中小企业金融支持体系
研究报告 RESEARCH REPORT
中小企业金融支持体系:
理论、证据与公共政策
课题研究员：阙紫康
（中小企业研究小组）
深圳证券交易所综合研究所
深证综第0173号
2009.08.05深证综研字第0173号
内容摘要
我国中小企业金融支持体系的形成和发展，是改革开放后我国中小企业群体发展、现代金融体系发育、国家中小企业政策演变三方面因素共同作用的结果。2008年全球金融危机爆发后，我国中小企业金融支持体系建设加快了步伐，各类中小企业融资市场加速形成、发育。在这个大的背景下，本文探讨了我国中小企业金融支持体系建设所涉及的一些重大理论问题，并对我国中小企业金融支持体系各个子系统的主要实践活动、发展脉络、相互关系进行了全面研究。基于理论分析和经验事实总结，本文也对我国发展中小企业金融支持体系的公共政策选择提出了建议。主要内容和观点如下。
1．中小企业融资难本质上是中小企业融资市场缺失，或市场机制不健全导致的市场失灵现象。在公共政策、市场自然演进规律双重力量推动下，建立健全各类中小企业融资市场，完善市场机制，是解决中小企业融资难的根本途径，也是中小企业金融支持体系实现可持续发展的必由之路。
2．建设中小企业金融支持体系，是对中小企业融资难的制度性反应。一套高效的中小企业金融支持体系应该具备以下内在功能：（1）提供多元化融资渠道以满足中小企业分阶段融资需求；（2）保持自身的稳定性，以保证兑现分阶段融资中的隐性承诺；（3）能够生成高质量价格信号，引导金融资源在中小企业群体优化配置；（4）建立透明高效的政府项目筛选机制；（5）为解决突出的信息不对称问题提供解决方案；（6）促进中小企业融资成本降低；（7）促进产权清晰界定和良好的法律保护，并以此为基础给中小企业的不确定性现金流提供交易机会；（8）扶持创业，同时要保护并促进自由企业精神发育。
3．近年来，受资金溢出效应影响，加之银行转变经营理念，我国银行体系服务中小企业的能力已有长足进步。目前，银行体系已能覆盖住中型企业的信贷需求，小企业金融服务能力也在不断深化。
4．多层次股票市场体系服务中小企业高端群体、为中小企业融资市场注入高能资本、承担中小企业金融服务链的高级功能，是我国中小企业融资的高端市场，具备拉动中小企业金融支持体系在深度和广度两个方向发展的能力，在整个中小企业金融支持体系运行中发挥着枢纽作用。
5．我国中小企业金融支持体系其他子系统方面：（1）由于没有专门的中小企业政策性金融机构，与国外相比，政策性金融在我国中小企业金融支持体系中的作用相对有限；（2）以创业投资为代表的私募股权投资，目前已经发展成相对完善的体系，是我国中小企业群体重要的外源融资渠道；（3）发展中小企业信用担保体系，完善中小企业社会征信制度，是深化我国中小企业金融支持体系的两项基础性工作，对于提高信贷市场运行效率意义显著；（4）民间金融曾经是我国中小企业群体重要的外源融资渠道。从发展趋势看，民间金融对中小企业的意义会显著下降：（5）外资在我国中小企业金融支持体系中发挥了重要作用。FDI的大量流入，在过去是我国中小企业群体一个重要的资金来源渠道。外资金融机构的竞争压力，促使国内金融机构不断提高中小企业金融服务的质量，是促进我国中小企业金融支持体系建设的重要外部因素。
6．我国中小企业群体规模巨大，金融服务需求丰富多彩，为中小企业融资产品创新提供了巨大的需求空间。中小企业融资市场的产品创新近年来出现了新的线索：（1）稳步发展中小企业集合债，继续开展中小企业短期融资券试点；（2）“浙元一期”开辟了中小企业贷款资产证券化的先河；（3）“小企业集合债权信托基金”展现了市场潜在的金融创新能力；（4）“股权出资”和“非上市公司股权出质”的制度创新和产品创新，对我国中小企业融资环境改善有着深远的影响。
7．科技型中小企业地位重要，金融服务需求特殊，发展相对独立的科技型中小企业金融支持体系有必要性、可行性。在各方面的积极推动下，我国的科技型中小企业金融支持已经自成体系。
8．由地方政府推动，由区域性金融生态环境决定的区域性金融支持体系的发展，已经成为我国中小企业金融支持体系建设的重要实践活动，但在发展中要处理好政府的定位、区域性金融支持体系与区域性金融市场的关系等问题。
9．建设中小企业金融支持体系，要坚持市场化的方向，切实以完善市场机制为指导思想。促进产权的清晰界定，加强产权的法律保护，是中小企业融资市场发展的微观基础，也是政府应该致力推进的工作。要充分依靠市场分散决策的优势，提高中小企业金融工具创新的效率和针对性。
10．各子系统的平衡发展、功能协调，是中小企业金融支持体系整体功能充分发挥的前提。当前，多层次股票市场已经成为我国中小企业金融支持体系的一
块“短板”，制约了我国中小企业金融支持体系整体功能的发挥，并导致我国中小企业融资市场中股权资本，尤其是面向创新型中小企业的高风险股权资本供给严重不足的结构性矛盾。加速发展多层次股票市场体系，在当前是深化中小企业金融支持体系建设的突破口和重点。
关键词：中小企业金融支持股票市场
目 录
