ｉ ｎ ｐ ｅ ｆ ｃ ｏ ｈ ｔａ ｆ ｃ ｓｔ ｅ Ｉ ｉ ａ ｔ ｒ ｔ ａ ｆｅ ｔ ｈ ＰＯ ｒｃ ｎ ｐ ｉ ｉ ｇ．Ｆｉ ａｌ ｔ ｅ ｐ ｉ ｉ ｇ ｒ ｓ ａ ｃ ｓｃ ｎ ｅ ｔ ａ ｅ ｎ ｔ ｅｉ ｄ ｓ ｒ Ｔｈ ｎ ｌ ｙ， ｈ ｒｃ ｎ ｅ ｅ ｒ ｈ ｗａ ｏ ｃ ｎ ｒ ｔ ｄ ｏ ｈ ｎ ｕ ｔ ｙ． ｅ
企业IPO定价策略分析
汇报人：
目录
企业IPO定价策略概述
企业IPO定价策略类型
企业IPO定价策略应用场 景及案例分析
企业IPO定价策略的制定 过程及注意事项
未来企业IPO定价策略的 发展趋势与展望
企业IPO定价策略 概述
定义：企业IPO定价策略是指企业在首次公开发行股票时，根据市场环境、 自身条件和投资者需求等因素，确定合理的发行价格和发行数量的策略。
定价策略：根据评估结果和市场需求，制定合理的定价策略，确保公司股票的发行价格与公司 价值相匹配。
调整策略：在发行过程中，根据市场反馈和需求情况，及时调整定价策略，确保公司股票的发 行成功。
拍卖定价策略的定义
拍卖定价策略的流程
拍卖定价策略的优缺点
拍卖定价策略的案例分析
企业IPO定价策略 应用场景及案例分 析
未来企业IPO定价 策略的发展趋势与 展望
金融市场的波动性对企业IPO定价策略具有重要影响 金融市场的稳定性对企业IPO定价策略具有重要影响 金融市场的竞争性对企业IPO定价策略具有重要影响 金融市场的监管政策对企业IPO定价策略具有重要影响
技术创新可以提高企业的竞争力 技术创新可以改善企业的经营效率 技术创新可以改变企业的商业模式 技术创新可以增强企业的市场地位
考虑市场和行业因素：将IPO定价策略与市场和行业趋势相结合，以获得更 好的发行效果。
考虑公司发展前景：将IPO定价策略与公司未来发展前景相结合，以制定更 具有吸引力的定价。
考虑投资者需求：将IPO定价策略与投资者需求相结合，以满足投资者对回 报率的要求。
考虑监管政策：将IPO定价策略与监管政策相结合，以符合监管要求并获得 更好的发行条件。
重要性：企业IPO定价策略直接影响到企业的融资效果和市场表现，合理的 定价能够提高企业的市场竞争力，吸引更多的投资者关注和投资，为企业 未来的发展打下良好的基础。
关于IPO抑价现象的实证分析
美 国股市 存 在 ＩＯ抑 价 现 象 。Ｒｔ ｒ（９４） 以美 Ｐ ｉｅ １８ ｔ
国 １７ ９ ７—１８ ９ ２年 间 的 １ ２ 只新 股 为 样 本 ，发 现 ０８ １８ ９ ０年 １—３月 发 行 热 季 间 的 首 Ｅ 超 额 收 益 为 ｔ
２ ０世纪 ９ ０年代 中期 以来 ，不少学者开始研究 中 国新 股 发 行 定 价 现 象 。研 究 结 果 表 明 ，我 国 的 ＩＯ抑价现 象 十分严 重 。美 国俄 亥俄 州 立大 学 的 Ｓ Ｐ ｕ
和 Ｆｅ ｈｒ（ ９ ７ 以 １９ ｌｉ ｅ １９ ） ｓ ９ ６年 １ 以前 上市 的我 国 月
一
