2012年松香半年报终稿
相关研究：
《2012年1季度松香
季报》
《2012年5月份松香
月报》
分析师
鲍健
baojian@https://www.360docs.net/doc/6717220874.html,
地址：天津市河北区进步道48号电话：（022）24456655-812
天津渤海商品交易所股份有限公司
https://www.360docs.net/doc/6717220874.html, 需求萎靡、库存高企，香价大幅下跌
——2012年松香半年报
主要观点：
●欧洲深陷债务危机泥潭，中美经济复苏乏力，松香产品面临着出口不畅、内需不力的尴尬局面。未来伴随着新香的陆续上市，如果下游需求不能及时打开，香价仍将面临进一步下行压力。
●世界经济下行趋势明显，各国央行货币政策趋于宽松，未来并不排除各国政府出台大规模救市政策的可能；同时由于各国的宽松政策，作为主要避险货币的美元有着走强的需要，对松香产品的出口构成利好。
●机会与操作策略：1）涉香企业可以提前买货卖货锁定成本与利润；2）渤商所松香品种与传统市场套利分析；3）交收申报方向与价格变化探讨
松香半年度研究报告
目录
1.行情回顾 (4)
1.1传统现货市场价格走势 (4)
1.2 渤商所松香价格走势 (5)
1.3渤商所松香交收情况 (6)
2. 行情分析及展望 (6)
2.1 松香行业分析 (6)
2.1.1 生产 (6)
2.1.2 库存 (7)
2.1.3 进出口 (7)
2.1.4下游需求 (9)
2.2 其他因素分析 (9)
2.2.1 宏观经济环境 (9)
2.2.2 国内货币政策 (10)
2.2.3 人民币汇率 (10)
2.3 后市展望 (11)
3机会与操作策略 (12)
3.1松香企业可以卖出订立合同，锁定利润 (12)
3.2松香下游企业可以买入订立合同，锁定采购价格 (12)
3.3跨市场间套利机会分析 (13)
3.4交收申报方向与价格变化探讨 (13)
图表目录
图表 1 蒸汽一级松香黄埔报价 (4)
图表 2 渤商所松香价格走势 (5)
图表 3 渤商所脂松香交收量 (6)
图表 4 松香库存情况 (7)
图表 5 松香产品出口情况 (8)
图表 6 松香深加工产品出口情况 (8)
图表7 中国PMI指数 (10)
图表 8 人民币对美元中间价 (11)
图表9 渤商所脂松香价格走势 (12)
图表10 渤商所-黄埔港一级马尾松价差分析图 (13)
图表11 申报方向与价格走势 (14)
1. 行情回顾
1.1传统现货市场价格走势
蒸汽一级松香黄埔报价
9000
9200940096009800100001020010400106001080011000112002012-2-232012-3-12012-3-82012-3-152012-3-222012-3-292012-4-52012-4-122012-4-192012-4-262012-5-32012-5-102012-5-172012-5-242012-5-312012-6-72012-6-142012-6-212012-6-28
日期
元/吨马尾松湿地松云南/思茅
图表 1 蒸汽一级松香黄埔报价
今年上半年以来，国内脂松香价格基本呈现出单边下跌的态势，特别是进入4月中下旬后，受欧债危机升级以及美国经济复苏前景不明影响，松香价格下跌明显加速，图表1为黄埔松香2012年2-6月价格走势图。从图中可以看出从数据统计（2月23日）时，黄埔港一级马尾松报价为11000元/吨，而截止至6月29日，黄埔港松香价格报9700元/吨，下跌1300元/吨，跌幅11.8%；而一级湿地松2月23日报价为10800元/吨，而6月29日报9550元/吨，下跌1250元/吨，跌幅11.6%；云南/思茅松2月23日黄埔报价为10900元/吨，而6月29日报9700元/吨，下跌1200元/吨，跌幅11%。
目前欧洲深陷债务危机泥潭，美国经济复苏乏力，从而导致目前欧美的需求大幅降低，直接导致了作为世界最大松香生产国的中国松香出口乏力，松香库存高企。据不完全统计，截止至2012年5月末，我国松香库存高达15万吨，远远高于历史同期
水平。另一方面，东南亚等国家大量低价松香对我国松香的出口也带来了很大的冲击，进一步拉低了我国松香的出口价格。
1.2 渤商所松香价格走势
渤商所松香价格走势
8500
90009500100001050011000115002-23
3-13-83-153-223-29
4-54-124-194-26
5-35-105-175-245-31
渤商所报价
图表 2 渤商所松香价格走势
图表2为渤海商品交易所2月23日松香上市以来，松香结算价走势图。从图中可以看出，渤商所松香价格基本与传统松香市场走势一致，受库存高企以及需求不振等因素影响，渤商所松香价格从上市初即开始了持续的下跌之路。2月23日渤商所松香结算价为10920元/吨，截止至6月29日渤商所松香结算价为9345元/吨。累计下跌1575元/吨，跌幅14.4%。