导言 (1)
一．“中小企业融资难”的理论重新表述及情形定义 (2)
（一）由来已久的世界性难题 (2)
（二）中小企业融资难本质上是市场失灵问题 (3)
（三）中小企业融资市场失灵不同情形定义 (4)
1．中小企业融资市场自身缺失 (5)
2．两种原因导致的市场分割 (5)
3．价格管制导致中小企业融资市场供给不足 (6)
4．产权缺陷削弱市场交易基础 (8)
5．交易费用过高导致市场萎缩 (8)
二. 中小企业金融支持体系的功能 (11)
（一）中小企业金融支持体系的内在功能 (11)
1．多元化融资渠道满足中小企业分阶段融资需求 (12)
2．以自身稳定性为前提兑现分阶段融资中的隐性承诺 (12)
3．生成引导金融资源优化配置的高质量价格信号 (13)
4.透明高效的政府项目筛选功能 (13)
5．为解决突出的信息不对称问题提供激励和方案 (14)
6．促进中小企业融资成本降低 (15)
7.促进产权保护并为不确定性现金流提供交易机会 (15)
8.扶持创业并促进自由企业精神发育 (15)
（二）金融危机后我国中小企业金融支持体系外在功能的延伸 (16)
1．促进金融结构优化 (17)
2．迎接新一轮技术革命 (17)
三．我国中小企业金融支持体系的演变及其影响因素 (18)
（一） 中小企业群体发展及其金融服务需求特点 (18)
1．关于我国中小企业群体现有规模的两个参考数据 (18)
2．中小企业群体规模特点的金融意义 (20)
3．中小企业群体发展的阶段性特征及其金融意义 (21)
4．我国中小企业集群化发展特点及其金融意义 (21)
（二） 现代金融体系发展及其金融供给能力 (21)
1、完整的现代金融体系已经形成 (22)
2．政府对金融资源配置的偏好及能力 (23)
3．大企业融资需求相对下降后的金融资源溢出效应 (24)
（二）中小企业政策的价值取向 (25)
1．我国中小企业政策的演变及特点 (25)
2．中小企业划分标准及其影响 (27)
（四）我国中小企业金融支持体系发展阶段划分 (29)
1．1997年前基本空白 (29)
2．1998-2002年开始形成 (29)
3．2003-2008年加速发展 (30)
4．进入战略机遇期 (31)
（一）银行体系服务中小企业能力已显著提高 (32)
1．银行信贷已经能够覆盖住中型企业 (32)
2．深化小企业金融服务 (32)
3．中小企业信贷产品创新 (34)
(二)中小企业政策性金融支持供给相对有限 (35)
1．我国中小企业政策性金融与国外比较 (35)
2． 三大政策性银行中小企业金融支持措施举要 (35)
3． 中小企业政策性金融的可能前景 (36)
(三)创投等私募股权投资逐步壮大 (37)
1．创业投资是中小企业较早获得的金融支持手段 (37)
2．商业化运营的创业投资已经形成较为完整的体系 (38)
3．设立创业投资引导基金大意义重大 (40)
4．私募股权基金（PE）的立法工作正在加速进行 (41)
(四) 信用担保体系、征信制度建设是两项基础性工作 (41)
1．信用担保体系是中小企业金融支持体系建设工作的长期重点 (41)
2．重要但发展缓慢的中小企业征信制度建设 (43)
（五）民间金融是正式金融的有益补充 (43)
1．我国民间金融出现的原因及概况 (43)
2．走向体制内的悖论 (44)
（六）外资在我国中小企业金融支持体系中发挥了重要作用 (45)
1、FDI的规模和意义 (45)
2．外资金融机构竞争压力促进中小企业金融环境改善 (46)
（七）我国中小企业融资工具创新的新线索 (47)
1．固定收益类产品创新 (48)
2．“浙元一期”开辟了中小企业贷款资产证券化的先河 (48)
3．丰富股权股能显著拓宽中小企业融资的现实空间 (49)
（八）科技型中小企业金融支持已经自成体系 (50)
1．科技型中小企业的地位 (50)
2．科技型中小企业金融支持政策框架 (50)
（九）区域性中小企业金融支持体系快速形成 (51)
1．区域性中小企业金融支持体系形成的原因 (52)
2．2008年以来地方政府发展区域性金融支持体系的实践活动举要 (52)
3．我国区域性金融支持体系建设需要处理好的三个问题 (53)
五、中小企业金融支持体系里的多层次股票市场体系 (54)
（一）中小企业金融支持体系中的高端市场 (54)
1．服务中小企业“高端群体” (54)
2．为中小企业融资市场注入“高能资本” (56)
3．实现中小企业金融服务链的“高级功能” (57)
（二）高端市场功能还没有充分发挥出来 (58)
1．金融结构视角下的中小企业板规模 (58)
2．风险定价能力不足抑制了对创新型中小企业的服务能力 (58)
3．代办股份转让系统的扩容速度过慢 (59)
4．一级市场存在两个 “麦克米伦缺口” (60)
（一）内在功能实现情况评估 (61)
（二）两个结构性矛盾表现得较为突出 (62)
（三）支持对象的取舍面临困难 (63)
七．公共政策建议 (63)
