项目融资的主要方式

项目融资的主要方式

1.BOT方式

BOT是20世纪80年代中后期发展起来的一种主要用于公共基础

设施建设的项目融资方式。其基本思路是，由项目所在国政府或其

所属机构为项目的建设和经营提供一种特许权协议(ConcessionAgreement)作为项目融资的基础，由本国公司或者外国

公司作为项目的投资者和经营者安排融资，承担风险，开发建设项

目并在特许权协议期间经营项目获取商业利润。特许期满后，根据

协议将该项目转让给相应的政府机构。

通常所说的BOT主要包括以下三种基本形式：

(1)标准BOT(Build—Operate—Transfer)。即建设—经营—移交。投资财团愿意自己融资，建设某项基础设施，并在项目所在国

政府授予的特许期内经营该公共设施，以经营收入抵偿建设投资，

并获得一定收益，经营期满后将此设施转让给项目所在国政府。

(2)BOOT(Build—Own—Operate—Transfer)。即建设—拥有—经营—移交。BOOT与BOT的区别在于：BOOT在特许期内既拥有经营权，又拥有所有权。此外，BOOT的特许期要比BOT的长一些。

(3)BOO(Build—Own—Operate)。即建设—拥有—经营。该方式

特许项目公司根据政府的特许权建设并拥有某项基础设施，但最终

不将该基础设施移交给项目所在国政府。

除上述3种基本形式外，BOT还有10多种演变形式，如BT等。

所谓BT，是指政府在项目建成后从民营机构中购回项目(可一次支

付也可分期支付)。与政府借贷不同，政府用于购买项目的资金往往

是事后支付(可通过财政拨款，但更多的是通过运营项目收费来支付);民营机构用于项目建设的资金大多来自银行的有限追索权贷款。

近年来，经常与BOT相提并论的项目融资模式是PPP(Public-Private-Partnership)。所谓PPP(公私合作)，是指政府与民营机

构(或任何国营/民营/外商法人机构)签订长期合作协议，授权民营

机构代替政府建设、运营或管理基础设施(如道路、桥梁、电厂、水

厂等)或其他公共服务设施(如医院、学校、监狱、警岗等)，并向公

众提供公共服务。对民营机构的补偿都是通过授权民营机构在规定

的特许期内向项目的使用者收取费用，由此回收项目的投资、经营

和维护等成本，并获得合理的回报(即建成项目投入使用所产生的现

金流量成为支付经营成本、偿还贷款和提供投资回报等的唯一来源)，特许期满后项目将移交回政府(也有不移交的，如BOO)。

2.ABS方式

ABS(Asset-BackedSecuritization)是指以资产支持的证券化。

具体讲，它是以目标项目所拥有的资产为基础，以该项目资产的未

来收益为保证，通过在国际资本市场上发行债券筹集资金的一种项

目融资方式。其目的在于，通过其特有的提高信用等级方式，使原

本信用等级较低的项目照样可以进入高等级证券市场，利用该市场

信用等级高、债券安全性和流动性高、债券利率低的特点大幅度降

低发行债券筹集资金的成本。

(1)ABS融资方式的运作过程。主要包括以下几个方面：

3)进行信用增级。利用信用增级手段使该组资产获得预期的信用等级。为此，就要调整项目资产现有的财务结构，使项目融资债券

达到投资级水平，达到SPC关于承包ABS债券的条件要求。SPC通

过提供专业化的信用担保进行信用升级。

4)SPC发行债券。SPC直接在资本市场上发行债券募集资金，或

者经过SPC通过信用担保，由其它机构组织债券发行，并将通过发

行债券筹集的资金用于项目建设。

5)SPC偿债。由于项目原始收益人已将项目资产的未来现金收入

权利让渡给SPC，因此，SPC就能利用项目资产的现金流入量，清偿

其在国际高等级投资证券市场上所发行债券的本息。

(2)BOT与ABS的区别。BOT和ABS融资方式都适用于基础设施建设，但两者在运作中特点及对经济的影响等方面存在着很大差异，

其主要区别有：

3)投资风险的差异。BOT项目投资人一般都为企业或金融机构，

其投资是不能随便放弃和转让的，每一个投资者承担的风险相对较大。而ABS项目的投资者是国际资本市场上的债券购买者，数量众多，这就极大地分散了投资风险，同时，这种债券可在二级市场流通，并经过信用增级降低了投资风险，这对投资者有很强的吸引力。

