风险投资组织形式的比较分析

风险投资组织形式的比较分析

目录

一、风险投资概述 (1)

（一）风险投资的含义 (1)

（二）风险投资的组织形式 (2)

1、公司制 (2)

2、有限合伙制 (2)

3、信托基制 (2)

二、风险投资组织形式的比较分析 (3)

（一）风险资本与风险机构的稳定性比较 (3)

1、风险资本的稳定性比较 (3)

2、风险机构的稳定性比较 (4)

（二）激励与约束机制比较 (5)

1、激励机制比较 (5)

2、约束机制比较 (6)

（三）成本比较 (7)

1、设立成本比较 (7)

2、运营成本比较 (8)

3、代理成本比较 (9)

（四）退出机制比较 (10)

1、公开上市(IPO) (10)

2、并购(回购) (10)

三、总结 (11)

一、风险投资概述

（一）风险投资的含义

迄今为止，国内外对风险投资并无统一的定义。美国风险投资协会(NVCA)认为风险投资是由专业投资者投资于新兴的、迅速发展的、有巨大竞争力的企业中的一种权益性资本；经济合作与发展组织(OECD)将其定义为一种投资于未上市的新兴企业并参与管理的投资行为；在我国，由科技部、国家计委等七部门联合制定的《关于建立风险投资机制的若干意见》将风险投资定义为:风险投资(又称创业投资)是指向主要属于科技型的高成长性的创业企业提供股权资本，并为其提供经营管理和咨询服务，以期在被投资企业发展成熟后，通过股权转让获取中长期资本增值收益的投资行为。

这些定义表述虽不尽相同，但对风险投资的本质揭示是一样的——风险投资是向具有高增长潜力的未上市企业进行的长期股权投资，由投资者参与企业的管理但不以最终控制企业为目的，并在企业成熟后，采用某种方式退出企业以获取高资本收益的一种运营方式。

在整个风险资本运营体系过程中，一般都涉及了三方核心主体，即风险投资者、风险投

资机构和创业企业，这三方核心主体构成了风险资本运营的基本体系：风险投资者向风险投资机构提供风险资本，或者说风险投资机构从风险投资者那里募集风险资本，这是风险投资者和风险投资机构之间的投融资关系；然后，风险投资机构凭借其投资经验与技能，将风险资本投向符合其要求的创业企业，并为该企业提供经营管理、战略发展以及市场营销等方面的增值服务，与创业企业家一道，使创业企业发展壮大，这是风险投资机构与创业企业之间的投融资关系；随后，风险投资机构按照风险投资合同的约定，分享创业企业的成功，通过创业企业的IPO、出售、回购等方式退出创业企业，实现风险投资回报；最后，风险投资机构按照其与风险投资者的募集协议，与风险投资者分配投资收益。

（二）风险投资的组织形式

在风险投资的发展过程中，出现过许多种的机构组织形式。每一种形式的出现都是对当时经济环境和法律制度的适应，都具有内在的法律价值和合理性。目前，风险投资机构所采用的组织形式主要有以下三种:公司制、有限合伙制和信托基金制。

1、公司制

公司制风险投资组织是指由2个或2个以上的投资者共同组成的具有独立主体资格的营业组织，包括有限责任公司和股份有限公司两种基本形式。公司制风险投资组织的股东以其出资额为限对公司承担责任，公司以其全部资产对公司的债务承担责任。风险投资公司设立的法律基础是《公司法》，按《公司法》的要求设立与运作，规范和制约各方关系。在风险投资发展的初期阶段，很多风险投资机构采取公司制组织形式。公司制组织形态有四大优势和特征:有限责任、股权可自由转让、集中管理(管理权授予外聘的管理团队)和法人资格(具有法人实体权利、无限存续期和利润最大化目标)。

2、有限合伙制

有限合伙制是合伙制的一种特殊形式，是合伙制发展到一定阶段的产物。有限合伙制对外在整体上也同样具有无限责任性质，但在其内部设置了一种与普通合伙制有根本区别的两类法律责任绝然不同的权益主体：一类合伙人作为真正的投资者，投入绝大部分资金，但不得参与经营管理，并且只以其投资的金额承担有限责任，称为有限合伙人；另一类合伙人作为真正的管理者，只投人极少部分资金，但全权负责经营管理，并要承担无限责任，称为普通合伙人，亦称一般合伙人或无限合伙人。这就是有限合伙制的主要特点，也是其在组织安排和制度设计上主要的创新之处。在我国，有限合伙公司设立的法律基础是《合伙企业法》，但由于有限合伙制度在我国的实践尚不充分，各项制度和法规仍主要借鉴国外经验，并在进一步探索当中。