验证 了新 股 超 额 收 益 率 的存 在。陈工 孟 、高 宁 （ ０ ０ 的研 究选 取 １９ ２０ ） ９ ２年 至 １ ９ ９ ６年 首 次上 市 的 ４ ０只 Ａ 股 、８ ８ ５只 Ｂ股 进 行 研 究 ，结 果 表 明 ，Ａ 股市场的发行抑价率为 ３５ ，Ａ股市场上的风险 ３％ （ 发行 与上 市 的时 间 间隔 衡量 ） 与近期 配股 计 划 用
４． ％ ，其余 时 间 为 １．％ 。Ｉｂｔ ｎ等 （９ ２ ８４ ６３ ｂｏｏ ｓ １９ ） 以美 国 １６ ９ ０—１９ ９ ２年 间 １６ ６只新 股 进 行 研 究 ， ０２ 这些 新 股 的发行 抑价 率为 １．％ 。 ５３
后 发 现 了 ７ １５３ ％ 的首 日收 益率 。 彤 、吴 世农 （０ １ 发 ３．５ 刘 ２０ ）
维普资讯
第２ １卷第 ３期 ２０ ０ ８年 ５月
河南商业高等专科学校学报
Ｊ ｕ ｎ ｌ ｆＨｅ ａ ｓｎ ｓ ｏｌｇ ｏ ｒ ａ ｎ ｎ Ｂｕ ｉｅｓＣ ｌ ｅ ｏ ｅ
我国创业板上市公司IPO定价效率测算
金融观察Һ㊀我国创业板上市公司ＩＰＯ定价效率测算张文静摘㊀要：文章借助随机前沿方法，对我国创业板ＩＰＯ公司的定价效率进行了测算和分析㊂实证结果表明，我国创业板整体定价效率较高，平均值为９３．４７％，新股偏离其内在价值的幅度较小，新股定价的信息含量还是比较高的㊂关键词：创业板；ＩＰＯ定价效率；随机前沿分析一㊁引言在目前全世界主流的资本市场中，ＩＰＯ定价低效率的现象都很常见，这反映了资本市场资源配置效率的低下，可能会制约一国经济长期发展的潜力㊂为此，众多学者展开了广泛而深入的研究，以期能找出其原因并对症下药，最终提高资本市场的资源配置效率，提升经济发展的潜力㊂要对定价效率的原因进行分析，首先要准确地对其进行测算㊂在此方面，常用的方法是随机前沿方法㊂与确定性前沿方法相比，该方法的特点是考虑到了随机因素，将样本点与前沿面之间的误差分为由随机因素导致的随机性误差和因技术非效率因素而产生的系统性误差两部分㊂同时，作为一种参数方法，该方法对投入和产出的关系假设了明确的函数形式，回归后可以确定表达式中参数的值，以具体探索影响生产前沿面的因素㊂因此，鉴于以上两个优点，文章拟选取该方法对我国创业板上市公司的ＩＰＯ定价效率值进行测算㊂二㊁文献综述随机前沿分析方法是一种常用的效率评价方法，由Ｆａｒｒｅｌｌ提出，最初用于生产经济学的基础解析，随后不仅被应用于生产领域中生产效率的度量，还逐渐应用于经济金融领域㊂Ｈｕｎｔ－ＭｃＣｏｏｌｅｔａｌ．（１９９６）在研究新股定价效率时，最早将这一方法加以运用㊂在此方面，我国学者也借鉴了其研究框架，运用该方法来研究我国新股发行定价的问题㊂如白仲光等（２００３）最早利用随机下边界模型，发现我国ＩＰＯ发行定价存在显著的下边界现象㊂郑晓亚（２０１４）借助双边随机前沿方法，发现我国中小板新股ＩＰＯ时的发行价格总体低于其内在价值５．