与利率相关的货币政策回顾

利率政策实践

利率是市场经济体制中货币政策的主要传导渠道，也是西方发达国家日益倚重的货币政策中介目标。在我国，随着社会主义市场经济体制的不断完善，利率在国民经济中发挥着越来越重要的作用，中央银行日益注重发挥利率这一价格型货币政策工具的杠杆作用。

货币政策如何影响债券价格

一般情况下，货币政策指的是中央银行为实现既定的经济目标，运用各种货币工具调节货币供应量或利率，并以此影响宏观经济的政策和措施。

基准利率调整的货币政策

债券和利率的关系

要想理解债券和利率的关系，首先要明确债券分为公司债券和政府债券（或者国债）；利率又要区别银行利率和债券收益率。

先来分析公司债券，人们购买公司债券是一种投资而且是一种风险投资（因为面临公司破产），而且购买债券时，预期收益率和到期日已经确定，现在银行存款利率上升，表明同量货币（当时买债券时的价格）存银行的收益率会上升，而且货币存银行是一种无风险投资（除非银行破产，但银行破产的概率远小于公司破产概率），于是人们感觉持有债券越来越不划算，一是考虑到利率上升，公司的成本上升盈利困难，偿还困难加大；二是利率上升后，

货币存银行的收益率实际超过了债券收益率。升息会导致原有债券市场的品种下跌。他说，从加息对国债来看，因为国债本身就

是一种利率产品，国家提高基准利率以后，银行存款的收益提高了，而且银行存款变现性方便且灵活，所以不排除一部分资金回流到银行体系。这样国债市场面临资金回流的压力。基于上述理由，投资者就会在债券交易市场抛售债券，导致债券价格下降。

然后分析政府债券，我国发行的国债，其收益率和到期日在发行时都已固定，投资每期得到的利息也已固定，如果银行存款利率上升，存款收益就会提高，持有国债就变得相对不划算，人们就开始抛售国债。但实际情况是国债比起普通公司债券收益可能较小，但是风险也小很多。如果银行存款利率上

升后，国债收益仍大于银行存款收益，就很少有人抛售国债，国债的价格也就波动较小。其次，国家基准利率提高以后，银行和其它机构的融资成本都提高了，客观上就要求国债提高更高的收益率。而现有国债市场上的利率都比较低，面临较大的抛售压力。所以加息对国债市场影响就是直接会导致国债市场价格下跌、收益率上升。这在短期内应该是一种必然。

另外，还可通过这个角度来看，债券的价格是该债券未来收益的贴现值，未来收益是固定的，若贴现率即当前银行存款利率上升，债券的贴现值越小，则现在债券的价格越低。

以上是债券与利率的关系，其实影响债券价格的因素还有债券的供求。比如现在美联储发行美元购买美国国债，导致美国国债价格上升，美元货币供应量增加，进而导致美国利率下降，美元汇率下跌。

货币政策松紧影响债券市场走势

货币政策的松紧影响债券市场的走势。

如果将来货币市场流动性趋紧，债券市场利率可能会相应上行，市场可能走弱。相反如果央行继续保持流动性适度宽松，债券市场走强的趋势可能还会继续。

目前市场流动性总体充裕，在国家加大调控房地产力度和股市不断下滑的情况下，出于避险情绪，投资者更青睐债券，更多的资金流向债券市场，投资者对债券需求增加。最近债券市场行情上涨也反映了投资者的偏好。