3、信托基制

信托基金制是指依据公司法或一定的信托契约组建的风险投资基金，再以信托契约方式将风险基金管理公司、基金保管机构和投资者三方的责权利关系予以书面化、法律化，约束和规范当事人行为。风险投资基金绝大部分以私募方式设立，投资者是风险投资基金的所有者，以出资份额承担有限责任，风险基金管理公司依照信托契约规定负责基金的管理。按照

不同的法律基础，风险投资基金可分为公司型和契约型基金，主要区别在于:公司型基金依据公司法成立基金公司，再将基金委托给基金管理公司管理，投资者与基金公司之间是一种所有权关系；而契约型基金的设立依据是基金契约，基金主要发起人通常成立基金管理公司，基金持有人与基金管理公司之间是一种信托关系。依据不同的交易方式，风险投资基金又可分为封闭式和开放式基金，两者的区别是:后者可以随时申购和赎回，且没有预定的存续期限；前者则有预定的存续期限，在存续期内基金不能赎回。由于风险投资期一般较长，流动性差，故往往多为封闭式基金。

二、风险投资组织形式的比较分析

在我国，由于有限合伙制实践较晚，并且很长一段时间内得不到法律的认可，公司制是风险投资组织形式的主体，且国有资本参入的风险投资比例较大。

由于公司制本身的运营结构和规制的因素,其运行效率仍有待提高。而有限合伙制是一种风险和权益挂钩，分配比较合理，并在国际上有成功经验的组织形式，特别是在2006年得到新《合伙企业法》的认可后，能够促进我国风险投资快速和富有实效的发展，在我国具有一定的发展前景。基于此背景，本文主要选取公司制和有限合伙制两种风险组织形式进行比较分析。

（一）风险资本与风险机构的稳定性比较

风险资本来源的稳定性和机构的稳定性是风险投资机构从事风险投资活动最起码、最根本的前提。因为风险投资的特征之一就是投资的长期性、低流动性，风险投资所投入的资金往往会在企业滞留相当长的一段时间，平均投资期为5到7年。与一般的投资活动追求短期效益不同，风险投资不是着眼于短期的回报，而是着眼于项目的前景和增长潜力，故要求风险投资者能够长期稳定地提供风险资本。另一方面，风险投资机构的持续存在与发展、人才的稳定也是风险投资机构选择组织形式的主要因素。

1、风险资本的稳定性比较

资本的稳定性取决于两个方面：一是投资人投入资本的承诺和践行度，二是对投资人转让、退出投资的限制。

（1）投资人投入资本的承诺和践行度

采用公司制的组织形式，在实行法定资本制国家，通常只有在股东缴足出资以后，公司才能设立。即便采取授权资本制的国家，也立法规定了分期缴纳的期限和最低缴纳金额。如我国《公司法》规定：有限责任公司的注册资本为在公司登记机关登记的全体股东认缴的出资额。公司全体股东的首次出资额不得低于注册资本的百分之二十，也不得低于法定的注册资本最低限额，其余部分由股东自公司成立之日起两年内缴足；其中，投资公司可以在五年内缴足。而且对公司股东不按章程约定履行出资义务的，《公司法》也做出了强制性规定:股东对外应当向公司足额缴纳，对内应当向已按期足额缴纳出资的股东承担违约责任。

有限合伙制的组织形式对出资的限制则较少。从《合伙企业法》第65及66条的规定来看，立法要求有限合伙人在合伙企业成立的时候就认缴自己的出资份额，并以其认缴的出资

份额承担有限责任，但是允许其分期缴纳，而不要求其在合伙企业成立之时就全部缴纳。因此，可以将有限合伙人的出资缴纳方式可以归结为“一次认缴，分期缴纳”。同时规定，有限合伙人应当按照合伙协议的约定按期足额缴纳出资；未按期足额缴纳的，应当承担补缴义务，并对其他合伙人承担违约责任。