２％，存在折价发行的现象㊂唐炳南（２０１６）用随机前沿模型发现，放开３０倍市盈率价格管制后新股定价信息使用率约为８０％，说明一级市场的定价能力仍有待于提高㊂张剑（２０１７）运用异质性ＳＦＡ模型发现询价制下我国中小板发行市场存在显著的上边界现象㊂三㊁模型基本原理在既定的技术条件下，一个厂商所面临的生产函数为：ｙｉ＝ｆｘｉ，β()ˑｅｘｐｖｉ{}ˑＴＥｉ（１）其中，ｙｉ是厂商ｉ的产出，ｘｉ是厂商ｉ的投入，β为待估系数㊂ｆｘｉ，β()是厂商理想状况下的最大产出㊂ｖｉ为随机干扰项，ｖｉ Ｎ（０，σ２ｖ），反映了生产所受到的随机因素的冲击，ｆｘｉ，β()ˑｅｘｐｖｉ{}即为厂商的随机边界㊂ＴＥｉ为效率参数，满足０ɤＴＥｉɤ１㊂若ＴＥｉ＝１，则厂商刚好位于其生产的随机前沿面上；若ＴＥｉ＜１，则厂商未达到其生产的随机前沿面㊂此处通常假设使用Ｃ－Ｄ生产函数，则对上式所有变量取对数，并定义技术无效率项ｕｉ＝－ｌｎＴＥｉ()，则可以得到：ｌｎ（ｙｉ）＝β０＋ðｋｊ＝１βｊｌｎｘｉｊ()＋ｖｉ－ｕｉ（２）技术无效率项可以刻画出实际产出与所能达到的最大产出之间差距的大小，是技术效率值的表征㊂由于０ɤＴＥｉɤ１，故ｕｉȡ０㊂其分布可根据研究需要设定为半正态㊁指数㊁截断正态等不同形式㊂为了使所得参数无偏且一致，通常假定ｕｉ与ｖｉ相互独立，即ｃｏｖｕｉ，ｖｉ()＝０㊂为避免ｕｉ与ｘｉ间产生内生性问题，通常对上述方程使用极大似然法进行估计㊂得到βｉ后，进一步可求出相应的前沿产出值㏂Ｅｙｉ∣ｕｉ＝＝０，ｘｉ()，从而每个厂商的生产效率值可用下式计算得到：ＴＥｉ＝Ｅｙｉ∣ｕｉ，ｘｉ()Ｅｙｉ∣ｕｉ＝＝０，ｘｉ()（３）当模型为对数线性形式时，生产效率值可由ＴＥｉ＝ｅｘｐ－ｕｉ{}计算得出㊂四㊁文章研究设计在本研究中，随机前沿方法将上市公司的定价行为比作厂商的生产行为，投入是新股的定价因子，产出是实际发行价格㊂生产前沿面就是有效的定价水平，它即是对上市公司真实价值的无偏估计，故通过对比它与实际发行价格之间的差距，从中剔除掉随机误差后，就可以得到技术无效率项，用这一无效率项即可计算出每个公司的ＩＰＯ定价效率值㊂文章选取了我国创业板２００９ ２０１９年间的全部上市公司作为研究对象㊂参照已有文献，剔除了金融行业和存在数据缺失的样本，最终的研究对象为５７３家上市公司㊂相关数据主要查询自ＷＩＮＤ数据库，并通过查询ＣＳＭＡＲ数据库予以补足㊂模型的被解释变量选取为新股的实际发行价格（ｏｐ）㊂在解释变量的选取上，参考以往相关文献及我国股市的特点，选取以下几类影响新股发行定价的因素：第一类为公司财务状况指标，包括每股净资产（ｎａｖ）：该指标越大，则股东所持有的固定份额的股票所包含的价值就越大，公司质量就越好，相应的定价也更高；净资产收益率（ｒｏｅ）：该指标越高，说明发行人经营状况良好，具有较强的利润创造能力，投资者也愿意支付更高的价格；资产负债率（ｄｔａ）：负债在资产中所占的比重越大，公司财务面临的风险就越大，投资者愿意出具的价格就越低㊂第二类为公司发行情况指标，包括募集资金（ｆｕｎｄ）：该指标反映了发行规模的大小，发行规模较大的往往是成立时间久的大型公司，其信息