国泰君安_电力行业2012年投资策略_分享“定价权”红利,梦回光辉岁月_王威_20111117

分享“定价权”红利，梦回光辉岁月

——2012年电力行业投资策略

王威

021-******** wangw@https://www.360docs.net/doc/3717416162.html,

编号 S0880511010024

本报告导读：电力仍处大上升趋势左侧，右侧趋势将发轫于多个事件性机会，并最终形成于行业体制性变革的实现.

摘要：

z 2011火电机组全年利用率上升幅度略超预期，全年利用率有望达到

或略超多年平均水平5250小时。基于2012年发电增速10%左右的预测，预计2012全年火电机组利用率回升3-4%，达到5450小时左右；z 今年以来电荒频发。根子上原因在于经过近10年的政策挤压，火电

行业内部挖潜空间已所剩无几，目前对发电行业这一半市场化的领域，促竞争、挤利润的进程已显过犹不及。“电荒行情”中最受关注公司皆为典型火电公司，具备业绩高弹性（电价、煤价）、基数低等特征，仍旧是“投票器”行情而非“称重机”行情； z 电源投资增速在10、11年已经连续两年低于5%，11年新核准机组数

量有限且未来建设进度严重受火电经营困境制约，12、13年装机增速将较11年的10%左右有较为明显下降。按照我国GDP 保八惯例推算，即便考虑产业结构调整等因素，电力需求增速也难以降低至8%以下。12乃至13年利用率的进一步提升将带给行业更多话语权； z 我们在二季度几篇“电荒”深度报告中认为“4月份以来的部分省份

上网电价调升，拉开了上网电价回归合理水平的序幕。未来几个季度，将很有可能看到分地区、小幅度的上网电价调整。”目前通胀形势已有所缓解，对于未来可能的电价调整我们仍维持上述观点。 z 政府在调价事宜上处境尴尬，进退两难，但不可以不作为。目前状况

下可以只调上网电价而不动销售电价，利用电网利润这一蓄水池为火电行业“救火”，同时出台煤炭价格管制措施或干预年底煤电谈判，换届年稳定第一，理应特事特办； z 03年至今火电PB 曾较市场有明显溢价。随着景气度下行，溢价变折

价且折价率几经反复，逐步达到10年底50%左右的高点。火电在08年、10年分别出现业绩底和估值底，已经具备持续缩小估值折价的条件。一旦行业体制改革有突破苗头，对估值的提升作用将非常显著； z 电力股股价仍然处于大的上升趋势左侧，右侧趋势将发轫于多个事件性机会，并最终形成于行业体制性变革的实现。目前我们确实认为电力股的风险收益比决定了板块中的龙头公司及部分二三线公司已经具备长期投资价值。短期机会主要体现为调价预期推动的事件性机会。资产质地良好、受行业整体景气度拖累较深且具备调价预期的公司是配置首选，其中尤以五大发电集团旗下公司为佳；

z 建议择机增持华能国际、国电电力、国投电力。华电国际、建投能源、

皖能电力亦可择机配置。同时建议在2011年年底前后增持长江电力、桂冠电力，并密切关注桂冠电力、黔源电力的外延扩张预期。

评级：

增持

上次评级：

增持

细分行业评级

火电热电水电

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行

业策略

电力

股票研究

证券研究报告

1. 2011——行业自救初试啼声 (3)

1.1. 需求侧受调控平稳增长，发电侧家家有本难念的经 (3)

1.1.1. 三级标题 (3)

1.2. 利用率变动趋势 (4)

1.3. “电荒”频发始料未及，电价上调意犹未尽 (5)

1.4. 2011电力股行情回顾——典型走势揭示非典型趋势 (6)

2. 2012——自救将成常态但边际效用递减 (7)

2.1. 机组利用率仍处上升周期 (7)

2.2. 未来电价频繁调整将成常态但边际效用递减 (11)

3. 2012年行业投资策略 (13)

3.1. 电力估值纵比仍然最低，底部总在不经意间出现 (13)

3.2. 2012年投资策略 (14)

