宏观经济因素对公司资本结构影响的研究_兼论三种资本结构理论的关系_吕峻
2014年11月第36卷第6期当代经济科学Modern Economic Science Nov． 2014Vol．36No．6
宏观经济因素对公司资本结构影响的研究
——
—兼论三种资本结构理论的关系吕峻1
，
石荣
2
（1．中国社会科学院数量经济与技术经济研究所，北京100872；2．中国社会科学院研究生院，北京102488）
摘要：本文首先从公司资金供给和需求的角度，结合权衡理论、最优融资顺序理论和市场择机理论，从理论上分析了宏观经济因素对不同财务杠杆公司资本结构的影响。然后，采用1999－2013年中国上市公司和宏观经济的面板数据，就宏观经济因素对公司资本结构变化的影响进行了实证分析并发现：经济周期对所有杠杆类型公司资本结构呈顺周期影响；信贷周期对低杠杆公司资本结构呈顺周期影响，但只对高杠杆公司有息债务率呈逆周期影响；所有杠杆类型公司有息债务率和股市表现呈现反方向变化。三种资本结构理论分别或同时适用于不同杠杆公司资本结构变化的解释。最后，本文讨论了三种资本结构理论的关系，认为权衡理论是决定公司资本结构长期变化的“战略”理论，其它两种理论是决定公司短期融资行为的“战术”理论。在公司资金供给类型和需求类型匹配（不匹配）时，权衡理论和其它两种理论对于资本结构变化解释是一致（不一致）的。这种解释为将三种理论统一起来提供了一种分析思路。
关键词：资本结构；宏观经济因素；权衡理论；优序融资理论；市场择机理论文献标识码：A
文章编号：1002－2848－2014（06）－0095－11
一、研究背景
自Modigliani and Miller ［1］
提出MM 理论以来，
关于资本结构主题的研究一直是公司财务领域研究的热点。究竟是何种因素决定公司资本结构和融资决策的选择？这些因素如何影响公司资本结构变化的方向？学术界有不同的理论解释和实证结果，迄今为止，尚没有得出一致的结论。在理论上，针对MM 理论的缺陷发展起来的权衡理论，以及基于信息不对称理论产生的优序融资理论和基于行为金融理论产生的市场择机理论（假说），是当前解释公司资本结构和融资选择的主流理论。从实证角度，资
收稿日期：2014－09－24
基金项目：中国社会科学院创新工程项目
“我国国民金融配置行为及政策效应”（2014）的阶段性成果。作者简介：吕峻（1970－），
甘肃省静宁县人，中国社会科学院数量经济与技术经济研究所副研究员，研究方向：公司财务与会计；石荣（1982－），女，宁夏回族自治区银川市人，宁夏大学数学计算机学院讲师，中国社会科学院研究生院博士研究生，研究方向：财务会计、微观计量。
本结构研究主要集中于资本结构变化和调整速度的决定因素，以及公司融资行为的研究。从已有的文献来看，关于宏观经济因素这一影响公司财务管理环境的重要变量对于资本结构变化和融资决策的影响，在较早的研究中一直没有得到应有的重视。只是在最近几年，学术界才开始逐渐关注这一主题的研究。
Korajczyk and Levy ［2］采用1984－1999年美国公司数据研究发现，经济波动对于公司融资决策的影响取决于公司自身融资约束的程度。融资约束轻的公司负债率呈现逆经济周期变化，融资约束重的公司负债率呈顺周期变化。而且，宏观变量对融资
约束轻的公司影响更加显著。他们的研究结果同时符合权衡理论和优序融资理论的预期，但优序融资理论对于融资约束重的公司负债率变化的解释能力相对较差。Alti［3］采用1971－1999年美国公司的数据研究发现，“热市场”时期IPO的公司发行更多的股票，在“冷市场”时期IPO的公司发行的股票较少，这一现象表现出了明显的市场择机的特征。Levy and Hennessy［4］建立了一个关于公司投融资的可计算一般均衡（CGE）模型，发现宏观经济与资本结构之间的关系取决于公司的财务状况。融资约束轻的公司资本结构逆经济周期变化的特征更加明显，融资约束重的公司资本结构变化和经济周期之间的关系不明显。Erel et al．［5］采用1971－2007年美国公司发行各类证券的数据，发现宏观经济同时会影响公司融资能力和融资方式。由于经济繁荣和衰退会造成高信用等级证券和低信用等级证券之间的相对价格发生变化，高信用等级公司在经济衰退时期会发行更多的债券，低信用等级公司在经济繁荣时期才能融到较多的债务资金。所以，对于高信用等级公司来说，经济周期对资本结构的影响是逆周期的，而对低信用等级公司来说，这种影响则是顺周期的。这一研究结果与Korajczyk and Levy［2］的结论基本一致。
国内就宏观经济因素对于公司资本结构影响的研究，起步更晚。苏冬蔚和曾海舰［6］首次从宏观经济的角度，结合我国资本市场的制度环境，提出若干关于权衡理论、优序融资理论和市场择机假说的新假设，然后运用1994－2007年中国上市公司面板数据，实证发现：中国上市公司的资本结构呈显著的逆经济周期变化（即宏观经济上行时，负债率下降；宏观经济衰退时，负债率上升），信贷配额及股市表现与资本结构之间的关系不显著，并认为公司资本结构变化符合优序融资理论预期。江龙等［7］以2000－2009年中国上市公司非平衡面板数据为样本，实证发现，融资约束公司的负债率呈顺经济周期性变化，非融资约束公司的负债率呈逆经济周期变化，并且经济周期波动对非融资约束公司资本结构的影响更为显著。伍中信等［8］以2001－2010年中国上市公司数据为样本，分别构建了公司资本结构的静态和动态面板数据分析模型，研究了信贷政策对公司
①当然，受水平所限，本文的分析仍有许多不足之处。资本结构及其调整速度的影响。结果发现，信贷政策显著地影响公司的资本结构，信贷扩张和收缩对于公司资本结构的影响是顺周期的。
根据文献综述可以看出，实证研究尚没有得出一致的结论。本文的研究一方面利用较长时期中国上市公司面板数据进一步验证宏观经济因素对于公司资本结构影响的结果，为该领域的研究提供新的实证证据。同时，针对以往研究的一些不足，本文试图对现有文献作三个方面的补充：
第一，以往的许多研究就宏观经济对公司资本结构的影响机理分析相对薄弱。公司的资本结构是资金供给和需求共同作用的结果。分析各种因素对于资本结构的影响，需要落脚到对于资金供给（类型、量和成本）或需求（类型、量和能力）或者对二者的同时影响上来。遗憾的是，以往许多的研究要么主要是以别人的实证结果或经验为论据进行理论假设，要么只是从宏观层面泛泛分析其中的某一方面。例如，经济上行时，公司的资金供给、融资需求量和举债能力都会上升；经济下行时，公司的资金供给、融资需求量（因为投资需求会下降）和举债能力都会下降。也就是说经济周期对于公司融资的影响是双重的。分析宏观经济周期对于资本结构的影响需要既从资金供给又从资金需求出发，但是以往的研究大多只是单纯从举债能力（破产风险）一个角度论述。这样得出的结果不一定让人信服。本文的研究将试图克服以往研究的这一缺陷①。
第二，以往的研究对样本不分组，或者分组存在一定的缺陷。按照权衡理论，不同杠杆（负债率）的公司为了降低财务风险或提高负债收益，会有不同的融资战略，因而即使在同一融资环境下，可能会有不同的融资策略。所以，分析各种因素对于资本结构的影响，特别是按照权衡理论分析，需要根据公司的负债水平对样本进行分组，得出的结果才可能相对稳健。以往的研究有一些不对样本进行分组，进行分组的研究大多是按照融资约束程度进行分组。按照融资约束程度分组在研究资本结构的变化时存在一定的缺陷。首先是融资约束程度并不能反映公司财务风险的大小。其次是这种分组标准要么容易将不同类型的公司混在一组，要么会破坏数据的面板特征，影响实证结果的稳健性。融资约束比较常
见的划分标准是收入增长率和分红水平。按照这种标准分组，并不能完全反映不同组之间公司融资策略的差异。而且，这种标准会很容易使得公司在不同组之间发生迁移（即本年度将一家公司划分为融资约束公司，下年度划分为非融资约束公司）。这样如果以单独年份公司数据为基础进行分组容易将不同融资策略的公司混在一起，如果以各年公司数据为基础进行分组则很容易破坏各组内公司数据的时间序列特征，降低实证结果的稳健性。按照负债率水平分组，一方面可以反映不同公司融资策略的差异，另一方面由于多数情况下公司资本结构的调整相对缓慢，没有突发事件影响，公司在不同组之间的迁移度相对较低。因此，研究各种因素对于公司资本结构的影响，根据权衡理论，按照负债率分组更加合理，本文将采取这种分类方法。当然，按照融资约束和按照负债率分组存在一定的相似之处，因为融资约束公司中负债率高的公司占比相对较高。
第三，以往的研究很少讨论三种主流资本结构理论对于公司资本结构变化解释差异产生的原因或者三者之间的关系。研究各种因素对于公司资本结构的影响，离不开三种理论的解释。三种理论对于公司资本结构变化的解释，有时是一致的，有时是对立的，本文的分析结果也是如此。Myers 认为各种资本结构理论的实证含义经常互不排斥，但很难在同一微观模型的框架下加以检验和区别①。一些学者已经表达出将三种资本结构理论特别是权衡理论和优序融资理论统一起来的愿望
［9－11］
。那么，有没
有一种方法或思路将三种理论统一起来分析呢？以往的研究很少讨论这一点。本文在分析上市公司资本结构长短期变化趋势基础上，从公司资金需求和供给相互作用机制出发，结合企业管理的权变理论，分析三种理论对于资本结构变化解释存在差异的原因，并为将三种资本结构理论统一起来提供了一种分析思路。
本文其它部分结构安排如下：第二部分就宏观经济因素对公司资本结构的影响进行理论分析；第三部分描述了实证研究设计，包括变量、数据来源以及本文采用的实证研究方法；第四部分列示并讨论了实证研究结果；第五部分是关于三种资本结构理论关系的讨论；第六部分是本文的结论。
①
转引自：苏冬蔚，
曾海舰．宏观经济因素与公司资本结构变动［J ］．经济研究，2009（12）：52－65．二、理论分析
1．经济周期对资本结构影响的分析
经济上行时，资金市场上各类主体（包括资金供给主体和需求主体）对经济前景充满乐观情绪，市场摩擦减少，资产价格上升，营业收入、盈利和现金流增加，信用等级提高，对资金的需求和举债能力同时上升，资金提供者也愿意提供各种类型的资金。经济下行时，市场悲观气氛浓厚，摩擦加大，公司资产价格下跌，利润和经营现金流下降，破产风险加大，信用等级下降，资金供给主体对资产安全性要求增加，“惜贷”“惜投”现象相对严重，市场资金供应紧张。同时，除少数逆势扩张的公司之外，绝大多数公司的举债意愿和举债能力下降。
根据权衡理论，经济上行时，由于所有杠杆类型公司预期破产风险降低，公司对成本相对较低和弹性较大的债务融资意愿较强，银行或债权投资者也愿意提供较多的债务资金，公司的负债水平上升。经济下行时，由于所有杠杆类型公司的财务风险增加，举债能力和资金需求下降，市场资金供给也减少，公司的负债水平下降。因此，根据权衡理论，经济周期对于公司资本结构变化的影响是顺周期的。但是，经济周期对于不同杠杆公司的影响程度可能不同。经济上行时，低杠杆公司由于举债能力较强，负债率可以随资金需要量上升，而高杠杆公司尽管破产风险下降，但举债能力上升的程度有限，负债率的上升幅度要小于低杠杆公司。而且，由于在经济上行时权益资金供给也相对充足，部分风险意识较强的高杠杆公司可能会通过股权融资降低负债比例，因此高杠杆公司总体负债率上升幅度有限。经济衰退时期，资金供给者风险厌恶程度增加，对资产的安全性要求提高。根据安全资产转移（flight to quality ）模型［12－13］，针对低杠杆公司的债务资金供给减少有限，低杠杆公司负债率的下降主要与其资金需求下降有关。而针对高杠杆公司的债务资金供给会有较大幅度减少。而且，高杠杆公司因风险升高和投资需求减少，举债意愿和资金需求都会下降。所以，高杠杆公司在经济下行时会受到债务资金供给和需求双重紧缩的影响，负债率的下降可能更明显。总体来说，根据权衡理论，经济周期无论对于低
杠杆还是高杠杆公司，影响都是顺周期的，但是对高杠杆公司的影响可能是非线性的：经济上行时负债率上升较慢，经济下行时负债率下降会较快。
根据优序融资理论，由于公司管理层和外部投资者之间信息不对称的存在，公司具有“内部资金—债务—股权”的融资需求偏好。当宏观经济上行时，公司的净经营现金流增加，愿意优先使用内部资金满足资金需求，因此负债率下降；当宏观经济下行时，公司的净经营现金流减少，只能依赖外部融资，此时公司将优先考虑债务融资，导致财务杠杆上升。由此可见，根据优序融资理论，经济周期对于公司资本结构的影响是逆周期的，即经济上行时，公司负债率下降；经济下行时，公司负债率上升。这种影响对于不同杠杆类型公司的影响是相同的，因为优序融资理论不涉及到负债率水平对于公司举债能力的影响。
2．信贷周期对于资本结构影响的理论分析在信贷总量扩张时，公司获得债务资金的难度和成本下降，可获得的债务资金数量也增加。在信贷总量紧缩时，公司获得债务资金的难度和成本上升，获得增量债务资金数量有限或需要偿还部分债务资金。
虽然无法从信贷周期的变化判断公司破产风险和盈利的变化（信贷扩张或收缩可能造成的经济波动和资产价格变化在经济周期和股市表现中说明）
①
，但信贷周期对外部资金供给市场松紧状况的
影响是显而易见的。根据权衡理论，在其它条件不变情况下，高杠杆公司为降低财务风险需要通过权益融资向下调整资本结构，低杠杆公司为了获取负债收益需要通过债务融资向上调整资本结构。信贷扩张（收缩）时，外部债务资金供给比较宽松（紧张），可以满足（不能满足）低杠杆公司负债融资需求，低杠杆公司负债率上升（下降）。因此，信贷周期对低杠杆公司资本结构变化会产生顺周期的影响。由于信贷扩张（紧缩）也会造成资金市场上其它类型资金的供给相对宽松（紧张），在信贷扩张（紧缩）时，高杠杆公司可以较易（较难）进行外部权益资金，从而信贷周期对高杠杆公司的资本结构变化会产生逆周期影响。即信贷扩张时，高杠杆公司