披露更为充分，价值不确定性较低，从而定价也相对较高㊂实际每股发行费用（ｆｅｅ）：承销商收取的高报酬，是对其尽职调查的补偿，而发行人会希望将这部分费用转嫁给投资者，从而定价水平会较高㊂发行市盈率（ｐｅ）：该指标越大，则投资者为了一单位的好处，会愿意支付更高的价格，对ＩＰＯ公司定价的接受程度也越高㊂中签率（ｐｌｏｔ）：该指标越低，说明需求超出供给越多，参与竞购的投资者对新股的认可度较高，按照需求定理，相应的发行价格也更高㊂上述变量的描述性统计如下表１㊂可见，在研究样本中，发行价格存在着明显的差距，平均值为２１．８３，最大可达１１０．００，最小仅为２．８２㊂表１㊀变量的描述性统计ＶａｒｉａｂｌｅＭｅａｎＳｔｄ．Ｄｅｖ．ＭｉｎＭａｘｏｐ２１．８３１４．１８２．８２１１０．００ｎａｖ４．０８０１．８５１．２５１２．６３ｒｏｅ２９．２２１３．８３７．５１１０８．３４ｄｔａ３８．３９１５．３５１．７８８５．４１ｆｕｎｄ５．２８４．７８１．１７５９．３４ｆｅｅ１．９９１．０１０．２３７．７０ｐｅ３５．８７２１．４９１０．０７１５０．８２ｐｌｏｔ０．７８１．３１０．０２１８．６９五㊁测算结果分析文章使用对数线性形式的ＳＦＡ模型进行实证分析，模型的具体表达式如下：ｌｎ（ｏｐｉ）＝β０＋β１ｌｎｎａｖ()＋β２ｌｎｒｏｅ()＋β３ｌｎｄｔａ()＋β４ｌｎｆｕｎｄ()＋β５ｌｎｆｅｅ()＋β６ｌｎｐｅ()＋β７ｌｎｐｌｏｔ()＋ｖｉ－ｕｉ（４）假设无效率扰动项ｕｉ服从指数分布，利用ｓｔａｔａ１４．０软件对上式进行极大似然估计，结果如下表２所示㊂表２㊀样本ＯＬＳ与ＳＦＡ估计结果ｏｌｓｓｆａｌｎｎａｖ０．５４５∗∗∗０．５６８∗∗∗（１４．００）（１５．１６）ｌｎｒｏｅ０．４５１∗∗∗０．４６１∗∗∗（１３．０１）（１２．７９）ｌｎｄｔａ－０．０４３∗∗－０．０５０∗∗∗（－２．６５）（－３．５９）ｌｎｆｕｎｄ０．２７１∗∗∗０．２６８∗∗∗（１１．５４）（１１．５５）ｌｎｆｅｅ０．３７６∗∗∗０．３６０∗∗∗（１１．０１）（１０．７２）ｌｎｐｅ０．５１５∗∗∗０．５３１∗∗∗（１４．９６）（１５．２６）ｌｎｐｌｏｔ０．０２９∗∗∗０．０３０∗∗∗（５．２１）（５．３２）＿ｃｏｎｓ－１．４８７∗∗∗－１．４９９∗∗∗（－６．７９）（－６．５６）ｌｎｓｉｇ２ｖ＿ｃｏｎｓ－４．０４５∗∗∗（－２６．２９）ｌｎｓｉｇ２ｕ＿ｃｏｎｓ－５．３１９∗∗∗（－１２．９９）㊀㊀ｔｓｔａｔｉｓｔｉｃｓｉｎｐａｒｅｎｔｈｅｓｅｓ∗ｐ＜０．０５，∗∗ｐ＜０．０１，∗∗∗ｐ＜０．００１第一列展示了作为对比的ＯＬＳ模型的估计结果㊂所有主要解释变量均在１％的水平下与发行价格显著相关㊂同时，与文章的预判相同，除资产负债率外，其余变量的系数估计均为正值，表明其对发行价格有正向的影响㊂Ｒ２＝０．９３９３，平均ＶＩＦ为２．