股票质押发展之路

股票质押发展之路

一、股票质押业务发展历程

2013年5月，沪深交易所和中登公司发布了《股票质押式回购交易及登记结算业务办法（试行）》，在对股票质押式回购交易进行规范的同时，也拉起了股票质押式回购业务蓬勃发展的序幕。同年6月24日，上证所和深交所正式启动股票质押式回购业务。国泰君安、海通证券、国信证券等9家券商获得第一批试点资格；6月25日，股票质押式回购业务启动首日融资金额便达17亿元左右。

随着券商、银行入场后，股票质押式回购业务由于手续简便，不涉及过户、交易税收等问题，加之最长回购期限达到3年，使得其开始井喷式发展，截至2017年年底，沪深A股整体股票质押规模已突破6.3万亿元。

二、场内VS场外

1.场内

一般来讲，沪深交易所所称的股票质押式回购交易指的是场内交易，这种“场内”股票质押业务是由证券公司及其成立的资管计划作为融出方，并通过交易所交易系统进行业务上报的流程化操作，是一种已经被标准化的业务。其具体流程如下图所示：

2.场外

场外质押不同于场内，其资金融出方可以是银行、信托、保险公司、基金子公司和其他实体企业等机构资金。场外交易的交易流程较为简单，交易双方可直接在中证登进行股票质押登记，进而完成股票质押交易（是否需要公证根据出资方需求而定）。考虑到实际操作中，银行资金因其固有的成本优势，大部分场外质押多半会有银行资金的参与，而银行资金又往往通过信托通道来完成整个质押交易，其具体流程如下图所示：

三、股票质押新规

2018年1月12日，沪深交易所和中证登正式发布了《股票质押式回购交易及登记结算业务办法（2018年修订）》（以下简称新《办法》），并自2018年3月12日起正式实施。与原《办法》相比，新《办法》修订内容主要包括三个方面：一是进一步聚焦服务实体经济定位。明确融入方不得为金融机构或其发行的产品，融入资金应当用于实体经济生产经营并专户管理，融入方首笔初始交易金额不得低于500万元，后续每笔不得低于50万元，不再认可基金、债券作为初始质押标的。二是进一步强化风险管理。明确股票质押率上限不得超过60％，单一证券公司、单一资管产品作为融出方接受单只A股股票质押比例分别不得超过30％、15％，单只A股股票市场整体质押比例不超过50％。三是进一步规范业务运作。明确证券公司开展业务的资质条件，要求证券公司建立融入方信用风险持续管理及资金用途跟踪管理机制。

根据中证登公布的数据，截止2018年1月12日，单只A股股票市场整体质押比例超过50％的上市公司如下表所示：

（注：以上数据来自中国结算）

四、可交换债券

可以想象，股票质押新规的出台，将会使这些年迅猛发展的股票质押业务逐步走向规范和平稳。面对对股票质押式回购交易的种种限制，已经有越来越多的上市公司股东将视野转向了方兴未艾的可交换债上。

可交换公司债券（Exchangeable Bond，简称EB）是指上市公司及股票公开转让的非上市公众公司股东依法发行、在一定期限内依据约定的条件可以交换成该股东所持有的上市公司或非上市公司股票的公司债券。

交换交换上市公司存量股票

不交换到期兑付债券本息

如果赎回、回售条款设计不鼓励换股，可交换债就等同于以标的股票作抵押担保，进行低成本债务融资。从融资角度讲，目前私募可交换债的质押率为70%~ 100%，而股票质押率普遍为30%~60%，通过质押获取资金优势明显。另外，私募可交换债的融资成本也很低，私募可交换债发行方利率低于普通公司债券的利

率或者同期银行贷款利率。

当然，相较于股票质押，可交换债也有其自身的局限，主要体现在两个方面：

①可交换债的发行主体只能是上市公司的法人股东，上市公司的股东为有

限合伙企业和自然人的，均不能发行可交换债。而股票质押则不受这一

限制。

②虽然发行人可以通过设计赎回、回售条款来不鼓励换股，但是从理论上

来讲，债券持有人仍然有交换上市公司存量股票的权利。这对于不愿意

减少上市公司股票持有比例的股东而言，存在减持股票的风险。而股票

质押当出现因股价下行而带来的质押不足风险时，可通过补仓等操作解

决，因而不大可能会存在这类风险。