1.3渤商所松香交收情况
-1000
01000
20003000
4000500060002-23
2-29
3-63-123-163-223-28
4-34-104-164-204-26
5-35-95-155-215-255-31
6-66-126-186-256-29吨
-50
050100
150
200250吨
申买量申卖量交收量
图表 3 渤商所脂松香交收量
渤商所脂松香上市以来，累计实现买交收申报70560吨，累计实现卖交收申报16542吨，累计实现货物交收2646吨，实现交收货值28189260元。
2. 行情分析及展望
2.1 松香行业分析 2.1.1 生产
4月中下旬以来，南方大部分地区多为持续阴雨天气，严重影响到了脂农上山采脂以及松脂的运输，从而让2012年松香的上市日期较以往有所推迟。目前，云贵、两广等松香传统产区新脂上市量偏少，工厂生产多以收购旧脂为主，而且收购量也较为有限。伴随着松香价格的持续下跌，也直接拉低了松脂的收购价，新脂主流收购价在4.0-4.1元/斤之间，扣杂1—2%；旧脂收购价在3.8—3.9元/斤，扣杂5%左右。由于松脂收购价较低，部分脂农及脂贩囤货待涨，出货意愿多不积极。
深加工方面，受欧洲债务危机影响，欧洲需求被大幅削弱，直接导致了来自欧洲的外贸订单减少，部分以外贸单为主的深加工企业难以接到订单或多为小单，市场对
松香等原材料需求的不足。各涉香企业对松香后市看跌气氛较为浓厚，深加工企业多不愿大量囤货，以避免由于原材料价格大幅下跌而导致亏损。深加工企业询价总体仍较积极，但报价多数较低，市场整体成交较为清淡。
2.1.2 库存
截止5月末，全国松香库存广西4-5万吨，云南2万吨左右，广东1-2万，江西约1万吨，福建7000吨，其它省份1-2万吨，黄埔码头2.4万吨，全国大约还有13-15万吨。总体库存水平为今年来同期最高水平，松香行业去库存压力较大。
图表4为我国松香11年末库存和5月末松香库存比较，在上半年的传统去库存时期，我国松香库存消耗缓慢，库存压力巨大。今年上半年特别是进入4月份以后，我国南方地区遭受持续阴雨天气，松脂的采收和运输都受到较大影响，新香的生产也较平常有所延后，传统产区新香上市量较少，在需求减弱的情况下上半年松香整体库存情况基本维持稳定。但随着阴雨天气的减弱，松脂的采收进度将大大加快，进入下半年，随着新香的大量上市，如果下游行情不能启动，我国松香将面临巨大的去库存压力。
图表 4 松香库存情况
单位：万吨省份2011年末库存6月末库存省份2011年末库存6月末库存
广西8 5 贵州0.5 0.5
广东 5 2 其他 2 2.4
云南 2 2 合计25 15.1
江西 4 1
福建 2 0.7
湖南0.5 0.5
湖北 1 1
2.1.3 进出口
图表5为中国海关最新公布的我国松香产品1-5月出口情况，可以看到：2012年1-5月松香产品（38061010）出口65027.79吨，比去年同期下降26.50%，金额107877939美元，比去年同期下降了60.50%，平均价格1659美元/吨，比去年同期下
降了46.20%。
图表 5 松香产品出口情况
商品名称2012年
数量
金
额（美
元）
均
价（美
元/吨）
比去年同期±% （吨）数量比金额比均价比
3806101 0 松香
1
13804.9
8
21972889 1591.7 -56.10 -76.20 -45.80 2
13575.2
8
22761717 1676.7 12.70 -38.50 -45.40
3 13485.9 22193067 1645.7 -35.80 -66.60 -48.00 第一季
度
40866.1
6
66927673 1637.7 -36.70 -65.80 -46.10
4 14095.1 23909804 1696.3 0.01 -0.47 -0.48
5
10066.5
3
17040462 1692.8 -0.20 -47.30 -47.10
总计1-5月
份
65027.7
9
10787793
9
1659 -26.67 -57.21 -41.07
图表6为中国海关最新公布的我国松香深加工产品1-5月出口情况，可以看到：2012年1-5月松香深加工产品（38069000）出口41788.19吨，比去年同期下降6.56%，金额96822607美元，比去年同期下降30.30%，平均价格2317美元/吨，比去年同期下降了24.18%。
图表 6 松香深加工产品出口情况
商品名称2012年
数量金额（美
元）
均价（美
元/吨）
比去年同期±% （吨）数量比金额比均价比
3806900 0 其他松香和树脂酸衍生物;松香精及松香油等
1
7600.00
5
17245028 2269.1 -27.5 -52.9 -35 2
7327.33
8
17246014 2353.7 9.2 -27.7 -33.8