1.2011——行业自救初试啼声

1.1.需求侧平稳增长，发电侧水火不均

2011年前十个月，全社会用电量增速呈现比较均匀的震荡走势，1-10月

累计用电量增速11.9%，与我们去年底年度策略报告中预计的11-12%比

较接近。近十年来支撑我国电力需求高速增长的重工业耗电情况波澜不

惊，单月同比增速始终维持在10-13%之间，在9月份曾经由于基数作用

单月同比增速达到15.8%。而贯穿全年的偏紧的宏观经济政策对于轻工

业的影响则有明显体现，单月轻工业用电增速始终低于2007、2010年

两个相对正常年份。为剔除基数效应的影响，我们着重考察轻、重工业

的环比用电增速，结论基本一致。

数据来源：中电联，国泰君安证券研究

与用电增速相对应，发电量增速除6月略有波动外，直到10月单月增

2011年发电结构中值得注意的是水电出力自3月份开始严重受气候影

响，由此火电发电量直接从中受益，而水电企业电量同比大幅下降。与

此同时，火电企业由于煤炭价格的持续上涨而再次陷入经营困境，多发

根据历史规律，2012年再次遭遇特枯年分图 4：全国累计发电量增速

数据来源：国家统计局，国泰君安证券研究

图 6：火电月度发电量增速

数据来源：国家统计局，国泰君安证券研究数据来源：国家统计局，国泰君安证券研究

图 8：水电月度发电量增速

数据来源：国家统计局，国泰君安证券研究数据来源：国家统计局，国泰君安证券研究

1.2. 利用率变动趋势基本在预期之内

2011年水电出力同比大幅下滑，为火电腾出了更多电量空间，火电机组

全年利用率上升幅度已经超过我们去年底预测值（200小时），1-10月份

即已同比上升214小时，全年利用率有望达到或略超多年平均水平5250

小时。基于2012年全年发电量增速10%左右的预测，我们预计2012全

年火电机组利用率回升3-4%，达到5400-5450小时左右。

图9：火电机组单月平均利用小时

数据来源：中电联，国泰君安证券研究

图 10：水电机组单月平均利用小时

数据来源：中电联，国泰君安证券研究

1.3.“电荒”频发始料未及，电价上调意犹未尽

2011年伊始，“电荒”字眼开始频频见诸报端，始料未及的较大范围供

电短缺席卷多个省份，其中以华东地区为甚。目前来看，这场奇怪的“电

荒”可以从政府有形之手对经济以及对电力行业的控制之中找到两点原

因。

?政府对电力企业经营困境的常年忽视、对电价的长期压制，导致08

年来火电企业经营状况每况愈下，终于在2011年一、二季度之间到

达临界点，火电企业逐步开始行使缺失已久的“定价权”，虽然是

以一种无奈的方式；

?2010年三季度开始，各地为完成“十一五”节能降耗指标，强行压

制部分高耗能行业的生产，导致9-12月电力需求骤降。2011年开

年高耗能行业生产反弹，导致一季度电力需求超预期。

在“电荒”形势愈演愈烈的压力下，发改委于4月初对山西等12个省

市及6月初对湖南、江西、安徽三省的火电上网电价进行了不同幅度的

上调（平均2分/千瓦时），并对25个省区的火电上网电价进行了源自取

消高耗能优惠电价的微幅上调，并追溯调整至2010年1月1日。

电价上调之后的二季度，火电行业毛利率短暂恢复至接近10%的水平，

但6月份开始再次急转直下，至9月份降至4.7%低位。须知火电行业目

前财务费用率超过6%，行业毛利尚不能覆盖行业财务费用。根据高达

50%左右的亏损面及全行业75%左右的资产负债率推测，已有大量电力

企业严重亏损甚至资不抵债，营运处于勉强支撑态势。中电联公布的五

大集团等行业龙头的盈利数据亦显示火电行业继2008年后，再次深陷

亏损泥沼。

根据行业亏损简单推出电价需要上调的结论恐怕难有说服力。但回头看

看电力体制改革以来各项生产、生活要素价格的上涨幅度，相比之下电

价的上涨几可忽略。即便曾经的垄断行业曾经拥有垄断利润，经过近10

年的政策挤压，已经早已没有压缩空间，目前对发电行业这一半市场化

的领域，促竞争、挤利润的进程已显过犹不及！

图 11：火电行业历史毛利率走势

数据来源：国家统计局，国泰君安证券研究

1.4.2011电力股行情回顾——典型走势揭示非典型趋势

自2008年以来沉寂已两年之久的电力板块在3-5月份及10-11月份迎来

情。

3到5月份电力股因电荒产生上调电价预期之时，我们分析认为火电自

2010年开始进入机组利用率上升周期，并且该周期将持续至2013-2014

年。在此期间，火电企业在吸取2008年行业承担巨大亏损的教训基础

上，可通过定量获得电力产品的“定价权”。虽然我们2010年底并未预

见到2011年的供电短缺状况，属于事后诸葛亮，但电力企业的“定价权”

