华谊兄弟公司融资方式分析

本科生毕业论文（设计）

题目：华谊兄弟融资方式分析

姓名：吴凡

分院、系：会计系

专业：财务管理

年级：2011

学号：FNM11079

指导教师：史继坤职称：副教授2014年12 月 12 日

原创性声明

兹呈交的学位论文（设计），是本人在导师指导下独立完成的研究成果。除文中已经明确标明引用或参考的内容外，本论文（设计）不包含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的研究成果。本人依法享有和承担由此论文而产生的权利和责任。

声明人（签名）：

日期：年月日

华谊兄弟融资方式分析

[摘要]在当代社会，文化传媒产业已经成为社会发展的重要组成部分。文化传媒业的快速发展，不仅表现在作品数量上，质量上也得到了提升，逐渐形成了强大的市场规模。根据我国国情和政策导向，文化传媒业是推动文化产业发展的重要力量，文化传媒产业融资问题则直接关系到企业能否发展壮大并且实现可持续发展。然而因为我国文化传媒业开展的时间不长，还未能很好地打开市场，也尚未形成成熟的产业链，从而造成了我国在文化创意方面以及资金运作方面和欧美发达国家的差异。因此，建立起能够促进我国文化传媒产业良性发展的融资模式至关重要。

本论文首先简要介绍与融资相关理论；其次，以我国文化传媒企业的代表公司之一——华谊兄弟股份有限公司为例，对其主要融资方式和财务状况进行介绍和分析，讨论其现有的融资模式；最后分析华谊兄弟在融资过程中存在的问题并提出相关的建议。希望对其他文化传媒企业有借鉴意义。

[关键词]融资方式文化传媒企业融资风险

Analysis of Huayi Brothers Financing Way

[Abstract] In contemporary society, the cultural media industry has become an important part of economy increasing. Culture media industry's rapid development, not only on the number of works, but also on the improved of quality, gradually formed a powerful market. According to China's national conditions and policy guidance, the cultural media industry is the important force to promote the development of cultural industry, cultural media industry financing problem is directly related to enterprise’s achievement and development. However, because of China's cultural media industry to carry out the time is not long, also failed to open the market well, also has not yet formed a mature industry chain, thus caused the our country in the aspect of cultural creativity and capital operation and the European and American developed countries differences. Therefore, established to promote the healthy development of cultural media industry in China financing model is very important.

Firstly, this article introduces theory related to financing. Secondly, illustrated by the example of China's cultural media company-Huayi Brothers, analysis its main financing ways and financial situation,discuss its existing financing way. Finally, according to the analysis of the problems existing in the financing process, give related suggestions. Hope to be useful to the other culture media companies.

[Keywords] The financing way ,Culture media enterprises ,Financing risk

目录

引言 (1)

一、与融资相关理论概述 (1)

（一）融资定义 (1)

（二）融资方式理论 (2)

（三）MM定理 (2)

二、华谊兄弟融资方式分析 (3)

（一）公司简介 (3)

（二）融资环境 (3)

（三）主要融资方式 (4)

三、华谊兄弟财务能力分析 (7)

（一）盈利能力分析 (7)

（二）偿债能力 (8)

（三）营运能力分析 (10)

（四）现金流量表分析 (10)

四、华谊兄弟融资方式存在的问题 (11)

（一）银行信贷受限 (12)

（二）内源融资能力不足 (13)

（三）股权质押存在风险 (14)

五、华谊兄弟融资方式相关建议 (15)

（一）积极拓展其他融资渠道 (15)

（二）提高公司的内源融资能力 (16)

（三）强化融资风险防范 (16)

结论 (17)

致谢语 (18)

参考文献 (19)

引言

在当前的经济发展下，文化传媒已成为经济社会的主要发展来源及社会发展的重要部分，在国际市场竟争激烈的今天，亦已成为国际竞争的重要环节。近年来我国文化传媒产业发展迅猛，成为经济增长新的拉动点。由于我国文化传媒产业起步较晚，相对于国外较为成熟的市场融资环境还未真正形成，文化传媒企业在融资过程中面临着一些困难。本文通过中国文化传媒龙头企业——华谊兄弟股份有限公司为案例，研究分析当前该企业的融资战略，提出完善其融资模式的对策建议。