①所以一些研究认为权衡理论无法解释信贷周期对于资本结构变化的影响。
②当然，信贷紧缩时，高杠杆公司债务资金供给也相对紧张，但是债务融资难度小于外部股权融资，特别是可以通过商业融资解决部分资金需求，所以高杠杆公司债务率上升。
外部权益融资增加，负债率下降；信贷紧缩时，高杠杆公司外部权益融资减少，负债率上升②。
根据优序融资理论，信贷扩张时，由于市场上信贷资金总量供给宽松，公司在内源融资不够时，外部债务资金供给一般可以满足公司的资金需求，公司没有必要进行外部权益融资，负债水平会上升。信贷紧缩时，由于市场上信贷资金总量供给相对紧张，债务融资可能很难满足公司的外部资金需求，需要通过股权融资加以解决，公司的负债率可能下降。根据优序融资理论，公司不存在目标资本结构，信贷扩张和收缩对资本结构产生的影响对于不同类型杠杆公司来说应该是相同的。总体来说，按照优序融资理论，信贷周期对公司资本结构变化的影响是顺周期的。
3．股市表现对资本结构影响的理论分析股市表现较好时，投资者持有股票的收益率和公司股票市盈率上升，股票市场的摩擦减少，公司容易在股票市场上获得权益资金。股市表现较差时，投资者持有股票收益率下降或为负，公司股票市盈率降低，股票市场的摩擦加大，公司较难在股票市场获得权益资金。
虽然无法从股市表现的好坏分析公司财务风险的变化，但股市表现会使得资金市场权益资金供给相对宽松。根据权衡理论，高杠杆公司为降低财务风险偏好于权益融资。股市表现好（坏）时，高杠杆公司获得权益资金的难度和成本下降（上升），从而高杠杆公司的负债率水平会下降（上升）。因此，股市表现对于高杠杆公司资本结构变化的影响是逆周期的。对于低杠杆公司来说，由于股市表现一般不会对债务融资和公司财务风险产生较大影响，在其它条件不变的情况下，股市表现对低杠杆公司的资本结构应该无影响。
根据市场择机理论，经理人在融资方式选择上具有“机会主义”行为，即在股市表现好且股价大幅上行时增发新股，降低公司的负债水平，然后在股市低迷时回购股票或进行债权融资，提高公司财务杠杆，因此股市表现与资本结构呈负相关关系。
因此，我们列示了表1（见下页），表1是上面理论分析的一个总结。
表1
三种资本结构理论对于宏观经济影响公司资本结构解释理论与假说
宏观经济状态
宏观经济周期
信贷周期
股票市场表现高杠杆低杠杆高杠杆低杠杆高杠杆低杠杆权衡理论
好
上升上升下降上升下降无影响坏下降下降上升下降上升无影响总体顺周期顺周期逆周期正影响逆周期
无影响
优序融资理论
好
下降下降上升上升坏上升上升下降下降总体逆周期
逆周期
顺周期
顺周期
市场择机理论
好
下降下降坏上升上升总体
逆周期
逆周期
注：宏观经济状态中经济周期好（坏）是指经济上行（下行），信贷周期的好（坏）是指信贷扩张（收缩），股市表现好坏是指股市收益上升（下降）。来源：作者整理。
三、模型、变量及数据
1．模型的设定
本文采用如下面板数据模型实证分析宏观经济因素对于公司资本结构的影响。
Lev i ，t =αi +βi Macro i ，t +γi Control i ，t +εi ，t （1）其中：Lev 代表资本结构变量，
Macro 代表系列宏观经济变量，Control 代表系列控制变量。由于采用面板数据固定效应估计，可以有效避免不随时间变化的遗漏因素（如政企关系、管理者特征等）对资本结构的影响。因此，本文主要采用固定效应回归结果，将随机效应回归结果作为参考①。在变量的内生性方面，由于宏观因素是外部因素，一般不会有内生性问题。对于控制变量，为避免内生性的影响，选择不受当年融资影响的变量或者滞后一期的变量。
2．变量选择
（1）资本结构变量（因变量）
本文采用两种方法度量公司资本结构，一种是账面资产负债率②，即总负债率；另外一种是有息债务率。之所以采用两种方法度量资本结构，是因为宏观经济变化会造成信贷融资和商业债务融资相互替代
［14］
，可能对总负债率和有息债务率产生不同的
影响。本文没有采用国外研究中经常使用的市值资
①根据最终回归结果来看，固定效应和随机效应结果只有略微的差异，但对理论假说的解释是一致的。
②此外，考虑到一些公司大量预收账款的存在，可能会歪曲真实的负债水平，本文也采用减去预收账款的总负债率衡量资本结构，回归结果和不减去预收账款的总负债率基本相同。
③本文的研究也采用金融机构信贷余额占GDP 比重、M2增速、M2占GDP 比重指标反映资金供给宽松情况，回归结果和贷款增长率基
本一致，本文略去。
产负债率，是考虑到中国证券市场基于资产重组、借壳和题材炒作气氛浓厚，价值投资还不是主流投资理念。
总负债率=总负债/总资产账面值。有息债务率=有息债务/总资产账面值，其中：有息债务=短期借款+长期借款+一年内到期的非流动负债+应付债券+长期借款。
（2）宏观经济变量
本文从经济周期、信贷周期和股市表现三个方面度量宏观经济条件的变化，三方面的代表指标说明如下：
经济周期：采用国内生产总值（GDP ）的增长率度量。
信贷周期：采用贷款增长率度量。中国人民银行主要通过信贷配给控制银行类金融机构贷款总量，从而影响公司的债务融资能力，贷款的增长率可以反映央行货币政策的宽松状况和公司债务融资的难易程度③。
股市的表现：采用沪深A 股市场年收益率来度量股市表现的好坏。
考虑到在计量分析中，单纯采用宏观经济变量的原始数据，并不能完全反映宏观经济环境性质的变化。因此，本文还用两种虚拟变量的方式对宏观
表2
宏观经济环境三种度量方法宏观因素方法一
方法二
方法三
经济周期
GDP 增长率的原始数据
GDP 增长率大于上年，反映宏观经济向上，取值为1；GDP 增长率小于上年，反映宏观经济下行，取值为0GDP 增长率大于平均增长率，反映宏观经济较好，取值为1；GDP 增长率低于平均增长率，反映宏观经济环境较差，取值为0贷款周期贷款增长率原始数据
贷款增长率大于上年，反映信贷环境趋向宽松，取值为1；贷款增长率小于上年，反映贷款环境趋紧缩，取值为0贷款增长率大于平均增长率，反映信贷环境宽松，取值为1；贷款增长率小于平均增长率，反映贷款环境紧缩，取值为0
股市表现A 股市场回报率的原始数据市场回报率大于上年，反映证券市场向好，取值为1；市场回报率小于上年，反映证券市场变差，取值为0市场回报率正，反映证券市场环境较好，取值为
1；市场回报率为负，反映证券市场环境较差，取
值为0
经济变量取值进行分类（表2）。
（3）控制变量本文采用以往文献中最常用的决定公司资本结构的公司规模、增长机会、资产的有形性和非债务税盾、盈利能力方面的指标作为控制变量
［15－17］
。此外，考虑到投资水平对公司融资需求的
影响，本文还加入投资水平的变量作为控制变量。
公司规模。以年初资产总额的自然对数度量公司规模（之所以采用年初指标是为避免当年融资对于公司规模的影响）。一般而言，规模大的公司信用能力强，负债能力高。
资产有形性。以当年固定资产除以年初总资产指标来表示资产有形性。该指标一方面反映了公司资产的有形性，也可以反映非债务税盾大小。有形资产占比高的公司担保能力相对较强，负债率较高。但相应地，非债务税盾更大，公司可能没有动力通过债务融资来实现税盾收益。
盈利能力。以当年经营活动现金净流量除以年初总资产反映公司盈利能力。没有采用利润指标衡量一方面是为了避免内生性的影响，另一方面是为了更加准确的反映公司内源融资能力。盈利高的公司内部权益融资能力较强，负债率较低。
成长性。以当年营业收入的增长率反映公司成长性。成长性高的公司有很好的预期效应，并且公司资金需求大，需要依赖融资速度较快的负债来解决资金需求。
投资水平。以当年负的投资活动现金净流量除以年初总资产反映公司投资水平，投资水平高时对资金需求量大，可能越需要依赖融资速度较快的负债来解决资金需求。
本文在采用随机效应方法估计计量模型（1）时加入行业控制变量（固定效应方法估计时会差分掉
①
实证分析中，
由于涉及到上年值数据采用，回归模型中样本观察数会少于这一数量。行业变量）。
3．数据选择
本文首先以1999年以前在沪深两市上市的非金融类A 股公司为总体样本，剔除资产负债率大于1的公司，以及数据在1999－2013年间有缺失的上市公司，共得到724家公司15年的数据（平衡面板数据），总共有10860个观察值。所有财务指标采用stata 中winsor 命令按1%分位去除极值的影响。公司数据来源于国泰安数据库，宏观数据来源于Wind 数据库。以总负债率的中值（50．5%）为分割点，本文按照样本公司1999年的总负债率，将样本分为低杠杆公司组和高杠杆公司组。低杠杆公司组有389家公司，总计有5835个观测值；高杠杆公司组有335家公司，总计有5025个观测值①。
四、实证结果分析及稳健性检验
1．实证结果分析
样本数据按计量模型（1）的回归结果见表3和表4，每组公司对应的回归结果（1）、（2）和（3）分别是按照三种衡量宏观经济变量方法得出回归结果。
首先看宏观经济周期对于资本结构的影响。无论因变量是总负债率还是有息债务率，所有杠杆类型公司的GDP 增长率的系数都显著为正，说明经济周期会对公司债务水平产生顺周期影响，经济的上行（下行）会造成公司负债率的上升（下降）。为判断宏观经济周期对于高杠杆公司负债率的影响是否是非线性的，将GDP 增长率取不同次方值代入计量模型（1），得到GDP 增长率的系数及t 值的变化情况见表5。可以看出，低杠杆公司GDP 增长率的t 值对于采用不同次方的GDP 增长率值不敏感，但高杠杆公司GDP 增长率的t 值则比较敏感，次方数为
分数且越小时，t值越高，说明分数位次方的GDP增长率值对高杠杆公司负债率变化的解释程度更强。即经济上行时，高杠杆公司负债率上升缓慢，而经济下行时，高杠杆公司负债率下降较快。
表3以总负债率水平为因变量回归结果
低杠杆公司高杠杆公司
（1）（2）（3）（1）（2）（3）
GDP增长率0．0132＊＊
（12．48）
0．0105＊＊
（2．74）
0．0263＊＊
（8．23）
0．00627＊＊
（5．59）
0．0263＊＊
（6．66）
0．0211＊＊
（6．30）
贷款增长率0．196＊＊
（7．07）
0．00280
（0．71）
0．0181＊＊
（5．69）
－0．0555
（－1．91）
－0．00311
（－0．76）
－0．00277
（－0．83）
A股市场收益率－0．0131＊＊
（－4．31）
0．00359
（0．82）
0．00615
（1．94）
－0．00724*
（－2．25）
0．00175
（0．39）
－0．00209
（－0．63）
收入增长率0．0261＊＊
（9．96）
0．0274＊＊
（10．24）
0．0263＊＊
（9．97）
0．0117＊＊
（4．66）
0．0115＊＊
（4．59）
0．0112＊＊
（4．48）
经营净现金流－0．0739＊＊
（－7．29）
－0．0692＊＊
（－6．69）
－0．0729＊＊
（－7．13）
－0．0496＊＊
（－3．73）
－0．0505＊＊
（－3．81）
－0．0499＊＊
（－3．76）
投资净现金流0．0372＊＊
（3．12）
0．0237
（1．95）
0．0339＊＊
（2．82）
－0．0353*
（－2．58）
－0．0344*
（－2．52）
－0．0348*
（－2．54）
固定资产0．0225＊＊
（4．88）
0．0246＊＊
（5．22）
0．0233＊＊
（5．01）
0．0527＊＊
（6．52）
0．0522＊＊
（6．47）
0．0521＊＊
（6．44）
资产规模0．104＊＊
（43．29）
0．109＊＊
（41．46）
0．108＊＊
（45．37）
0．0423＊＊
（16．13）
0．0479＊＊
（17．21）
0．0415＊＊
（16．09）
常数项－1．960＊＊
（－37．11）
－1．907＊＊
（－33．23）
－1．899＊＊
（－37．02）
－0．409＊＊
（－7．01）
－0．496＊＊
（－8．09）
－0．347＊＊
（－6．18）
N542954295429469046904690 adj．Ｒ20．2590．2290．248－0．0030．003－0．002
注：括号中数字为t检验值，*、＊＊分别表示显著性水平为5%和1%（下表同）。
表4以有息债务率为因变量回归结果
低杠杆公司高杠杆公司
（1）（2）（3）（1）（2）（3）
GDP增长率0．00912＊＊
（9．66）
0．0324＊＊
（9．71）
0．0239＊＊
（8．44）
0．000626
（0．57）
0．0396＊＊
（10．21）
0．0101＊＊
（3．02）
贷款增长率0．0217
（0．88）
0．0175＊＊
（5．07）
0．00567*
（2．02）
－0．226＊＊
（－7．87）
－0．0166＊＊
（－4．11）
－0．0118＊＊
（－3．59）
A股市场收益率－0．0151＊＊
（－5．57）
－0．00861*
（－2．26）
－0．00798＊＊
（－2．85）
－0．00365
（－1．15）
－0．00805
（－1．82）
－0．00987＊＊
（－3．00）
收入增长率0．00523*
（2．24）
0．00547*
（2．34）
0．00496*
（2．12）
－0．00384
（－1．56）
