数据中心深度报告：IDC
数据中心深度报告：IDC
IDC 行业投资亮点：需求强劲增长，市场格局优化
数据时代，IDC 需求强劲增长
网络服务升级将伴生海量数据，催生对IDC 行业的强劲需求。数据量伴随着数字化的程度快速扩张，据IDC 预测2018 至2025 年全球的数据量将增长5 倍以上，而中国增长更快于全球（期间CAGR 达27.8%）。数据量增长不仅受到互联网服务快速发展的强力驱动，物联网、云计算、大数据和人工智能也会成为新的增长源泉。数据量的增长需要更坚实的互联网平台服务以支持数据的存储和运算，故我们判断IDC行业下游需求将强劲增长。IDC提供数据中心托管、网络互联和其他相关增值服务。IDC是数字时代的新型基础设施，也是新基建推动下有望实现快速扩张的新兴产业。我们判断5G 网络的快速建设有望推动数据量进入新一轮的高速增长期，以在线办公、在线教育、AR/VR、车联网为代表的新应用会衍生出大量新增的IDC 需求，从而推动行业继续快速扩张。
市场结构优化，龙头第三方IDC 有望跑赢行业
中国的IDC 市场具有资源集中、严格管理和运营商主导的特点：1）北、上、广三个网络核心节点周围分布了密集的IDC 资源（占全国份额约65%），因为一线城市IDC 可以提供时效性更强的优质服务；2）因为IDC 是能耗大户，因此一线城市对IDC 的发展进行了严格管理从建设指标到能耗指标
均作出限制，鼓励IDC 建设均衡扩散、绿色节能；3）截至2018 年，运营商凭借资本优势和网络优势占据中国IDC 市场半壁江山（市占率约51.6%）。
市场需求将进一步分层，第三方IDC 市场扩张前景广阔。我们认为IDC 市场将进一步出现需求的两级分化：一线城市及周边地区将聚焦高时效性的需求，提供附加值更高的IDC 服务；中西部地区将建设超大型数据中心，凭借规模优势和地理优势提供更经济的服务。第三方IDC 公司聚焦一线城市及周边地区，凭借高效的管理运营能力、领先的云网整合技术提供附加值更高的IDC 服务，因为一线城市在云服务、远程服务、在线支付、高频交易等领域的需求旺盛，我们认为第三方IDC 公司将面临行业快速增长红利。龙头公司充分受益，市场或进一步整合。一线城市及周边市场充满扩张机遇，对IDC 服务商的资质要求也在日渐上升：1）一线城市新建设项目需要通过严格的资质审核，对新建项目的规模和能耗也要求也愈加严格，我们认为龙头公司凭借更强的资本能力和技术能力更易获得扩张机会；2）环一线城市带需要IDC 服务商进行更激进的布局，对公司的融资能力和营运能力要求较高，龙头公司更易凭借资金成本优势和规模经济优势提高资产的扩张和运营效率。
投资建议
我们从扩张能力、运营能力、融资能力和服务能力四个维度建立了IDC 的分析框架（次序反映出我们的重视程度），以全方位的判断IDC 服务商持
续扩张和提升盈利的能力。我们看好国内处于龙头地位的第三方IDC 服务商，认为其有望凭借独特的市场定位、充裕的资源储备实现快速的扩张和盈利能力的全面提升。
?扩张能力是我们最为看重分析指标，决定公司的增长前景。正如我们所判断，目前国内的第三方IDC 市场处于“春秋”时代，快速的扩张更有利于公司的脱颖而出。尤其是公司在一线城市及周边地区的资源和项目储备，能直接对应公司如何在数据时代，从5G 和云计算引领的未来发展中获益。我们相对看好万国数据、宝信软件，其各自储备的项目资源能支持现有IDC 资产的翻倍以上增长。