一、与融资相关理论概述

当今社会的发展，所有的经济主体都是通过资金运转来实现盈利及发展的，融资已成为当今企业运营、周转以及盈利的有力保障。

（一）融资定义

融资有狭义的融资和广义的融资两种概念。

1、狭义的融资

狭义的融资，指的是企业资金筹措的过程，也就是公司按照其经营状况、资金状况和未来的发展需求，借助科学预测及决策，通过各种方式获得资金，从而推动企业正常运营及管理的经济活动。适合从微观层面研究企业融资问题。

2、广义的融资

广义的融资其实就是一种金融行为，也就是资金于持有者之中流通，实现用盈余补充不足的行为，包括资金的筹措和发放。通过当前的经济运行情况来看，从公司的角度出发，应当做到比以往任何时刻都更为注重对金融知识、金融市场和金融机构的了解与理解，这是由于公司的发展、壮大都不能脱离金融的帮助，公司必须要和它打交道。

本文主要以狭义的融资概念来探讨华谊兄弟的融资方式。

（二）融资方式理论

融资方式指的是筹措资金的方式或通道。企业资金来源可通过内源融资或者外源融资来实现。前者指的是企业自有资金或者在经营过程中获得盈利的积累。后者指的是借助企业外部资金，其实现方式可分为直接融资和间接融资。直接融资指的是有着暂时闲置资金的企业进行的第一次公开募股（IPO）、配股和增发的股权融资，也可称为股权融资。间接融资指的是企业借助银行或者非银行金融机构贷款获得资金，也就是债权融资。

在企业日益更新的技术水平以及越来越扩大的生产规模之下，内部资金已不能充分满足企业发展过程中的资金需求。因此，不少企业都尝试通过外部融资来拓展企业的资金渠道。

企业常用的融资方式主要有银行贷款、股权融资、债券融资、民间借贷等。这些融资方式各有特点，在融资规模、融资成本以及融资风险等方面各有利弊。

（三）MM定理

有关财务管理学理论的研究时间比较久，相关的融资理论有着众多的种类。其中西方主流企业融资理论将重点放在最佳资本结构的形成中。相关理论发展经过了最早的资本结构理论，后期发展为现代资本融资理论，而到了现阶段，已经发展到了新资本理论阶段了。MM定理是全球最有代表的融资方式理论，最早于1958年由美国莫迪格亚尼和米勒教授提出的。他们的观点是，当结构不同时，公司的资本结构与公司的市场价值并不相关。换句话说，当公司的债务比率由0升到100%的过程中，总成本和价值均不变，也就是说，公司的价值和债务之间无关，资本结构并不影响其价值。之后，这两位教授还在1963年联合发表的另一篇有关资本结构的文章中，对MM定理进行了修正，并拓宽无所得税的限制。继而提出在公司所得税的前提下，可通过免税的负债利息来调节公司资本成本，继而达到企业价值的提升。由此可见，只要不断提升企业的财务杠杆作用，并同时降低它的资本成本，杠杆作用就会因负债的增加而更加明显，继而提升企业的价值。可以看出，MM定理在最初和修正后，有关资本结构理论内的债务配置是极端的看法。MM定理是从公司融资结构和企业市场价值的联系来开展讨论的，作为现代融资结构的理论基础，它和所有与融资相关的研究均存在关系。

二、华谊兄弟融资方式分析

在当前经济的发展形势下，由于企业所在的不同内外部环境，注定要选择不同的融资方式。只有选择利于企业发展的融资方式，才能满足其生产经营中的资金需求，既而推动企业未来的发展。

（一）公司简介

华谊兄弟传媒股份有限公司（下称：华谊兄弟），创立于1994年，创始人：王中军、王中磊。1998年，其投资冯小刚和姜文导演影片，至此进入电影行业，在文化传媒中如鱼得水，于2005年正式成立为华谊兄弟传媒集团后，短短三年间便并购经纪公司中乾龙德与传媒公司金泽太和，一步步扩大其势力范围。华谊兄弟于2009年上市，股票代码为：300027。其上市之初拟发行4200万股A股，总股本约16800万股；发行前的每股净资产为2.22元。华谊兄弟在和华策影视、橙天娱乐、光线传媒这些文化传媒公司的竞争中不断成长。时至今日，华谊兄弟的投资与运营已涵盖了电影和电视剧拍摄、广告、娱乐营销、建筑等板块，并且各自取得了骄人的成绩。