－0．00489*
（－1．99）
－0．00439
（－1．77）
经营净现金流－0．128＊＊
（－14．17）
－0．129＊＊
（－14．29）
－0．128＊＊
（－14．18）
－0．167＊＊
（－12．69）
－0．175＊＊
（－13．45）
－0．171＊＊
（－12．97）
投资净现金流0．0746＊＊
（7．01）
0．0728＊＊
（6．88）
0．0757＊＊
（7．12）
0．0322*
（2．38）
0．0413＊＊
（3．08）
0．0351＊＊
（2．58）
固定资产0．0375＊＊
（9．10）
0．0388＊＊
（9．44）
0．0374＊＊
（9．10）
0．0857＊＊
（10．75）
0．0830＊＊
（10．47）
0．0854＊＊
（10．65）
资产规模0．0663＊＊
（30．83）
0．0750＊＊
（32．75）
0．0671＊＊
（31．89）
0．0126＊＊
（4．85）
0．0212＊＊
（7．75）
0．00921＊＊
（3．60）
常数项－1．304＊＊
（－27．65）
－1．422＊＊
（－28．39）
－1．240＊＊
（－27．31）
0．0127
（0．22）
－0．230＊＊
（－3．81）
0．0599
（1．08）
N542954295429469046904690 adj．Ｒ20．1350．1400．1370．0050．016－0．005
表5GDP增长率按照不同次方代入模型（1）所得系数情况GDP增长率的次方
低杠杆公司高杠杆公司
系数t值系数t值1/40．296812．480．15146．00
1/30．183912．480．09315．95
1/20．083612．490．04175．87
10．013212．480．00635．59
20．000612．400．00034．99其次，看信贷周期对于资本结构的影响。对于低杠杆公司来说，无论因变量是总负债率还是有息负债率，贷款增长率的系数总体显著为正，说明信贷扩张（收缩）会造成低杠杆公司负债水平的上升（下降），从而对资本结构变化产生顺周期影响。对于高杠杆公司来说，信贷周期对于总负债率的影响不显著，但对有息债务率的影响显著，这可能是信贷周期造成的商业债务融资和金融债务融资相互替代产生的影响。以有息债务率为因变量的回归中，高杠杆公司的贷款增长率变量的系数显著为负，说明高杠杆公司在信贷宽松时，会更多地利用权益融资（或商业债务融资），有息负债率下降；在信贷紧缩时，债务和权益融资难度都会增加，但由于权益融资难度大于债务融资，债务融资特别是金融性债务融资比重相对增加，有息债务率上升。
最后，看股市表现对于资本结构的影响。在以因变量为总负债率的回归中，股市收益率无论对于高杠杆公司还是低杠杆公司来说，回归（1）系数都显著为负，但回归（2）和（3）的系数并不显著。在以因变量为有息负债率的回归中，对于低杠杆公司，股市收益率的系数全部在1%水平上显著为负。对于高杠杆公司，股市收益率的系数全部为负，在回归（3）中系数达到1%水平显著性水平，在回归（1）和（2）中的系数在10%水平上显著。总体来说，公司资本结构变化和股市表现方向是相反的。股市表现对有息负债率影响显著，但对总负债率的影响不显著，说明外部权益资金和有息债务资金替代性较强。
控制变量的系数符号和显著性也基本符合我们的预期。营业收入增长率快和投资水平高的公司，资金需求量大，负债率高。经营现金流高的公司，内源融资能力强，负债率低。规模大的公司和固定资产占比越高的公司，经营相对稳定，信用等级高，负债率高。
从各个解释变量的显著性水平和t值，以及回归的拟合优度来看，宏观经济变量对于低杠杆公司资本结构影响的解释作用明显高于高杠杆公司。
2．稳健性检验
表3和表4只是以样本公司1999年的负债率为基础，对样本公司进行的分组。本文进一步验证按不同基础分组之后，上文的实证结果是否成立。分别以2000年样本公司负债率为基础按中值进行分组（剔除2000年以前样本数据）和以2001年样本公司负债率为基础按中值分组（剔除2001以前样本数据），然后代入计量模型（1）回归得到的结果和表3和表4报告的结果基本一致。
五、关于三种资本结构理论关系的讨论
从实证结果可以看出，经济周期对于资本结构的影响符合权衡理论预期，不符合优序融资理论的预期；信贷周期对于资本结构的影响，对低杠杆公司来说符合权衡理论和优序融资理论的预期，对高杠杆公司符合权衡理论预期，不符合优序融资理论的预期；股市表现对于资本结构的影响，对所有公司符合市场择机理论预期，对高杠杆公司符合权衡理论的预期。经营现金流对于资本结构的影响，对所有公司符合优序融资理论预期，对高杠杆公司来说也符合权衡理论预期，等等。可以看出，三种资本结构理论对于不同杠杆公司资本结构的变化有相互一致的解释，也有完全相反的解释。那么，如何理解三种理论解释的一致和不一致呢？有没有一种方法或思路能够将三种理论的解释统一起来呢？目前为止，还没有相关的文献进行过详细讨论。本文认为，如果拉长和缩短公司负债率变化的时间周期，在考虑不同类型资金供给和需求特点的基础上，结合企业管理的权变理论，可以在一种理论框架下，把三种理论统一起来，说明三种理论对于资本结构变化解释的一致性和差异性。
首先从不同杠杆公司负债率的长期变化趋势谈起。图1左图显示了本文样本公司按照1999年负债率四分位为四个区间，截止2013年各区间公司负债率均值的长期变化趋势。图1右图显示了所有1993年以前上市并存活到2013年上市公司，按1993年负债率四分位分为四个区间，截止2013年各区间公司负债率的长期变化趋势。图2显示本文样本公司中1999年的一个低杠杆公司（许继电气）
和一个高杠杆公司（福耀玻璃）在1999－2013年期间总负债率变化的趋势。根据这些图可以看出，从长期来看，不同杠杆的公司都有向同一区间（或同一值）变化的趋势，这一现象显然符合权衡理论预期。如果缩短时间区间，看每年负债率的变化，则可以发现负债率的变化趋势是波动的，短期变化会偏离目标方向，但偏离目标方向后，其后的变化还是要回到目标方向。因此，短期来看，并不是每年资本结构变化都符合权衡理论的预期。单个年份负债率的
变化如果和长期变化趋势一致，则符合权衡理论预期，对一些公司来说也会符合优序融资理论（如低杠杆公司负债率升高）或市场择机理论（如高杠杆公司负债率下降）的预期；如果单个年份负债率的变化和长期变化趋势不一致，则不符合权衡理论的预期，会符合优序融资理论（如低杠杆公司因偏向内源融资造成的负债率的下降）或者市场择机理论的预期（如低杠杆公司因外部股权融资造成的负债率的下降）
。
图1四分位区间公司负债率（%）
的长期变化
图2
高杠杆公司（福耀玻璃）和低杠杆公司
（许继电气）负债率（%）的长期变化
那么如何解释这种一致和不一致呢？我们知道，资本结构是公司资金需求和资金供给共同作用的结果。权衡理论主要反映的是公司资金需求类型，优序融资理论和市场择机理论主要反映的是资金供给特性。其中优序融资理论反映的是正常市场情况下资金供给特性，市场择机理论反映的是特殊市场情况下资金的供给特性。按照权衡理论，除非宏观经济周期发生变化，一般来说，按照权衡理论，低杠杆公司需要的是债务资金，高杠杆公司需要的权益资金。按照优序融资理论，由于资金提供者和管理层之间存在信息不对称，外部资金供给成本大于内部资金供给（内源融资）成本，外部股权资金供给成本大于外部债务资金供给成本。按照择机理论，股市场较热时，市场摩擦减少，公司股价上涨，股权融资成本下降，股权融资的效益可能会大于债务融资。
如果公司资金需求和资金供给能够相互匹配，则权衡理论和优序融资理论或市场择机理论的预期是一致的。如果公司资金需求和资金供给不能匹配，则会出现权衡理论预期和其它两种理论预期的不一致，而这时候公司的融资行为一般用优序融资理论或市场择机理论解释更加合理。为什么？一般
来说，根据公司经营情况和投资战略，公司的资金需求量是相对刚性的（也可以说公司融资战略一般要配合经营和投资战略），但资金需求类型是有弹性的。资金供给（量、类型、成本、速度等）在大多数情况下是由外部因素而不是由公司本身因素所决定的。在公司资金供给类型（包括内部资金供给）和公司资金需求类型不匹配时，公司一般会根据资金供给情况选择融资方式，以保证公司经营和发展的资金需求，然后在以后期间根据资金供需情况，按向目标资本结构调整的目标确定融资方式。由于优序融资理论反映了一般市场情况下资金的供给特性，所以解释公司融资行为比较合理，这也是很多实证研究发现公司融资选择符合优序融资理论的理由。在特殊市场情况下，由于外部股权融资成本下降，高杠杆公司于是通过股权融资降低风险，低杠杆公司可以趁机通过低成本的权益融资为将来“囤积”举债能力
［18］①
，避免将来进行高成本的权益融资［16］
。
这时候，用市场择机理论（特殊市场情况）解释更加
合理。Erel et al．［5］
的实证研究发现通过资本供应
机制比通过资本需求机制解释宏观经济因素对公司融资选择的影响更加合理，也在一定程度上能佐证这一观点。
有两种比较极端的情形，一种情形是公司一直保持较低的负债率（如1999年以来的贵州茅台），另外一种是公司一直保持较高的负债率（如近年来的房地产业的上市公司）。贵州茅台低负债率是由于在历年保持较高比例的分红后，内部资金供给仍能够满足投资需求造成的。房地产业上市公司负债率的持续攀升则是由于公司较高的投资需求并不能通过预期的资金供给类型（受宏观调控的影响，房地产业公司增资配股很难通过审批）加以解决造成的。这两种极端情形都是在公司财务战略配合投资战略的情况下，公司资金需求和资金供给类型不能匹配，而由资金供给类型决定公司资本结构造成。资本结构之所以在观察的时间窗口期内没有出现向目标资本结构调整的趋势，是由于资金的供需状况没有出现向目标资本结构调整的时机。Byoun
［11］
研
究发现公司长期是按照权衡理论调整资本结构的，但多数情况下高杠杆公司只有产生财务盈余时，低杠杆公司只有在出现财务赤字时，它们的资本结构才会向目标水平调整。因此，极端的情形并不是推翻而是佐证前文的观点，
因此，根据上面的分析，我们有理由认为，权衡理论确定公司资本结构的长期变化趋势，是一种公司财务“战略”理论，对公司资本结构选择的影响是长期的。优序融资理论和市场择机理论确定公司每期的融资方式选择，是公司财务的“战术”理论，由它们所决定的公司融资方式和权衡理论预期一致时，对公司资本结构的影响是长期的，如果和权衡理论的预期不一致时，对公司资本结构的影响是短期的（如Alti
［3］②
的研究）。优序融资理论是一般资金
供给市场情况下的“战术”理论，市场择机理论是特殊资金供给市场情况下的“战术”理论。公司财务战略的实施不但受到公司经营和投资战略的影响，
①由于良好的外部权益融资机会特别是公开市场融资很难获得，低杠杆公司如果墨守融资战略，会损害未来的举债能力，从而给公司将
来的发展产生不利影响。
②他发现市场择机只是在极短的时期内降低了公司负债率，随后市场择机对于资本结构的影响反转。公司在“热市场”IPO 之后，相比
于“冷市场”发行的公司，随后发行更多的债务和更少的权益。这一反转现象在IPO 之后两年内可以明显见到，市场择机对于资本结构的影响在IPO 之后两年末完全消失
③两种情形所反映的中国上市公司的公司治理问题，以往的文献中都有论述。
而且受到资金供给情况的影响。公司需要根据资金市场情况的变化，灵活选择融资方式。当资金市场供给条件匹配公司资金需求类型时，权衡理论和优序融资理论或市场择机理论对资本结构变化的解释是一致的，而当资金市场供给条件和公司资金需求类型不匹配时，权衡理论和其它两种理论的解释是相反的。
需要注意的是，上述分析只是从单纯的财务角度进行的，没有结合公司治理的因素。如果公司治理存在缺陷，则公司融资偏好可能不符合三种理论中任何一种理论预期（但长期一定是符合权衡理论），公司的融资策略可能有其它的表现形式，如出现低杠杆公司股权融资偏好，或者高杠杆公司高比例分红的现象③。所以，具体分析公司融资行为时还要结合具体的内外部治理环境，上述解释只是在假设公司治理不存在缺陷的前提下，公司资本结构决定的一般性原则。
六、结论
本文首先从公司资金供给和需求角度出发，结合三种资本结构理论分析了宏观经济因素对于不同财务杠杆公司资本结构影响的机理。然后采用1999－2013年中国上市公司和宏观经济的面板数据，就宏观经济因素对于不同杠杆公司的资本结构的影响进行了实证分析。实证分析发现：经济周期对于上市公司资本结构变化呈顺周期影响。但是，经济周期对于高杠杆公司资本结构变化的影响是非线性的，即经济上行时，高杠杆公司负债率上升缓慢，而经济下行时，高杠杆公司负债率下降较快。信贷周期对低杠杆公司资本结构变化呈顺周期影响，对高杠杆公司以有息负债率度量的资本结构变化呈逆周期影响。所有杠杆类型公司资本结构和股市表现好坏呈现反方向变化。
本文的研究结果，在经济周期的影响方面与苏冬蔚和曾海舰
［11］
结果完全相反，
也与其它作者研究结果不完全一致。其中的原因可能是变量度量问
题，也可能是变量分组或研究方法问题。此外，根据分组回归结果各变量的系数和拟合优度来看，宏观经济变量对于低杠杆公司资本结构变动的解释作用要高于高杠杆公司很多。这一结果和Korajczyk and Levy［2］、江龙等［7］的研究结果相似。他们发现宏观经济变量对于非融资约束公司资本结构变动影响大于融资约束公司。这可能是由于高杠杆公司财务弹性相对较低，很难根据或利用外部环境变化相对自由地调整资本结构所造成的，也可能是宏观经济条件对于高杠杆公司融资的影响机理可能比较复杂造成的。