?运营能力是决定公司长期稳定发展的内核。我们用IDC 项目投资的IRR （内部收益率）来作为运营能力的参考指标，因为不同IDC 公司处在不同的发展阶段，成本构成也存在差异性；而IRR 指标直接反映出IDC 公司通过扩张赚取收益的能力。据我们测算，领先的国内第三方IDC 公司IDC 项目投资的IRR 在15-20%左右，我们相对看好万国数据和宝信软件，其多个新建项目的IRR 达到了18%左右。
?资本能力反映出公司撬动杠杆加速扩张的能力。资本能力和公司的综合业绩情况相关，一方面如果有传统的现金流业务，可以帮助公司降低对债务的依赖性；另一方面公司传统业务的经营表现也可以帮助公司降低融资成本。我们用融资成本这一指标反映公司的融资能力，数据港、宝信软件和万国数据相对表现较好。
?业务能力潜在地反映出公司的扩张蓝图。我们从服务类型、服务内容、覆盖地区和主要客户四个角度描述公司之间的差异性。我们判断由于下游互联网和云计算公司的需求旺盛，且互联网和云计算行业已经形成寡头垄断的竞争格局，所以批发型数据中心会迎来更快增长，客户结构完善、布局核心城市的IDC 公司增长的确定性更强，我们相对看好万国数据、宝信软件。
首次覆盖万国数据。给予万国数据“跑赢行业”评级和目标价65.6 美元（基于20 倍2021 年EV/调整后EBITDA），目前股价交易于27 倍2020 年EV/ EBITDA，我们的目标价较现价有12.3%上行空间。
首次覆盖宝信软件（A/B），宝信软件A/B 股“跑赢行业”评级，目标价46.5 元/3.5 美元（基于SOTP 分部估值法，对软件业务给予30 倍2021
年P/E，对IDC 业务给予20 倍2021 年EV/EBITDA，B 股由于流动性原因给予50%折价），目前公司A/B 股交易于42 倍/14 倍2020 年市盈率，我们的目标价较现价有17.4%/74.1%上行空间。
IDC：互联网需求强劲，推动行业稳健增长
IDC 构筑互联网发展基石。IDC 提供互联网平台服务，即为客户提供服务器托管、虚拟主机、邮件缓存等服务；以及一些增值服务，如数据库系统、数据备份等。随着互联网蓬勃发展，IDC 行业不仅受到传统行业数字化需求的青睐，更是在互联网行业强劲需求下迎来广阔增长空间。我们认为IDC 作为与互联网发展息息相关的信息基础设施，会继续受益于互联网行业的高速发展，保持强劲的增长动能。
IDC 服务面临长期稳健向上趋势。我们认为IDC 行业的发展面临如下显著特点：
?行业需求与用户数据增长息息相关。IDC 主要是提供服务器托管服务，而下游客户对服务器的需求取决于其互联网的服务量，即用户和数据的体量。受益于4G/5G 技术的不断迭代升级，数据流量高速增长，推动了IDC 行业面临下游强劲需求。
?下游为政企客户，合作长期稳定。IDC 行业目前主要的客户是互联网公司和云服务公司，此外还有金融、政府、能源等传统行业也在数字化转型的过程中衍生出对IDC 服务的需求。IDC 服务商与下游客户建立了长期稳定的合作关系，增强了收入和现金流的可预见性。
?资本密集型行业，行业有望逐步整合。IDC 是典型的重资产行业，IDC 服务商要需要在前期投入大量资本以建设IDC 机房，并须数年才能收回成本，所以IDC 服务商需要不断融资以实现快速扩张。规模扩张能带来显著的规模经济效应，帮助IDC 服务商降低平均的建设成本、运维成本和融资成本，故我们认为行业未来可能出现整合。
从整个IDC 产业链看，IDC 服务商位于产业链中游，向上游采购发电机、机柜、电源、施工维护、网络宽带等配套设施与服务，向下游的互联网公司、云计算厂商、政企客户提供IDC 服务。下游需求中，互联网和云计算厂商贡献了主要增量；同时，受产业互联网和社会信息化投资力度加大，制造业、政企客户的IDC 需求也呈现上升态势；值得一提的是云计算厂商的迅速扩张对IDC 的贡献尤为明显。
