债券市场收益率的分析

债券市场收益率的分析

债券市场是一国金融体系中不可缺少的部分，一个成熟统一的债券市场可以为全社会的投资者和融资者提供直接的、低风险的投融资工具，对于推动金融体制改革、有助宏观经济调控实施、促进实体经济发展有着举足轻重的作用。由于债券的收益率曲线是我国社会经济中所有金融商品收益水平的基准，因此债券市场也同样是传导中央银行货币政策的重要载体。所以，研究债券市场收益率对于投资者甚至整个金融市场来说都具有重大的意义。

一、我国债券市场的现状

1981年国家恢复发行国债，1997年在股市大涨中，大量银行资金通过交易所债券回购流入股票市场，造成股市过热，中国人民银行决定商业银行推出交易所债券市场，启动银行间债券市场。目前已经形成了以银行间债券市场这样的场外债券市场为主、以上海证劵交易所为代表的场内债券市场和实物券柜台市场为辅的市场结构。

而2013年下半年债券市场的确是颠覆了债券市场交易历史，有关债券市场颠覆一共有三次。对比一下三次比较大的熊市后面的经济背景，我们觉得前两次熊市后面的经济背景基础还是比较清晰的，首先看2007-2008年的熊市，当时CPI是8.7%，PPI是10.1%，经济增长率GDP最高达到14.5%。同时因为全球的经济都比较好，全球的资产风险变化比较高，央行采取了紧缩的货币政策，所以这些因素都有影响到债券的收益率，从而使债券市场形成较大的熊市。2004年有一个经济的基本面，CPI是5.3%，PPI是8.4%，经济增长到11.3%。10年期国债收益率峰值达到5.41%。2013年CPI最高是3.2%，PP负值区域，经济增长率GDP最高值仅仅是7.7%，10年期国债收益率峰值4.72%。

最近，不论是国债，还是企业债，几乎都呈现出共同的特点：债息上扬，而债券价格下跌。资金短缺，成为当下最受关注的话题。但是，在不少债券投资者眼中，资金短缺似乎带来了一个稍纵即逝的机会。央行现在的政策是一个紧缩的货币和财政政策，整个债券市场被

打压得非常厉害。债券市场下跌，就有人抛券，价格就往下走，收益率大幅上升，资金份额就赎回，越来越形成一个恶性循环，造成市场越来越恐慌，而且再加上如果央行不救市，将会导致整个市场处于一个不健康的状态。实际上，下半年收紧政策已经传导到市场，像现在城投债都破了8%的收益，快到9%了，企业债也到了6%、7%的水平。就目前债券收益率水平来看，已达到历史上较高的水平，预测未来债券再跌的空间相对较小。同时，我国处于利率市场化阶段，中长期来说，对债权具有相当的杀伤力。利率市场化导致了银行存款端的成本，从而使负债端的成本上升得非常快。因此，利率中枢上升导致整个债券市场呈现非常大的压力，而利率变化的趋势也可以给债券投资趋势带来一定参考意义。

二、影响债券市场收益率水平的因素分析

债券收益率是由债券的当期价格和利率决定的，而在银行间债券市场中影响债券价格的直接因素就是债券的需求和供给。需求提高、供给降低时，债券的价格上升或者新发行债券的利率下降，收益率下降；需求降低、供给提高时，债券的价格下降或者新发行债券的利率上升，收益率上升。事实上，影响债券收益率的因素有很多，主要包括宏观经济走势，债券的供求情况和其他相关市场如股票市场、货币市场的变化等。

（一）宏观经济走势

宏观经济指标是一国经济的晴雨表。它从各个不同的侧面反映出整个经济活动的效率，从而决定短期或中长期的汇率、利率走势。而观察宏观经济形势好坏的指标有很多，但主要指标有国内生产总值、消费物价指数、失业率等。

一般来讲，国内生产总值增长率开始下降时，对债券市场有利。因为经济形势不好时，通货膨胀的语气就比较低，中央银行一般都不会提高利率，反而会降低利率，在这种形式下，投资债券的风险就比较小，而潜在的收益则比较大。同时，国内生产总值增长率比较慢时，企业的盈利能力也会下降，股票市场也不会太好；股票市场的不好，就会影响资金的进入，而退出股市的资金会有一部分流入债券市场，

这在客观上会推动债券价格的上升。

由此可见，宏观经济指标对利率走势有着至关重要的影响，在进行债券投资时，必须对宏观经济走势有一个非常清晰的判断。只有正确地判断宏观经济走势，才不会在进行债券投资时犯方向性错误，即不会在利率上升时大量投资长期固定利率债券，不会在利率下降时大量购买浮动利率债券；不会在经济衰退时大量投资企业债券，也不会在经济繁荣时放弃较高收益的企业债券投资。市场是变化的，投资的策略也应该随市场变化及时调整从而趋利避害。

（二）债券的供给和需求

债券的供求将直接影响债券的市场价格和债券收益率。所以投资者要计算每年到期的债券资金与当年新发行债券的计划资金，如果到期资金大于当年新发债计划资金，就会导致债券需求大于供给，债券价格有可能上升；反之，如果债券发行量大于当年到期债券资金，债券的价格就有可能下跌。除了总量分析外，还要对不同品种、不同期限债券、浮动利率和固定利率债券的供求进行分析。因为，它同样会影响债券的价格和收益率。美国在20世纪末即克林顿执政时期，财政出现大量赢余，于是财政部就决定提前买回一些债券，由于原有的供求关系发生了变化，结果凡是被财政部列为被买回债券的价格都大幅度上升。这是典型的由供求关系引起的债券价格变化。