可见，在出资制度上，有限合伙制与公司制一样，在法律规定上是强制性的。

（当然，这在加强了风险资本稳定性的同时，也产生了其他问题。即就算有限合伙人不再信任普通合伙人，他仍然具有出资的义务，一直到认缴的出资额全部到位。这与有限合伙型风险投资基金的灵活性是相违背的。所以笔者建议对出资的法条进行修改，借鉴国外的法规比照美国规定，引入“无过离婚”条款。

注：“无过错离婚”条款是指即使普通合伙人没有犯原则性错误，只要有限合伙人对其失去信心，他们就会停止投资。这样可以刺激普通合伙人充分利用自己筹集到的资金，也是一种限制普通合伙人滥用权利的设计。对有限合伙人，这样可能会造成其初期注入资金的部分或全部损失。而我国修订后的《合伙企业法》要求有限合伙人按照合伙协议的约定按期并足额缴纳出资，如果未按期足额缴纳的，除要承担补缴义务，还要对其他合伙人承担违约责任。这个规定没有采纳“无过错离婚”制度，并且违背了有限合伙的制度设计，不利于有限合伙人利益的保护。一旦发生道德风险，有限合伙人将无法为维护自身的权利选择不再继续投资。所以，如果有限合伙人能够基于有限合伙协议中的“无过错条款”停止出资，则可以将有限合伙人的承担责任出资限定于其实际出资额，而不是认缴的出资额。）（2）对投资人转让、退出投资的限制

在股权（权益）转让方面，公司制和有限合伙制都有一些限制，各国法律规定不尽相同。根据我国《公司法》有关规定，有限责任公司股东可以相互转让出资，但向股东以外的认转让出资时，必须经全体股东过半数的同意；而股份有限公司股东持有的股份可以在依法设立的证券交易场所中依法转让。《合伙企业法》规定有限合伙人可以按照合伙协议的约定向合伙人以外的人转让其在有限合伙企业中的财产份额，但应当提前三十日通知其他合伙人。但是《合伙企业法》又规定:“对于新入伙的合伙人则须经过其他合伙人的同意”。这就变相的规定有限合伙人转让给合伙以外的主体的时候须经过其他合伙人的同意。这在一定程度上限制了有限合伙人财产份额的转让。

在对投资人的退出上，我国《公司法》第三十六条规定，公司成立后，股东不得抽逃出资。对于有限合伙合伙人能否自由退伙，我国《合伙企业法》并未对有限合伙企业中的有限合伙人和普通合伙人退伙做出强制性限制，仅在第四十七条规定，合伙人违反规定擅自退伙的，应当赔偿由此给合伙企业造成的损失。由此可见，在风险投资中，如果作为合伙人之一的投资者提出退伙，作为其他合伙人的风险投资家如想维持资本稳定，颇为不易。

2、风险机构的稳定性比较

公司是典型的资合组织，其以资本为联系纽带。股东的退出、变更对已依法设立的公司没有根本性的影响。且各国对公司的法律发展都已比较完善，对公司权利机构、设置都规定

得较详尽，公司一旦依法设立，除被兼并、破产或因特殊原因解散的，一般会保持长期的稳定性。

有限合伙是由至少一名普通合伙人和至少一名有限合伙人依据双方达成的有限合伙协议而成立的一种企业形式，其合伙人的关系主要依据有限合伙协议来调整，国家法律一般都是在有限合伙协议没有约定时的一种补充规则。我国的《合伙企业法》关于合伙人权利义务的规定中，有多达12条条文都采用了“除合伙协议另有约定外，……”例如，第十九条：“修改或者补充合伙协议，应当经全体合伙人一致同意；但是，合伙协议另有约定的除外。”这种选择性、补充性立法手段，显示了法律充分尊重当事人意思自治原则。但这种组织的稳定性不太强，其投资人的退出、变更可能会对合伙企业的存续造成影响。此外，有限合伙一般会约定存续期间。

综上两点，从总体上看，采用公司制组织形式，更加有利于维持风险资本以及投资机构的稳定性，这是公司制风险投资在我国长期以主体形式存在的原因之一。但与之相对的，有限合伙制则表现出了更强的灵活性，满足风险投资者的资金灵活性需求。

（二）激励与约束机制比较

风险投资一旦成功，其丰厚的回报是一般投资的几十倍甚至几百倍，但若要激励风险投资机构为投资者获取如此高的回报而努力，就必须要有相应的高强度激励机制，仅给予风险投资家相当于一般资金管理者的报酬是不够的，和风险投资成功带来的丰厚回报相匹配的报酬才能对风险投资家产生足够大的推动力。