IDC：构筑数据时代的网络基石
IDC 行业背后是网络的数据容量，随着互联网经济的快速发展，网络衍生的数据量出现爆炸式增长，故而推动IDC 行业蓬勃生长。因为互联网和云服务商都需要留有一部分的冗余服务器资源以应对数据量陡升造成的网络压力，所以IDC 行业的产能扩张会领先于网络流量增长。我们判断5G 时代新应用的层出不穷，会带来网络流量新一轮的高速增长，使得IDC 行业面临历史性的广阔增长机遇。
据咨询机构IDC预测，2018年至2025年全球数据量将增长5倍以上，从33ZB增长至175ZB；娱乐需求和视频需求是长期稳定驱动力，随着5G 时代到来，物联网设备、大数据、人工智能等新应用产生的数据将加速成长；其中，IDC 预计中国将实现比全球更快的增长，2018 年中国数据量约7.6ZB（占全球份额约23.4%），到2025 年将增长至48.6ZB（占全球份额约27.8%）。
从2015 至2025 中国数据量中不同数据类型的份额将发生明显变化，从2C 经济走向2B 经济：娱乐数据（数字电视、在线视频、音乐和游戏等）的数据量占比从46%下滑至25%，非娱乐图像数据（如视频监控）占比也从37%小幅下滑至34%；取而代之的是生产力数据（大数据和AI 数据）从9%增长至19%，以及物联网数据从2%增长至21%。我们认为因为5G 应用更多的体现在产业互联网端，因此数据量及IDC 面临的需求增长也会在2C
我们认为数据量的持续性高速成长为提供网络基础平台服务的IDC 厂商提供广阔的成长空间；同时2B 数据的占比扩张也对会进一步提升下游对数据安全和网络质量的需求，利于专业IDC 龙头公司扩张市场份额。
中国的数据流量生态：红利持续释放
中国的数据流量在4G 时代取得瞩目成绩，一方面由于互联网生态的迅速发展，助力互联网经济渗透率快速提升；另一方面由于网络基础设施的明显完善，网络能力的显著提升使得普及平价互联网接入服务成为可能。中国目前已经建成全球最大规模的“4G+光纤”网络，赋能了16.0 亿移动用户（其中4G 用户12.8 亿，渗透率80.1%）和4.5 亿宽带用户（其中光纤用户4.2 亿，渗透率92.9%）低费用高质量的互联网接入服务，从而推动了互联网生态繁荣及数据量井喷。
我们认为中国有望凭借目前构建的全球最大的网络基础设施和用户群体，放大5G 网络红利，孕育数据流量的下一次高速增长，因为：
?中国将大规模建设高质量5G 商用网络。我们预计2020 至2022 年是中国5G 建设投资高峰期，运营商计划共建设约300 万5G 基站，以在全国范围内提供5G 商用服务。网络的快速扩张有助于运营商推动5G 用户渗透率的提升，我们预计到2022 年底中国5G 用户的渗透率或达60%以上。
?培育了良好互联网用户习惯。因为政府持续推动互联网接入服务的“提速降费”，中国的互联网用户养成了随时随地接入高速互联网服务的习惯，用户网络使用时长攀升至高位。随着5G 发展，网络内容逐步向高清视频、AR/VR 迭代升级，目前的用户习惯有望放大5G 带来的流量红利。
?5G 生态逐步完善，产业互联网蓬勃发展。5G 带来的改变，不仅是网络性能加强后个人用户使用习惯的转变（消费更多大流量内容），更是5G 网络赋能下产业互联网的全面升级。我们认为以云计算、大数据、物联网为代表的产业互联网平台服务有望快速崛起，成为贡献流量增长的中流砥柱。