（一）坚持市场化导向完善中小企业金融支持体系的运行机制 (64)
（二）加速发展多层次股票市场体系 (65)
主要参考文献 (67)
附件1：杭州“小企业集合债权信托基金”运作情况 (68)
附件2：中央财政安排的保进中小企业发展的专项资金 (71)
导言①
20世纪80年代初，以国有中小企业改革、乡镇企业“意料之外的异军突起”
②为起点，一个重新塑造了中国经济微观基础，改变了世界经济分工格局的中小企业群体在我国快速形成。与此同时，以“中农工建”四大国有专业银行组建为起点，我国开始系统地构建现代金融体系，并逐步形成了金融主导的国民经济储蓄投资转化机制。
我国中小企业的金融服务需求、金融体系潜在的中小企业金融服务供给能力早已开始发育。但是，直到20世纪90年代后期，发展中小企业金融支持体系才成为中国经济发展的重要命题。改变是从一场区域性金融危机——1997年亚洲金融危机——获得诱因的：危机促进各界重新认识了中小企业群体的国家战略价值，并促进形成了统一的、更加积极的中小企业政策，我国的中小企业金融支持体系建设由此正式起步。
亚洲金融危机11年后，一场可以与1929-1933年大危机相提并论的大型金融危机于2008年爆发，其影响已及全球。金融危机没有冲击到我国金融体系的稳定性，但对我国中小企业群体带来了显著的负面影响。危机发生后，中国社会各界空前强化了中小企业重要性的认识，也促进人们深入思考金融业如何更好地服务实体经济。当前，从国家中小企业政策、中小企业群体发展水平、金融体系的金融资源动员能力等三方面因素综合看，我国建设中小企业金融支持体系已经进入一个前所未有的战略机遇期。
中小企业金融支持体系是包括多个子系统的有机整体，各子系统的平衡发展、功能协调是其整体功能充分发挥的前提条件。基于这一考虑，本文以微观分析为理论出发点，以综观的视野考察了我国中小企业金融支持体系建设的实践活动。研究工作希望实现三个相互联系的目标。
其一，以微观经济分析为出发点，寻求一个对中小企业融资、中小企业金融支持体系具有一般性的理论解释。我国发展中小企业金融支持体系是一个体现了①综合研究所金立扬所长提出了课题立项建议，并对报告撰写提出了具体的、建设性的指导意见。与波涛
首席研究员的讨论，拓宽了研究者的理论视野并启发了一些重要理论观点的形成。中小企业研究小组各位同事赴浙江、山东、陕西等地的调研活动所掌握的一手材料，深化了研究者对我国中小企业金融支持体系建设的感性认识。王一萱博士、王晓津博士关于创业投资的深入研究，帮助研究者了解了这一领域发展的最新情况。在此，向诸位同事的帮助和支持表示感谢。
②邓小平语。
明显的“建构理性主义”的制度创新过程，这赋予了制度设计者更大的自由选择空间，也使得制度演进本身具有更大的不确定性。惟其如此，关于中小企业金融支持体系的一般性理论解释会具有显著的公共政策含义，理论研究也有更多的机会去影响实践。
其二，观察、总结、评估已有的丰富多彩的实践活动，准确把握我国中小企业金融支持体系各个子系统的发展现状，并以此为基础深化对中小企业金融支持体系整体功能和发展路径的认识。
其三，作为以上两方面研究合乎逻辑的延伸，就我国中小企业金融支持体系建设的公共政策选择提出建议。
一．“中小企业融资难”的理论重新表述及情形定义
发展中小企业金融支持体系，是对中小企业融资难的制度性反应。尽管中小企业融资难已广为人知，关于其成因也有了一张长长的清单，但一个兼具经济分析意义和政策处方含义的“中小企业融资难”定义及成因解释仍然缺失。有鉴于此，本文选择“中小企业融资难”的理论重新表述作为研究的起点。
（一）由来已久的世界性难题
在历史上，以1931英国人发布《麦克米伦报告》为起点，中小企业融资难问题正式进入了理论研究者和政策制订者的视野。贡献归功于现代宏观经济学的奠基人凯恩斯：（1）《麦克米伦报告》关注到了中小企业融资难，并定义了“中小企业金融缺口”①（即“麦克米伦缺口”），这是在经济分析意义上定义“中小企业融资难”的一次尝试。凯恩斯是该报告的主要起草者，并赋予了该报告理论基础和政策基调；（2）成熟市场经济国家发展中小企业金融支持体系，是国家干预主义经济政策的产物，正是凯恩斯为其提供了理论依据。
二战以后，促进中小企业群体发展是各国经济重建的一项重要内容，凯恩斯主义也在这个时期战胜古典自由主义思想被主要西方国家的决策者奉为圭臬，加
①当企业外源性融资小于25万英镑时（约合现值400万英镑）很难在资本市场上融到资，出现了一个明显的缺口。该报告也明确提出了采取措施弥合“麦克米伦缺口”的政策导向。中国人民银行的一项调查发现：中小企业融资需求在200万元以下，很难获得银行的贷款支持。
之新技术革命、传统市场垄断力量削弱赋予了中小企业更大的生存和发展空间，因而这个时期大多数国家开始着手构建本国的中小企业金融支持体系，并以此促
进中小企业群体发展壮大。
发展中小企业金融支持体系的努力缓解了中小企业融资难，但没有终结这个
问题。到目前为止，中小企业融资难现象在各国仍然程度不一地普遍存在。世界
