黄金行业深度报告

黄金行业深度报告

目录

一、美元黄金共舞，市场交易的两重维度 (2)

二、超时长共振，极限情景的历史演绎 (7)

（一）机制，避险的相对性与绝对性 (8)

（二）复盘，共振背后的欧洲系统性危机 (8)

（三）出路，流动性再宽松与再通胀 (11)

三、企稳？再宽松？——多金多商品策略都值得重视 (12)

（一）极端情境的修复，倾向于再宽松模式 (12)

（二）美元：向下的力量甚于向上 (15)

（三）黄金：多元驱动，左右逢源 (16)

（四）商品，两种路径下都值得关注 (17)

一、美元黄金共舞，市场交易的两重维度

当前市场谈论黄金与美元共振，依旧在年初以来新冠疫情的小范畴内讨论。有别于市场，我们观察到，自2019 年以来黄金与美元的共振已持续近一年。表面上是两者共振反馈疫情，而本质上是对全球经济增长乏力的极度悲观。

（一）表象：新冠疫情升级下的避险交易

短期来看，无论黄金还是美元，近期强势的主要线索皆与新冠疫情高度相关。本轮新冠疫情自爆发以来，对于资成本市场的冲击可以分为三个阶段：第一阶段，情绪扰动，1 月中下旬，新冠疫情触发中国关联资产的抛售，进而带动全球避险情绪抬升。在经历“A 股→港股→商品→美股→A 股”的资产下跌逐级传导的过程中，全球恐慌情绪VIX 指数加速抬升；第二阶段，冲击评估，2 月初，市场开始评估新冠疫情冲击对于美国经济以及全球的影响，进而催生再宽松预期。以1 月30 日联储议息会议提及疫情影响与降息概率提升为信号，全球宽松预期再现推高金价，而短期金价也开始围绕美国经济数据波动；第三阶段，冲击深化与兑现，2 月中旬起，新冠疫

情冲击一方面，对实体端对的影响开始逐步显现，以上周周一苹果发布盈收预警为信号，触发美股高位震荡。而另一方面，随着自中国扩散至亚洲其他核心国而呈深化趋势。避险情绪发酵，而进一步推高美元与黄金。

1、黄金：映射疫情升级下的再宽松预期从黄金的驱动来看，近期金价上涨的主导因素仍来自利率端，这意味着市场依旧在交易美国衰退美联储再宽松的预期。我们的驱动因子模式显示，在第一阶段（情绪扰动），风险因子主导金价上涨，全球恐慌情绪避险是核心驱动。而在第二、第三阶段（冲击评估、冲击兑现与深化），利率因子主导金价上涨，市场在担忧疫情冲击将拖累美国经济，进而致使美联储不得不再次开启降息周期。

近期美国名义利率的下行，或反映市场正提前交易下半年衰退降息预期。我们观察到短期虽然部分美国经济数据（非农数据等）呈现韧劲表征，近期的联储议息会议表态，但美国名义利率依旧维系弱势，呈现震荡下行格局，有提前兑现下半年衰退美联储降息预期的可能。而正是名义利率的下行，驱动实际利率偏弱，进而进一步抬高金价。

2、美元：反馈疫情升级对非美资产冲击新冠疫情在亚洲核心国间的扩散升级，促使人民币对美元、日元兑美元等显著贬值，进而推升美元走强。从汇率来看，欧元、日元、人民币的相继转弱推升美元指数大幅抬升。而近期核心的触发非美核心国贬值的主要因素系日韩新冠疫情的确诊人数步入加速阶段。新冠疫情的海外扩散升级，致使恐慌情绪再起，资金涌入本次受疫情扰动小美元资产避险。