上述实证结果，分别或同时适用于权衡理论、优序融资理论或市场择时理论的解释。如何理解这种现象，能否将三种资本结构理论放在统一的框架下解释公司资本结构变化和融资行为的选择呢？本文最后结合上市公司资本结构长期变化和短期变化的关系，讨论了三种资本结构理论的关系。本文认为，权衡理论是决定公司资本结构的“战略”理论，其它两种理论是决定公司融资行为的“战术”理论。优序融资理论是正常资金供给市场情况下的“战术”理论，市场择机理论是特殊资金供给市场情况下的“战术”理论。当资金市场供给条件匹配公司资金需求类型时，权衡理论和优序融资理论或择机理论的解释是一致的，而当资金市场供给条件和公司资金需求类型不匹配时，权衡理论和其它两种理论的解释可能是相反的。但长期来看，公司的资本结构变动符合用权衡理论的预期。这一解释为将三种理论统一起来提供了一种分析思路。
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责任编辑、校对:李斌泉
Ｒesearch on Total Factor Productivity Difference between Foreign-funded
Enterprises and Domestic-funded Enterprises
ZHANG Qian-xiao，DONG Hao，ZHAO Wan-dong
(School of Economics and Finance，Xi'an Jiaotong University，Xi'an710061，China) Abstract:Foreign-funded enterprises have the ownership advantage that the domestic-funded enterprises can not obtain，which is the prerequisite for the realization of“exchange market for technology”to promote the domestic enterprises'technological progress and industrial growth up．This paper uses the empirical data of Chi-nese326696manufacturing enterprises from1998to2007，adopts the first-order stochastic dominance test method to find out if the total factor productivity of foreign-funded enterprises is higher than that of domestic-funded enterprises on the basis of LP method to estimate total factor productivity and further decomposes the difference of total factor productivity between foreign-funded enterprises and domestic-funded enterprises by u-sing the quantile decomposition method．The study results show that the total factor productivity of foreign en-terprises is significantly higher than that of domestic enterprises．The total factor productivity difference be-tween foreign-funded enterprises and domestic funded enterprises is obviously higher than that between the en-terprises in Hong Kong and Macao and domestic funded enterprises;Besides that the enterprises in Hong Kong and Macao have low productivity of quantile(20%percentile and below)，Foreign-funded enterprises and the enterprises in Hong Kong and Macao all have the obvious advantage of ownership and the ownership advantage is more significant when the productivity quantile is high．
Key words:Ownership of Foreign Fund;Total Factor Productivity;Quantile Decomposition;Ownership Advantage
Industrial Agglomeration andＲegional Wage Gap
———Spatial Econometric Analysis Based on Chinese Urban Data
CHENG Zhong-hua1，2，YU Bin-bin2
(1．School of Management，Taishan College，Taian271021，China;
2．School of Economics and Management，Southeast University，Nanjing211189，China) Abstract:This paper analyzes the spillovers effect of industrial agglomeration on regional wage level by u-sing the statistical data of285cities that are prefecture-level and above from2003to2012based on new eco-nomic geography and urban economics．The research conclusion indicates that the spatial correlation of the av-erage wage of Chinese urban workers has a volatile increasing trend．The effect of manufacturing agglomeration on regional wage level is significantly negative．The agglomeration of producer service industry and the common agglomeration of manufacturing and producer service are conductive to the rise of regional wage level．Seen from the perspective of agglomeration externality effect，MAＲexternality and Porter externality inhibit the rise of regional wage level and Jacobs externality is conductive to the rise of the regional wage level．Key words:Industrial Agglomeration;Market Potential;Ｒegional Wage Gap;Spatial Econometric Mod-el．
Study on the Impacts of Macroeconomic Factors on Corporate Capital Structure
———Discussing theＲelationship between Three Kinds of Capital Structure Theories
LV Jun1，SHIＲong2
(1．Ｒesearch Institute of Quantitative＆Technical Economics，CASS，Beijing100872，China;
2．Graduate School，CASS，Beijing102488，China)
Abstract:This paper firstly analyzes the impacts of macroeconomic factors on the capital structure of com-panies that have different financial levers by using trade-off theory，pecking order theory and market timing theory from the perspective of the supply and demand of companies'funds．Then，it empirically analyzes the effects of macroeconomic factors on the changes of corporate capital structure by the panel data on Chinese lis-ted companies and macro-economy from1999to2013and finds:economic cycle has pro-cycle effect on the capital structure of leveraged companies;credit cycle has the pro-cycle effect on the capital structure of low le-veraged companies and only has the countercycle effect on the interest-bearing debt ratio of high leveraged com-panies．The interest-bearing debt ratio of all kinds of leveraged companies and the stock market change in the opposite direction．The three capital structure theories respectively or simultaneously apply to the explanation of the capital structure's change of different leveraged companies．Finally，this paper discusses the relationship among the three theories on capital structure and thinks trade-off theory is the"strategic"theory for determi-
ning corporate capital structure and the other two theories are the“tactical”theories for determining corporate short-term financing behaviors．When the types of funds supply match/mismatch the types of funds demand，the three theories'explanations are consistent/inconsistent．This explanation provides one method for unifying the three theories．
Key words:Capital Structure;Macroeconomic Factors;Trade-off Theory;Pecking Order Theory;Mar-ket Timing Theory
The Current Situation and Influencing Factor Analysis onＲural Households'Livelihood Capitals in the Background of Migrates'Ｒelocation of Southern Shaanxi
LI Cong1，2，LIU Wei3，HUANG Qian4