（二）融资环境

随着经济的飞速发展，人民的生活水平日益得到提升，对于文化娱乐产品的需求也随之不断加大，文化传媒产业也迎来了春天，文化传媒产业蓬勃发展，作品的数量和质量增长迅猛，呈现喷井式增长。就电影行业来说，2012年全国电影总票房为170.73亿元，2013年更是达到了217.69亿元,同比增长了27.51%。

但不可忽视的问题是，我国的文化传媒产业的发展并未能满足市场所需。这主要是由于我国传媒产业存在着投资不均衡，加上单一的融资模式和传统的经营方式极大地制约了其发展，再加上创新力度和资金的不足，尤其是中小型文化传媒企业很难获得相应的融资，这些都加大了其发展的难度。

如今，我国文化传媒企业融资偏向于债权融资，而且银行贷款比重较大。银行信贷作为文化传媒产业融资的核心融资来源，却因为文化传媒产业资产“轻”、规模“小”、支持“弱”等客观原因的存在，制约了信贷资

源对其支持效果的进一步发挥，尚未构建起完善的资本体系。其次，相关法律法规对文化传媒产业的支持也相对匮乏。

针对这个困扰，各大文化传媒业都不得不扩大融资视野，其中广播影视企业的股份制改造作为重要方案，不时在新闻报道中出现。其他一些新兴融资方式也在渐渐植入行业发展的轨迹，如版权质押贷款融资、私募基金、股权融资等等。这一切都推动着我国特色文化传媒融资体系的发展，为中国文化传媒业的发展提功了助力。

（三）主要融资方式

除了传统的融资方式之外，华谊兄弟还结合公司实际情况，引进了一些新兴的融资模式。下面将介绍有关华谊兄弟主要所采用的几种融资方式。

1、私募股权融资

该方式指的是面向私企而不是上市公司实施的权益性投资，其特点表现在:交易过程中并不退出机制，也是就是说在将来可通过并购或管理层通过回购模式，实现出售股份来获得收益的融资方案。

1994年创办的华谊公司，起初仅仅涉及广告业务，却通过资本运作实现了企业的转型。2000年3月期间，其和太和控股有限公司各投资2500万，成立“华谊兄弟太合影视投资有限公司”，华谊兄弟占了一半股份。这是华谊兄弟获得的首笔大融资，当时太合入股的要求是：在王氏兄弟具备资金能力时回购这笔股权，从而让太合获利离去。短短1年间，华谊兄弟便由太合控股回购5%的股份，成为控股大股东。不可否认的是，太合的融资推动了华谊兄弟于制片领域的扩张，并推动了其影视产业链的发展。

华谊公司在进一步的发展中继续私募股权，2004年尾，王氏兄弟获得TOM集团的青睐，TOM集团斥资1000万美元，其中一半购买了华谊兄弟27%的股权，另外一半认购了华谊兄弟6%的可转债年利率。获得这笔资金后，华谊兄弟便以7500万左右回购了太和公司45%的股权，太合集团实现了三倍的回报。2005年底，华谊公司再次展开私募，吸引了马云，他以其旗下的“中国雅虎”加入其中。最后TOM集团以1600万美元减持华谊兄弟20%股权，王氏兄弟回购了5%，另外15%由马云获得。此时，TOM集团的股份只剩7%。同时，华谊兄弟还将“信中利”的股权回购了2%，本次私募让王氏兄弟的股权上涨了7%，达到了77%。华谊兄弟还于2007年再次私募股权融资，吸引了分众传媒率领着其他投资者注入2000万美元资金。

纵观华谊兄弟的三次募资，操作方法均采取“股权融资+股权回购”的方案，有力地保全了影片版权的完整，掌握了公司控股权。通过灵活的前

期投资人退出机制，实现了多方共赢的局面。三轮融资之后，华谊兄弟的发展日益壮大。

2、创业板上市

华谊兄弟是我国第一家境内上市的传媒企业，其上市之路也充满了崎岖，最初谋划于2007年，开始计划在中小板上市，一年半后华谊兄弟向证监会递交了上市申请，然而由于2008年金融危机在全球的蔓延，世界范围内的融资体系均进入停滞状态。或出于机缘巧合，中小版上市受挫半年后即2009年3月，一部关于创业板上市的规定正式发布——《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》，为华谊兄弟的成功上市提供了绝佳的机会，公司借助这个机会，将再次上市的申请转向了创业板。创业板是一种二板市场，对比主板市场于风险和监管力度等方面都更受重视，但上市的门槛较低，华谊兄弟作为文化传媒企业，在创业板上市比其他传统企业具有更多的优势，同时也有国家政策上更大的支持，例如当年9月国务院出台的《文化产业振兴规划》中就对电影行业有了多方面的扶持，涉及面有税收、金融、人才等各领域。这些特殊性都让华谊兄弟创业板的上市备受关注。