实实在在的在2011年三季度之后再次体现出来。并且未来在煤价不出现

明显回落的情况下，仍将继续发挥自救功效。

仔细回顾上半年的电力股行情，在调价存在于想象、预期中之时，行业

指数明显战胜市场，而当调价时点临近、到达调价文件公布时点后走势

即开始明显疲弱。从这一电力板块近年来的典型行情演绎过程中，我们

得出如下结论：

?上半年行情仍归结为调价预期催生的事件性投资机会；

?行情始于调价预期从无到有、从模糊到明确，终于调价尘埃落定；

?行情参与者对火电企业的业绩好转并无过高的、持续的预期；

?行情中最受关注公司皆为典型火电公司，具备业绩高弹性（电价、

煤价）、业绩基数低等特征，说明此类行情仍旧是“投票器”行情

而非“称重机”行情。

不难看出今年的火电行情仍是电力板块典型的事件性投资机会。但我们

从2011上半年火电行情中推演出火电行业定价权提升后调价难度降低、

行情出现频率提升、进而不再像2006-2010年间仅是市场热点偶尔光顾

的边缘化板块的结论，“‘电荒’导致调价”将催生市场及相关利益各方

的惯性思维。电力板块处于历史低位的估值水平（将在后文讨论）、基

本等同于底部的基本面、逐步提高的市场关注度以及逐步清晰并为市场

认可的定价权将带给板块有别于往年的非典型趋势，至少在2013年政

府换届前该趋势是大概率事件。这是我们在二季度提升行业评级至“增

持”的唯一重要原因，也是我们判断电力行情并非简单单次事件驱动行

情而是中期行情的唯一重要原因。

图 12：2011年电力股走势脉络梳理

数据来源：国家统计局，国泰君安证券研究

2.2012——自救将成常态但边际效用递减

2.1.机组利用率仍处上升周期

电力行业的发电小时数也即机组利用率变动取决于电力需求变动幅度

与总装机容量变动幅度两个因素，更简化一些可以用预计的发电量增速

减去预计装机容量增速，即可得到机组利用率变动幅度的大致数值，误

差不会对结论有实质性影响。

下图是我国近几十年来全部机组（综合火电、水电及其它电源结构）利

用率及火电机组利用率走势。从图中可以看到，我们预计2011年火电机

组利用率已经达到或基本接近火电机组历史平均利用率5250小时，而

2013年火电利用率将上穿多年平均值，向历史上较高时期靠拢。这一预

测结论的意义在于——2011年火电机组利用率已经可以一定程度上支

撑起行业的“定价权”，2012乃至2013年，机组利用率的进一步提升将

带给行业更多话语权。

图 13：我国发电设备历史利用小时数（产能利用率）

数据来源：中电联，国泰君安证券研究

我们对未来两年的机组利用率提升是否过于乐观呢？电源投资增速在

2010、2011年间已经连续两年低于5%，按照机组投产规律，2012、2013

年间装机增速将较2011年的10%左右有较为明显下降。按照我国GDP

保八惯例推算，即便考虑产业结构调整等因素，电力需求增速也难以降

低至8%以下。

从装机增速来看，2011年仍旧达到9%左右（其中火电8%左右），但2010、

2011年低迷的电源投资增速数据仍预示未来2-3年的装机增速不宜期望

过高。此外，在建机组建设、投产进度严重受到发电企业经营状况影响，

在目前火电企业普遍资金链紧张、融资无门的情况下，项目进度达到预

期的可能性很小。

图 14：电力行业投资同比增速

数据来源：中电联，国泰君安证券研究

从数据上来看，今年前十个月电源投资同比增速仅为4%左右，随着三、

四季度火电企业亏损情况加剧，全年同比增速可能要低于4%。分电源

结构数据显示，今年一、二、三季度的火电投资增速呈现逐级下行趋势。

从行业内了解到的情况亦支持这一现象——火电企业的资金成本在不

项目投资收益率的持续低迷也严重削弱了企业追加投资或赶进度的动

力。

综上我们得出结论——未来两年机组利用率仍将同比回升。回升幅度视