(1．School of Economics and Finance，Xi'an Jiaotong University，Xi'an710061，China;2．Center for Con-servation Biology and Natural Capital Program，Department of Biology，Stanford University，Stanford，CA94305，USA;3．School of Public Policy and Administration，Xi'an Jiaotong University，Xi'an710049，China;4．Xi'an Physical Education University，Xi'an710068，China)
Abstract:This paper structures the measure indicators on the rural households'livelihood capital by using the survey sample of1400households in the mountainous regions of southern Shaanxi based on“sustainable livelihood framework”and analyzes the current situation and influencing factors on the rural households'liveli-hood capital by descriptive contrast and seemingly irrelevant estimate．The results find that the livelihood cap-ital of relocated rural households is better that that of the households that are not relocated．The relocation pro-jects affect the acquisition and use of livelihood capital．In the process，the natural capital of the rural house-holds suffer some losses but their material capital，financial capital，social capital and human capital rise to some extent．Meanwhile，centralized relocation has some advantages in raising the livelihood capital of rural households．
Key words:Migrants'relocation in Southern Shaanxi;Ｒelocated Household;Livelihood Capital;Central-izedＲelocation
Legal Constraints，GovernmentＲegulation and Audit Market Efficiency—The Perspective Based on Manipulative Accruals and Accounting Prudence
ZHANG Jun-min，LIU Meng-di，SHI Yu
(School of Business，Tianjin University of Finance and Economics，Tianjin300222，China) Abstract:This paper empirically studies the external risk constraints of audit industry under the back-ground of Chinese special system，which includes legal constraints，government regulation and the validity and difference on raising the efficiency of audit market．Firstly，it structures the audit cost model that determines the optimal efforts and prudence degree of auditors by analyzing Chinese special system environment．Then，it selects the auditors that were sued or punished by government regulation subjects from2007to2012as the re-search sample and tests whether the rise of legal constraints degree and government regulation momentum can significantly improve the practicing quality of auditors from the perspective of manipulative profit accrued and accounting prudence．The analysis and test results indicate that the external risk constraints of Chinese audit market is mainly dominated by government regulation and legal constraints do not play effective roles．Further research finds that the control measures of the Ministry of Finance and CICPA on ordering to rectify and giving out a circular notice of criticism did not significantly raise the supervision effect of the administrative punish-ment of the China SecuritiesＲegulatory Commission on problematic auditors but"multi-supervision"signifi-cantly improve the external risk constraint environment of Chinese audit market．The research conclusions have the sense of learning and reference for further improving the external risk constraint environment of Chinese au-dit market and raising the market efficiency of audit．
Key words:Legal Constraints;GovernmentＲegulation;Audit Quality;Manipulative Profit Accrued; Accounting Prudence
宏观经济学试题及答案99694
宏观经济学B卷答案 一、名词解释（10分每小题2分） 1GNP：国民生产总值。某国身份家的公民在一定时期内运用生产要素所能生产的全部最终产品的市场价值。 2、税收乘数：税收增加一个单位所引起的均衡国民收入增加的倍数。 3、货币流动偏好：由于货币具有使用上的灵活性人们宁肯牺牲利息收入来保持财富的心理倾向。 4、LM曲线：货币市场均衡时L m =，此时反映利率r和国民收入y之间对应关系的曲线。 5、扩张性的货币政策：货币当局通过改变货币供给m或利率r等金融杠杆进而使国民收入增加的政策。 二、单项选择（20分每小题2分） 1——5 DDADB 6——10 BBABC 三、简答题（20分每小题5分） 1、在其他条件不变的前提下，如果国家增加政府转移支付，IS曲线将如何移动， 请画图分析并说明理由。 答：在三部门经济中，IS曲线为 1 e g t tr r y d d αβββ ++-+- =-，当其他条 件不变，政府转移支付tr增加时，纵截距 e g t tr d αββ ++-+ 增大，斜率不变， 所以IS曲线向右上方平移。 2、什么是汇率？汇率有几种标价法？并举例说明。 答：汇率是一国货币交换另一国货币的比率。有直接标价法和间接标价法。直接标价法如：1美元=6.19人民币；间接标价法如：1人民币=1/6.19美元。 3、宏观经济政策目标是什么？为达到这些目标可采用的政策工具有哪些？ 宏观经济政策目标包括充分就业、物价稳定、经济增长和国际收支平衡。工具有财政政策和货币政策。财政政策又包括扩张性的财政政策和紧缩性的财政政策。货币政策又包括扩张性的货币政策和紧缩性的货币政策。
影响资本结构的因素
影响资本结构的因素 Company number：【WTUT-WT88Y-W8BBGB-BWYTT-19998】
影响资本结构的因素 资本结构是一个产权结构问题，是社会资本在企业经济组织形式中的资源配置结果。资本结构的变化，将直接影响社会资本所有者的利益。 1. 企业经营状况的稳定性和成长率 企业产销业务量的稳定程度对资本结构有重要影响：如果产销业务量稳定，企业可较多地负担固定的财务费用；如果产销业务量和盈余有周期性，则要负担固定的财务费用将承担较大的财务风险。经营发展能力表现为未来产销业务量的增长率，如果产销业务量能够以较高的水平增长，企业可以采用高负债的资本结构，以提升权益资本的报酬。 2. 企业的财务状况和信用等级 企业财务状况良好，信用等级高，债权人愿意向企业提供信用，企业容易获得债务资本。相反，如果企业财务情况欠佳，信用等级不高，债权人投资风险大，这样会降低企业获得信用的能力，加大债务资本筹资的资本成本。 3. 企业资产结构 资产结构是企业筹集资本后进行资源配置和使用后的资金占用结构，包括长短期资产构成和比例，以及长短期资产内部的构成和比例。资产结构对企业资本结构的影响主要包括：拥有大量固定资产的企业主要通过长期负债和发行股票筹集资金；拥有较多流动资产的企业更多地依赖流动负债筹集资金；资产适用于抵押贷款的企业负债较多；以技术研发为主的企业则负债较少。 4. 企业投资人和管理当局的态度 从企业所有者的角度看，如果企业股权分散，企业可能更多地采用权益资本筹资以分散企业风险。如果企业为少数股东控制，股东通常重视企业控股权问题，为防止控股权稀释，企业一般尽量避免普通股筹资，而是采用优先股或债务资本筹资。从企业管理当局的角度看，高负债资本结构的财务风险高，一旦经营失败或出现财务危机，管理当局将面临市场接管的威胁或者被董事会解聘。因此，稳健的管理当局偏好于选择低负债比例的资本结构。 5. 行业特征和企业发展周期 不同行业资本结构差异很大。产品市场稳定的成熟产业经营风险低，因此可提高债务资本比重，发挥财务杠杆作用。高新技术企业的产品、技术、市场尚不成熟，经营风险高，因此可降低债务资本比重，控制财务杠杆风险。在同一企业不同发展阶段，资本结构安排不同。企业初创阶段，经营风险高，在资本结构安排上应控制负债比例；企业发展成熟阶段，产品产销业务量稳定和持续增长，经营风险低，可适度增加债务资本比重，发挥财务杠杆效
高新技术企业资本结构的影响因素
高新技术企业资本结构的影响因素 1引言 选题背景及其意义 当前我国经济形势面临异常复杂的局面，美国次贷危机引发的国际金融危机对我国经济运行冲击很大，高新技术企业在面临这样的背景下必然会受到很大影响，其资本结构也作出很大调整。高新技术产业作为经济发展的支柱性力量，是具有高投入、高风险、高成长、高回报的特点，其独特的运作模式决定了高新技术企业特有的资本结构。合理的资本结构是企业成为市场竞争主体和现代企业的必要条件。其构建对我国经济发展具有积极而深远的意义。 研究目的 主要目的在于解决高新技术企业可别是中小高新技术企业的资金短缺问题，从分析影响因素的方面提出融资策略，寻求较好的融资方式，以达到优化。本次以高新技术企业为例，从政府政策、盈利能力、成长性、通货膨胀、企业规模这些方面来分析资本结构对高新技术企业的影响因素，找出其存在的问题，并提出适当的解决建议。 2资本结构的理论 资本结构的概念 资本结构有广义和侠义之分。广义的资本结构是指全部债务与股东权益的构成极其比例关系。企业一定时期的资本可分为债务资本和股权资本、短期资本和长期资本。 一般而言，广义的资本结构包括：债务资本与股权资本的结构、长期资本和短期资本的结构，以及债务资本的内部结构、长期资本的内部结构和股权资本的内部结构等。狭义的资本结构是指企业各种长期资本的构成及其比例关系，尤其是指长期债务资本与长期股权资本之间的构成极其比例关系。无论哪一种解释，资本结构都是讨论权益资本和债务资本的比例关系。 国内外资本结构的研究状况 国外资本结构的研究状况 国外关于资本结构影响因素的研究影响较大的当属Titman和Wessels1988年的成果。他们认为，可能影响资本结构的企业特征方面的因素主要有：获利能力；公司规模；资产
第六章资本结构决策习题及答案.