万众瞩目之下，华谊兄弟的首次创业板上市即筹集到了大约12亿元资金，而之前的拟募集资金仅有6.2亿元，超募金额几乎翻倍。这使得华谊兄弟在投资拍摄影视剧方面呈现出了规模效应，根据其公告，华谊兄弟在电影、电视剧投资方面均大大超出了上市前的数量，分别达到年产6部、640集。此外，华谊兄弟积极借鉴美国时代华纳的全方面运营模式，着力打造全业务娱乐帝国，为此投资了多家高水准影院，从而令其企业贯穿整个影视上下游，包括了编剧、制作影片、营销发行和电影放映的完整产业，同时还对多项传媒业务，如影视、经济人，音乐以及新媒体等展开投资。

3、银行贷款

企业融资通常离不开银行贷款，文化传媒行业作为新兴的、活跃的、具有良好发展趋势的行业，与传统行业相比更需要得到金融机构的资金支持，尤其是银行信贷融资。现阶段银行贷款按照不同的抵押物可分为：抵押贷款、质押贷款。前者是以实体物作为抵押，例如房产、汽车等；后者抵押的是无形资产，在传媒行业而言就是影片的发行、放映权等，并且要经过第三方的担保。无论是抵押贷款还是质押贷款无不要求借贷的公司具有充足的实力。

基于良好的市场投资收益情况，华谊兄弟主要通过质押贷款方式从银行取得贷款，这是一种新兴的融资方式，也是最适合传媒行业的融资方式。

最先开始使用这种贷款方式的是深圳发展银行，其在2005年为电视《夜宴》提供了5000万元人民币的贷款，其抵押物是电影的版权，该片由华谊兄弟和香港寰亚电影公司共同拍摄；2006年，华谊公司拍摄的《集结号》同样通过电视版权的质押，获得了招商银行5000万元的贷款，两年后《集结号》过2亿元的票房高收入为招商银行带来了可观的收益；紧接着北京银行也看中了这块巨大的蛋糕，以同样的方式发放了达1亿元的贷款。

4、股权质押融资

除了银行贷款，华谊兄弟两大股东王中军、王中磊两兄弟还多次采用股权质押融资方式为企业获得融资。即将自己拥有的股权作为质押标的物为公司提供担保，从而获得金融机构的资金支持。这也是一种较好的融资方式，尤其对于华谊兄弟这类在股票市场上表现良好的企业。

2013年，王中军、王中磊就先后将股权质押给了华鑫国际信托、湖南省信托、中原信托、上海国泰君安证券等几个金融机构，筹集到逾10亿元资金。

截至2013年12月末，王中军和王中磊两兄弟合计质押股份157,800,000股股份，二者合计质押股份占公司股份总数的26.09%，占比较高。

5、其他融资方式

除了上市、银行贷款和股权质押融资等方式外，华谊兄弟还采取了其他较为灵活的融资方式。首先是对广告的运用。电影的传播方式和范围决定了其本身就是一种很好的广告载体，许多商家乐于在电影中植入广告，而华谊兄弟也很默契的配合了这种宣传方式，在它投拍的许多影片中大量植入广告，例如《手机》、《天下无贼》、《非诚勿扰》等，这让广告商家和华谊兄弟实现了双赢。其次，版权预售也是由华谊兄弟创新的一种融资渠道，所谓预售，就是在电影上映之前基于良好的市场盈利预期而将其发行权、放映权等向相关机构预售，购买方需交付定金或者保底发行金，这些资金直接支持了电影的制作和发行工作；另一方面，华谊兄弟又将预售合同作为担保进一步融资，这种双管齐下的灵活融资方式为许多大片获得了大量制作资金，同时版权预售到海外市场，在改变全球票房分账模式的基础上，还加大了影片的海外宣传和推广力度。此外，将融资项目细分也是一种办法，例如针对影片广告的融资、电影预售的融资、某类专项基金的融资等，这些都是以单独的项目进行的融资，使得融资更为灵活。

