中国证券市场结构分析

证券市场是由货币资金的供需双方以证券市场交易工具(证券)为对象进行交易所形成的市场。证券市场既反映和调节了货币资金的运动，又对整个经济的运行具有重要而深远的影响，是一个国家经济、金融运行的“指示器”和“晴雨表”。

中国证券市场演进的历程

改革开放和发展社会主义市场经济是中国证券市场萌芽并发展的前提条件。中国证券行业的发展主要经历了五个阶段，基本情况如下：

1、第一阶段：中国证券市场的建立

1990年12月，新中国第一家经批准成立的证券交易所——上海证券交易所成立。1991年4月，经国务院授权中国人民银行批准，深圳证券交易所成立。以沪深交易所成立为标志，中国证券市场开始其发展历程。

2、第二阶段：全国统一监管市场的形成

1992年中国证监会的成立，标志着中国证券市场开始逐步纳入全国统一监管框架，全国性市场由此开始发展。中国证券市场在监管部门的推动下，建立了一系列的规章制度，初步形成了证券市场的法规体系。与此同时，证券中介机构在种类、数量和规模上迅速扩大。

3、第三阶段：依法治市和市场结构改革

1999年至2004年是证券市场依法治市和规范发展的过渡阶段。1999年7月《证券法》实施，以法律形式确认了证券市场的地位，奠定了我国证券市场基本的法律框架，使我国证券市场的法制建设进入了一个新的历史阶段。

4、第四阶段：深化改革和规范发展

2004年2月，国务院发布《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》，明确了证券市场的发展目标、任务和工作要求，是资本市场定位发展的纲领性文件。2004年5月起深交所在主板市场内设立中小企业板块，是证券市场制度创新的一大举措。

2005年4月，经国务院批准，中国证监会发布了《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，启动股权分置改革试点工作。股权分置改革后A股进入全流通时代，大小股东利益趋于一致。

5、第五阶段：多层次资本市场的建立和完善发展

2009年10月创业板的推出标志着多层次资本市场体系框架基本建成。进入2010年，证券市场制度创新取得新的突破，2010年3月融资融券、4月股指期货的推出为资本市场提供了双向交易机制，这是中国证券市场金融创新的又一重大举措。2012年8月、2013年2月转融资、转融券业务陆续推出，有效的扩大了融资融券发展所需的资金和证券来源。2013年11月，十八届三中全会召开，全会提出对金融领域的改革，将为证券市场带来新的发展机遇。中国证券市场逐步走向成熟，证券市场为中国经济提供投融资服务等功能将日益突出和体现。

经过20多年的发展，不论是从上市公司的数量，还是从融资金额、投资者数量等方面，中国资本市场均已具备了相当的规模，其在融资、优化资源配置等方面为中国经济的发展发挥越来越重要的作用。自1990年证券市场形成，截至2013年末，中国沪深两市共有上市公司（A、B股）2，489家，总市值达到23.91万亿元，流通市值19.96万亿元。证券市场投资者规模日益壮大，其结构也在不断优化。截至2013年末沪、深股票投资者开户数达1.75亿户，基金投资账户0.465亿户。证券中介机构和机构投资者数量不断增加，截至2013年末，中国共有证券公司115家，证券投资基金管理公司89家。

中国证券市场在优化资源配置、促进企业转制、改善融资结构、加速经济发展等方面正在发挥着重要作用。为了便于对证券市场结构进行分析，我们可以把证券市场简单地分作四部

分来理解:

证券市场的交易工具，即证券(证券市场的客体) ；

证券供给方(资金的需求者)，即作为证券市场交易工具最原始的发行者；

证券需求方(资金的供给者)，即参与证券买卖的证券投资者；

市场的中介机构，包括各种类型的证券商和证券交易所。

证券市场的结构主要可分为：

层次结构

通常指证券进入市场的顺序而形成的结构关系。按这种顺序结构划分为：发行市场和交易市场。证券发行市场又称“一级市场”或“初级市场”，是发行人以筹集资金为目的，按照一定的法律规定和发行程序，向投资者出售新证券所形成的市场。证券交易市场又称“二级市场”或“次级市场”，是已发行的证券通过买卖交易实现流通转让的市场。