第六章：资本结构决策习题 一、单项选择题 1、经营杠杆给企业带来的风险是指（） A、成本上升的风险 B 、利润下降的风险 C、业务量变动导致息税前利润更大变动的风险 D、业务量变动导致息税前利润同比例变动的风险 2、财务杠杆说明（） A、增加息税前利润对每股利润的影响 B、企业经营风险的大小 C、销售收入的增加对每股利润的影响 D、可通过扩大销售影响息税前利润 3、以下关于资金结构的叙述中正确的是（） A、保持经济合理的资金结构是企业财务管理的目标之一 B、资金结构与资金成本没有关系，它指的是企业各种资金的构成及其比例关系 C、资金结构是指企业各种短期资金来源的数量构成比例 D、资金结构在企业建立后一成不变 4、某公司发行普通股股票600万元，筹资费用率5%，上年股利率14%，预计股利每年增长5%，所得税率33%。则该普通股成本率为（） A、14.74% B、9.87% C、20.47% D、14.87% 5、每股利润无差异点是指两种筹资方案下，普通股每股利润相等时的（） A、成本总额 B、筹资总额 C、资金结构 D、息税前利润 6、某公司负债和权益筹资额的比例为2：5，综合资金成本率为12%，若资金成本和资金结构不变，当发行100万元长期债券时，筹资总额分界点（） A、1200万 B、200万 C、350万 D、100万 7、一般而言，在其他因素不变的情况下，固定成本越高，则（） A、经营杠杆系数越小，经营风险越大 B、经营杠杆系数越大，经营风险越小 C、经营杠杆系数越小，经营风险越小 D、经营杠杆系数越大，经营风险越大 8、如果企业资金结构中负债额为0，则该企业的税前资金利润率的变动风险主要来源于（） A、负债利率变动 B、资金利率变动 C、产权资本成本率变动 D、税率变动 9、下列筹集方式中，资本成本相对最低的是（） Ａ、发行股票Ｂ、发行债券Ｃ、长期借款Ｄ、留用利润 10、资本成本很高且财务风险很低的是（） Ａ、吸收投资Ｂ、发行股票Ｃ、发行债券 Ｄ、长期借款Ｅ、融资租赁 11、某企业发行为期１０年，票面利率10％的债券1000万元，发行费用率为3％，适用的所得税税率为33％，该债券的资本成本为（）
影响资本结构决策的因素分析
影响资本结构决策的因素分析 一、企业的外部影响因素 1．经济政策环境。一个国家的经济政策体现了国家在一定时期对某项经济活动所持的态度，比方说我们国家开始对西部进行大开发，那么就会有一些优惠政策出台，这就对西部企业及投资者起到了很大的积极作用，在其他条件相似的情况下，一个国家中平均资本负债率的大小取决于该国家规定的破产标准的严格程度即企业所能承担的最大的财务风险。同时各国所采取的不同的会计制度和会计政策，对资本负债比率影响也不同。 2. 行业状况及竞争程度。在实际工作中，不同行业的企业以及同一行业的不同企业，在运用债务的策略和方法上大不相同，从而也会使资本结构产生差别。企业管理者在进行资本结构决策时，必须考虑到行业水平及行业竞争程度。企业利用负债的能力受到其销售收入和利润的影响，而销售状况与利润的高低与企业所处行业的竞争程度密切相关。如果企业所处行业的竞争程度较弱，或具有垄断性，则会有较稳定的销售利润水平。在这种情况下，公司可以大量举债，以提高资本结构中的负债比重。如果企业所处行业竞争较强或处于完全自由竞争的市场环境，各企业的利润水平会趋于平均化，企业就应降低负债，较多地使用权益性资本。 3. 金融市场环境。金融市场的长短期融资变化对资本结构有很大影响，如在一定时期市场资金很紧时，往往会使评估等级在同级以下的长期债券无市场可言。长期借款困难，又如当今金融市场利率偏高，而预期有下降趋势时，则企业不便发长期高利率的债券，而拟发行短期债券。如此时股票市场稳定，则企业可以保留一定的负债能力，采用增发股票的方式筹资，当市场利率下降时，再采用长期债券或长期借款的方式进行筹资。 4. 税收环境。企业必须交纳所得税．但债务筹资发生的利息费用以及固定资产的折旧费用可以抵税，这就为企业带来一部分额外收益．那么固定资产折旧期限越短。折旧额越大，企业抵税收益越大、筹资需要量就少。同时如果所得税税率越高。企业举债的好处就越大，当然，我这里并不是提倡提高企业的所得税税率，这只是相对发行股票融资而言，因为股利是不具有抵税功能的，而且还应交税。国家应该按不同的企业规定不同档次的税率为宜。 5. 贷款人与信用等级评定机构的态度。虽然企业总是希望通过负债筹资来获取财务杠杆收益，但贷款人与信用等级评定结构的态度是不容忽视的，它在企业负债筹资中往往起着决定性作用。通常企业都会与贷款人共同商讨其资本结构，并且对他们提出的意见予以充分重视，如果企业过度的利用负债资本，贷款人未必会接受超额贷款的要求，或者只在相当高的利率下才同意增加贷款。同时，信用等级评定机构的态度。该机构对企业的等级评定往往在企业扩大融资和选择融资种类方面产生重大的影响。
宏观经济学试题及答案解析
《宏观经济学》模拟试题及参考答案 第Ⅰ部分模拟试题 一、填空题（每空1分，共10分） 1、平均消费倾向表示与之比。 2、在二部门经济中，均衡的国民收入是和相等时的国民收入。 3、宏观财政政策包括政策和政策。 4、交易余额和预防余额主要取决于，投机余额主要取决于。 5、宏观货币政策的主要内容有调整法定准备金率、、。 1、消费支出、可支配收入。 2、总支出、国民收入。 3、财政支出、财政收入。 4、国民收入、利息率。 5、调整贴现率、在公开市场上买卖政府债券。 二、判断题（下列各题，如果您认为正确，请在题后的括号中打上“√”号，否则请打上“×”号，每题1分，共10分） 1、财政政策的内在稳定器有助于缓和经济的波动。（） 2、从短期来说，当居民的可支配收入为0时，消费支出也为0。（）。 3、消费曲线的斜率等于边际消费倾向。（） 4、当某种商品的价格上涨时，我们就可以说，发生了通货膨胀。（）， 5、投机动机的货币需求是国民收入的递增函数。（） 6、当投资增加时，IS曲线向右移动。（） 7、在IS曲线的右侧，I 2 第六章资本结构与资产结构的分析 学习目标 本章主要介绍基于资产负债表的资本结构、资产结构及二者匹配关系的分析。通过本章的学习,了解资本结构的概念,理解影响最佳资本结构的宏观因素与微观因素,了解资产结构的概念、作用与优化的意义,掌握资产结构的具体分析方法,掌握资本结构与资产结构关系配合的几种类型及实际运用。 【关键概念】资本结构(capital structure) 资产结构(structure of asset) 关系(relationship) 【引导案例】参见教材P112 3 第一节资本结构的分析一、资本结构的含义资本结构有广义概念与狭义概念之分。广义的资本结构就是指企业全部资本的构成及其比例关系,全部资本既包括长期资本,也包括短期资本;狭义的资本结构就是指企业各种长期资本的构成及其比例关系。在分析企业的长期偿债能力时,资本结构问题十分重要,资本结构分析就是判断长期偿债 能力的一个重要因素。资本结构分析的主要目的就是优化资本结构与降低资本成本。 4 二、最佳资本结构的影响因素 (一)宏观因素 1、经济周期 2、国家各项宏观经济政策 3、金融市场因素 4、行业差别因素 (二)微观因素 1、企业的资金成本 2、企业的资产结构 3、企业的偿债能力 4、经营风险与财务风险 5 三、资本结构的具体分析 ( ) 1.流动负债变化的原因 (1) 流动资金需要。 (2) 节约利息支出。 (3) 增加企业资金弹性。 2、流动负债比较差异分析 3、流动负债结构变动分析 6 三、资本结构的具体分析 ( ) 1.非流动负债变化的原因 (1) 企业对长期资金的需求。 (2) 调整企业资本结构与风险程度。 (3) 银行信贷政策及资金市场的供求状况。 2、非流动负债比较差异分析 3、非流动负债结构变动分析 7 三、资本结构的具体分析 ( ) 1.所有者权益变动的原因 (1) 公司股本的变化。 (2) 未分配利润的变化。 2、所有者权益比较差异分析 3、所有者权益结构变动分析 8 三、资本结构的具体分析 ( ) 1、总负债结构变动分析 2、负债与所有者权益结构变动分析 9 第二节资产结构的分析一、资产结构的含义 (一)资产结构的基本特征 1.整体性与封闭性 2.动态性与层次性 (二)不同资产结构下的收益与风险水平 1.保守型资产结构的收益与风险水平 2.风险型资产结构的收益与风险水平 3.中庸型资产结构收益与风险水平 10 二、资产结构反映的信息 ( ) ( ) ( ) ( ) 宏观经济学试题库 第一单元 一、单项选择题 1、宏观经济学的中心理论是（） A、价格决定理论； B、工资决定理论； C、国民收入决定理论； D、汇率决定理论。 2、表示一国在一定时期内生产的所有最终产品和劳务的市场价值的总量指标是（） A、国民生产总值； B、国内生产总值； C、名义国民生产总值； D、实际国民生产总值。 3、GNP核算中的劳务包括（） A、工人劳动； B、农民劳动； C、工程师劳动； D、保险业服务。 4、实际GDP等于（） A、价格水平除以名义GDP； B、名义GDP除以价格水平； C、名义GDP乘以价格水平； D、价格水平乘以潜在GDP。 5、从国民生产总值减下列项目成为国民生产净值（） A、折旧； B、原材料支出； C、直接税； D、间接税。 6、从国民生产净值减下列项目在为国民收入（） A、折旧； B、原材料支出； C、直接税； D、间接税。 二、判断题 1、国民生产总值中的最终产品是指有形的物质产品。（） 2、今年建成并出售的房屋和去年建成而在今年出售的房屋都应计入今年的国民生产总值。 （） 3、同样的服装，在生产中作为工作服就是中间产品，而在日常生活中穿就是最终产品。 （） 4、国民生产总值一定大于国内生产总值。