三、华谊兄弟财务能力分析

在资金需求量大，周转速度却慢的文化传媒行业，如何高效地发挥企业的融资能力显得极其关键。为了了解华谊兄弟的融资能力，接下来本文将从盈利能力、偿债能力、营运能力和现金流量这几个方面来对华谊兄弟的财务能力进行分析。

（一）盈利能力分析

债权人最为关心的便是盈利能力，它指的是企业获得利润的能力和水平，它既体现了企业经营及财务管理的能力，同时还涉及到企业投资回报的能力，极大影响了企业的融资能力。

表1 华谊兄弟盈利能力指标

评价指标2011 2012 2013

销售毛利率（%）57.78 42.62 34.80 销售净利率（%）23.02 17.36 12.42 总资产收益率（%） 8.34 5.82 4.33 净资产收益率（%）12.03 11.53 9.88 资料来源：华谊兄弟2011-2013年财务报表

以上数据可见，从盈利能力的几项主要指标来看，华谊兄弟在报告期内呈现逐年下降的趋势，这表明了该企业在盈利能力上不容乐观。其中，2011-2013年销售毛利率由57.78%下降至34.80%，下降了23%，下降幅度较大，波动较大。以上反映出华谊兄弟的盈利能力呈现削弱态势，盈利能力的大幅下降可能反映出企业成本费用负担过重，以下列举了2011年-2013年华谊兄弟的成本费用耗用情况：

表2 华谊兄弟成本费用耗用情况表

单位：亿元评价指标2011 2012 2013

营业成本 38 68 91

销售费用 15 28 38

管理费用 5 8 9

财务费用-0.8 6 9

资料来源：华谊兄弟2011-2013年度财务报表

从上表可以看出，华谊兄弟近几年的成本费用不断增加。主要表现在营业成本上，营业成本从2011年至2013年不断上升，2013年更是呈现大幅度上涨。管理费用也呈现不断上升趋势，可以看出企业在工资、办公费、差旅费等方面开支的增加，且随着固定资产的损耗和更新，涉及的折旧费也大幅增加。2013年，财务费用较上年同期相比增长较高，这是因为随着融资渠道的拓展，企业所承担的借款利息等呈现逐年增加的趋势。期间费用的大幅上涨大大削弱了公司的盈利能力。从上述三个期间费用的分析，可以看出华谊兄弟对于成本控制并不出色，需要进一步改进经营管理和决策，提高企业的盈利水平。

（二）偿债能力

通常企业为了自身正常运转都会举借债务，偿债能力也是判断企业财务能力的一个重要指标。企业举债，通常是风险和收益并存的，如果企业运转顺利，资金回流与预期相符，企业就可以在规定时间内偿还债务且还能获得盈利；一旦企业生产经营无法获得预期的效果，未能及时归还债务，而企业想要继续经营，就必须进一步举债来经营，这就为企业带来极大的风险，严重时有可能会导致企业陷入恶性循环，最终导致企业倒闭。

因此对企业偿债能力的分析是判断企业融资风险的一个重要指标，在我国的企业资信评估体系中这个指标占据了重要位置。

1、短期偿债能力

该能力指的是公司用流动资产来偿还流动负债的能力，反映出公司偿还短期债务的能力。

表3 华谊兄弟短期偿债能力指标

评价指标2011 2012 2013

流动比率（%） 2.52 1.72 1.51

速动比率（%） 1.80 1.29 1.26

现金比率（%） 70.29 39.58 50.70

资料来源：华谊兄弟2011-2013年财务报表

由上表可以看出，2012-2013年期间，华谊兄弟资金流动比率都不大于2，流动和速动的比率不高，偿还短期债务的能力也不强，较高的流动性风险和较低的安全性，是企业所要面对的问题。2013年的流动比率、速动比率都较2012年下降，证明其偿债能力比2012年有着小幅度的下降。

2、长期偿债能力

长期偿债能力指的是公司偿还长期负债的能力，是反映公司财务状况的重要标志。

表4 华谊兄弟长期偿债能力指标

评价指标2011 2012 2013 资产负债率(%) 30.68 48.65 45.12 产权比率(%) 44.25 90.4 69.36 权益乘数 1.44 1.95 1.82 股东权益比率(%) 69.32 51.35 54.88 资料来源：华谊兄弟2011-2013年财务报表