２４，说明模型的拟合效果较好㊂第二列展示了ＳＦＡ模型的估计结果，可见，各主要解释变量的显著性以及参数估计值的正负性均与ＯＬＳ回归相同，参数估计值的大小则略有差异㊂从似然比检验的结果来看，可在１％的显著性水平下拒绝原假设Ｈ０：σ２ｕ＝０，这表明ｕｉ在文章的研究中是显著存在的，新股的发行定价存在系统性的效率损失㊂然后对ＩＰＯ定价效率值进行测算，结果显示，全样本的平均定价效率为９３．４７％，最大值为９８．０２％，最小值为５８．８５％，标准差为３．４３㊂说明定价效率值整体处于较高的水平，但个股间存在明显的差异，部分新股仍然存在压价发行㊀㊀㊀（下转第７８页）进行检查与监督㊂（五）加强日常财务业务管理第一，要重视财务印章的管理，做好内部监督㊂对于财务专用章要交由财务人员自行保管，而单位负责人印章也要交由专人保管，禁止出现一人多章的现象；第二，重视现金管理，并养成及时核算的习惯，做好现金管理工作㊂同时，单位的出纳人员也要具有每日清点现金的意识，在此过程中要与账目进行核对，禁止出现 坐支 现金或者 白条抵库 的情况出现；第三，做好账户管理，遵循相关规定和权限进行开设和变更银行账户㊂加强银行对账单的稽核和管理，降低银行支付的风险；第四，实行公务卡制度，制订实施直接支付或公务卡结算政策，符合刷卡规定的必须要用公务卡支付，禁止使用现金；第五，做好财务票据的管理，事业单位可以建立票据管理制度，将票据单独记录到登记簿中，方便进行检查和核对，提高财务工作的准确性㊂（六）提高财务人员的综合素质事业单位的领导人员要重视财务人员的素质，为其建立良好的学习氛围，定期对其进行相关培训，同时在培训过程中制订考核机制，有效地激发财务人员的潜力㊂单位的财务人员必须要满足从事相关工作的规定，做到持证上岗㊂另外，还要加强对财务人员职业道德素质的培养，加强其对于法律法规的学习，提升其自身的职业素养，确保可以依法履行岗位责任㊂除此之外，财务人员也要具有主动学习的意识，积极主动的学习新知识，不断提升自己的技术水平，能够适应工作的需求㊂（七）强化内部会计控制首先，做好内部控制工作，避免出现假发票现象，或者是收入不入账行为，严格按照企业经济业务的关键步骤，加强对专项资金的管理，严格按照项目预算进行支出，制订完善的采购招标规则，并重视项目预算，做好验收工作；其次，加强对支付流程的掌控，做到每一笔资金的支付都要经过严格的流程㊂避免财务人员直接进行支付资金的情况，对于资金数目较大的项目来说，必须要进行商讨和决策；最后，建立健全授权审批制度，确保审批人员明确自身的权责，并了解审批的方式和程序，同时明白单位内部控制的制度和措施，从而保证其工作的顺利进行㊂四㊁结语综上所述，资金管理工作在事业单位中具有重要的作用，是其稳定发展的前提㊂积极探索合法有效的资金管理方法，加强对财务资金的管理和监督，重视对财务会计人员的专业素养提升，确保其与时俱进，不断提升自身专业水平，规范财务行为，优化资源配置，从而提高事业单位资金的使用效率，促进事业单位稳定发展㊂参考文献：［１］张楠．事业单位专项资金管理的优化措施探究［Ｊ］．科技经济市场，２０１９（６）：１１４－１１５．［２］李丰．事业单位财政预算资金管理现状分析及应对措施［Ｊ］．