上市公司预测性信息披露制度研究证券1.doc

上市公司预测性信息披露制度研究_证券论

文

公司在正式公布定期报告前，预先披露公司该会计期间业绩的大致情况，在性质上也属于预测性信息。由于定期报告有一定的间隔时间，在这段时间内投资者对公司的业绩难以把握，推行业绩预告制度，能够减轻上市公司定期报告披露时业绩突变对投资者心理预期的影响，避免公司业绩突变使股票价格产生剧烈变动。同时投资者在定期报告披露之前可以对相关上市公司的业绩作出相应判断，所以业绩预告是对定期报告的有益补充。

1998、1999和2000年年报的业绩预告，交易所只要求预计亏损的上市公司发布预亏公告。对于2001年年报的业绩预告，除预亏公告之外，交易所明确规定上市公司的年度业绩如果出现大幅上升或下降，也应及时发布业绩预警公告或提示性公告。上海证券交易所和深圳证券交易所在有关通知中明确，在2001年会计年度结束后，如果上市公司预计可能发生亏损或者盈利水平较上年出现大幅变动的（利润总额增减50

％或以上），上市公司应当在年度结束后30个工作日内及时刊登预亏公告、业绩预警公告或提示性公告。对于2002年年报的业绩预告，在形式上除临时公告之外，还要求在三季报中对全年业绩作出预测。[16]

可以看出，我国关于业绩预告的规范基本上是以交易所的规则和通知形式发布的，交易所承担了一线监管职能，中国证监会并没有出台相关的具体监管规范。从内容上看，只在特殊情况下强制上市公司披露业绩预告，形式上主要有预亏公告、预警公告和业绩大幅增长提示性公告三类。

目前看来，上市公司基本上都能在业绩发生变化时通过业绩预告的方式事先予以披露，但披露质量存在严重的问题。一些上市公司新发布的业绩预告与先前发布的业绩预告甚至是大相径庭。业绩预告的“变脸”有四种情况，一是预盈变预亏，二是预亏变预盈，三是原先预告的业绩大幅增长没有达到，四是业绩增长幅度大大超出原先的预测。据不完全统计，2001年年报中有灯塔油漆、哈高科等17家上市公司仅在一个月左右的时间内，就经历了业绩预警-预亏-年报延期的变动，还有的上市公司玩起了和ST厦新类似的从预盈到预亏的大变脸。业绩预告的频频变脸一方面向业绩预告制度提出了挑战，使得其本身的严肃性大打折扣；另一方面扰乱了投资者的正常决策，给市场带来了一定程度的混乱。

如果说上市公司盈利预测可能出现偏差尚可理解，业绩预告在短短时间内就发生变脸不能说是正常现象。不可否认，确实存在企业经营风险和不确定性，企业自身无法完全避免预测偏差。但许多公司把原因简单地归结为市场变化、对会计制度的错误理解等等，不能让投资者信服。而且，有些行为伴随着上市公司股价的异动，不排除个别上市公司利用客观原因的存在，故意变更业绩预测以达到某种目的，甚至借此操纵股价的嫌疑。

从去年起，沪深交易所都加强了对上市公司风险警示工作的监管，重点关注业绩预告发生误差，尤其是那些屡屡变更业绩预告类型、应该进行业绩预告却迟迟不预告以及实际业绩与预告情况出入较大的公司，并对一些违规公司进行了处罚。但是，如何加强监管业绩预告变脸行为，如何判定业绩预告变脸是由于事实本身的不可预测还是故意误导，以及如何对其中的虚假陈述行为进行处罚，都需要认真研究。

（二）制度改进建议

可见，我国关于预测性信息披露的规定零零散散，不成体系。尽管监管部门一直试图为预测性信息的披露建立起一套完整科学的规范体系，实践中上市公司随意发布盈利预测、业绩预告说变就变等行为却屡见不鲜。因此，监管者应当严格规范预测性信息的披露，使之符合信息披露的基本原则和根本宗旨，一方面，预测性信息的披露能够使投资者更好地决定投资方向，应当鼓励上市公司向投资者充分披露预测性信息，并对其中的虚假陈述行为追