另一方面，在风险投资者和风险投资家之间存在着因严重的信息不对称而引起的委托代理问题，即风险投资家的能力强弱及其诚实信用与否属于风险投资家的个人内部信息，风险投资者是无法直接了解和全面掌握的。同时，风险投资者在选择了风险投资家后，无法直接监督风险投资家在风险资本营运中的全部行为，这样，风险投资家可能出现不尽勤勉职责甚至侵害风险投资者利益的机会主义行为，从而出现道德风险。

因此，风险机构所采用的组织形式既要给予风险投资家以充分的自主权以便其能够充分地施展其知识、技能和经验，又要能有效防止其可能采取的机会主义行为，以避免其对风险投资者的侵害，在这个前提下，建立将风险投资家的责任、利益与风险投资的业绩紧密挂钩的约束和激励机制。

1、激励机制比较

（1）经济激励机制

在公司制投资机构中，风险投资家有可能既是小股东也是经营管理层，也可能仅作为经营管理层，那么其经济利益形式则是相对应的股利、经理人薪酬。根据我国《公司法》，公司在弥补亏损和提取公积金后所余税后利润，有限责任公司按照实缴的出资比例分配，股份有限公司按照股东持有的股份比例分配，但公司章程另有规定的除外。也就是说，公司利润的分配，一般是依据股东出资的比例，这对作为小股东的风险投资家的激励是远远不够的。但公司法也规定了公司章程可以有例外规定，若公司制投资机构在设立中考虑到这一点，可

以在章程中明确将作为风险投资家的小股东的分配比例适当提高，以激励风险投资家勤勉工作。假若风险投资家仅仅只作为经营管理层参与到公司制投资机构中，那么其经济利益形式只有经理人薪酬。

在有限合伙制风险投资机构中，风险投资家必须为普通合伙人，管理合伙事务，其经济利益形式有利润分配和管理费用。我国《合伙企业法》规定，合伙企业的利润分配、亏损分担，按照合伙协议的约定办理；合伙企业的生产经营所得和其他所得，按照国家有关税收规定，由合伙人分别缴纳所得税。也就是说，在有限合伙制风险投资机构中，各合伙人可自行约定利润分配机制，且投资所产生收益不必纳税、也不必提取公积金，可全部纳入分配。实践中，风险投资有限合伙协议一般约定，风险投资家（普通合伙人）除收取管理的风险总资本1％－3％的管理费外，其提供大约1％的投资，分享20％左右的投资收益。这种强有力的刺激，将会对风险投资家努力工作予以非常大的动力。

（2）权力与地位激励

这里所指权力与地位激励是指对公司经营决策的控制权。在公司制的情况下，股东大会是公司的最高权力机构，而由其选举产生的董事会则是其的执行机构。董事会对公司拥有决策控制权。风险投资家作为公司股东，如果想取得公司的决策控制权，他就必须加大他的出资，成为大股东，或联合到足够的其他股东。若风险投资家仅为管理层，则完全会受到公司制中股东大会、董事会的制约。

而在有限合伙中，风险投资者作为有限合伙人是不能参与到合伙事务的管理中的，风险投资家作为普通合伙人，其全权负责风险资本的营运和管理，可以充分发挥其专业水平。

2、约束机制比较

公司制中，只能采用章程约定、制订管理规章等内部治理的方式约束风险投资家，而这些章程、规章都是预先制订的，对于千变万化的公司发展状况缺乏变通，在信息不对称的情况下，是无法达到良好约束效果的。

在有限合伙制下，风险投资家作为普通合伙人对合伙债务承担无限责任，风险投资者是只以出资额为限承担有限责任的有限合伙人，这种约束减少了普通合伙人发生道德风险的可能。此外，有限合伙公司还能以其独特的声誉机制来解决交易过程中的信息不对称和道德风险问题。实践中，有限合伙公司的合伙期限一般只有10年，因而普通合伙人为了生存，就必须不断地筹集新的资金。是否能够成功地筹集资金取决于普通合伙人的声誉和经验，而普通合伙人的声誉和经验往往以其成功的业绩来体现。因此，普通合伙人就会花更多的时间和精力去维护他们的声誉。很显然，普通合伙人一旦失去声誉，失去投资者的信任，在筹资空间较小的创业资本市场上，普通合伙人的资金筹集就无从谈起。基于这种压力，普通合伙人会极力维护他个人的声誉，加强自身的自律行为，客观上起到了约束效果。