品种结构

依据有价证券的品种而形成的结构关系。这种结构关系的构成主要有股票市场，债券市场，基金市场，衍生品市场等。

股票市场是股票发行和买卖交易的场所。股票市场的发行人为股份有限公司。股票交易市场的对象是股票，股票市场的价格除了与股份公司的经营状况和盈利水平有关外，还受到如政治，社会，经济等多方面因素的综合影响。

债券市场是债券发行和买卖交易的场所。债券的发行人有中央政府，地方政府，中央政府机构，金融机构，公司和企业。通过发行债券所筹集的资金一般都有期限，债券到期时，债务人必须按时归还本金并支付约定的利息。债券是债权凭证，债券持有者与债券发行人之间是债权债务关系。债权市场交易的对象是债券。债券因有固定的票面利率和期限。

基金市场是基金份额发行和流通的市场。封闭式基金在证券交易所挂牌交易，开放式基金则通过投资者向基金管理公司申购和赎回实现流通转让。

衍生品交易市场是各类衍生产品发行和交易的市场，随着金融创新在全球范围内的不断深化，衍生品市场已经成为金融市场不可或缺的重要组成部分。

交易场所结构

按交易活动是否在固定场所进行，证券市场可分为有行市场和无形市场。通常人们把有行市场称为“场内交易”，是指有固定场所的交易市场，是有组织，制度化了的市场。通常人们把无形市场称为“场外市场”，是指没有固定交易场所的证券交易所市场。随着现代通讯技术的发展和电子计算机网络的广泛应用，交易技术和交易组织形式的演进，已有越来越多的证券交易不在有行的场内市场交易，而是通过经纪人或交易商的电传，电报，电话，网络等洽谈成交。很多传统意义上的场外市场由于报价商和电子撮合系统的出现而具有了集中交易的特征，而交易所也开始逐步推出兼容场外交易的交易组织形式。

证券市场结构决定证券市场的功能，反映证券市场的发展及其在国民经济中的重要性，如前所述，证券市场是指证券发行和流通场所的统称，其实质是资金的供需双方通过竞价确定证券价格的场所。就证券市场在经济体系中的功能定位而言，证券市场使各种金融资产得以交易，使社会资金需求和供给得以均衡，社会资源得以合理配置。证券市场已经成为一国总体经济运行中的一个重要组成部分，在经济发展过程中扮演着非常重要的角色。其功能主要包括六个方面：

第一，融通资金

企业有两种基本的融资方式：一是间接融资，即向银行贷款获得资金；二是直接融资，即以自身信用或抵押物等为担保，发行有价证券，直接向投资者融资。前者只能是债务性融资，且一般贷款期限较短，更适用于满足企业流动资金的需求，而长期贷款不但数量有限，同时条件也比较苛刻，即银行通常会严格跟踪资金的流向；而后者既可以是债务融资，又可

以是权益性融资，可以更好地满足企业的资本性支出。

第二，资本定价

证券的价格是证券市场上证券供求双方共同作用的结果。在一个价格竞争充分的市场上，能产生高投资回报的资本，市场的需求就大，其相应的证券价格就高；反之，证券的价格就低。在这样的机制下，通过证券需求者竞争和证券供给者竞争的关系，证券市场为资本确定了合理的价格。

第三，资本配置

证券投资者对证券的收益十分敏感，而证券收益率在很大程度上决定于企业的发展前景及其产生的经济效益。从长期来看，经济效益高的企业，其证券价格较高，通常拥有更多的投资者，资本就会逐步流向该企业；反之，经济效益差的企业，其证券价格将不断下降，投资者避之不及，企业将无法持续获得资金或资本。在这样的机制下，证券市场引导资本流向那些好的企业，从而为投资者赢得更多的投资回报，并在此过程中实现了资源的合理配置。