在银行间市场，金融机构对央行票据需求也增加，央票利率呈现短升长降。实际上，商业银行的存款，除了缴纳必须的法定准备金外，剩余的资金可以用来贷款，也可以用来投资，即购买债券，如果商业银行贷款减少，就可以更多地购买债券，商业银行的债券购买和银行贷款之间存在一定的替代。在货币供应量一定的前提下，银行信贷和投资债券是此消彼长的关系，银行信贷减少，投资债券会增加;银行信贷增加，投资债券会减少。目前商业银行流动性充足，信贷快速增长也得到了有效的遏制，1-4月份人民币新增贷款分别为1.39万亿元、7001亿元、5107亿元和7740亿元，市场预期5月份信贷将回落至6000亿元，新增贷款逐渐趋向于均衡投放。因此在货币流动性充足的情况下，对债券配置的需求上升。在5月17日-5月21日这一周的央行公开市场操作上，3个月期央票参考收益率意外上升4.04个基点，3年期央票中标利率则下降两个基点，1年期央票参考收益率连续15周持平;在5月24日-5月28日这一周，3个月期央票参考收益率较上周继续上升4.04个基点。3月期央票利率上升并不完全意味着资金面紧张，而是在市场流动性充裕的情况下，投资者对配置收益较低的3月期央票品种不感兴趣，导致对3月期央票需求下降，发行利率也相应上升。市场对3年期央票需求上升，3年期央票利率连续下调。相对而言，3年期的央票收益较高，1年期以内的收益较低，因此在银行贷款趋紧的情况下，商业银行购买3年期债券意愿上升。

实际上，如果商业银行信贷能力增加，派生存款增加，银行贷款也会增加。但是如果商业银行减少信贷，则购买债券的需求上升。也就是说，债券市场变化依赖于商业银行的贷款。今年央行希望银行信贷投放将更加适度、均衡，不要出现像去年信贷井喷的情况。因此在控制贷款规模的情况下，银行会有更多的资金配置债券，否则就会以超额准备金的形式保留在中央银行的账户上，获得的收益较低，商业银行更愿意来购买债券。

外汇占款是央行基础货币扩张的主要渠道，目前我国外汇占款持续增加，如果不进行冲销，货币投放将继续增加。从央行的资产负债表能够看出，外汇占款3月份新增2898.46亿元，这一数据高于1月、2月新增2714.55亿元和1543.24亿元的水平。外汇占款和外汇储备快速增长，增加了市场对于“热钱”流入的担忧。今年一季度我国资本和金融项目顺差550亿美元，而去年同期为129亿美元逆差，资本流入大幅度上升。由于我国经济恢复较快，人民

币升值预期上升，而通货膨胀预期上升，人民币利率也有上调压力，同时主要发达国家经济复苏缓慢，继续维持低利率政策，资本流入的压力也再次增加。首先是投机资本流入会增加。目前投机资本流入主要是预期人民币会升值和国内利率将上调，一旦人民币升值预期实现和利率上调，则投机资本能够获得较高的收益。其次是境外的资金调回国内使用。国家外汇管理局国际收支司司长管涛日前指出今年大行需要融资补充资本金，在境外所筹资金需要调回;同时由于国内信贷调控，一些企业可能会选择到境外融资，这部分资金调回境内也会产生外汇流入。再次是香港存人民币更加合算。在人民币不断升值的条件下，人民币成为港币的避风港，香港居民更愿意把自己手中的人民币、美元和港币等转移到内地，兑换成人民币存款，这就出现香港再度掀起北上存人民币热潮。最后是人民币对非美货币升值，投机资本流入也可能增加。在主权债务危机的冲击下，人民币对欧元和英镑升值，欧元和英镑投机资本流入同样可以获得人民币升值的好处。资本流入会导致外汇供给增加，中央银行的外汇占款会增加，中央银行冲销干预的压力将进一步上升。

但如果央行继续通过公开市场业务实现净资金回笼，货币增速将会下降。今年央行已三次上调法定准备金率，大约冻结9000亿元资金，考虑到对外汇占款的对冲，央行还是大幅度净回笼资金，流动性有收紧的趋势。4月份我国M0、M1、M2同比分别增长15.76%、31.25%和21.48%，其中，M2增速近5个月来首次回落，如果央行不断加大回笼资金的力度，M0、M1、M2增速可能都会回落。如果央行收紧货币流动性，将会对债券市场产生一定的影响，市场流动性下降，对债券的需求会下降，债券价格会下降，而债券的收益率将会上升。目前由于存款利率是负利率，利率上调预期上升，由于通货膨胀预期上升，央行也有适度收紧流动性的意图，因此如果将来货币市场流动性趋紧，债券市场利率可能会相应上行，市场可能走弱。相反如果央行继续保持流动性适度宽松，债券市场走强的趋势可能还会继续。