涪陵榨菜行业及公司竞争力分析

涪陵榨菜行业及公司竞争力分析

【摘要】

涪陵榨菜的业务主要就是榨菜，并且开始多元发展，产品包括榨菜、泡菜、海带丝、萝卜干、辣椒等。对于榨菜这东西，可能有人觉得这是个很low的东西。但对比欧美、日本等发达国家，中国人均腌制品的消费增长空间很可能还远不止10倍（对比欧美），而是数10倍的空间（对比日本）。从实际数据来看，2017 年我国榨菜行业规模达 49.7 亿元，近五年复合增速约 7.3%。同时，近年榨菜平均销售价格增速基本保持在 3-5%之间，非常稳健。这说明榨菜行业不仅行业规模在持续增长，产品价格也在稳步提升，行业参与者有较强的定价能力。

但公司近10年复合15%左右的收入增速以及复合35%左右净利润增速。涪陵榨菜收入和利润增速远高于行业平均，其原因在于以下几点：1、资源禀赋造就行业壁垒。2、竞争格局良好，公司受益于行业集中度提升。3、公司有很强的定价能力。4、全国性的销售网络（竞争对手多为区域性）。5、品类扩张增强成长性。上市以来，涪陵榨菜已有非常不俗的表现。而公司的成长仍没有达到天花板，行业的增长、集中度的提升、提价能力、新品类的扩张，均有可能让公司走得更远。

正文：

涪陵榨菜的业务主要就是榨菜生产和销售，并且开始多元发展，产品包括榨菜、泡菜、海带丝、萝卜干、辣椒等。其主营业务如下所示：

公司营业收入绝大部分（约85%）来自于榨菜，在2015年收购四川惠通（泡菜业务）以前，甚至超过9成。所以，笔者将主要分析公司榨菜这一块的业务。

对于榨菜这东西，可能有人觉得这是个很low的东西，现在好吃的东西这么多，还吃什么榨菜呢？我们先看一个数据：2017年我国人均腌制品的消费量为0.4kg/年，远低于日本、美国和英国的27.7、5.4和3.4 kg/年。中国与日本同为东亚国家，人民生活习惯更为相似，这说明，中国人均腌制品的消费增长空间很可能还远不止10倍（对比欧美），而是数10倍的空间（对比日本）。而且这是消费量的对比，中国的物价水平与发达国家相比与有很大的差距，物价水平的上升也会推升行业的市场规模。

包装榨菜行业收入情况（单位：百万）

每吨榨菜价格情况（万元/吨）

不过，行业虽然维持稳定的增长，但增速只是很平淡的7%左右，对比公司近10年复合15%左右的收入增速以及复合30%左右净利润增速，其逻辑又在哪里呢？

笔者认为，涪陵榨菜收入和利润增速远高于行业平均，其原因在于以下几点：

1、资源禀赋造就行业壁垒

过去，涪陵榨菜的研发投入比例大概只有营业收入的0.5%左右，2019年公司研发投入仅1000万左右。事实上，榨菜这东西确实没有什么技术含量，行业中有很多的小企业，甚至民间作坊都可以生产。不过，虽然进入此行业其实很容易，但企业规模要做大，却面临很大的壁垒。其原因之一在于榨菜的原材料青菜头产区集中（主要在重庆和浙江两地，其中涪陵区约占全国种植面积的42%左右），且运输成本极高（青菜头保质期短，易腐烂变质，不适宜长途）。因此，榨菜企业要做大规模，必须要有足够的上游资源支持。其次需要品牌和渠道的支撑，这都需要在行业竞争中逐步形成。而公司位于涪陵，占据着地利优势，并在行业多年的激烈竞争中脱颖而出，一家独大。公司在品牌、上游资源、渠道等方向已经占据绝对的优势，同行竞争对手或新进入者要撼动公司的地位绝非易事。

2、竞争格局良好，公司受益于行业集中度提升

随着安全环保监管力度加大和消费者对食品安全卫生的要求不断提高，榨菜行业正在向高端化、品牌化、集中化发展。2007-2017涪陵地区榨菜企业数量由102家减少至36家。行业也形成了“一超多强”的格局，而这“一超”便是涪陵榨菜。2017年榨菜市场份额前五名之和为 69.1%，其中涪陵榨菜市场份额达到29.7%，远超其他竞争对手（第二名的鱼泉榨菜占12%左右）

2017年中国包装腌制食品行业竞争格局

反过来，由于公司市场份额远超竞争对手，规模效应增强了公司对上下游的议价能力。在消费升级、原材料成本上涨、环境压力加大的背景下，中小企业被逼退出市场，优势企业将抢占更多市场份额。

3、优秀的定价能力

数据说话，2012年以来，公司经历了多次间接（减量不减价）或直接的提价，如下图所示：

笔者认为，公司有较强的定价能力，其原因在于：1、较强的品牌力。公司的“乌江”牌榨菜先后获得国家质检总局“中国名牌产品”和“产品质量免检证书”等荣誉，2016 年，根据中国品牌价值 500 强委员会发布的榜单，乌江榨菜排名 347 名，品牌价值高达 100.98 亿元。2、产品价格仍低，客户因此对价格相对不敏感。（1-2元钱的东西，提10%-20%的价格，客户仍然可以接受。而不会因此去选择并不知名的品牌）

财务报表数据也反映出公司对上下游均有较强的议价能力：

公司的预收款远超应收账款，说明客户大多先款后货，这体现出公司对客户的议价能力强。

另一方面，公司的应付账款远超预付账款，说明上游供应商先向公司发货，过一段时间公司再付款。也说明公司对上游的供应商有较强的议价能力。

4、全国性的销售网络（竞争对手多为区域性）

公司销售网络覆盖了全国主要的省市，竞争对手多为区域性品牌。公司的产品遍布大到大润发、永辉超市、沃尔玛、家乐福等全国各大知名连锁超市和全国各级农贸市场，小到城乡的便利店等零售终端，提高了公司销售网络覆盖的广度和深度，具有较好的市场掌控和快速反应能力。

5、品类扩张增强成长性

借助公司的品牌和渠道，公司向其他新的品类扩张，虽然短期内对业绩的贡献有限，但长期来说，是一个加分项。

公司自 2013 年提出“大乌江”战略以来，一直在寻求通过外延并购来扩大公司业务能力圈，在2015年通过定增成功收购国内泡菜知名品牌四川惠通。（泡菜行业规模达500亿左右，但行业极为分散，仍处于混战阶段）

2017 年公司开发了脆口榨菜、脆口萝卜及脆口蔬三只新产品，推动榨菜向休闲化发展

总结：

涪陵榨菜是榨菜行业的绝对霸主，在多年的激烈竞争中已经形成品牌、资源、渠道等多方面的优势，对上下游均有很强的定价能力，同行竞争对手或新进入者要撼动公司的地位绝非易事。而在消费升级、原材料成本上涨、环境压力加大的背景下，中小企业退出，公司抢占更多的市场，成就了公司快速的增长。此外，公司还不断扩展新品类，以增强公司长期成长的潜力。也许有人认为，榨菜是个没有想象空间，或走向衰落的行业，但事实上，对比欧美、日本等发达国家，中国腌制品却有着10倍乃至数10倍的空间。虽然行业不会出现暴发性的增长，但长期保持一定速度的增长仍然是大概率事件。受益于行业集中度的提升以及行业的稳定增长，作为一个长期的投资标的，涪陵榨菜算是一个不错的公司。上市以来，涪陵榨菜已有不俗的表现，但公司的成长仍没有达到天花板，行业的增长、集中度的提升、提价能力、新品类的扩张，均有可能让公司走得更远。