第四，转换机制

企业的股份制改造是其在证券市场上进行融资的前提条件。股份公司的制度优势在于所有权和经营权实现了分离，为生产的社会化和资本的社会化创造了条件。企业股改和上市后，在各方的监督和影响下，将建立一个“产权清晰，权利明确，政企分开，管理科学”的现代公司治理结构，有利于其实现经营管理的规范化、科学化和制度化，有利于其构建完善的风险控制机制和灵活的激励机制。

第五，宏观调控

一方面，政府可以通过证券市场了解经济发展的情况：经济繁荣，整体发展态势良好，证券价格指数就会上升；反之，政治动荡，经济衰退，或发展前景难以预测，证券价格指数就会下跌。从这个意义上说，证券市场是经济的晴雨表。另一方面，政府可以通过证券市场推动经济发展，债券市场是政府实现货币政策目标的重要保证。

第六，分散风险

投资者往往把资产分散投资于不同的对象，而证券作为流动性、收益性都相对较好的资产形式，可以有效地满足投资者的需要，而且投资者还可以选择不同性质、不同期限、不同风险和收益的证券构建资产组合，分散证券投资的风险；对于上市公司来说，通过发行证券可以将经营风险部分地转移和分散给投资者，从而有效地提高企业对经济波动的抗风险能力。在充分肯定我国证券市场取得巨大成绩的同时，也应该清楚地看到我国证券市场由于发展时间不长，还存在诸多问题。规模较小，直接融资比重很低；证券品种、市场功能等诸多方面还存在缺陷和不足，证券经营机构，上市公司运作水平还不高，法人治理结构尚不健全；市场中介机构诚信观念，法制意识还较薄弱；投资结构不尽合理，保护投资者合法权益的机制还不完善等等。具体到证券市场结构上，主要呈现出以下特征:

1 . 地域结构不尽合理

我国仅有的两家证券交易所——上海证券交易所和深圳证券交易所，都分布在东部经济发展地区，这样一方面造成我国上市公司分布结构严重失衡，在沪深两个交易所中，两地合计的上市公司数量到占全国上市公司总数的70%；另一方面，影响了证券市场的资金配置效率，由于我国地域辽阔，区域经济发展不平衡，在相对欠发达地区，企业资金紧张，融资手段较为欠缺，但证券市场又不能把资金合理地配置到这些地区，形成资金供求矛盾。

2 . 我国证券市场品种结构存在诸多缺陷

(1)股票市场与债券市场结构不相协调。从企业融资的喜好顺序上来看，企业首先选择内源

性融资，然后是外源性融资，而在外源性融资方式，首先是银行贷款，其次是债券融资，再其次才是股票融资。但在我国由于其特殊的历史原因和经济环境，企业首先选择的是股票融资，其次是债券融资。

(2)股票市场内部结构失衡。从普通股来看，人为地将之划分为可流通股和不可流通股，同

时又将不可流通股划分的国家股、法人股、内部职工股等，这部分股份比重非常大，占到总股本的70%左右；在可流通股当中，又划分为A股、B股、H股。

3 . 投资者结构不合理。目前我国股票市场中交易的主体主要以中小投资者为主，散户投资者比例过高（90%），而机构投资者比例偏低，影响我国股票市场稳定性、流动性，而且市场容易被操纵，最终导致股票市场风险因素增多。

4 . 筹资者证券发行者结构不合理

由于我国股票市场除了要完成一般股票市场的基本功能之外，还要完成国有企业改制的特殊功能，这样，所有上市公司中绝大多是国有企业，而民营经济、外资企业上市很少。

二、证券市场结构的主要指标分析

以下数据均来源中经网统计数据库

指标国民总收入(亿元)股票总发行股本(亿股)国债发行额(亿元)固定资本形成总额亿元)企业债券发行额(亿元)国民生产总值证券率资本形成率2013年585336.8040569.0815544.01269075.3628771.8214.50%45.97%