经济转型力度（影响电力需求增速）及电力行业盈利状况（影响机组发

电动力）而异，我们认为年均2-4%左右。

图 16：装机增速与电源投资间存在着2-3年的滞后关系

数据来源：国家统计局，国泰君安证券研究

如果目前的投资数据不代表未来，那么我们再看看发改委对电源项目的

审核情况。

表1：2007年至今发改委核准电源项目情况

2010

2011.1-11

200720082009

4,353 1,844 火电 5,039 4,485 5,897

其中：关停418 895 1,437 817 552

“净核准”4,621 3,590 4,460

3,536 1,292 水电 139 1,002 516 1,733 978

核电 400 1,400 550 562

风电 134 277 400 270

6,918 2,822 合计 5,712 7,165 7,363

96,219 97,695 当年年底总装机 71,329 79,253 87,407

核准规模/现役规模 8.0%9.0%8.4% 7.2% 2.9%

当年装机增速 14.7%11.1%10.3% 10.1% 10%

数据来源：国家发改委，国泰君安证券研究

图 17：电源核准与装机增速

数据来源：国家发改委，国泰君安证券研究

从今年迄今为止已经通过发改委审核的项目规模来看，核电、风电不见

踪影，火电规模亦被明显压缩。我们上半年曾经寄希望于发改委突击审

核通过一批电源项目尤其是华东、华中地区的火电项目，目前来看并未

出现。

且不论发改委核准进度如何，即便核准了，按照目前火电企业的火电项

目投资热情、火电项目投产后预期收益率与煤炭项目的巨大反差、目前

高昂的资金成本与火电项目收益率的倒挂，以往12-18个月的火电项目

建设周期将明显延长，最终对投产进度产生影响。

2.2.未来电价频繁调整将成常态但边际效用递减

今年初以来的电力供应短缺，引发了对我国电力供应形势及相关利益方

的各种讨论，下至媒体、市场研究机构及普通公民，上至行业协会、发

改委，尽皆参与其中。其中不乏建设性意见和批判意见。

我们认为，电力供应短缺不请而至的几点传统分析——供求关系转向、

水电出力不济、发电装机区域分布失衡等等，都属于放在半年前甚至更

长时间段内都可说通的原因。今年以来较往年出现的最明显的变化即煤

炭价格的上涨导致的火电企业发电积极性下降，这是部分地区电力供应

紧张的最根本原因，再向深层次探讨，其实根源还是煤电价格体制长期

扭曲造成的市场主体行为扭曲。现行的煤电联动等政策都是治标之策

（现在有连“标”都治不了的迹象），煤电矛盾这一“计划经济的最后

一只恐龙”何时终结，目前的各种乱象何时才可得到标本兼治。

目前用ROE来推断火电企业合理盈利水平及盈利能力并不合适。近几

年火电屡屡出现的亏损，已经使账面净资产出现明显失真。我们认为，

毛利率水平可以比较合理反映一个行业经营状态。对于火电行业，我们

认为16%-20%的毛利率区间是历史上比较常见的、能够保证行业合理回

报及可持续发展的水平。按照今年综合煤价上涨情况推算，若按正常盈

利能力倒推上网电价的上调空间，起码还有10%左右。

我们在二季度几篇“电荒”深度报告中认为“4月份以来的部分省份上

网电价调升，拉开了上网电价回归合理水平的序幕。未来几个季度，将

很有可能看到分地区、小幅度的上网电价调整。”目前通胀形势有所缓

解，未来几个月CPI将持续在相对低位运行，对于未来可能的电价调整

我们仍维持上述观点。

图 18：通胀走势与调价时点

数据来源：国家统计局，国泰君安证券研究

另据中国证券报近期报道，“有关部门近期已将电价调价方案上报，调

价方案近期获批的可能性较大”。对于媒体报道的真实性我们无法评论，

对于近期电价上调这一事件本身：