3 10686.9 25317848 2369.1 -6 -38.7 -34.8 第一季
度
25614.2
5
59808890 2335 -9.9 -41.4 -35 4
7500.62
5
17411998 2321.4 0.015 -0.392 -0.401
5 8673.32 19601719 2260 12.90 -34.10 -41.70
总计1-5月
份
41788.1
9
96822607 2317 -6.56 -30.30 -24.18
2.1.4下游需求
进入2012年以来，欧洲债务危机持续发酵，同时中美等经济体经济下滑趋势明显，导致松香制品需求大幅萎缩。目前与松香有关的印染、油漆等行业需求受制于纺织品出口的衰退以及房地产的限购措施而大幅下降，导致松香的用量大幅降低。而且伴随着松香价格的持续走低，在“买涨不买跌的”贸易习惯下，大多数现货企业以随买随用为主，补库意愿并不强烈。外贸方面，上半年欧美等外贸订单较少，同时部分外贸企业由于担心松香等原材料的大幅走低而不敢接单，以规避香价走低或人民币大幅升值给自己带来损失，因此整个外贸市场相对清淡，多以零星小单为主。另一方面，受巴西、印尼、越南等国外低价货源冲击，让部分外商直接选择从上述国家直接采购低价货源，也给国内松香销售带来压力。
2.2 其他因素分析
2.2.1 宏观经济环境
目前，欧洲深陷债务危机泥潭，希腊、西班牙、意大利、法国等都相继推出本国紧缩政策，缩减开支，对深陷债务危机的欧洲来说实现经济复苏可以说是雪上加霜。同时，西班牙、意大利等国国债收益率持续攀升，使这些国家的借贷成本大幅增加，未来欧洲如果不能出台有效措施降低借贷成本，这些国家将很难长期承受如此高昂的借贷成本，破产或违约将不可避免。对于美国来说，上半年经济运行态势总体运行稳定，经济缓慢增长，但进入4月份后，由于就业等多项经济数据低于预期，也引发市场对美国经济复苏前景担忧。
中国物流与采购联合会(CFLP)于2012年7月1日公布的6月制造业采购经理人指数(PMI)为50.2%，较2012年5月回落0.2%，维持上月回落态势，但回落幅度减小。本月生产指数52.0%，环比下降0.9%；新订单指数49.2%，环比下降0.6%，新订单指数降幅虽小于生产指数，但生产指数仍处于扩张区间而新订单指数已连续两月处于收缩区间，反映了订单需求萎缩更为迅速，显示我国经济供需矛盾依然突出。5月新出口订单指数再次回落至临界值以下，读数仅为47.5%，环比下降2.9%，外需疲弱将会对就业形式造成不利影响。6月进口指数继续回落，读数仅为46.5%，环比下降1.6%。
进口指数的回落主要受国内需求水平进一步回落拖累,同时出口回落也会引致进口需求的下降，进出口指数的大幅回落反映我国外贸形势严峻。
50%=与上月比较无变化
52.0
50.950.750.9
51.2
50.4
49.0
50.350.5
51.0
53.153.3
50.450.2
46.0
47.048.049.050.051.052.053.054.02011年5月2011年6月2011年7月2011年8月2011年9月2011年10月2011
年11月2011年12月2012年1月2012年2月2012年3月2012年4月2012年5月2012年6月
%
图表7 中国PMI 指数
2.2.2 国内货币政策
6月7日晚，中国人民银行宣布自6月8日期，下调存贷款基准利率0.25个百分点，成为近3年来首次下调存贷款基准率，从而也正式开始了货币宽松的进程。进入6月份后，央行多次大规模逆回购操作，也使市场对央行在7月份中下旬下调存款准备金率预期增强。最近，国家反复强调稳经济增长，相信在全球经济放缓的大背景下，中国央行未来将仍有降息和降准操作空间。
2.2.3 人民币汇率
2012年上半年，人民币对美元中间价总体运行平稳，基本维持在626-634的窄幅区间。但随着央行放宽人民币汇率波动幅度，未来人民币波动将较以往更加剧烈。在目前世界整体步入衰退的局势下，美国经济较其他经济体来说仍具有优势，未来随
着美国经济的缓慢复苏，必将带动美元兑其他货币的走强。而美元的走强，将对我国以出口为导向的松香产业带来利好，增强我国松香产品在世界市场的价格竞争力。
622
6246266286306326346362012-1-42012-1-162012-2-22012-2-142012-2-242012-3-72012-3-192012-3-292012-4-132012-4-252012-5-92012-5-212012-5-312012-6-122012-6-22
日期
元/百美元美元
图表 8 人民币对美元中间价
2.3 后市展望
2012年上半年，我国松香价格持续下跌，累计跌幅均在10%以上，渤商所松香品种更是在上市的短短4个月时间里，重挫近15%。松香价格的持续暴跌最主要原因是由于出口不畅、内需不振导致。目前我国松香库存高企，各地松香库存约为15万吨左右，未来去库存压力巨大。