由上表可知，2011-2013年，华谊兄弟在资产负债率、产权比率和权益乘数上的数值相对偏高，特别是2012年至2013年期间，风险较高、报酬较高的财务结构使公司过度依赖于负债，同时导致了较低的偿还长期债务的能力。由表中可以看出，近年来华谊兄弟资产负债比率分别为30.68%、48.65%和45.12%，表现为波动上涨的趋势，但相对的股东权益比率有所降低，表明企业有着逐步加重的债务负担，其主要原因是，华谊兄弟利用上市时募集到的资金扩张了业务规模，如今资金已所剩不多，加之不断进行并购，为了适应多元化业务的展开，不得不提高债务融资力度。虽然资产负债率尚未超过50%的合理范围，但仍需要引起管理层的关注。

（三）营运能力分析

企业的营运能力体现了企业资金运转的信息，同时也显示了企业是否有效掌握并使用经济资源的情况。要增强企业的偿债能力，加快资产获得利润的步伐，必须加快企业资产的周转速度，提高资产的流动性。

表5 华谊兄弟营运能力指标

评价指标2011 2012 2013

流动资产周转率（%）0.15 0.14 0.12

存货周转率（%）0.98 1.10 1.48

应收账款周转率（%） 2.06 1.97 1.88

资料来源：华谊兄弟2011-2013年财务报表

从上表可知，华谊兄弟资产运营周转效率并不高，需要不停进行流动资金的弥补，才能保证企业的顺利经营，同时资金使用效率降低，企业的盈利能力减弱。

从存货周转率的角度看，2011年华谊兄弟有着较低的存货周转率，其原因在于生产经营范围扩张，增加了影视剧方面的投资金额，报告期末进行拍摄的影视剧数量呈递增趋势，使期末存货剧增。2012年和2013年的数据表明，华谊兄弟的存货周转率逐渐得到提升，销售能力也保持了一贯的状态，不过偏低的存货周转率在未来的运营中必须得到提升。

从应收账款周转率来看，近3年来应收账款周转率虽呈稍微下降趋势，但仍不快，主要是因为报告期内随着影视剧发行数量的增加，已实现销售的影视剧尚处于回款期所致。

（四）现金流量表分析

现金流量表作为企业某个时间段内的现金流入和流出的会计报表，借助现金流量表有助于确定企业的筹资额。通常来讲，企业拥有良好的财务状况下，其现金流量就多，就不需要太多的资金，此时企业的经营状况良好。反之，企业的经营状况就令人堪忧。

表6 现金流量表

单位：万元项目2013年2012年同比增减（%）经营活动现金流入小计20749.27 78753.69 -73.65 经营活动现金流出小计34798.67 97358.02 -64.25 经营现金产生的现金流量净额-14049.39 -18604.33 -24.48 投资活动现金流入小计0.06 0.07 -14.29 投资活动现金流出小计 7078.36 26585.38 -73.38 投资活动产生的现金流量净额-7078.30 -26585.31 -73.38 筹资活动现金流入小计44236 - -

筹资活动现金流出小计134.53 6720 -97.99 筹资活动产生的现金流量净额44101.47 -6720 -756.27 现金及现金等价物净增加额22973.78 -51909.65 -144.26 资料来源：华谊兄弟2012-2013年财务报表

由上表可以看出：

1、同2012年相比，2013年经营活动产生的现金流出下降了64.25%，净额为14049.39万元，究其原因主要是本年度公司收到的电影票的分账款较上年度减少；支付的各项税费、营业费用、管理费用增加；投入运营的影院数量增加。

2、筹资活动产生的现金净流量净额：2013年度为44101.47万元，较之2012年度有了较大的下降幅度，数据为756.27%。产生这种情况的原因在于，华谊兄弟在报告期内，增加了14356万元的贷款；2013年首期短期融资券，发行了将近30000万元；也在于高额利息的支出。