4)适用范围的差异。BOT方式是非政府资本介入基础设施领域，

其实质是BOT项目在特许期内的民营化，因此，某些关系国计民生

的要害部门是不能采用BOT方式的。ABS方式则不然，在债券的发

行期间，项目的资产所有权虽然归SPC所有，但项目的经营决策权

依然归原始权益人所有。因此，运用ABS方式不必担心重要项目被

外商控制。比如，不能采用BOT方式的重要铁路干线、大规模发电

厂等重大基础设施项目，都可以考虑采用ABS方式。相比而言，在

基础设施领域，ABS方式的使用范围要比BOT方式广泛。

3.TOT方式

TOT(Transfer—Operate—Transfer)，即移交——经营——移交，是指通过出售现有投产项目在一定期限内的现金流量，从而获得资

金来建设新项目的一种融资方式。具体说来，是东道国将已经投产

运行的项目在一定期限内移交(T)给外资经营(O)，以项目在该期限

内的现金流量为标的，一次性地从外商那里融得一笔资金，用于建

设新的项目;外资经营期满后，再将原来项目移交(T)回东道国。

(1)TOT的运作程序。TOT的运作程序相对比较简单，一般包括以下步骤：

1)东道国项目发起人设立SPC，发起人将完工项目的所有权和新

建项目的所有权均转让给SPC，以确保有专门机构对两个项目的管理、移交、建造负有全责，并对出现的问题加以协调。SPC通常是

政府设立或政府参与设立的具有特许权的机构。

2)SPC与外商洽谈以达成移交投产运行项目在未来一定期限内全

部或部分经营权的协议，并取得资金。

3)东道国利用获得资金来建设新项目。

4)新项目投入运行。

5)移交经营项目期满后，收回移交的项目。

(2)TOT方式的特点。

1)有利于引进先进的管理方式。在TOT项目融资方式中，由于经营期较长，外商受到利益驱动，常常会将先进的技术、管理引入到

投产项目中，并进行必要的维修，从而有助于投产项目的高效运行，使基础设施的经营逐步走向市场化、国际化道路。

2)项目引资成功的可能性增加。在TOT融资方式下，由于具有大量风险的建设阶段和试生产阶段已经完成，明显地降低了项目的风险，外商面临的风险大幅度减少，基于较低的风险，其预期收益率

会合理下调，要价将会降低;另一方面，由于涉及环节较少，评估、

谈判等方面的从属费用也势必有较大幅度下降。而东道国面临风险

虽比BOT方式有所增加，但却与自筹资金和向外贷款方式中的风险

完全相当。在这种背景下，引资成功的可能性将会大大增加。

4)融资对象更为广泛。采用BOT方式，融资对象多为外国大银行、大建筑公司或能源公司等，而采用TOT融资方式，其他金融机构、

基金组织和私人资本等都有机会参与投资。这样，扩大了投资者的

范围，也加剧了投资者之间的竞争，而政府是其中当然的受益者。

5)具有很强的可操作性。TOT融资方式将开放基础设施建设市场

与开放基础设施经营市场、基础设施装备市场分割开来，使得问题

尽量简单化。并且只涉及基础设施项目经营权的转让，不存在产权、股权的让渡，可以避免不必要的争执和纠纷，也不存在外商对国内

基础设施的永久控制问题，不会威胁国家的安全。

(3)TOT与BOT的比较。与BOT方式相比，TOT方式不以需要融资的项目的经济强度为保证，不依赖这个项目，而是依赖所获特许经

营权的项目的一定时期的未来收益。而对于政府，相当于为旧项目

垫支了资金进行建设，而在项目有收益的时候获得返回。然后，取

得资金垫支下一个项目。TOT要求不用个别的眼光，而是着眼于一

定范围内的所有项目，分析现金流入流出的时间，要筹资的项目与

可以出售未来项目的资金安排在项目间是交叉的。融资成功与否取

决于已经建设好的项目，与需筹资项目分割开来，融资人对拟建项

目无发言权，无直接关系，政府具有完全的控制权。

4.PFI方式

(1)PFI的典型模式。PFI模式最早出现在英国，在英国的实践中，通常有3种典型模式：

2)向公共部门出售服务的项目。这种项目与方式1)的不同点在于，私营企业提供项目服务所产生的成本，完全或主要通过私营企

业服务提供者向公共部门收费来补偿，这样的项目主要包括私人融

资兴建的监狱、医院和交通线路等。

3)合资经营。这种形式的项目中，公共部门与私营企业共同出资、分担成本和共享收益。但是，为了使项目成为一个真正的PFI项目，项目的控制权必须是由私营企业来掌握，公共部门只是一个合伙人