究包括民事责任在内的法律责任；另一方面，由于其具有内在的不确定性和风险，在保证对虚假或误导性的预测性披露进行法律制裁的时候，必须考虑保持适度和平衡，防止投资者对善意做出的预测性信息提起诉讼。

第一，鼓励预测性信息的公开披露，避免选择性披露。大多数情况下，强制上市公司披露的是那些真实、确定而完整的信息，

预测性信息一般缺乏这些特征，不应笼统地强制发行人披露此类信息。但由于其对投资决策的重要意义，该类信息仍为专业投资者和证券分析人员所获取和利用，结果可能使得广大的中小投资者难以获得该类信息，从而在市场交易中处于极为不利的地位。“目前在我国股市上，庄家与上市公司联手炒作的黑庄盛行，与选择性披露行为未受到明令禁止有着极大的关联性。庄家转嫁风险最有效的办法就是预先与上市公司接触，上市公司则事先向其泄露内情，而根据庄家吸纳筹码和拉抬股价的需要，在特定的时候才向广大投资者公开披露。”[17]

因此，可行的政策应该是除了强制披露一部分确定性比较大的信息外，鼓励发行人披露其他预测性信息，以有效杜绝预测性信息的选择性披露。

第二，采取预先警示理论。目前监管部门仅仅要求发行人在盈利预测报告中载明：“本公司盈利预测报告的编制遵循了谨慎性原则，但盈利预测所依据的各种假设具有不确定性，投资者进行投资决策时不应过分依赖该项资料。”[18]

这种规定显然过于简单，不能够给投资者充分的警示，应当要求所有类型的预测性信息都用适当的方式表达并伴有充分的警示性陈述，以便投资者能够谨慎的使用预测性信息。警示应当充分、明确，易于读取，并置于文件中明显的位置。

第三，规定信息更新义务。公司必须审慎对待预测性的信息披露，适时披露公司重大风险及潜在风险。在定期报告、临时报告及其它各种场合对公司发展前景、财务和经营状况进行预测时，应当充分考虑有关政策及市场风险因素。凡已公开披露的预测性信息，一旦认为不能实现或对市场可能产生误导，公司应及时披露，并予以必要的解释和说明。

第四，追究与预测性信息披露相关的民事责任，同时设立“安全港”制度。

我国目前对有关预测性信息披露的违法违规行为一般采用行政处罚的办法解决，对受害投资者没有给予补偿。中国证监会对上市公司违反信息披露法规的处罚方式主要有警告和罚款两种。上海和深圳两地交易所对上市公司因信息披露违规的处罚，主要有公开谴责、内部批评和责令改正三种。在上述几种处罚方式中，

比较严厉的处罚方式也不过是警告和罚款而已。单凭行政手段处罚违规公司，无法从根本上遏制虚假披露情况的发生，不能简单地用向投资者道歉代替行政处罚、用行政处罚代替刑事责任

和民事赔偿。《中华人民共和国证券法》第六十三条规定：发行人、承销的证券公司公告招股说明书、公司债券募集办法、财务会计报告、上市报告文件、年度报告、中期报告、临时报告，存在虚假记载、误导性陈述或者有重大遗漏，致使投资者在证券交易中遭受损失的，发行人、承销的证券公司应当承担赔偿责任，发行人、承销的证券公司的负有责任的董事、监事、经理应当承担连带赔偿责任。最高人民法院于2002年12月26日发布了《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》的司法解释。以上法律规定和司法解释对预测性信息披露过程中的虚假陈述引发的民事赔偿案件原则上同样适用。当务之急是通过司法实践确立起适合预测性信息披露特点的，包括责任构成、举证责任、免责事由、损失认定等内容的具体诉讼规则。