管理观察，２０１９（２５）：１７４－１７６．［３］赵琳．事业单位财务预算资金管理现状与措施探究［Ｊ］．知识经济，２０１７（３）：６２，６４．［４］吕莹莹．基于事业单位专项资金管理现状及措施的研究［Ｊ］．财经界：学术版，２０１５（９）：４２－４３．作者简介：白改玲，陕西省榆林市佳县国库集中支付中心㊂（上接第７２页）价格的现象，定价不具备完全的有效性㊂这也就是说，在文章的样本下，新股平均偏离最优价格的幅度为６．５３％，这与黄泽勇（２０１３）对我国创业板市场㊁陈训波（２０１３）对我国Ａ股市场㊁郑晓亚（２０１４）对我国中小板市场的测算结果较为一致，具体值的大小则因样本选择的不同而略有差异㊂进一步计算得出ｔｅ的偏度为－４．０８，即其概率密度函数会呈现出明显的负偏特征，左侧存在拖尾的现象，效率测算值更集中于均值的右侧；峰度为２９．９９，即相比正态分布，其呈现出明显的尖峰特征㊂六㊁结论文章利用ＳＦＡ模型测算了我国创业板２００９－２０１９年间５７３支新股的发行定价效率，测算结果显示，我国创业板新股发行定价效率的平均值可达９３．４７％，总体处于较高的水平㊂这说明我国新股发行的市场化改革取得了一定的成效，但市场化改革的方向仍需坚持，逐步放宽价格管制，用市场化的手段进行调控，以形成更加市场化的定价机制，提高新股发行效率㊂参考文献：［１］Ｈｕｎｔ－ＭｃＣｏｏｌＪ，ＫｏｈＳＣ，ＦｒａｎｃｉｓＢＢ．ＴｅｓｔｉｎｇｆｏｒｄｅｌｉｂｅｒａｔｅｕｎｄｅｒｐｒｉｃｉｎｇｉｎｔｈｅＩＰＯｐｒｅｍａｒｋｅｔ：Ａｓｔｏｃｈａｓｔｉｃｆｒｏｎｔｉｅｒａｐｐｒｏａｃｈ．ＴｈｅＲｅｖｉｅｗｏｆＦｉｎａｎｃｉａｌＳｔｕｄｉｅｓ［Ｊ］．１９９６，９（４）：１２５１－１２６９．［２］ＢａｔｔｅｓｅＧＥ，ＣｏｒｒａＧＳ．Ｅｓｔｉｍａｔｉｏｎｏｆａｐｒｏｄｕｃｔｉｏｎｆｒｏｎｔｉｅｒｍｏｄｅｌ：ｗｉｔｈａｐｐｌｉｃａｔｉｏｎｔｏｔｈｅｐａｓｔｏｒａｌｚｏｎｅｏｆＥａｓｔｅｒｎＡｕｓｔｒａｌｉａ．Ａｕｓｔｒａｌｉａｎｊｏｕｒｎａｌｏｆａｇｒｉｃｕｌｔｕｒａｌｅｃｏｎｏｍｉｃｓ［Ｊ］．１９７７，２１（３）：１６９－１７９．［３］白仲光，张维．基于随机边界定价模型的新股短期收益研究［Ｊ］．管理科学学报，２００３（１）：５１－５９，６７．［４］郑晓亚，刘飞．信息不对称条件下我国中小板上市公司ＩＰＯ定价效率测度［Ｊ］．投资研究，２０１４，３３（６）：１０７－１２３．［５］唐炳南．市场化改革下的ＩＰＯ定价走向及效率研究：基于２００９年新股发行体制改革的分析［Ｊ］．系统工程，２０１６，３４（４）：１８－２５．［６］张剑，李后建．新股发行制度改革：市场化，还是去市场化？ 基于双边随机前沿与异质性随机前沿分析［Ｊ］．商业经济与管理，２０１７（１）：８５－９６．［７］黄泽勇．中国创业板ＩＰＯ定价效率研究：基于双边随机前沿模型［Ｊ］．广东商学院学报，２０１３，２８（２）：２１－２９．［８］陈训波，贺炎林．中国ＩＰＯ定价效率研究：基于ＩＰＯ抑价率和ＥＦＦ值的比较分析［Ｊ］．经济理论与经济管理，２０１３（８）：４７－５９．作者简介：张文静，中国海洋大学㊂。