（） 5、居民购房支出属于个人消费支出。（） 6、从理论上讲，按支出法、收入法和部门法所计算出的国民生产总值是一致的。（） 7、所谓净出口是指出口减进口。（） 8、在三部门经济中如果用支出法来计算，GNP等于消费＋投资＋税收。（） 三、简答题 1、比较实际国民生产总值与名义国民生产总值。 2、比较国民生产总值与人均国民生产总值。 3、为什么住房建筑支出作为投资支出的一部分？ 4、假定A为B提供服务应得报酬400美元，B为A提供服务应得报酬300美元，AB商定相 互抵消300美元，结果A只收B100美元。应如何计入GNP？ 第一单元答案： 一、C、A、D、B、A、D； 二、错、错、对、错、错、对、对、错； 三、1、实际国民生产总值与名义国民生产总值的区别在于计算时所用的价格不同。前者用不变价格，后者用当年价格。两者之间的差别反映了通货膨胀程度。 2、国民生产总值用人口总数除所得出的数值就是人均国民生产总值。前者可以反映一国的综合国力，后者可以反映一国的富裕程度。 3、由于能长期居住，提供服务，它比一般耐用消费品的使用寿命更长，因此把住房的 第一章宏观经济学导论习题及参考答案 一、习题 1．简释下列概念： 宏观经济学、经济增长、经济周期、失业、充分就业、通货膨胀、GDP、GNP、名义价值、实际价值、流量、存量、萨伊定律、古典宏观经济模型、凯恩斯革命。 2．宏观经济学的创始人是（）。 A．斯密；B．李嘉图； C．凯恩斯；D．萨缪尔森。 3．宏观经济学的中心理论是（）。 A．价格决定理论；B．工资决定理论； C．国民收入决定理论；D．汇率决定理论。 4．下列各项中除哪一项外，均被认为是宏观经济的“疾病”（）。 A．高失业；B．滞胀； C．通货膨胀；D．价格稳定。 5．表示一国居民在一定时期内生产的所有最终产品和劳务 的市场价值的总量指标是（）。 A．国民生产总值；B．国内生产总值； C．名义国内生产总值；D．实际国内生产总值。 6．一国国内在一定时期内生产的所有最终产品和劳务的市 场价值根据价格变化调整后的数值被称为（）。 A．国民生产总值；B．实际国内生产总值； C．名义国内生产总值；D．潜在国内生产总值。 7．实际GDP等于（）。 A．价格水平/名义GDP；B．名义GDP/价格水平×100； C．名义GDP乘以价格水平；D．价格水平乘以潜在GDP。 8．下列各项中哪一个属于流量？（）。 A．国内生产总值；B．国民债务； C．现有住房数量；D．失业人数。 9．存量是（）。 A．某个时点现存的经济量值；B．某个时点上的流动价值； C．流量的固体等价物；D．某个时期内发生的经济量值。 10. 下列各项中哪一个属于存量？（）。 A. 国内生产总值； B. 投资； C. 失业人数； D. 人均收入。 11．古典宏观经济理论认为，利息率的灵活性使得（）。 A．储蓄大于投资；B．储蓄等于投资； C．储蓄小于投资；D．上述情况均可能存在。 12．古典宏观经济理论认为，实现充分就业的原因是（）。 A．政府管制；B．名义工资刚性； C．名义工资灵活性；D．货币供给适度。 13．根据古典宏观经济理论，价格水平降低导致下述哪一变量减少（）。 A．产出；C．就业； C．名义工资；D．实际工资。 14．在凯恩斯看来，造成资本主义经济萧条的根源是（）。 A．有效需求不足；B．资源短缺； C．技术落后；C．微观效率低下。 第6章资本结构决策 一、简答题 1、MM 资本结构理论的基本观点有哪些？ 2、简述资本结构的种类。 3、企业资本结构决策的影响因素有哪些？如何影响？ 4、确定普通股成本的方法有哪些？ 5、什么是加权平均资本成本？各种资本的权数有哪些确定方法？各有何优缺点？ 6、资本成本对企业财务管理的有何作用？ 7、试说明资本成本比较法的基本原理和决策标准。 8、试分析比较资本成本比较法、每股收益分析法和公司价值比较法在基本原理和决策标准上的异同之处。 二、单项选择题 1．下列筹资方式中，资本成本最低的一般是（）。 A.发行股票 B.发行债券 C.长期借款 D.保留盈余资本成本 2．只要企业存在固定成本，那么经营杠杆系数必（）。 A.恒大于1 B.与销售量成反方向变动 C.与固定成本成方向变动 D.与风险成反方向变动 3．财务杠杆效应是指（）。 A. 提高债务比例导致的所得税降低 B. 利用现金折扣获取的利益 C. 利用债务筹资给普通股股东带来的额外收益 D. 降低债务比例所节约的利息费用 4．某企业的预计的资本结构中，产权比率为3/5，债务税前资本成本为12％。目前市场上的无风险报酬率为5％，市场上所有股票的平均收益率为10％，公司股票的β系数为1.2，所得税税率为25％，则加权平均资本成本为（）。 A.10.25% B.9% C.11% D.10% 5、假定某企业的资产负债率为45%，据此可以断定该企业（）。 A．只存在经营风险B．经营风险大于财务风险 C．财务风险大于经营风险D．同时存在经营风险和财务风险 6．财务杠杆影响企业的（）。 A.税前利润 B.税后利润 C.息前税前利润 D.财务费用 7．一般来说，企业的下列资金来源中，资本成本最高的是（）。 A．长期借款B．债券 C．普通股D．优先股 8．用无差别点进行资本结构分析时，当预计销售额高于无差别点时，采用（）筹资更有利。A．普通股B．优先股 C．留存收益D．长期借款 9．下列关于经营杠杆系数的说法，正确的是（）。 已知某一经济中的消费额为6亿元，投资额为1亿元，间接税为1亿元，政府用于物品和劳务的支出额为1.5亿元，出口额为2亿元，进口额为1.8亿元，则（）。 C A. NI=8.7亿元 B. GDP=7.7亿元 C. GDP=8.7亿元 D. NDP=5亿元 2. （）等属于政府购买。ABE A. 购买军需品 B.购买机关办公用品 C. 社会保险 D. 政府债券利息 E. 支付政府雇员报酬 3. 个人消费支出包括（）等支出。BCDE A. 住宅 B. 耐用消费品 C. 租房 D. 非耐用消费品 E. 劳务 4. 企业在赢利时才上缴间接税。（） B A. 对 B. 错 5. 如果本国公民在国外生产的最终产品的价值总和大于外国公民在本国生产的最终产品的价值总和，则国民生产总值小于国内生产总值。（） B A. 对 B. 错 6. 以前所建成而在当年转手出售的房屋应当是当年国内生产总值的一部分。（） B A. 对 B. 错 7. 以前所生产而在当年所售出的存货，应当是当年国内生产总值的一部分。（） B A. 对 B. 错 8. 所有生产最终产品的中间产品增加值之和必等于最终产品的价值。A A. 对 B.错 9. 国内生产总值和国民生产净值的区别是前者包含总投资，后者包含净投资。 A A. 对 B. 错 10. 总投资和净投资都不可能是负数。（） B A. 对 B. 错 11. 不论是商品数量还是商品价格的变化都会引起实际国民生产总值的变化。（） B A. 对 B. 错 12. 政府的转移支付是国内生产总值构成中的一部分。（） B A. 对 B. 错 13. 国民生产总值等于各种最终产品和中间产品的劳务价值总和。（） B A. 对 B. 错 14. 国民经济通常划分为（）等四个部门。 ABCE A. 政府 B. 企业 C. 居民 D. 国内贸易 E. 对外贸易 15. 个人可支配收入是指从个人收入中扣除（）后的余额。 C A. 折旧 B. 转移支付 C. 个人所得税 D. 间接税 16. 实际国民生产总值反映（）的变化。A A. 实物 B. 价格 C. 实物和价格 D. 既非实物，又非价格 17. 国内生产总值（GDP）是指一国一年内所生产的（）的市场价值的总和。 B A. 商品和劳务 B. 最终产品和劳务 C.中间产品和劳务 D. 所有商品 18. 如果某经济体2005年的名义GDP为300亿，经计算得到的该年实际GDP为200亿，基年的GDP平减指数为100，那么2005年的GDP缩减指数为（） B A. 660 B. 150 C.220 D. 250 19. 个人可支配收入是指从个人收入中扣除( ) 后的余额。 C A. 折旧 B. 转移支付 C.个人所得税 D. 间接税 20. （）等属于转移支付。 BCD A. 购买办公用品 B. 社会保险 C. 其他津贴 D. 政府债券利息 E.支付政府雇员报酬 21. 如果某国的资本品存量在年初为5000亿美元，在本年度生产了500亿美元的资本品， 影响资本结构的因素 资本结构主要是指长期负债与权益的分配情况。最佳资本结构是使股东财富最大化或股价最大化的资本结构，亦即使公司资金成本最小的资本结构。资本结构反映的是企业债务与股权的比例关系，它在很大程度上决定着企业的偿债和再融资能力，决定着企业未来的盈利能力，是企业财务状况的一项重要指标。合理的融资结构可以降低融资成本，发挥财务杠杆的调节作用，使企业获得更大的自有资金收益率。 一般而言，企业的资本结构有以下类型： （一）单一资本（普通股）结构 它是企业的全部融资来源于股本（普通股），而没有负债和优先股的资本结构。 这种资本结构没有固定利息和固定股利压力，没有还本付息的义务，不存在财务风险。其次，资本利益和普通股票股利的分配比较自由，可以由董事会视具体情况而定。在次，由于企业未利用优先股和负债融资，以后需要资金时，融资方式的选择余地比较大。 （二）单一负债结构 它是指企业的资本全部来源于债务融资，而没有任何权益性融资。在单一负债结构下，财务风险达到最大化，风险也最大化，企业融资可能面临困难。但是，由于债务融资相对于权益性融资成本较低，所以单一负债结构的融资成本也趋于最小化。考虑到所得税因素，债务融资成本比权益性融资成本更低。 （三）资本（普通股）和负债混合结构 它是企业的资金来源既有资本（普通股）的权益性融资，也有债务性融资，这是各类企业的一般性资本结构。