曼昆《经济学原理(宏观经济学分册)》(第6版)核心讲义(第27章 基本金融工具)

第27章 基本金融工具

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一、现值：衡量货币的时间价值

1．现值与终值

（1）现值是用现行利率产生一定量未来货币所需要的现在货币量。

（2）终值是在一定的利率下，以一定的货币量为本金，将来能取得的货币量。

2．贴现与复利

（1）贴现是寻找一定量未来货币现值的过程。

（2）复利是将按本金计算出的利息额再计入本金，重新计算利息。 终值的计算公式为：

()1n

n FV PV i =+ 式中：n FV ——复利终值；PV ——复利现值；i ——利息率；n ——计息期数。

在上述公式中，()1n

i +称为复利终值系数，可以写成,i n FVIF ，因此复利终值的计算公式

可以写成：,n i n FV PV FVIF =?。

3．70规则

70规则是指，如果某个变量每年按%x 增长，那么大约在70/x 年以后，该变量翻一番。

二、风险管理

1．风险厌恶

（1）含义

风险厌恶（risk aversion ）指不喜欢不确定性。风险厌恶意味着人们不喜欢坏事发生在他们身上，也意味着他们对坏事的厌恶甚于对可比的好事的喜欢。

（2）风险厌恶的效用函数

图27-1的效用函数表示效用如何取决于财富。随着财富的增加，效用函数变得平坦，这反映了边际效用递减的性质。由于边际效用递减，失去1000美元损失的效用大于赢得1000美元获得的效用。因此，人们是风险厌恶者。

图27-1 效用函数

2．保险市场

（1）保险是集合同类危险聚资建立基金，对特定的危险后果提供经济保障的一种危险财务转移机制。

保险合约的一般特点是，保险人向保险公司支付一定保险费，作为回报，保险公司在约定的保险事故发生后对保险人进行赔偿。

从整个经济的角度看，保险的作用并不是消除生活中固有的风险，而是更有效地分摊风险。

（2）保险市场受到制约其分摊风险能力的两类问题的困扰：

①逆向选择：高风险的人比低风险的人更可能申请保险，因为高风险的人从保险的保护中获益更大。

②道德风险：人们在购买保险之后，对他们谨慎从事以规避风险的激励小了，因为保险公司将会补偿损失的大部分。

但保险公司无法很好地区分高风险客户与低风险客户，而且它也无法监测其客户的所有风险行为。保单的价格也反映了保险公司在售出保险后将面对的实际风险。保费很高使得一些人，特别是知道自己风险低的人决定不购买保险，而是自己承受生活中的某些不确定性的原因。

3．企业特有风险的多元化

“不要把所有的鸡蛋放在一个篮子里”，金融学把这个传统智慧变成了科学，称之为多元化。

（1）多元化

多元化是指通过用大量不相关的小风险代替一种风险来降低风险。图27-2表明用标准差来衡量的有价证券组合的风险如何取决于有价证券组合中股票的数量。假设投资者把其有价证券组合的相同百分比投入每一种股票。如图27-2所示：对于有价证券组合来说，如果只有一种股票，标准差是49%；从1种股票增加到10种股票，风险消除了约50%；从10种股票增加到20种股票，风险又降低了13%。随着股票数量的继续增加，风险继续下降，但在有价证券组合中包含20或30种股票以后风险的下降幅度就很小了。

图27-2 多元化降低风险

（2）多元化的局限性

通过增加有价证券组合中的股票数量完全消除风险是不可能的。分散化可以消除特有风险——与某公司相关的不确定性。但是分散化不能消除市场风险——与整个经济相关的影响所有在股市上交易的公司的不确定性。

市场风险指由某种影响整个金融市场的因素所导致的风险。总风险是整个金融市场共同面临的风险，它是金融市场主体所无法控制和回避的，也不可能通过多样化投资来分散。

特有风险是个别或部分经济主体所面临的风险，是可以分散甚至完全消除的风险。

4．风险与收益的权衡取舍

与金融决策最相关的权衡取舍是风险和收益之间的权衡取舍。

即使在分散化有价证券组合中，也存在固有的风险。但是，风险厌恶者愿意接受这种不确定性是因为他们这样做会得到风险补偿。从历史上看，股票提供的收益率远远高于其他可供选择的金融资产，比如债券和银行储蓄账户。

风险和收益某种组合的选择取决于一个人的风险厌恶程度，这反映了他的偏好。但是对股票持有者来说，认识到他们享有的平均收益高也要以高风险为代价是很重要的。当人们增加他们投资于股票的储蓄百分比时，他们增加了他们预期可以赚到的平均收益，但也增加了他们面临的风险。

三、资产评估

1．基本面分析

（1）购买股票时，需要考虑企业的价值和股份出售时的价格。如果价格低于价值，则股票被低估了。如果价格高于价值，则股票被高估了。如果价格与价值相等，则股票是公正的估价。购买被低估的股票，可以通过支付低于企业价值的价格购买股票并获利。