商业环境调查（WBES）2003年的一项调查统计结果提供了相关证据（参见表1、表2）。
表1：部分成熟市场经济国家中小企业融资难度调查结果（单位：%）
国家没有困难轻微困难中等困难较大困难合计
加拿大34.2 26.0 19.2 20.5 100 法国30.3 10.5 21.1 38.2 100 德国14.3 28.6 46.4 10.7 100 意大利40.8 15.5 26.8 16.9 100 葡萄牙47.9 31.5 16.4 4.1 100 西班牙36.7 21.1 22.2 20.2 100 瑞典43.5 28.2 20.1 8.2 100 英国29.5 28.2 28.2 14.1 100 美国34.0 36.0 19.0 11.0 100 资料来源：（1）WBES（世界商业环境调查）数据库，https://www.360docs.net/doc/308940025.html,；(2)转引自孔曙东著《国外中小企业融资
经验与启示》，中国金融出版社2008年。
表2：亚洲部分发展中国家中小企业融资难度调查结果（单位：%）
国家没有困难轻微困难中等困难较大困难合计
中国10.7 8.0 12.0 69.3 100 印度尼西亚16.4 24.7 17.8 41.1 100 马来西亚28.2 26.9 19.3 25.6 100 菲律宾17.1 15.8 28.8 38.3 100 新加坡44.1 14.7 29.4 11.8 100
100 泰国 4.3 18.1 33.5 44.1
资料来源：同表1。
（二）中小企业融资难本质上是市场失灵问题
基于对市场机制在资源配置中所起的、应该起的基础性作用的认识，用价格
理论对中小企业融资难重新表述，是分析中小融资难的一个合乎逻辑的起点。尽
管有些抽象，却是把认识引向正确方向的必由之路。
（1）中小企业融资不论以何种形式出现（包括内源融资），都可以被还原为
市场交易问题。中小企业融资活动，形成了“中小企业融资市场”。
（2）在中小企业融资市场，如果市场机制（主要是价格机制）充分发挥作用，资金需求方和供给方就能够就融资条件达成交易并完成融资活动。在这个过程中，存在一个市场出清的风险价格、融资数量。市场出清下的风险价格和融资数量定义了中小企业融资市场的市场均衡。
（3）世界上没有得不到满足的中小企业融资需求，关键是企业愿意以什么成本融资；世界上也没有不愿意为中小企业服务的资金提供者，关键是能够获得什么样的风险收益。
（4）如果中小企业融资市场是完美的，也就是不存在信息不对称，不存在交易成本，不存在阻碍交易的产权界定等等问题，那么市场会按照自己的逻辑完成中小企业融资的市场交易，不会出现“中小企业融资难”问题。
（5）在市场均衡状态下，仍然会存在低于均衡价格的中小企业融资需求，且在实践中仍然有可能被渲染成“中小企业融资难”。但是，这类需求不是有经济分析价值的有效需求。例如，一个信用纪录差、行将倒闭的小企业的融资需求自然难以获得供给，但其困难被理解为“中小企业融资难”是没有任何经济分析意义的。
（6）不幸的是，现实中市场总是不完美的，或者干脆就没有市场（中国在早期面临的主要是这类问题），而且中小企业融资市场往往会面临更加突出的市场机制不完善问题。这意味着市场机制为中小企业融资提供解决方案时会遇到这样那样的问题，有效需求仍然有可能得不到有效供给。在这种情况下，就会出现值得关注“中小企业融资难”问题。
（7）基于以上逻辑，“中小企业融资难”被定义为：市场自身和其他原因导致中小企业融资市场出现市场失灵（market failure），市场不能有效发挥引导金融资源向中小企业群体配置的功能，中小企业群体无法有效竞争国民经济储蓄流和其他金融资源，在现有条件下中小企业融资的有效需求无法得到有效供给。
（三）中小企业融资市场失灵不同情形定义
根据成因不同，市场失灵导致中小企业融资难的情形可以定义出以下几种。
1．中小企业融资市场自身缺失
市场发挥作用的前提是市场自身存在。如果一国现代金融体系不健全，就会直接导致中小企业融资市场自身不存在，或局部缺失。
在现实中，中小企业融资市场完全缺失仅存在于计划经济国家。例如，中国在改革开放前，没有建立现代金融体系，“中小企业融资难”就直接表现为没有中小企业融资渠道。
在金融深化、金融结构调整的过程，大多数发展中国家一般都会经历一个以银行间接金融包揽一切有组织金融活动，而证券市场缺失或发育滞后的阶段。在这种情况下，中小企业融资市场缺失的主要表现是为中小企业服务的股票市场缺失。在2004年启动多层次股票市场建设以前，我国中小企业融资市场的缺失就表现为这种情形。
2．两种原因导致的市场分割
一国的金融市场有可能被分割，且中小企业往往是市场分割的受害者，受到歧视性待遇。根据市场分割的性质，可以区分出两种具体情形。