可以看出，华谊兄弟在2013年度现金流量严重下降，呈现较大幅度的波动，面临资金流紧张的问题。资金流吃紧可能会给资金的周转带来较大的负面影响。

四、华谊兄弟融资方式存在的问题

通过上文的介绍和分析，我们可以看出，到目前为止华谊兄弟的发展已经取得了一定的成功，但是与此同时，华谊兄弟在融资方式方面仍存在

着以下一些问题。

（一）银行信贷受限

目前在我国，大部分企业进行融资的各种手段和渠道中，银行信贷占据着最高的比重，以银行为桥梁实现的融资在国内企业融资中不低于80%。根据前文对华谊兄弟融资方式的介绍，可知银行信贷融资在华谊兄弟的融资方式中依旧占据着很大的比重。然而近几年来，华谊兄弟的银行信贷额度呈现不断下降趋势。

020000

40000

60000

80000

100000

120000140000

201120122013

短期借款(万元）长期借款(万元）

图1 华谊兄弟银行信贷逐年分布图

资料来源：华谊兄弟2011-2013年财务报表

根据华谊兄弟2013年年报显示，华谊兄弟2014年拟投资项目资金金额较大。公司在确保日常经营所需的资金外，还要保证公司的不同投资项目的资金需求。

表7 2014年拟投资项目资金

单位：万元

拟投资项目 预算资金

电影制作 23480 收购北京华谊兄弟巨人信息技术有限公司51%股权 7000 影院投资项目 12966 收购北京华谊兄弟音乐有限公司股权 6365 增资华谊兄弟（天津）实景娱乐有限公司 11000 资料来源：华谊兄弟2013年财务报表

由此可以看出，华谊兄弟不断旺盛的资金需求与外源融资受限形成矛盾。

通过分析，得出华谊兄弟在银行信贷受限的原因有以下两点：

第一，华谊兄弟大部分的可用资金都在于较高的应收账款和存货，形成了典型的“两高一低”的资产模式，导致华谊兄弟在融资方面的更多困难。当下中国企业进行融资时，作为主要保障的依然是抵押，特别把固定资产作为抵押以实现融资，华谊兄弟是中国极具代表性的文化传媒公司，其自身的“轻资产”模式，在一定程度上阻碍了其间接融资的实现。即使华谊兄弟有着较高的应收账款，并且账面有着较高的价值，账龄也多集中在一年之中，同时其合作方是各大电视台，拥有着雄厚资金实力、并且保持着较好的信用度，坏账的风险比较低，不过在2007年10月1日《物权法》生效之前，应收账款不能用来质押，即便是现在，应收账款在质押融资时账面价值仍旧会打折很多，更何况，应收账款质押融资尚未成为主流。除此之外，华谊兄弟资产负债表中存货量较大，存货比例较高，其中占了存货一大半的是尚处于制作阶段的影视剧成本，诸如此类存货要真正实现资金收入，必须要经历完成拍摄、获取许可证、经过公映等一系列阶段，在此期间此类作品仍然面临着难以通过审查以及市场不认可等风险，其价值难以实现准确评估，很难成为主要的融资工具。因此这一模式也是难以运行。

第二，由于银行与华谊兄弟之间存在着信息不对称，且受华谊兄弟近年来盈利能力下降、经营业绩不稳定等因素影响，使得其银行信贷受限。由于影视传媒业务的收入来源相应具有较强的季节性，较难以形成稳定、持续的现金流，华谊兄弟的现金流吃紧成为必然。根据前面现金流量表的分析，华谊兄弟在经营活动中产生的现金流的净额于2013年是-14049.39万元，相比上一年下降了24.48%，变动幅度较大。同时，筹资活动中的现金净流量净额也下滑了许多，代表着其企业有着资金流量不足的问题。资金上的紧张给华谊兄弟的流动性造成很大影响。从华谊兄弟2011年、2012年、2013年的流动比率和速动比率来看，其资金周转恐怕也难以维持较高的速度。

（二）内源融资能力不足

在华谊兄弟的成立初期和成长期，公司主要是依靠内源性融资以及部分借贷资金来满足公司不断上升的资金需求。随着公司跨入成熟期，公司的经营规模不断扩大，公司需要进一步扩大生产规模以及开拓市场，公司的运营成本逐渐增加，公司在此期间要求逐渐复杂化的资金需求类型和期

限构成，资金需求额度也逐渐增高，导致越来越明显的内源性融资能力不足的问题。根据融资结构原理，企业积累是其内源性融资的一部分，它不会产生融资费用，因此，和外源融资比起来，大大降低了融资成本，同时有别于外源性融资，例如通过负债方式融资或是通过股权方式融资，不用支付高额的利息及股息分红，也不会占用企业的流动现金。因此，内源融资是公司首选的融资方式。