首先，我们认为目前“应该调”！并非现在刚刚认为应该调，而是自08

年煤价向上波幅加剧、电价调整滞后的情况出现以来，始终认为火电上

网电价的上调非常必要。回头看看近十年来生产、生活要素价格的涨幅

尤其是资源品价格的涨幅，电价的涨幅几乎可以忽略，电力体制改革初

期“挤压垄断行业”盈利水分的目的早已达到，过犹不及；

其次，我们认为火电上网电价的上调，自三季度水电出力不济开始已经

迎来时间窗口，只是政府在火电尚能维持运营之际，关心涨价对通胀预

期的影响胜过关心火电整体经营状况，未能如08年夏季般短时间内连

续上调电价。预计未来三个月CPI都将在5%以下运行，虽然仍高出以

往共识的通胀警戒线（3%），但在我国通胀容忍度逐步提高的现阶段，

可以认为通胀水平对上调电价的阻滞将要消失，火电行业再次通过“定

量权”曲线行使“定价权”恰逢其时；

第三，在通胀预期消退之后，影响火电电价上调的最重要因素是煤价、

电价的螺旋上涨。这一顽疾在存在多年后仍未得到有效的解决办法，并

且随着煤炭行业自身集中度的提高、地方保护主义的抬头、煤炭产销中

间环节利益漏出的盛行而加剧，使得政府每每在上调电价时间窗口面前

投鼠忌器，屡拖不决。依目前形势，2012年度煤电谈判行将开始，重点

合同煤与市场煤间巨大的价差，使得任何幅度的电价上调都可能成为下

一年度合同煤价格上涨的推手；

我们认为决策层目前在电价问题上处境尴尬。首先，调价将可能导致年

底合同煤价格涨幅超预期，造成电价上调失效，并强化相关利益各方“电

荒带来调价”的惯性思维，催生道德风险。其次，不调价亦会带来冬季

用电高峰期间全国大范围地区出现各种类型、程度的电力供应缺口，届

同时上调上网及销售电价，为日后政策留下了腾挪空间，目前状况下可

以只调上网电价而不动销售电价，利用电网利润这一蓄水池为火电行业

“救火”，同时出台煤炭价格管制措施或干预年底煤电谈判，换届年稳

定第一，理应特事特办。

最后，我们判断类似今年二季度的电价“被迫”上调在未来将频繁出现，

随着市场对类似事件预期的形成，政府在出现类似“电荒”情况后，调

价动力将逐步减弱，投资者从相关上市公司股票上获利的幅度亦将随之

下降。

3.2012年行业投资策略

3.1.电力估值纵比仍然最低，底部总在不经意间出现

自2008年火电行业经营陷入困境以来，火电股估值就成了难题。由于

业绩明显偏低于正常水平，用PE估值显然不合适，毕竟电力行业是国

民经济的基础性行业，不存在行业消失、破产风险，此时按照往常年份

的PE倍数对火电股进行定目前股价，显然不合适，因为这样的经营业

绩完全无法保证生与经营期限内的持续经营，而这又是与常识悖离的。

因此自2008年起，更多时间内我们主要用PB对电力股尤其是火电股进

行估值，PE仅作为参考指标。

图 19：火电板块历史PB走势与市场PB比值

）

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

在03、04年火电企业景气度高点，火电公司PB曾较市场有明显溢价。

随着火电行业景气度的逐级下行，PB溢价变为折价，逐步达到2010年

底50%左右的高点。在此过程中，折价率曾几经反复，但市场对发电行

业景气度预期由高变低，给予的估值折价亦随之逐年变高。

我们注意到，2008年火电行业的业绩出现历史性低点（之所以称其为历

史性低点，是因为彼时火电企业负债率仍在70%以下，通过提高负债可

以忍受暂时的亏损运营。未来可预见的时期内，再次出现如此规模的亏

损且不影响电力供应的局面断然无法再现）、2010年PB估值出现历史

性低点。在近些年相继出现业绩底、估值底的情况下，火电股其实已经

具备持续缩小估值折价率的条件：

?电力供应的社会意义及其对经济的重要性决定了类似2008-2010年

的经营困境不可持续，未来火电企业业绩否极泰来只是时间和幅度