综上可见，有限合伙制能够为风险投资家提供更强的激励机制，也能更为有效地约束风险投资家，实现风险投资者和风险投资家相容的利益最大化。

（三）成本比较

这里的成本，从风险投资者和风险投资机构、风险投资家几方面的考虑，包括了三种成本：设立成本、运营成本和代理成本。

在设立成本中，一是在风险投资者和风险投资机构（或风险投资家）进行双向选择、达成设立风险投资协议所付出的选择成本和谈判、签约成本；二是根据本国的法律法规，设立选定组织形式的风险投资机构的难易程度：条件是否宽松、程序是否简便、设立费用是否低廉等。

运营成本是指维持风险投资机构正常运营的成本，包括了日常开销和税收成本。

简言之，代理成本是所有者因代理关系承担的利益损失，包括两部分:道德风险成本与监督成本。其中道德风险成本是指在代理关系中代理人与委托人利益不一致的情况下，代理人为了自身的利益损害委托人利益的机会成本。监督成本是指所有者对管理者进行监督所花费的成本，如所有者为收集关于管理者行为的信息而花费的开销、所有者对管理者执行约束措施所需要的成本等。

1、设立成本比较

公司制风险投资组织在设立时采取法人治理结构，公司的注册资本、股东大会、董事会以及其他有关章程严格按照《公司法》设立，其设立的条件和程序一般都较为严格。

有限合伙制风险投资组织是人合组织，设立的手续比较简单，费用也较少，法律对其的监督和管理也比较宽松。但也正是因为国家法律、法规对有限合伙的规定较少，其很多问题需要通过签署的有限合伙协议来解决，因此有限合伙协议的谈判和签订所花的成本相对较高。

下图是以我国法律为基础，对设立公司和有限合伙做出的一个比较：

通过上图，我们可以明显看出，在我国，设立一家公司，远比设立一家合伙企业程序烦

琐、手续复杂、花费时间多，缴纳费用也多。

2、运营成本比较

（1）日常开销

在有限合伙制这种组织形式下，有限合伙是一种自由契约关系，在契约自由的原则下，当事人通过协商的形式确定日常开销等管理费用。通常情况下，有限合伙制风险投资公司都通过合同事先规定风险投资家每年从基金中提取一定比例的金额，通常为2%-3%，作为风险投资公司的日常开销等管理费用，这笔费用包括风险投资家当年在房屋租金、信息沟通、财务和律师费用等方面的支出。如果风险投资公司的管理费用超过了事先规定的数额，投资者不负责另行支付，风险投资家则需要对多余的开销进行支付，这种事先固定管理费用的方式有效的限制了风险投资公司的管理费用，也从一定程度上防范了风险投资家的道德风险。

而在公司制下，当事人的权利与义务契约关系必须遵循《公司法》、《劳动法》等法律法规，一般情况下，风险投资公司的日常开销不能够使用有限合伙制所采用的方式，作为公司股东的投资者不能采用“承包”的方式把管理费用事先固定下来，因此很难控制公司的日常开销。

（2）税收成本

理论上看，在公司制下，存在着双重征税问题，税务费用较高。公司制风险投资公司是具有独立主体资格的法人组织，按照我国税收相关法律的规定，公司制风险投资公司在投资获利时，先需要缴纳企业所得税，当投资收益由股东按出资比例分享时还需要缴纳个人所得税。由此看来，双重征税问题导致公司制的风险投资机构赋税较重。

而对于有限合伙制风险投资组织，按照我国《合伙企业法》第六条的规定：合伙企业的生产经营所得和其他所得，按照国家有关税收规定，由合伙人分别缴纳所得税。因此，当风险投资机构投资盈利和投资者获得投资收益时，每个投资者按所获得的收益分配份额承担纳税义务。因此，有限合伙制风险投资机构能够有效的规避双重纳税问题，通过降低税务费用有效降低运营成本。

税收优势是投资者与基金管理者选择设立有限合伙企业的一个重要原因，但是从我国目前的税收立法上看，有限合伙型风险投资组织与大中型公司型风险投资组织相比较，没有什么优势可言。具体分析如下：