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标 的线性 回归模 型（ 模型 １ ） 如下 ： Ｙ ＝Ｐ ０ －Ｂ ４ １ Ｘ １ ． －Ｐ ４ ２ Ｘ ２ － ４ Ｐ ３ ＞ （ ３ ． －Ｐ ４ ４ ＞ （ ＋Ｐ ５ ＞ （ ５ －Ｐ ４ ６ ｘ ６ ＋Ｐ ７ Ｘ ７ ． ４ － ￡ ． 运用 ＯＬ Ｓ法估计 模 型 ， 并进行 经 济 意义检 验 （ 检 验 各 参 数 的正 负号 ） 、 单参 数 显著 性 ｔ 检验 ， 以及模 型 整体 显著 性 Ｆ检 验 ， 得 到如 下估计 结 果 ：
考虑 到数 据 类型 为横 截面 数据 ， 通 常潜 在 的存在 异 方
启 Ｉ Ｐ Ｏ， 一 方 面 对市 场 产 生 如 下 三 个 方 面 的压 力 ： 一 是 分 流 差 的 问题 。 通 过怀特 异 方差性 检验 ， 结论 是存在 异 方差性 ， 市场 资金 ： 二是 大量存 量资金 抽离股 市参 与新股 申购 ： 三是 于是根 据异 方差 的特点 采用加权最 小二乘估计 （ ＷＬ Ｓ） 以解 给股 票投资者 心理 带来 巨大 的压力 。 另 一 方面 ， 新股发行 源 决 异方差 的 问题 。 重新估 计 的模 型 为 ：
记为 ｙ ｆ ２） ， 将 它作 为一个 新 的解释 变量 引入 模 型 １ ， 影 响。 刘春 玲 （ ２ ０ ０ ９ ） ￣ ０ 认 为我 国新股 发行 受政府 管 制 ， 进 计 值 （ 。 结果 ｙ ｆ ２的系 数估计 不 显著 （ Ｐ值 约 为 入 门槛 很 高 ， 整 个行 业 呈 现 出高 度垄 断 的特 征 ， 承 销 商也 重新 估计 模型 １
上 市公 司 ｌ Ｐ Ｏ 定 价 实证 分 析
龚太寿 覃朝 晖 （ 三 峡大 学 经 济 与 管 理学 院 ）
摘要 ： 本 文 设 定 线 性 和 对数 线 性 两 个 竞 争 性 模 型 分析 了 影 响 上 市 公司 Ｉ Ｐ Ｏ 定 价 的 各 种 因素 ， 包括每股 收益、 净资产收益率、 流 动 比 率、 资产负债率 、 每股 净资产 、 无 形 资 产 占净 资 产 比 例 、 存ห้องสมุดไป่ตู้货 周 转 率
１ Ｉ Ｐ Ｏ 定 价 文献综述 的重 要性 ， 本文 设定如 下 的竞争性 模 型（ 模 型 ２） ： 已有 文献 主要从 以下 三个 角度研 究 ｌ Ｐ Ｏ 定价 问题 ： ａ ） 引入 公 司 的 各 种 财 务 指 标 来 研 究 Ｉ Ｐ Ｏ 定 价 问 题 。 皮 星
３ ． ２ 对数线 性模 型 考 虑 到每股 净资 产在 新股 定价 中
Ｉ ｎ Ｙ ｌ ＝Ｐ ０ －Ｐ ４ １ Ｉ ｎ Ｘ １ ． －ｐ ４ ２ Ｉ ｎ Ｘ ２ ｆ －￡ ４ Ｉ 经怀特 异 方差性 检验 ， 模 型 ２同样存 在着 异 方差 的 问