问题；

?2012年通胀压力明显小于2011年，经济软着陆并转型有利于煤价

稳定乃至平稳回落，火电企业业绩对煤价的敏感性远高于利用率；

?中国2012年将会迎来新一轮增长模式转变期，下一轮增长变化过

程中的民生转型，生产性和消费性服务业是主要方向。电力作为公

用事业中的代表性行业，近些年已经成为太多矛盾的载体，产业链

上相关主体的行为已经严重扭曲，行业整体具有改革、优化的内在

诉求，政府在煤电关系问题上的一拖再拖亦终将有着手解决的强烈

动力。

2012年是政府换届前最后一个年度，对于电力行业出现的问题是继续用

现有手段捂盖子还是降低容忍度、大刀阔斧刮骨疗毒，是电力股估值折

价率缩小趋势的决定性因素。一旦行业体制相关改革出现突破性进展，

哪怕只是苗头，对行业估值的提升作用都将是巨大的。对此我们将始终

保持高度关注并持乐观态度。

3.2.2012年投资策略

去年底的年度策略报告中我们提出等待电力股的后通胀行情。事实上电

力股今年的行情不仅出现在10月的“后通胀”开端，在上半年亦曾有

过良好表现，我们也根据今年电力行业出现的新形势调整了我们的思

路。

对于2012年行业的发展趋势，我们在前面已经详细分析，总结下来有

如下要点：

?行业处境、通胀回落决定了调价阻力较过往年份小，由调价预期催

生的事件性机会仍将频繁出现。另外通胀进入暂时的回落、平稳期

也意味着电力行业潜在利多因素多于利空因素；

?行业景气度发生实质性扭转的概率明显大过往年，现在价位的个股

安全边际很高；

?将时间拉长一些来看，目前电力股股价仍然处于大的上升趋势左

侧，右侧趋势可能发轫于多个事件性机会，并最终形成于行业体制

性变革的实现。

我们在过去几年中始终未曾提及电力股的长期投资价值，但是目前我们

公司已经具备了这种价值。

抛开长期投资价值不谈，对于中短期的投资策略，我们仍然认为在体制

性变革没有出现迹象之前，行业的机会主要体现在电价调整预期推动的

事件性机会。资产质地良好、受火电行业整体景气度拖累程度较深且具

备调价预期的公司是配置首选。此类公司尤以五大发电集团旗下公司为

佳，原因是五大发电集团的火电业务在最近三年中承担了相对更大的社

会责任，以成立时好于全行业水平的资产底子、相对更高的经营管理水

平却承受了行业大部分的亏损额，由此更容易被市场错误定价。华能国

际、华电国际、国电电力是最符合上述条件的公司，兼具业绩弹性与流

动性，此外建投能源、皖能电力等具备调价条件的低PB、纯火电公司

亦可选择。国投电力2012年开始进入水电资产投产高峰，将逐步完成

年度间估值切换。综合各项要素我们建议择机增持华能国际、国电电力、

国投电力。华电国际、建投能源、皖能电力亦可择机配置。

除火电公司外，水电公司在2012年亦有望实现低基数下的业绩高增长。

如果本轮干旱气候没有持续迹象，建议在2011年年底前后增持长江电

力、桂冠电力。由于水电资产是目前五大电力集团旗下最可靠的盈利支

柱，在火电资产再融资困难重重的2012年，建议密切关注资产负债率

过高的华电集团旗下水电公司黔源电力及大唐集团旗下桂冠电力的外

延扩张预期。

请务必阅读正文之后的免责条款部分

图 20：电力行业基本面及电力指数走势分析

评级：增持周期性：逆周期

促发因素：电荒预期、调价预期投资时点：通胀回落

关键特质：

代表性公司：评级：增持周期性：顺周期

促发因素：煤价上涨、行业亏损投资时点：通胀回落关键特质：

成长性、扩张潜力

代表性公司：评级：增持周期性：无周期

促发因素：公用事业体制改革关键特质：成长性、扩张潜力投资时点：行业政策出台前后代表性公司：

评级：增持周期性：逆周期

促发因素：煤价进入下降通道投资时点：

关键特质：代表性公司：华能国际、华电国际、

建投能源、皖能电力

产业背景