公司税收存在公司与投资者两个环节。在公司环节，根据新《企业所得税法》，公司制创投企业需按25%税率缴纳企业所得；但是考虑到2007年初《关于促进创业投资企业发展有关税收政策的通知》，对于符合条件的公司制创投企业，可享受投资额的70%抵扣应纳税所得额，按通常的3年投资期计算，如果创投企业的内部收益率在19.35%内，该创投企业实际等同于免交所得税。在投资者环节，对于机构投资者，根据国家税务总局《关于企业股权投资业务若干所得税问题的通知》，公司制创投企业的机构投资者从公司制创投企业的所得按机构投资者所属税率与公司环节税率的差率计算所得税，如果在公司制创投企业环节中己按足额税率(25%)缴纳所得税，那么机构投资者就可免交所得税。对于个人投资者，按照

《个人所得税》的投资收益税率20%纳税，综合考虑公司环节25%的税负后，个人投资者的最终实际总税负为40%；但是，如果考虑到公司制创业投资企业可能享受从应纳税所得额中抵扣其投资额的70%的优惠，那么作为公司制创业投资企业的个人投资者的实际税负应该为20%-40%。

有限合伙企业的生产经营所得和其他所得，按照国家有关税收的规定，由合伙人分别缴纳所得税，而个人所得税的超额累进税率为5%-35%，收入5万元以上为35%。

由此可见，在我国风险投资组织的发展中，并没有印证通常所认为的有限合伙制风险投资组织比公司制风险投资组织在税负上更具优势的观点，甚至在某些环节出现了公司制风险投资组织更具税收优势。

当然，并非所有的公司制风险投资机构都能享受这样的优惠条件，必须要满足一定的条件才可以，其受益者是大中型的公司制风险投资机构。而相对于不符合优惠条件的公司制风险投资机构来说，有限合伙制企业能够有一定的税收优势。

（注：需要符合的条件：一是风险投资公司自身的条件：符合《创业投资企业管理暂行办法》规定的条件和程序完成备案程序，经备案管理部门核实，实收资本不低于3000万元人民币，或者首期实收资本不低于1000万元人民币且全体投资者承诺在注册后的5年内补足不低于3000万元人民币实收资本；投资者不得超过200人，其中，以有限责任公司形式设立创业投资企业的，投资者人数不得超过50人；单个投资者对创业投资企业的投资不得低于100万元人民币，所有投资者应当以货币形式出资。二是被投资企业的条件：被投资企业必须是中小高新技术企业，职工人数不超过500人，年销售额不超过2亿元，资产总额不超过2亿元。申请投资抵扣应纳税所得额当年，该企业用于高新技术及其产品研究开发经费须占本企业销售额的5％以上（含5％），技术性收入与高新技术产品销售收入的合计须占本企业当年总收入的60％以上（含60％）。）

3、代理成本比较

前面我们已经谈到，代理成本包括了道德风险成本和监督成本。如果风险投资者花大力气对风险投资家进行监督，风险投资家损害投资者利益的行为就会减少，即监督成本和道德风险成本呈此消彼长的关系。

为了简单起见，假设监督成本与监督时间成正比，则公司制与有限合伙制风险投资组织的监督成本一致。在监督成本一定的情况下，降低道德风险成本将会使代理成本降低。本文在风险投资机构的激励与约束机制的比较中分析过，在有限合伙制下，通过契约设计可使风险投资家的道德风险相对于公司制下较低，从而使有限合伙企业的代理成本低于公司制的代理成本。

综合以上三方面的成本比较分析，采用有限合伙制度设立风险投资机构，设立程序简单，花费的成本较低，运营费用可控，可以规避双重纳税，并且，在风险投资者对监督风险投资家投入的精力、时间都有限的情况下，有限合伙中的代理成本更低，能有利于减少风险投资家的道德风险。

（四）退出机制比较

风险投资者虽然投入的是权益资本，但其目的不是获得企业所有权，而是带着丰厚利润和显赫功绩从风险企业退出，并给资本提供者以超额投资回报。这决定了退出在整个风险投资过程中的核心地位。风险投资的成功与否最终取决于资本退出的成功与否，一旦资本退出环节不畅，必然会影响到风险投资人的投资积极性，并抑制了创投资本的进一步投资。成功的风险投资的退出主要包括公开上市和并购(回购)。