IDC 快速增长，以构建数据生态的底层基石
IDC 为数据流量的增长提供了支撑。数据量的高速增长带来数据存储和运算需求快速提升，互联网和云计算厂商需要进行网络基础设施扩张，对上游IDC 服务需求也随之提升。
据IDC 预测，中国的x86 服务器市场规模仍然在稳步扩张，2019 年至2023 年的年均复合增速达11.9%。同时，我们观察到全球超大规模科技公司（如FAAMG、BATJ 等）资本支出也稳中有升。下游需求的稳健扩张是IDC 保持稳健增长的直接推动因素。
中国IDC 市场特征：资源集中、管理严格、运营商主导
IDC 基础设施有明显的地域性特征
IDC 的地域集中性和中国网络拓扑结构及客户需求密切相关，因为IDC 需要保障客户数据对外的网络连接顺畅。
?中国骨干网结构：国内网络结构中，核心节点为北京、上海、广州、沈阳、南京、武汉、成都和西安八个城市，其中北京、上海、广州为三个中心，与其他核心节点互联并负责与国际Internet 互联。目前北京、上海、广州三个城市及周边地区的IDC 机架数占全国份额约27%、25%和14%（2019 年）。
?用户需求区域集中：用户选择IDC 资源时，网络时延是重要的考虑因素；对时延要求敏感的应用如远程服务、在线娱乐、在线支付等需求快速增长，且向头部城市靠拢，导致一线城市IDC 需求强劲增长。
优化传输距离是优化数据业务外部网络时延的最直接方式，每减少1km 的传输距离将减少往返时延约10 微秒；距离长短在传输网的时延中影响达到80%以上。因此，在现有的光传输网络中，如果时延需求在10 毫秒以内，
一般数据中心与信息业务用户端的距离应在200km 以内；如果时延需求在30 毫秒以内，则该距离建议在500km 以内。
IDC 扩张特征：严管理导致需求向外扩散
虽然IDC 处于快速的扩张期，而且一线城市IDC 资源集中；但是IDC 的扩张却受到政策严格管制，具体的管制指标包含两个方面，即指标管制和能耗管制。
?指标管制，北京市政府、上海经信委分别出台了相关政策，目的是因地制宜管理建设规模。鼓励数据中心从一线城市向周边地区、中西部地区辐射，缓解IDC 给一线城市带来的用地和用电压力。
?北京：全市层面禁止新建和扩建互联网数据服务、信息处理和存储支持服务中的数据中心，中心城区全面禁止新建和扩建数据中心。
?上海：本市中环以内区域禁止新建IDC；本市外环以外为适建区域，既有工业区优先。单项目规模应该控制在3,000 至5,000 个机架。
?能耗管制，鼓励IDC 的设计建设提高能耗管理水平，建设规模趋向集中化，因为数据中心的能耗水平通常随规模扩大而提升。（PUE=数据中心总设备能耗/IT 设备能耗）
?北京：北京市政府规定，PUE 值1.4 以下的云计算数据中心或享有指标豁免权。
?上海：上海经信委规定，推动数据中心节能技改和结构调整，存量改造数据中心PUE 不高于1.4，新建数据中心PUE 限制在1.3 以下。
?深圳：深圳市政府规定，鼓励数据中心建设单位在“以高代低、以大代小、以新代旧”等减量替代方式的基础上，采用绿色先进技术提升数据中心能效；对节能效果表现较好的单位给予相应优惠。
与一线城市严控建设发展相对应，一线城市周边地区和中西部地区的IDC 规模实现了快速增长。其中，一线城市周边地区，满足了IDC 服务的性能要求，在网络时延、服务稳定性和安全性上表现良好，新建大型数据中心多选址于此；中西部地区，电力能源充沛，且可能具有天然制冷的地利条件（如气温低、水冷、风冷等），有利于超大规模数据中心的建设发展。