（2）基本面分析指详细分析一个公司的会计报表与未来前景以决定其价值。股票的价值是其未来各期现金流的现值之和。未来各期现金流包括将来的红利支付和最后销售价格。红利是公司向其股东支付的现金。一个公司支付红利的能力以及股东出售其股权时股票的价值取决于该公司的盈利能力。反过来，它的利润率又取决于以下因素：市场对其产品的需求、公司面临的竞争程度、运营的资本量、工人是否受工会控制、顾客的忠诚度、政府管制和税收等等。

（3）通过基本面分析来挑选股票有价证券组合，有三种方法可以考虑：①自己通过公司的年度报表和其他报表进行所有必要的研究；②依靠分析师的咨询；③购买共同基金。

2．有效市场假说

有效市场假说由20世纪60年代美国芝加哥大学财务教授尤金·F·法默提出，又称有效市场理论。该假说认为，在一个有效的资本市场中，证券的价格应该立即对相关信息做出反映，即有利的信息会立即导致证券价格上升，而不利的信息则会使其价格立即下降。因此，任何时刻的证券价格都已经充分地反映了当时所能得到的一切相关信息。在有效市场上，证券价格在任何时候都是证券内在价值的最佳评估。

（1）有效市场假说的主要内容

①证券价格迅速反映了未预期的信息。证券价格的变动由证券的供求关系决定，而证券供求关系的调整又是由于市场中新的信息引起的。

②随机游走假设。即不同时期证券价格的变动是相互独立的，每次价格的上升或者下降与前一次的价格变化没有关系。

③投资者无法获得超额利润。有效的证券市场对信息有很快的反映速度，投资者在得到某一信息时，该信息的作用已经反映在证券价格上了，所以不存在投资者利用信息在市场上获得超额利润的机会。

（2）有效市场成立的充分条件

①在证券交易中，不存在交易成本、政府税收和交易的其他障碍；

②市场信息的交流是高效率的，证券交易各方都可以无需代价取得所有对投资者有用的信息；

③证券价格不受个别人和个别机构交易的影响，即市场参与者是价格的接受者；

④所有的投资者都是理性地追求个人效用最大化的市场参与者。上述条件严格成立时，市场一定是有效的。

（3）有效市场的类型

根据可获得的有关信息的分类不同，可将市场效率划分为弱式有效、半强式有效和强式有效三种类型：

①弱式有效市场，指证券价格被假设完全反映包括它本身在内的过去历史的证券价格资料。

②半强式有效市场，指所有公开的可用信息假定都被反映在证券价格中，不仅包括证券价格序列信息，还包括公司财务报告信息、经济状况的通告资料和其他公开可用的有关公司价值的信息，公布的宏观经济形势和政策方面的信息。

③强式有效市场，指所有相关信息（包括内幕信息和公开信息）都在证券价格中反映出来，即证券价格除了包含历史价格信息和所有公开信息外，还包含了内幕信息。

（4）对有效市场的检验

对弱式有效市场的检验：①自相关检验；②操作检验；③过滤法检验；④相对强度检验。总体来看，弱式有效市场得到了较多的肯定，对中国证券市场的弱效率性检验也是持肯定意见者居多。

对半强式有效市场的检验：这种检验主要采用事件研究（event study）的方法，以CAPM 模型为出发点，讨论某些影响证券价格的事件发生前后证券价格的变化，看看是否有累积超额收益出现。所研究的事件包括现金股利分配的变化、拆股等等的影响。这些检验有肯定的，也有否定的。

对强式有效市场的检验：这一检验的实际操作难度较大。目前所做的一些检验是对公司内部人员和与公司关系密切的大机构投资者的交易收益的考察。一些研究指出这些人的收益并未有特别突出的表现。

3．市场非理性

有效市场假说假设，买卖股票的人理性地处理他们拥有的关于股票基本价值的信息。但一些经济学家质疑有效市场假说，并相信非理性心理因素也影响资产价格。

传统观点认为股票价格波动部分是心理原因造成的。凯恩斯提出，资产市场是由投资者的“本能冲动”——乐观主义与悲观主义非理性的波动——驱动的。

只要一种资产的价格上升到高于其基本价值，就可以说市场正经历一场投机泡沫。股票市场投机泡沫可能性的产生部分是因为股票对股东的价值不仅取决于红利支付流量，还取决于最终的出售价格。因此，如果一个人预期另一个人明天会支付更高价格，他愿意支付的价格就会比股票今天的价值高。

经济学家对背离理性定价的频繁性与重要性存在许多争论。相信市场非理性的人（正确地）指出，很难根据可以改变理性评价的新闻来解释股市的变动方式。相信有效市场假说的人（正确地）指出，要知道对一家公司的正确、理性评价是不可能的，因此，不应该很快地得出任何一种具体评价是非理性的结论。而且，如果市场是非理性的，理性人就应该能利用这个事实，但胜过市场几乎是不可能的。

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