的角色。

(2)PFI的特点。PFI与私有化不同，公共部门要么作为服务的主要购买者，要么充当实施的基本的法定授权控制者，这是政府部门

必须坚持的基本原则;同时，与买断经营也有所不同，买断经营方式

中的私营企业受政府的制约较小，是比较完全的市场行为，私营企

业既是资本财产的所有者又是服务的提供者。PFI方式的核心旨在

增加包括私营企业参与的公共服务或者是公共服务的产出大众化。

PFI在本质上是一个设计、建设、融资和运营模式，政府与私营

企业是一种合作关系，对PFI项目服务的购买是由有采购特权的政

府与私营企业签订的。

项目融资风险表现类型主要有以下几种:1、信用风险。项目融资所面临的信用风险是指项目有关参与方不能履行协定责任和义务而

出现的风险。像提供贷款资金的银行一样，项目发起人也非常关心

各参与方的可靠性、专业能力和信用。

2、完工风险。完工风险是指项目无法完工、延期完工或者完工

后无法达到预期运行标准而带来的风险。项目的完工风险存在于项

目建设阶段和试生产阶段，它是项目融资的主要核心风险之一。完

工风险对项目公司而言意味着利息支出的增加、贷款偿还期限的延

长和市场机会的错过。

3、生产风险。生产风险是指在项目试生产阶段和生产运营阶段

中存在的技术、资源储量、能源和原材料供应、生产经营、劳动力

状况等风险因素的总称。它是项目融资的另一个主要核心风险。生

产风险主要表现在:技术风险、资源风险、能源和原材料供应风险、

经营管理风险。

4、市场风险。市场风险是指在一定的成本水平下能否按计划维

持产品质量与产量，以及产品市场需求量与市场价格波动所带来的

风险。市场风险主要有价格风险、竞争风险和需求风险，这三种风

险之间相互联系，相互影响。

6、政治风险。项目的政治风险可以分为两大类:一类是国家风险，如借款人所在国现存政治体制的崩溃，对项目产品实行禁运、联合

抵制、终止债务的偿还等;另一类是国家政治、经济政策稳定性风险，如税收制度的变更，关税及非关税贸易壁垒的调整，外汇管理法规

的变化等。在任何国际融资中，借款人和贷款人都承担政治风险，

项目的政治风险可以涉及到项目的各个方面和各个阶段。

7、环境保护风险。环境保护风险是指由于满足环保法规要求而

增加的新资产投入或迫使项目停产等风险。随着公众愈来愈关注工

业化进程对自然环境的影响，许多国家颁布了日益严厉的法令来控

制辐射、废弃物、有害物质的运输及低效使用能源和不可再生资源。"污染者承担环境债务"的原则已被广泛接受。因此，也应该重视项

目融资期内有可能出现的任何环境保护方面的风险。

由于项目融资的结构复杂，因此参与融资的利益主体也较传统的融资方式要多。概括起来主要包括以下几种：项目公司、项目投资者、银行等金融机构、项目产品购买者、项目承包工程公司、材料

供应商、融资顾问、项目管理公司等。

项目公司是直接参与项目建设和管理，并承担债务责任的法律实体。也是组织和协调整个项目开发建设的核心。项目投资者拥有项

目公司的全部或部分股权，除提供部分股本资金外，还需要以直接

或间接担保的形式为项目公司提供一定的信用支持。金融机构(包括

银行、租赁公司、出口信贷机构等)是项目融资资金来源的主要提供者，可以是一两家银行，也可以是由十几家银行组成的银团。

项目融资过程中的许多工作需要具有专门技能的人来完成，而大多数的项目投资者不具备这方面的经验和资源，需要聘请专业融资

顾问。融资顾问在项目融资中发挥重要的作用，在一定程度上影响

到项目融资的成败。融资顾问通常由投资银行、财务公司或商业银

行融资部门来担任。

项目产品的购买者在项目融资中发挥着重要的作用。项目的产品销售一般是通过事先与购买者签订的长期销售协议来实现。而这种

长期销售协议形成的未来稳定现金流构成银行融资的信用基础。特

别是资源性项目的开发受到国际市场需求变化影响、价格波动较大，能否签订一个稳定的、符合贷款银行要求的产品长期销售协议往往

成为项目融资成功实施的关键。如澳大利亚的阿施顿矿业公司开发

的阿盖尔钻石项目，欲采用项目融资的方式筹集资金。由于参与融

资的银行认为钻石的市场价格和销售存在风险，融资工作迟迟难以

完成，但是当该公司与伦敦信誉良好的钻石销售商签定了长期包销

协议之后，阿施顿矿业公司很快就获得银行的贷款。

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