（ ２ ０ ０ ３ ） 研 究表 明： 每股 净 资 产 、 每股 收益 、 股 东权 益 收 益率 题， 通过 ＷＬ Ｓ方法 消 除异 方差 ， 得 到如下 估计 结 果 ： 与 Ｉ Ｐ Ｏ 定价 呈正相 关。 李 华－ －（ ２ ０ ０ ５ ）研 究表 明： 中小 企业 Ｉ ｎ （ Ｙ ） ＝ ２ ． １ ７ ＋０ ． ６ ４ Ｉ ｎ （ Ｘ１ ） ＋ ０ ． ５ ７ Ｉ ｎ （ Ｘ７ ） Ｒ ２ ＝０ ． ９ ９ ８ 经 营能力 、盈 利 能力 的财 务指标 以及股 票 的流 通数 量 ， 行 （ ４ ７ ． ４ ５ ）（ １ ５ ０ ７） （ ５ ． ９ １） 业特征、 承 销 商 等级等 因素对于 公 司股 票发 行价格 的制定 ３ ． ３ 模 型设 定检 验 模型 １ 和 模 型 ２都 较 好 的拟 合 了 有较 为 明 显 的影 响。 刘 春 玲 （ ２ ０ ０ ９ ） 等 也 得 到 了类 似 的 结 为 了确 定 究 竟 哪个 模 型 更可 取 ， 下 文 运 用 戴维 论。（ 分析 承销 商声 誉 对 ｌ Ｐ Ｏ 定 价 的影 响。郭 涨、 赵 震宇 样本 数 据 ， 首先 ， 检 （ ２ ０ ０ ６ ）研究 发现 承销 商 声誉 对 ｌ Ｐ Ｏ 定 价 和初 始 回报 都没 森 一麦金 农提 出的模 型 设定 Ｊ检 验 来 加 以选 择 ： ： 由模 型 ２得 出新股 发行 价 的估 有影 响 ， 但 是承 销商声 誉 对 ｌ Ｐ Ｏ公 司 的长期 回报 有显 著 的 验模 型 １是 否优 于模 型 ２
３ 模 型设计 及 其估计 结果 ３ ． １ 线性模 型 本 文设 定 新股 发行 价格 对各 项财 务 指
等 。 研 究 表 明 除 流 动 比率 和 存 货 周 转 率 不 显 著 外 ， 其余 变 量 ｌ Ｐ Ｏ 定
价 的 影 响都 是 显 著 的。 同 时 ， 模 型 的设 定 检 验 表 明 ， Ｉ Ｐ Ｏ 定 价 的线 性 模 型优 于 对数 线 性 模 型 。
Ｙ ＝ １ ５ ． ８ ８ ＋ １ ５ ． ５ ２ Ｘ ２ ＋ ０ ． ０ １ １ ＞ （ ３ — ０ ． ２ ６ Ｘ － ４ １ ． ３ １ Ｘ ６ Ｒ ＝ ０ ． ７ ６
关键词 ： Ｉ Ｐ Ｏ 定 价
０ 引言 我 国资本市场 已于今年 ６月重启 上市 公司首 次公开 发 行（ １ Ｐ Ｏ） ， 引起 了市场 参与各 方 的广泛 关注。 当前形势下 重
源不 断地 向市场增 加供 给 ，而现有退 市制度 不健 全造 成 退
市企业寥寥 无几 ， 股市供 求不 平衡 的状况一 直存在 。 因此 ，
在 当前 复杂 的形 式下研 究企 业 ｌ Ｐ Ｏ定 价 问题 非常 必要 。
Ｙ＝Ｉ ４ ． ３ ８ ＋１ ５ ． ９ ０ Ｘ２ ＋ ０． ０ ２ ４ Ｘ ３ — ０ ． ２ ４ Ｘ ５ －１ ４ ． ３ ７ Ｘ ６ （ １ ３ ． ８ ５） （ ６ ０ ． ７ ５） （ ２ ． ８ ４） （ 一 １ ５ ． ６）（ １ ８ ． ４ ６ ）Ｒ ＝ Ｏ ９ ９ ９