（1）非市场因素（主要是政府干预力量）导致的市场分割。政府有干预金融资源配置的动机和手段。政府干预过度，市场机制运行空间就会被压缩，统一市场也就不复存在，并会形成按两种不同机制配置金融资源的市场分割局面。大多数情况下，政府的金融资源配置偏好不利于中小企业。在这种情况下，一国即使拥有了完整的现代金融体系，中小企业融资难也会普遍存在。我国在20世纪80年代中期到90年代中后期这段时间，中小企业融资难就是因此形成的：在政策导向影响下，银行体系、证券市场都选择了国有大中型企业作为主要的“支持”对象，中小企业群体失去了从正规金融体系竞争金融资源的机会。其中，一个最典型的证据是20世纪90年代前后，商业银行被要求对私营企业（中小企业的主体）贷款不得超过5万元，否则就“违纪”①。
（2）市场自身走向分割。受金融机构自身经营理念、历史传统等因素影响，在自然演进过程中也可能形成一个相对独立的，并受到金融机构歧视性待遇的中小企业融资市场。“信贷配给”（credit rationing）可以归入此类②。斯蒂格利茨、
①这一证据来自吴晓波著《激荡三十年》，浙江人民出版社2007年。研究者整理相关历史资料时，还没有找到关于这一规定的官方文件资料。
②在理论史上，亚当·斯密最早论及信贷配给现象，凯恩斯在其《货币论》给予了关注并指出了“未被满足
韦斯等人区分了信贷配给的两种情况：第一，在所有贷款申请人中，一部分得到贷款，另一部分被拒绝，被拒绝贷款的申请人即使愿意支付更高的利息也不能得到贷款；第二，一个给定申请人的贷款要求只能部分地被满足。证据表明，中小企业是信贷配给的主要对象和受害者。
3．价格管制导致中小企业融资市场供给不足
中小企业融资的供给价格应该包括一个风险溢价，以覆盖资金供给者所承担的较高风险。市场自身是可以为风险定价的。但是，价格管制封闭了价格机制发挥作用的空间，抑制了供给，人为加剧中小企业融资难①。
在较长时期里，我国的利率市场化改革，尤其是贷款利率的市场化定价机制改革滞后，直接导致了银行服务中小企业的利益动机不足。2004 年贷款利率市场化改革加速，是年10月29 日放开了商业银行贷款利率上限，城乡信用社贷款利率浮动上限扩大到基准利率的2.3 倍②，为银行发展中小企业信贷提供了定价空间（参见表3）。放开贷款利率上限管制后，中国人民银行曾经对同年第四季度商业银行贷款利率变化的具体情况做了调研，调研结果为利率市场化效果提供了证据。（参见表4）
在A股市场存在的IPO价格市盈率上限管制，影响较为复杂：（1）理论上，抑制IPO价格有利于投资者，但证据表明中小投资者从中获益有限；（2）价格管制导致一批得不到合理定价的优秀创新型企业海外上市，从另一个角度降低了市场对潜在资金供给者的吸引力。深交所综合研究所2008年完成的一份研究报告，分析了2004-2008年间我国赴美上市57家创新型企业的IPO情况，相关分析提供了一些直接的证据。（参见表5）
表3：我国贷款利率市场化改革的过程
时间改革内容
1987 年1 人民银行首次进行了贷款利率市场化的尝试。在《关于下放贷款利率浮动权的通知》中规定，
的借方需求，是影响投资数量的一个因素”。二战后，经美联储、贾菲（Raffee）、拉塞尔（Russell）、斯蒂格利茨（Stiglitz）、韦斯（Weiss）等人的努力，形成了完整的“信贷配给论”。
①关于价格的重要性，金融深化论的开创者爱德华·肖有深入分析：“金融资产价格也许是金融深化与否的最明显的表现。在金融短浅的经济中，金融资产的需求被低水平的实际利率所压制，初级证券的供给被信贷配给压抑，甚至场外非法市场也被反高利贷和政府的管制所制约”。“金融深化意味着，利率必须准确地反映客观存在的、能替代现时消费的投资机会和延期消费的非意愿消费”。
②从调查结果看，小型企业在上浮利率为（1.5，2）和2 以上区间的贷款中占比最高，
月商业银行可根据国家的经济政策，以国家规定的流动资金贷款利率为基准上浮贷款利率，浮动幅度最高不超过20%。
1996 年5 月，为减轻企业的利息支出负担，贷款利率的上浮幅度由20%缩小为10%，下浮10%不变，浮动范围仅限于流动资金贷款。
1998 年10 月31 日在连续降息的背景下，利率浮动范围的缩小，造成银行对中小企业贷款的积极性降低，影响了中小企业的发展。为体现风险与收益对等的原则，鼓励金融机构大力支持中小企业发展，经国务院批准，人民银行自起将金融机构（不含农村信用社）对小企业的贷款利率最高上浮幅度由10%扩大到20%；农村信用社贷款利率最高上浮幅度由40%扩大到50%。
从1999年4 月1 日起，为调动商业银行发放贷款和改善金融服务的积极性，贷款利率浮动幅度再次扩大，县以下金融机构发放贷款的利率最高可上浮30%。
1999年9 月1 日起商业银行对中小企业的贷款利率最高上浮幅度扩大为30%，对大型企业的贷款利率最高上浮幅度仍为10%，贷款利率下浮幅度为10%
2003 年人民银行再次强调，各商业银行和城乡信用社应进一步制定完善的贷款利率定价管理制度和贷款利率浮动的管理办法。
2003 年8 月人民银行在推进农村信用社改革试点时，允许试点地区农村信用社的贷款利率上浮不超过贷款基准利率的2 倍。