2012年532872.1038395.0016154.20241756.8437366.0017.25%45.37%

2011年479576.1029745.1117100.00215682.0020143.0013.97%44.97%

2010年407137.8026984.4919778.30183615.1610043.3813.95%45.10%

2009年345046.4020606.2617927.24156679.7915864.4015.77%45.41%

2008年318736.7018900.128558.20128084.428435.4011.26%40.19%

2007年268631.0017000.4523139.10103948.615058.5016.83%38.70%

2006年217246.6012683.998883.3087954.063938.3011.74%40.49%

2005年184575.807629.517042.0074232.862046.509.06%40.22%

2004年160289.707149.436923.9065117.74327.008.98%40.63%

2003年135718.906428.466280.1053490.70358.009.63%39.41%

2002年119765.005875.455934.3043632.10325.0010.13%36.43%

2001年108683.405218.014884.0037754.50147.009.43%34.74%

2000年98562.203791.714657.0033844.4083.008.66%34.34%

1999年88989.803088.954015.0030527.30158.208.16%34.30%

1998年83505.702526.793808.7728569.00147.897.76%34.21%

1997年78517.301942.672411.7925965.00255.23 5.87%33.07%

1996年70538.301219.541847.7724048.10268.92 4.73%34.09%

1995年60146.50848.421510.8620885.00300.80 4.42%34.72%

1994年48370.30684.541137.5517312.70161.75 4.10%35.79%

1993年35450.40387.73381.3113309.20235.84 2.83%37.54%

(一)国民生产总值证券率: 衡量证券市场规模的广义指标

证券市场结构的首要方面即一国证券市场结构与经济基础结构之间的关系体现在国民生产总值证券率上。这一比率是某一时期内(通常为一年)证券市场交易工具的新发行总额与国民生产总值之比。这是衡量一国证券市场相对规模的最广义的指标。从收集到的资料中可以看出，1990年左右我国的国民生产总值证券率仅维持3%左右。这一比率与发达国家相比明显偏低。在1870年至1920年间，西方主要工业国家(如美国、英国、德国、法国)的国民生产总值证券率约10%左右，且有明显的上升趋势。而日本的国民生产总值证券率更是高达35%。而我国的证券资产占金融资产的比例在证券市场逐渐发展起来之后，虽然有所提高，但整体水平仍然较低。

(二)资本形成率: 影响证券发行的重要指标

按照发展经济学的观点，资本支出是决定或影响各单位发行各种证券的合计数的一个重要因素。如果使用资本形成总额这一标准进行定义，资本支出是指对固定资产的支出，包括大修

理与更新改造，加上存货的净增额。假如K表示资本支出，将资本形成率定义为资本支

出额与国民生产总值之比，则

资本支出规模以及它与国民生产总值之间的关系(基本公式中的)是决定经济增长的一个

重要变量。我们之所以研究资本形成以及其与国民生产总值之间的关系，只是因为证券发行的规模或多或少是由发行者的资本支出规模决定的。我主要选取了近年来的一些数据，因为我们所要研究的问题大部分集中于初步形成证券市场之后的时段之内。尽管这一段时间过于

短暂还不足以得出具有趋势性的结论，但我们仍然可以发现我国的资本形成率的一些特点。首先，我国的资本形成率一直维持在较高的水平之上，一般超过35%。这一水平已达到甚至超过了战后日本经济腾飞时期的水平，与其他发达国家相比也只高不低。这一现象说明我国在这一时间段内经济发展迅速。其次，我国的资本形成率也呈逐渐上升的趋势，这与世界各

国的发展趋势是相一致的。的上升趋势，意味着在其他条件不变的情况下，证券发行额

与国民生产总值之间的比率有所提高。

(三) 市场集中度水平

市场集中度（Market Concentration Rate）是对整个行业的市场结构集中程度的测量指标，它用来衡量企业的数目和相对规模的差异，是市场势力的重要量化指标。市场集中度是决定市场结构最基本、最重要的因素，集中体现了市场的竞争和垄断程度。

经常使用的集中度计量指标有：行业集中率指数来测定我国证券业的集中程度。行业集中率是指该行业的相关市场内前n家最大的企业所占市场份额的总和。公式：

是第i个企业所占的市场份额，n是这个行业中企业的总数。

经常使用的集中度计量指标有：行业集中率、赫尔芬达尔—赫希曼指数（缩写：HHI）、洛仑兹曲线、基尼系数、逆指数和熵指数等。