1、公开上市(IPO)

上市是风险投资资金退出的重要通道之一。由于公开上市通常能实现企业价值的最大化，并保持企业的独立性，同时企业又有了不断筹集资金的通道，是一种优先考虑的退出方式。但是，在这一方面，中国现行法律依然有着许多不利于风险投资资金退出的规定。

在公司制下，按证券法有关条款的规定，风险投资者在所投资的风险企业首次公开发行时，不能立即售出它所持有的全部股份，只有在一定的时间后，才允许出售其所有股份。同时，风险企业公开发行股票的证券承销商一般会在承销协议中对风险投资者出售其所持有的股票做出若干限制和约束。在这种情况下，首次公开发行后风险投资者所持有的股份数额变化不大。在绝大多数情况下，风险投资者在风险企业的首次公开发行后，仍然参与企业的管理，直至企业的股票完全归其他投资者所有。此外，通过IPO方式退出的成本相对于其他退出方式要高:沪、深两市交易佣金率为3?，交易印花税1?。如此高的证券交易税费率，增加了高新技术企业的上市成本，限制了风险资本的退出。上市本身成本昂贵，除了上市过程中所需支付高额的律师费、会计费，以及认购机构费用等，还需专门的人员负责，并花费大量的时间，而且上市公司需要披露大量内部情况，使公司的竞争对手和客户都能从中了解到许多数据，从而有可能使公司在许多问题上处于被动。

在有限合伙制下，风险资本家选择IPO方式退出投资也会遇到一些不利的因素，其中最主要的有两点:第一，根据有关法律规定，企业公开上市之后，属于私募性质的有限合伙公司的股权在两年之后才能出售，在这期间，投资者不能完全实现投资的流动性和收益。第二，出于保护公共投资者的目的，各国法律都规定公开上市的企业必须达到一定的条件，包括最低的净资产规模、年销售额、连续盈利经营时间等。虽然一些专门面向高技术企业的公共证券市场降低了企业IPO的条件，但是，对于大多数有限合伙企业来说，要达到IPO的条件依然是很困难的。

2、并购(回购)

并购指的是风险投资者通过由另一家企业兼并收购被投资的企业，或由被投资企业收购另一家企业的办法，使风险资本退出被投资企业的一种方式。风险企业并购是风险投资退出的又一重要途径。当风险企业难以达到IPO条件，或风险资本认为风险企业的发展前途不大时，风险资本家会与其他的投者接触，寻求在私人权益市场上出售其所拥有的企业股份。协议达成之后，就产生了风险企业的并购行为。

在公司制下，股权转让与IPO相比收益少些，但是费用也少，而且时间短，便于操作。

股权转让方式退出，使风险企业家掌握更多的主动权和决策权。但是我国目前《公司法》关于公司并购方面有诸多限制，同时，我国现行个人所得税政策规定，项目未上市的股权转让要缴纳20%的个人所得税；印花税规定股权转让协议的印花税率为0.2%，是各类合同文本所需缴纳印花税的最高比率。

有限合伙为风险投资者提供了便捷的退出通道。有限合伙人转让其合伙份额较之普通合伙更为便利，合伙份额的转让也不会影响有限合伙的继续存在，这为风险投资提供了一条较之公司股份发行上市更为便捷的退出通道，这对于风险投资者来说是很有利的。

这里应当注意的是，有限合伙一般只是风险投资项目在运行初期投资者和风险投资机构以及创业者所愿意采用的法律组织形式，在技术逐渐成型并取得一定收益之后，必然要进行其他形式的改造，有限合伙一般都会转型为有限公司或者股份有限公司，最终寻求公司的股票在主板尤其是二板市场上市，达到取得高额利润并融资的目的。

三、总结

总结以上比较与分析，我们不难发现，有限合伙制是一种非常有效的风险投资组织形式，其投入资本和退出机制的灵活性适合于风险投资者的需求，其对于管理人员的激励与约束机制以及运营成本等方面相对于公司制风险投资组织又有较大的优势，因此具有良好的发展前景。但由于有限合伙制风险投资组织客观上需要完善活跃的风险投资市场，完备的信用和法律法规体系，受制于我国的宏观环境，其发展仍需经历一定的阶段，而在我国有较长时期实践的公司制风险投资组织在一段时期内仍将以其相对成熟的运作经验居于风险投资市场的主导地位。