2004 年1 月1 日人民银行决定将商业银行、城市信用社的贷款利率浮动区间上限扩大到贷款基准利率的1.7倍，农村信用社贷款利率的浮动区间上限扩大到贷款基准利率的2 倍，金融机构贷款利率的浮动区间下限保持为贷款基准利率的0.9 倍不变。同时明确了贷款利率浮动区间不再根据企业所有制性质、规模大小分别制定。
2004 年10 月29 日人民银行报经国务院批准，决定不再设定金融机构（不含城乡信用社）人民币贷款利率上限。考虑到城乡信用社竞争机制尚不完善，经营管理能力有待提高，容易出现贷款利率“一浮到顶”的情况，因此仍对城乡信用社人民币贷款利率实行上限管理，但其贷款利率浮动上限扩大为基准利率的2.3 倍。所有金融机构的人民币贷款利率下浮幅度保持不变，下限仍为基准利率的0.9 倍。至此，我国金融机构人民币贷款利率已经基本过渡到上限放开，实行下限管理的阶段。
说明：（1）资料来源于中国人民银行货币政策分析小组《稳步推进利率市场化改革》；（2）根据资料整理并制作图表。
表4：贷款利率上限取消后各利率浮动区间贷款占比情况（2004年第四季度） 下浮 基准 上浮
0.9-1.0 1.0 1.0-1.1 1.1-1.3 1.3-1.5 1.5-2.0 2.0以上 大型企业 64.17 53.58 29.45 26.48 24.22 20.80 0.00
中型企业 22.50 26.01 37.03 36.38 37.14 34.96 34.66
小型企业 13.33 20.41 33.53 37.14 38.64 44.25 65.34
合计 100 100 100 100 100 100 100
说明：（1）资料来源于中国人民银行货币政策分析小组《稳步推进利率市场化改革》；（2）根据资料整理并制作图表
表5：2004-2008年 赴美上市57家企业IPO市盈率及其分布
IPO市盈率（倍） 市盈率分布（家）
平均 最高 最低 ≤20倍 >20倍
≤50倍
>50倍
≤100倍
>100倍
纽交所 69 220 10 4 5 6 5 NASDAQ 113 717 9.4 7 5 6 7 中小板 25 44 10.2 59 158 0 0
资料来源：阙紫康、刘钊《我国创新型中小企业赴美上市现象研究》，深圳证券交易所综合研究所研究报告。
4．产权缺陷削弱市场交易基础
如果要寻找中小企业融资难的“深层次原因”，非产权问题非属。明确界定的产权及其（法律）保护是市场交易的基础。中小企业融资市场的产权问题涉及到两个方面：一是中小企业自身的产权界定和产权保护；二是放贷人、债权人、投资者等资金供给方的产权界定和保护。关于产权的重要性，理论和实践都已提供了大量的证据。
（1）科斯等人开创的新制度经济学为产权重要性提供了深刻的理论洞察力，La Porta、Shleifer、 Vishny等人的研究提供了大量的经验证据。
（2）2003年世界银行投资环境局对全球120个多个国家投资环境一项调查表明：在影响中小企业融资效率的因素中，信贷人权利保护和私有产权保护这两项因素的重要性，远远超出了信用体系、金融机构的数量、利率市场化等其他外部条件。
（3）国外学者在研究转轨国家的经验时发现：在匈牙利、捷克、波兰等国，因私有产权和信贷权力的保护比较成功，由国有企业私有化的中小企业能够获得后续发展的外部融资；相反，前苏联和保加利亚等国的中小企业在私有化后陷入发展困境，原因是这些国家的制度和法律对产权和银行信贷权力的保护严重不足，特别是破产和担保法律制度有严重缺陷，从而限制了这些国家的中小企业利用股权融资或银行债务方式融资。
（4）中国人民银行研究局、日本国际协力机构（JICA）于2004年联合完成的《中国中小企业金融制度报告》①提供了关于中国中小企业融资市场产权保护重要性的一些重要证据：产权改革早且做得好的地区，如台州、东莞等地的企业逃债、银行惜贷的银企矛盾小，当地无论是大银行还是小银行都在积极为中小企业创新一些金融工具，使中小企业获得了空前发展；产权保护差的地区企业逃债严重，银行惜贷严重，银行被动防守，银行的信贷结构进一步恶化。该报告也明确提出了以下看法：保护私有产权，对于解决中小企业融资难问题具有深远的意义；加强信贷人权利保护是解决中小企业融资难的基础。
5．交易费用过高导致市场萎缩
市场不是在真空中运行，“使用”市场有交易费用。交易费用过高不仅会改①中国人民银行研究局、日本国际协力机构（JICA）著《中国中小企业金融制度报告》，中信出版社2005年。
变市场交易行为，还会直接导致中小企业融资市场萎缩。
（1）信息不对称。无论是事前信息不对称带来的逆向选择（adverse selection），还是事后信息不对称带来的道德风险（moral hazard），在中小企业融资市场都十分突出，也是各国中小企业融资市场交易费用清单上的主要内容。在实践中，基于软信息的关系贷款，建立健全企业征信体系和信用担保体系，证券市场的信息披露监管，其目标都直接或间接地指向了信息不对称，并希望以此来消除因信息不对称导致的中小企业融资市场的交易障碍。