既要保护投资者的利益，又要避免上市公司承担过大的责任。处理好这一矛盾的方法是规定发行人对预测性信息披露当中的虚假陈述行为承担民事赔偿责任，同时设立安全港制度，为上市公司规定一定的免责条件。通常在下列几种情况下做出预测性信息披露的上市公司可以不承担民事责任：

（1）所预测的信息并不重要，不会对证券的市场价格或投资者的投资决策产生较大影响；（2）预测明确充分，依据合理并且备有充分的警示性提示；（3）原告未能证明预测者明知陈述虚假或误导而为之；考虑到预测性信息的特殊性，可以规定由原告负担举证责任，并将责任形态限制为披露人明知预测性信息虚假

或误导而为之。

注释：

[1]

分别参见《中国证券报》上的公告。

[2]

参见上海证券交易所2002年5月24

日公告，上海证券交易所网站。

[3]

参见《厦新电子：怎一个“歉”字了得

》，《中国证券报》2002年4月5日互动版。

[4]

参见《厦新电子业绩“变脸”背后隐藏了什么？》，《中国证券报》2002年4月7日互动版。

[5]

参见齐斌：《证券市场信息披露法律监管》，法律出版社，2000年版，第176页。

[6]

参见齐斌前揭书，第182页。

[7]

深圳证券交易所综合研究所公开发表论文第三辑：证券市场基础理论与创新问题研究之四《上市公司自愿性信息披露研究》，深圳证券交易所网站。

[8]

Securities

Act

27A（b）（1），（2）；Exchange

Act

21E（b）（1），（2）。

招股说明书

》第一百三十六条。

[14]《上市公司新股发行管理办法》第二十六条。

[15]《上市公司新股发行管理办法》第三十二条，《上市公司发行可转换公司债券实施办法》第五十七条。

[16]

参见上海证券交易所与深圳证券交易所分别发布的有关通知。

[17]

深圳证券交易所综合研究所公开发表论文第二辑：中国证券市场前沿理论问题研究之三《中外上市公司信息披露制度体系比较》，深圳证券交易所网站。

[18]《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第1号

招股说明书

》第一百三十六条。

上市公司暂停上市的制度-

我国交易所关于上市公司摘牌有如下一些规定,并根据情况的严重程度设定了一些最终可能会导致摘牌的几个层次:上市公司如果连续2年亏损、亏损1年且净资产跌破面值、公司经营过程中出现重大违法行为等情况之一,交易所对公司股票进行特别处理,亦即ST制度。对ST公司,如果再出现问题,比如下年继续亏损从而达到《公司法》中关于连续3年亏损限制的,则进行PT 处理。PT制度是证券交易所对于暂停上市的公司股票流通所采取的特别安排,目的是为了增强市场流动性,切实维护广大中小投资者的利益。交易所在采取PT交易制度时又规定:从1998年1月1日起3年内的任何1年中,如果PT公司能够扭亏为盈,则可以向交易所提出恢复上市的申请,经中国证监会批准后可以恢复上

市。在2000年5月1日起施行的新《上市规则》第十章第一节中,暂停上市有四种情形:

(1)上市公司股本总额、股权分布等发生变化,不再具备上市条件;

(2)上市公司不按规定公开其财务状况,或者对财务会计报告作虚假记载;

(3)上市公司有重大违法行为;

(4)上市公司最近三年连续亏损。

出现前三种情形之一的,交易所根据中国证监会的决定暂停其股票上市;出现第四种情形的,交易所暂停其股票上市。自上市公司公布年度报告之日起,交易所对其股票实施停牌,并在停牌后三个工作日内就该公司股票是否暂停止上市作出决定,并报中国证监会备案。上市公司应当根据交易所或中国证监会所作的暂停上市决定,在指定报刊刊登《暂停股票上市公告书》。自公告之日起,交易所停止其股票逐日持续交易。上市公司在其股票暂停上市期间,仍然应当依法履行上市公司的有关义务,交易所为投资

者提供股票特别转让服务,为这些公司的股票流通提供一条出路,尽可能地保障中小投资者的利益。