再以中国债券市场为例，由于存款增长迅速，而贷款增长乏力，中国的银行存贷差持续扩大，再加上保险公司保费收入快速增长，使保险公司尤其是寿险公司的国债投资需求不断增加。中国市场对债券的需求是巨大的，但中国债券的供给是一定的和有限的。如果每年全国所有债券(包括国债、金融债和企业债券)的发行量达不到一定水平时，债券供求矛盾就会非常突出。在这种情况下，中国债券的收益率持续下降，债券的价格不断走高，就会造成债券市场出现了疯抢债券的局面，将会导致国债票面利率的下降。

（三）相关市场的走势

债券价格和收益率除了受宏观经济走势和供求关系影响外，相关金融市场如股票市场、货币市场、商品市场和中央银行的货币政策等

的变化同样会影响债券的价格和收益率的变化。

1、股票市场

一般来说，股票市场收益率降低的时候，投资人就会更倾向于投资于债券市场，从而债券的需求提高、供给下降，债券的价格提高，债券的收益率就会下降。市场参与者为了追逐较高的投资回报，总会在两个市场之间来回穿梭，哪个市场盈利机会大，资金就会流向哪个市场。而且，债券市场波动与资金流动关系较为密切。例如，当新股发行方式改变后，原先一级市场囤积的巨量资金并未马上流入股市，反而部分流入债市，继续推高了债券价格。由于经过此番上涨，债券收益率已降至相当低水平，部分资金开始获利退出，债券价格开始在高位盘整，部分长期券开始下跌。同时，舆论开始评论长期债的利率风险问题，债券价格缺乏继续上涨的市场环境。在加上当股市有走好的迹象，前期从股市流入的资金开始部分流出，影响了债市走势。因此，债市收益率的波动与社会资金流动，尤其是资金在股市与债市之间的流动有很大的关系。

2、货币市场

货币市场的利率主要反映短期的货币资金供求，如果短期资金供应充足，资金的价格即利率就会下降，在经济发展比较平稳、通货膨胀压力不大的情况下，一部分资金为了追逐较高的收益，就会投资收益较高的债券，从而引起债券的价格上升。

3、商品市场

而商品市场的变化同样会影响债券市场。当主要商品市场，特别是能源和原材料市场的价格发生大幅度上升时，就会推动消费品价格的上升，而消费价格的持续上升，就会造成通货膨胀。为了遏制通货膨胀的发生，中央银行一般会提高利率。提高利率的直接后果就是债券价格的下跌。

4、央行的货币政策

对债券市场影响最大的依然是央行的货币政策，体现在两个方面：一个是影子银行，第二是央行公开市场操作。影子银行资金链比较长，如果每月外汇不稳定基础货币投放带来一定的困难。现在市场

都热炒9号文出台，但是一直没有出来，一是控制同业额度，二是控制三方买售，还有资金的存期要受限，还有资金拨备。在公开市场操作方面，可能会面临两个比较大的南图，外汇市场非常不稳定，在这个背景下央行推出了常备接待便利和短期流动性调节工具，来分别出现由于资金紧张而造成的钱荒，这可能是未来最主要的影响因素。事实上，中央银行如果以较高的资金价格从市场上回笼货币。债券的价格就会下跌，中央银行如果以较低的资金价格向市场投放货币，债券的价格就会上升。因为，中央银行公开市场的操作，不仅影响金融机构资金的成本，而且影响资金的供求。

总之，影响债券价格和收益率的因素往往不是一种，不同因素对债券市场的影响程度也不是一成不变的，而是随着时间地点的变化而不断变化。因此，要随时根据市场情况的变化及时进行调整。

三、债券市场的新一轮展望

2013年债券市场令人大跌眼镜,注定是颠覆传统的一年。两次钱荒改变了债市的运行格局。在即将到来的2014年,债券市场依然充满了变数。但总体来看,不利因素居多,尤其是流动性层面仍不乐观。美联储正式缩量QE对全球流动性都将产生影响,中国外汇占款也将因此减少。余额宝革命所带来的冲击在2014年会延续,预计货币市场基金规模有望翻番,从而继续分流银行的存款以及推升银行的资金成本。利好的因素在于明年通胀水平可能低于目前市场的中性预期。而房地产市场的放缓也有望带来非标融资需求的减弱,并最终有利于货币政策的放松。但在看到收益率明显回落之前,可能会先看到收益率在供需关系恶化中再创新高,债券市场的波动性也将因此增加。除此之外，信用利差也将因为供需关系以及信用风险上升而再度拉大,评级间利差也将扩大。产品创新层面,在规范约束地方政府融资的大背景下,市政债或者类市政债有可能推出。而离岸人民币债市场因为两岸的巨大收益率落差可能会吸引不少国内企业到离岸市场融资,加上到期量的滚动续发,2014年离岸人民币债的发行量也有望大幅上升。