（2）技术因素。信息不对称可以通过技术手段在不同程度上得以解决，这使得技术因素与交易费用间建立了相关性。关于这一点，Petersen Rajan（2002）的研究明确指出：技术进步可以使大银行可能为小企业服务，因为银行信贷方式正由原来的严格事前筛选、昂贵的事后监控转向频繁的事后监控和快速干预①。2008年以来，我国一些银行推出了“小企业贷款工厂”，实现了小企业贷款的批量化生产，强大的技术实现手段是这种银行新商业模式得以出现的重要前提条件。
（3）体制因素。体制因素导致的“办事效率低”，人为地提高了中小融资市场交易费用。在中国办事效率低有可能成为交易费用清单上的大户，两个重要的的证据是：第一，在信贷市场，与中小企业融资密切相关的抵押、质押贷款，在我国就存在突出的办事效率低的问题。针对不动产、动产抵押、有关权利质押，与银行合作的抵押登记分散在15个部门进行。其中，动产抵押登记部门最为混乱，共有9个。对权证、金融票据、银行本票等，一般不进行相关担保登记。而应收账款没有登记机关②（参见表6）；第二，在证券市场，中小企业改制上市过程中，仅在涉及地方政府部门出文环节就要经历一个冗长的程序（参见表7）。程序自身是否有必要、是否合理是另外一个问题，但只要它存在就会提高中小企业改制上市的成本。
表6：我国抵押、质押登记部门一览表
序
抵押、质押物类型登记部门登记的法律依据
号
1 无地上定着物的国有土地使不动产国土资源管理《城市房地产管理法》第60条
①Mitchell A.Petersen and Raghuram G Rajian . Dose distance still matter?.The information revolution in small business lending. The journal of finance.2002,57(6)
②中国人民银行研究局、世界银行集团外国投资咨询服务局、国际金融公司中国项目开发中心，《中国动产担保物权与信贷市场发展》
用权
集体荒地土地使用权、有乡（镇）村企业厂房等地建筑的集体土地使用权局《农村集体土地使用权抵押登记的若
干规定》第2条
2 城市房地产、乡（镇）村企业
厂房不动产房地产管理局《担保法》第42条、《城市房地产管理
法》第60条
3 企业设备、原辅材料、产品或
商品等动产工商行政管理
所
《担保法》第42条、《城市房地产管理
法》第60条
4 非农用机动车动产车辆管理所《机动车登记办法》第33-40条
5 农用机器设备动产农机站----
6 农作物和其他家业收获物动产农业局——
7 果园、树林动产林业局《担保法》第42条
9 小型船舶动产海事局《海商法》第13条
《小型船舶登记办法》
10 渔业船舶动产渔政渔港监督
管理局
《渔业船舶登记办法》第4条11 民用航空器动产民用航空管理
部门
《民用航空法》第16条
12 上市公司的股份、股票权利中央登记结算
有限公司深圳
分公司
中央登记结算
有限公司上海
分公司《证券公司股票质押贷款管理办法》第4条
《中国证券登记结算有限公司深圳分公司证券分股票质押登记业务运作指引》
13 专利权、著作权中的财产权；
商标使用权权利知识产权局
工商行政管理
局
《担保法》第79条
14 公路桥梁、公路隧道、公路渡
口、高速公路收费权
权利交通局——
15 出口退税款权利国税局——
16 高等院校学费和住宿费权利教育局
17 非企业所有机械设备、牲畜等
生产资料；农村私有房产；家
具、家用电器、金银珠宝及其
制品等生活资料。动产公证处《公证机构办理抵押登记办法》第3
条
资料来源：中国人民银行研究局、世界银行集团外国投资咨询服务局、国际金融公司中国项目开发中心，《中国动产担保物权与信贷市场发展》，中信出版社，2006年。
表7：中小企业改制上市涉及地方政府部门出文环节一览表
相关政府部门出文环节和内容备注
工商部门合法证明必备
税务部门纳税情况证明必备
土地管理部门合法证明必备
证监局辅导验收文件必备
发改局摹集资金投资项目的审批、核准或备案
文件
必备
环保合法证明
对募资投向项目环保评估报告的批复
必备
海关部门合法证明根据情况，酌情出具；如果存在进出口，必备。质检部门合法证明根据情况，酌情出具；如果存在涉及安全性问题，
则必备。
外汇管理部门对询证函的回函根据情况，酌情出具；如存在外汇使用情况，由
必备。
在商务部批准外商投资股份公司设立后，验资
前，会计师需要向深圳外管局发函询征。
劳动与社会保
障部门
合法证明必备
人事局合法证明根据情况，酌情出具
国资局地方国有股权设置和管理的批复存在国有股的情况，则必备，应在设立股份公司
时即应取得
省级人民政府同意企业发行股票的文件
对超比例发行的定向募集公司的出文
对擅自批准设立的有内部职工持股的
定向募集公司的出文。必备
定向募集公司必备，说明内部职工股的发行和规范过程及公司在内部职工股发行中存的问题，并承担相应责任定向募集公司必备。对内部职工股的发行和规范过程情况进行说明，对违规行为做出检讨，并承担责任。
特定行业主管
部门、如银监
会、保监会等
同意企业上市特定行业的企业上市必备
国家国资委中央企业的国有股权设置和管理批复中央企业必备