行业地位重大政策

行业盈利

业绩对电价敏感性、股票流动性

业绩对煤价敏感性、区

域电力需求相对强劲

华能国际、华电国际、

国电电力

华能国际、国电电力、国投电力

华能国际、华电国际、

通宝能源、皖能电力、内蒙华电等

煤价明显回落、电价下调之后

数据来源：Wind ，国泰君安证券研究

表2：重点公司盈利预测与估值

公司

价格

10EPS

（元）

11EPS

（元）

12EPS

（元）

13EPS

（元）

10PE11PE 12PE 13PE评级2011-11-16

华能国际(600011) 4.89 1.4 0.29 0.14 0.18 0.24 16.9 34.9 27.2 20.4 增持国电电力(600795) 2.75 1.6 0.21 0.17 0.21 0.24 13.3 16.2 13.1 11.5 增持桂冠电力(600236) 4.62 3.3 0.29 0.12 0.28 0.28 18.238.5 16.5 16.5 增持深圳能源(000027) 7.01 1.3 0.64 0.52 0.55 0.55 11.0 13.5 12.7 12.7 谨慎增持长江电力(600900) 6.65 1.7 0.50 0.45 0.50 0.50 13.3 14.8 13.3 13.3 谨慎增持国投电力(600886) 6.33 1.6 0.25 0.17 0.21 0.37 25.5 37.2 30.1 17.1 谨慎增持华电国际(600027) 3.18 1.3 0.03 0.01 0.05 0.05 102 318 63.6 63.6 谨慎增持粤电力A(000539) 4.63 1.3 0.28 0.19 0.21 0.21 16.5 24.4 22.0 22.0 谨慎增持广州控股(600098) 6.43 1.5 0.36 0.21 0.24 0.25 17.7 30.6 26.8 25.7 谨慎增持申能股份(600642) 4.62 1.2 0.47 0.31 0.32 0.32 9.9 14.9 14.4 14.4 谨慎增持大唐发电(601991) 4.96 1.7 0.20 0.14 0.16 0.16 67.935.4 31.0 31.0 中性平均 1.6 29.6 54.3 24.4 22.8 数据来源：Wind，国泰君安证券研究

行业策略

作者简介：

王威：

执业资格证书编号：S0880511010024

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邮箱：wangw@https://www.360docs.net/doc/3717416162.html,

行业策略

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评级说明

1.投资建议的比较标准

投资评级分为股票评级和行业评级。

以报告发布后的12个月内的市场表现为

比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。股票投资评级

增持相对沪深300指数涨幅15%以上

谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于5%～15%之间

中性相对沪深300指数涨幅介于-5%～5%

减持相对沪深300指数下跌5%以上

2.投资建议的评级标准

报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅。行业投资评级

增持明显强于沪深300指数

中性基本与沪深300指数持平

减持明显弱于沪深300指数

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