6月底欧洲夏季峰会上，欧盟各成员国就相关救助措施和刺激计划达成一致，引起市场的积极反应，当天纽约原油暴涨近10%，但未来欧洲是否能真正走出债务泥潭，市场仍具有较大分歧；对于美国来说，由于经济的持续走弱，市场对QE3呼声是越来越高，所以并不排除美联储在三季度出台QE3的可能性；而据最新数据表明，我国PPI 和PMI 数据均创出历史新低，中国经济下行趋势明显，未来随着国家“稳增长”措施的陆续出台，以及央行仍不排除继续降息、降准的可能性，未来松香价格将面临着政策面与基本面的博弈局面。
目前，我国松香库存整体依然维持高位，同时进入下半年后，新香上市必将给各
企业带来更大的去库存压力。未来如果经济形势不能好转，下游需求不能及时启动的话，未来松香价格上行将仍面临巨大的压力。
3 机会与操作策略
3.1松香企业可以卖出订立合同，锁定利润
截止至6月29日，渤商所脂松香结算价格为9345元/吨，较上市初期的10920元/吨，下跌了1575元/吨。随着宏观经济形势的持续走软，未来松香价格并不排除继续下行的风险。对于部分松香加工企业来说，可以选择在渤商所盘面上逢高订立卖出合同，锁定松香价格，规避未来香价下行带来的风险。
8500
90009500100001050011000115002012-2-232012-2-282012-3-22012-3-72012-3-122012-3-152012-3-202012-3-232012-3-282012-4-22012-4-62012-4-112012-4-162012-4-192012-4-242012-4-272012-5-32012-5-82012-5-112012-5-162012-5-212012-5-242012-5-29
渤商所报价
图表9 渤商所脂松香价格走势
3.2松香下游企业可以买入订立合同，锁定采购价格
截止至6月29日，渤商所脂松香结算价格为9345元/吨，较上市初期的10920元/吨，下跌了1575元/吨。在宏观经济走弱的情况下，未来香价短时间仍有下行空间，但在目前松香成本支撑以及未来政策面刺激下，松香价格还是具有走强的预期，所以松香下游企业可以逢低买入，锁定采购价格。
3.3跨市场间套利机会分析
渤商所与黄埔港松香价差比较
8000
8400880092009600100001040010800112001160012000124002012-2-232012-2-292012-3-62012-3-122012-3-162012-3-222012-3-282012-4-32012-4-102012-4-162012-4-202012-4-262012-5-32012-5-92012-5-152012-5-212012-5-252012-5-312012-6-62012-6-122012-6-182012-6-25
日期
元/吨
-500
-400-300-200-1000100200300400500600
黄埔港-渤商所渤商所报价黄埔港报价
图表10 渤商所-黄埔港一级马尾松价差分析图
图表10为渤海渤海商品交易所脂松香品种与黄埔港松香报价差价对比图。从图中可以看出，2012年上半年以来，渤商所一级马尾松与传统松香集散地——黄埔港的价差区间为-400-500元/吨。目前渤商所脂松香品种的基准仓库为东莞石龙库，与黄埔港存在着100元左右的转运费用，加上渤商所50元/吨左右的交易成本（包括手续费、出入库费用等），因此在理论上渤商所与黄埔港的价差赢维持在100-150元的合理区间，否则即存在套利机会。目前，黄埔港松香价格与渤商所松香价格的差价放大到300元/吨左右，交易商可以在充分考虑成本的情况下，买入渤商所松香品种，同时卖出黄埔港松香，以待价差回归获利了结。
3.4交收申报方向与价格变化探讨
渤商所交收申报情况对市场参与者具有重要的指导意义。当卖申报交收数量大于买申报交收数量时，表明当前盘面价格偏高，卖方积极出货，价格存在回落的预期；当卖申报交收数量小于买申报交收数量时，表明当前盘面价格偏低，买方进货意愿强
烈，价格存在上涨的预期。
图表11 给出了脂松香在渤商所上市以来申报交收与渤商所脂松香结算价格走势情况。从图中可以看到，脂松香价格与买卖申报强弱具有一定的相关性。进入3月份后，卖申报量明显要强于买申报量， 而松香价格也在4月中下旬开始快速回落，卖申报量提前预警了价格走势。
8400
88009200960010000104001080011200116002-23
2-29
3-63-123-163-223-28
4-34-104-164-204-26
5-35-95-155-215-255-31
6-66-126-186-256-29吨
-800
0800160024003200400048005600申买量申卖量渤商所报价
图表11 申报方向与价格走势
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