国家商务部外资股的确认文件存在外资股的情况，由必备，应在设立股份公司
时即应取得
国家发改委对募集资金投向项目是否符合国家产
业政策和投资管理规定的意见
必备
资料来源：深圳证券交易所市场推广部
二. 中小企业金融支持体系的功能
发展中小企业金融支持体系，是对“中小企业融资难”的直接反应，但不以解决融资难为唯一目标，而且一旦形成就会具有其他外在功能。惟其如此，在多种“提法”中，本文选择“中小企业金融支持体系”这一提法。相比较于“中小企业融资支持体系”，使用“金融支持”表明我们对这一体系的功能有更多的期待；相比较于“中小企业金融服务体系”，选择“金融支持体系”暗含了我们对中小企业群体相对弱势地位，市场失灵客观存在，以及发挥政府作用的认同。（一）中小企业金融支持体系的内在功能
中小企业金融支持体系的内在功能，是在微观层面上针对中小企业融资难、中小企业金融服务需求界定的。在理论上，发展中小企业金融支持体系以完善中小企业融资市场的市场机制为目标，应该具有以下功能。
1．多元化融资渠道满足中小企业分阶段融资需求
成长是中小企业的重要特征。企业处于不同成长阶段会有不同的融资需求。以弗农（Vernon）的企业生命周期理论为基础发展起来的“企业金融生命周期”理论对此有系统的理论说明。Berger 、Udell在引入了信息隐蔽性并进行理论综合后提出的五阶段理论，较好地说明了中小企业在成长过程中分阶段融资的特点（参见表8）。
在时间维度上中小企业个体的分阶段融资需求，形成了空间维度上中小企业群体的多元化融资需求。就中小企业金融支持体系整体而言，提供分阶段融资渠道的任务就是发展多元化的融资渠道，以满足处于不同成长阶段的中小企业需要。
处于不同成长阶段的企业的风险收益特性是不一样的，分阶段融资的资金供给者也会有不同的风险溢价要求。现有的“企业金融生命周期”对此还没有深入研究。在此，表9提供的国外私募股权对不同成长阶段企业投资所要求的预期收益率比较可以提供一些分析问题的线索。
表8：企业生命周期与融资来源
阶段 融资来源 潜在问题
创立期 创业者自有资金（A） 低资本化
成长阶段1 A+留存利润、商业信用、银行短期贷款及透支、租赁（B）流动性危机
成长阶段2 A+B+来自金融机构的长期融资（C） “金融缺口”
成长阶段3 A+B+C+证券市场融资（D） 控制权分散
成熟期 A+B+C+D 保守的投资者回报
衰退期 金融资源撤出：企业并购、股票回购、清盘 下降的投资回报
表9：对不同发展阶段的私募股权投资的预期收益率
企业发展阶段投资年限预期年化收益率五年回报倍数
种子期7年左右 60%左右 10-15 启动期 5-7年 40-60% 6-10 发展期 3-7年 30-50% 4-8 扩张期 1-5年 20-40% 3-6 成熟期 1-3年 25% 2-4 资料来源：《中国风险投资鉴》2008年。
2．以自身稳定性为前提兑现分阶段融资中的隐性承诺
如果自身缺少稳定性，中小企业金融支持体系即使在制度设计上具备了提供
分阶段融资的功能，其功能也会发挥不出来或大打折扣。在我国，中小企业金融支持体系稳定性差表现在以下几个方面。对存在的问题的描述，也暗含了提高稳定性的政策处方。
（1）中小企业对实体经济的周期变化敏感，这要求金融层面上的中小企业信贷市场应该逆周期运行。但是，中小企业信贷市场自身往往会选择顺周期运行，“晴天送伞，雨天收伞”。
（2）股票市场“暂停IPO”时有发生且每次都持续较长时间，影响发行上市的不确定性因素多，中小企业上市融资缺乏稳定预期。此外，尽管多层次股票市场体系架构已经基本形成，但场外市场和交易所集中交易市场之间还没有稳定的、可预期的转板机制。
3．生成引导金融资源优化配置的高质量价格信号
价格是市场的灵魂。能否生成高质量的价格信号，是中小企业融资市场运行效率、可持续发展的微观基础。
（1）在外部，高质量的价格信号决定了中小企业群体公平竞争国民经济储蓄流的能力，以及该体系自身可持续发展的能力；在内部，高质量的价格信号决定了金融资源在不同行业、不同类型中小企业间的配置效率。
（2）高风险是中小企业的特点，中小企业融资市场生成高质量价格信号的核心内容是风险定价。在信贷市场，表现为利率风险的差别化定价能力。在股票市场，表现为对企业成长过程的风险识别和风险定价能力。
4.透明高效的政府项目筛选功能
无论是出于“国家干预主义”的理论基础，还是出于“建构理性主义”的乐观精神，发展中小企业金融支持体系都有可能导致政府对金融资源配置在微观层面上的广泛干预（在理论上，这一干预没有必然存在的理由）。政府替代市场在微观层面对金融资源进行配置，其表现就是建立各种各样的项目筛选机制。没有证据表明政府的项目筛选机制一定是高效的。
一个正面的证据来自中关村区域性中小企业金融支持体系建设，当地政府部门（管委会）在决定政策优惠性质资金分配时，一般会参考创业投资机构对企业的支持情况，即政府倾向于认为能够获得市场青睐的企业也是政府应该支持的企业。这一做法包含了一个政府对自己能力局限性的理性认识，难能可贵的内省值