利润的留存和资产折旧作为内源融资的重要部分，由企业的经营管理和盈利能力来决定，它包含了企业利润率、净资产的规模以及投资者的预期等。也就是说，企业通常在内源性融资无法满足企业的资金需要时实施外源性融资。

作为文化传媒企业，与其他同类型的文化传媒企业相似，华谊公司的整体管理水平不高。公司在营运成本和期间费用方面一直偏高，利润水平低，盈利能力稳定性不足，公司税后留存利润每年虽都保持在50%左右，但是公司的利润留存总额并不高。公司仍有着将近一半的资产负债率，相对公司的净资产并不多，导致公司进行核算的总固定资产的实际规模较低。过高的成本，较低的公司利润，同时每年所得利润大部分都要作为短期债务和利息的偿还金额，收益不能有效转化为投资；而身为文化传媒公司，华谊兄弟具有较高的资产负债率，净资产规模较小，同时无形资产占据着较高的比例，实施会计处理过程中，无形资产是根据管理费用来实施摊销的，而不能产生折旧来实现利益，这就造成了公司不能有效地实现资产折旧向投资的转化。所以，从企业总体来说，华谊兄弟的管理效益较低，财务状况不佳，公司的内源性融资能力不足，严重制约了公司的进一步壮大和发展。

（三）股权质押存在风险

根据前文对华谊兄弟融资方式的介绍，近年来华谊兄弟非常青睐于股权质押融资这种融资方式，已经进行了多次股权质押融资。但是，发行人股东通过股权质押的方式实现融资以达到满足资金需求的目的，一旦到期尚不具备偿还债务的能力，就会面临通过各类方式来处理质押股票的风险，如冻结或是拍卖股票，继而令上市公司控股权产生转移，从而造成更大风险。

截至2013年12月末，王中军和王中磊先生合计持有公司31.64%的股份，是公司实际控制人，王中军先生共持有公司147,068,800股股份，占

公司总股本的24.32%，其中，质押股份115,800,000股，占王中军先生持有公司股份总数的78.74%，占公司总股本的19.15%；王中磊先生共持有公司44,280,000股股份，占公司总股本的7.32%，其中，质押股份42,000,000股股份，占王中磊先生持有公司股份总数的94.85%，占公司总股本的6.94%，二者合计质押股份在公司总股份中占据26.09%的过高比例。一旦到期无法偿还质押股权相应的债务，实际控股权如果被转移，必然会对公司运营的稳定性造成负面作用，公司将要面临更大的风险。

五、华谊兄弟融资方式相关建议

上文分析了华谊兄弟在融资过程中存在的具体问题，接下来本文将结合华谊兄弟的实际情况，针对上述问题提出相关建议。

（一）积极拓展其他融资渠道

随着我国金融市场的深入发展和融资体制的不断完善，可供华谊兄弟采取的融资方式和手段也不断增加。除了前面讲述过的几种主要融资方式外，公司也可以尝试借鉴其他的一些融资手段，以作为辅助性的融资方式，使公司获得更多的融资渠道，综合解决公司的资金需求问题。根据上文的分析，可知华谊兄弟面临着银行信贷融资受限、内源融资能力不足等融资困境，因此，更多地借助一些其他的融资渠道来进行筹资是非常有必要的。结合华谊兄弟的实际情况，建议其可以尝试从以下几种融资方式取得突破。

债券市场相对而言有着较低的融资成本，为我们提供了更多的筹措资金方式的选择。债券融资多采取中长期资金方式，相对于银行来说，有着更为稳定和期限更长的优点，降低了短期内偿债的负担。作为大型文化传媒企业，华谊兄弟资信度较高，符合发行债券的指标标准。同时应该积极采取措施，加快存货周转率，提高资金使用效率，有效拓宽融资渠道，优化债务结构，降低财务风险。

融资租赁融资，主要是指公司在购买设备、引进新的固定资产时，利用以租代买的方式，然后分期支付租金，偿还设备款项的一种融资模式。相较于信贷融资方式而言，可以盘活现有资金，优势更为突出。对于缺乏资金的民营企业来说，也是一种较为有效的融资方式。华谊兄弟公司在融