在企业财务管理上，因资本和负债的比重是不确定的，所以就产生了最优资本结构的选择和评价问题，最优资本结构也就是综合融资成本最低，融资风险最小的结构，而最优资本的选择只能在混合而非单一的资本结构中产生。企业在选择最优资本的结构过程中，会遇到这样的两难选择：低成本的资本结构往往是负债经营，而负债经营的最终结果实企业的高风险；所有者或债权人为保护其资本或债权的安全，往往要有成功性约束，其均衡的结果是所有者或债权人会因此而提高对资本的控制权、求偿权和债券的收益。因此，在选择成本与风险成对的资本结构原理下，它要求企业在资本的选择中尽可能使企业在增加债务融资时，相应降低债务成本，再增加权益性融资时，相应降低融资风险。此外，在资本与负债的混合资本结构中，还应注意财务杠杆的正、反两方面，趋利避害。 （四）普通股和优先股混合结构 在发行普通股和优先股的公司，其资本结构还可以是两者混合的结构。在这种资本结构中没有负债，也就没有固定的利息负担，不过这种股利可以延期支付。就这一点来说，这种资本结构没有财务风险或者风险较低。优先股股利一般低于普通股股利，这种资本融资的成本相对低一种结构要低。优先股股利的固定性，也是在这种结构下类似结构杠杆的作用，在企业经营状况好时，可以提高普通股股本收入。在资产负债表上，优先股属于权益，与负债相比，这种资本可以显示出较好的财务状况。但是，就融资成本而言，优先股仍高于负债，这种资本结的融资成本比前述的二、三中要高，财务杠杆的作用也不及第三种结构明显。优先股股利高于负债利息，但低于普通股股利，所以优先股的风险比负债低，而比普通股高。 （五）普通股、优先股和负债混合结构 对于发行普通股、优先股的公司，还可以采用负债融资，这样就形成了普通股、优先股和负债混合的结构。这种资本结构的融资成本低于上述的第一、四种，高于第二、三种，可以得到一定的财务杠杆利益，但是比第三种小。这种资本结构的融资风险比第一、四种高，比第二、三种低。 综合上述五种类型的资本结构，可以发现这样的规律：融资成本低的资本结构，其融资风险必然高，是高风险高报酬的资本结构；而融资成本高的资本结构，则融资风险低，是低 一、1、在一般情况下，国民收入核算体系中数值最小的是： A、国内生产净值 B、个人收入 C、个人可支配收入 D、国民收入 E、国内生产总值 2、下列哪一项应计入GDP中： A、面包厂购买的面粉 B、购买40股股票 C、家庭主妇购买的面粉 D、购买政府债券 E、以上各项都不应计入。 3、计入GDP的有： A、家庭主妇的家务劳动折算合成的收入 B、拍卖毕加索作品的收入 C、出神股票的收入 D、晚上为邻居照看儿童的收入 E、从政府那里获得的困难补助收入 4、在下列各项中，属于经济中的注入因素是 A、投资； B、储蓄； C、净税收； D、进口。 5、政府支出乘数 A、等于投资乘数 B、比投资乘数小1 C、等于投资乘数的相反数 D、等于转移支付乘数 E、以是说法都不正确 6、在以下情况中，投资乘数最大的是 A、边际消费倾向为0.7； B、边际储蓄倾向为0.2； C、边际储蓄倾向为0.4； D、边际储蓄倾向为0.3。 7、国民消费函数为C=80+0.8Y，如果消费增加100亿元，国民收入 A、增加100亿元； B、减少100亿元； C、增加500亿元； D、减少500亿元。 8、如果政府支出增加 A、对IS曲线无响应 B、IS曲线向右移动 C、IS曲线向左移动 D、以上说法都不正确 9、政府税收的增加将 A、对IS曲线无响应 B、IS曲线向右移动 C、IS曲线向左移动 D、以上说法都不正确 10、位于IS曲线左下方的收入与利率的组合，都是 A、投资大于储蓄； B、投资小于储蓄； C、投资等于储蓄； D、无法确定。 11、当经济中未达到充分就业时，如果LM曲线不变，政府支出增加会导致 A、收入增加、利率上升； B、收入增加、利率下降； C、收入减少、利率上升； D、收入减少、利率下降。 12、一般地，在IS曲线不变时，货币供给减少会导致 A、收入增加、利率上升； B、收入增加、利率下降； C、收入减少、利率上升； D、收入减少、利率下降。 13、如果现行产出水平为10万亿元，总需求为8万亿，可以断定，若经济不是充分就业，那么： A、就业水平将下降 B、收入水平将上升 C、收入和就业水平将均衡 D、就业量将上升 E、就业水平将上升，收入将下降 14、在流动陷阱（凯恩斯陷阱）中 A、货币政策和财政政策都十分有效 B、货币政策和财政政策都无效 C、货币政策无效，财政政策有效 D、货币政策有效，财政政策无效 E、以上说法都不正确 15、如果实施扩张性的货币政策，中央银行可采取的措施是 A、卖出国债； B、提高法定准备金比率； C、降低再贴现率； D、提高再贴现率； 16、如果名义利率为6%，通货膨胀率为12%，那么实际利率是 A、6%； B、18%； C、12%； D、-6%。 17、自发投资增加10亿元，会使IS曲线 A、右移10亿元 B、左移10亿元 C、右移10亿元乘以支出乘数 D、左移10亿元乘以乘数 18、由于经济萧条而出现的失业属于： A、摩擦性失业 B、结构性失业 C、周期性失业 D、自愿性失业 19、如果某人刚进入劳动力队伍尚未找到工作，这是属于 A、摩擦性失业 B、结构性失业 C、周期性失业 D、自愿性失业 20、根据哈罗德的分析，如果有保证的增长率大于实际增长率，经济将： A、累积性扩张 B、累积性萧条 C、均衡增长 如对你有帮助，请购买下载打赏，谢谢！资本结构文献综述（2007年—2015年） 1文献综述 1.1国内文献综述 从2007年到现在，我国学者对于资本结构理论的研究主要集中于影响公司资本结构的因素和资本结构对公司绩效影响上，同时也有部分学者对资本结构与公司价值的关系进行了探讨。他们采取的方法各有不同，有的分行业，有的分地区，有的推行实证研究，有的采用理论研究，呈现出各放异彩的景象。以下是相关的研究成果。 （1）影响上市公司资本结构的因素研究 王斐（2008）以36家房地产上市公司1999—2006年的财务数据为样本资料，对影响我国房地产行业上市公司资本结构的因素进行了实证研究。他结合我国房地产企业的实际情况，使用静态和动态的Panel Date模型，以广义最小二乘法对资本结构的影响因素进行了模型估计，再采用滞后一期的因变量作为工具变量，利用广义矩估计方法对资本结构调整模型进行估计。最后得出以下结论：①房地产上市公司当期的资本结构受上一期的影响，并且同一期间不同的房地产公司间的负债行为具有相关性；②房地产上市公司的负债水平与开发水平、产生内部资源的能力、成长性、产品市场竞争程度等因素负相关，与股权集中度、公司规模正相关，与证券的系统风险关系不显著；③土地储备水平与长期负债水平正相关，但与流动负债水平和总负债水平负相关；④实际税率仅对流动负债水平的选择有负的影响，但对长期负债水平和总负债水平的影响不显著。 高弘(2009）对我国上市公司资本结构的决定因素进行了研究。她以1999—2007年A股非ST非金融保险类沪、深上市公司为研究样本，从现状特征、决定机制以及动态调整这样三个维度予以展开，最终得出：①公司规模与负债水平呈显著正相关②公司成长性对负债水平影响的方向不确定③固定资产比例与负债水平呈显著正相关④公司的盈利能力与负债水平呈显著负相关⑤实际税负对 宏观经济学部分 第十五章 一选择题 1、下列哪一项不是转移支付（） A 退伍军人的津贴； B 失业救济金； C 贫困家庭补贴； D 以上均不是。 2、作为经济财富的一种测定，GDP的基本缺点是（）。 A 它测定的是一国国民生产的全部产品的市场价值； B 它不能测定私人产出产量； C 它所用的社会成本太多； D 它不能测定与存货增加相联系的生产。 3、在国民收入核算体系中，计入GNP的政府支出是指（）。 A 政府购买物品的支出； B 政府购买物品和劳务的支出； C政府购买物品和劳务的支出加上政府的转移支付之和； D 政府工作人员的薪金和政府转移支付。 4、已知：消费额=6亿元，投资额=1亿元，间接税亿元，政府用语商品和劳务的支出费=亿元,出口额=2亿元,进口额=亿元,则（）。 A NNP=亿元 B GNP=亿元 C GNP=亿元 D NNP=5亿元 5所谓净出口是指（）。 A 出口减进口； B 进口减出口； C 出口加出口； D GNP减进口。 6在三部门经济中，如果用支出法来衡量，GNP等于（）。 A 消费+投资； B 消费+投资+政府支出； C消费+投资+政府支出+净出口 D 消费+投资+净出口。 7、计入国民生产总值的有（）。 A 家庭主妇的劳务折合成的收入； B 出售股票的收入； C 拍卖毕加索作品的收入； D 为他人提供服务所得收入。 8、国民生产总值与国民生产净值之间的差别是（）。 A 直接税； B 折旧； C 间接税； D 净出口。 9、按最终使用者类型，将最终产品和劳务的市场价值加总起来计算GDP的方法是（）。 A 支出法； B 收入法； C 生产法；D增加值法。 10、用收入法计算的GDP等于（）。 A 消费+投资+政府支出+净出口； B 工资+利息+地租+利润+间接税； C 工资+利息+中间产品+间接税+利润。 11、下列哪一项不是公司间接税（）。 A 销售税； B 公司所得税； C 货物税； D 公司财产税。 12、在统计中，社会保险税增加对（）项有影响。 A GDP B NDP C NI D PI。 三、名词解释 1、政府购买支出 一．单项选择题(20小题，每小题1分，满分20分） 1．下列哪一项记入GDP ( B )。 A．购买普通股票B．银行向某企业收取一笔利息 C．纺纱厂买进100吨棉花D．购买一辆用过的保时捷911跑车 2．公务员的工资属于（ C ） A．消费B．投资 C．政府购买D．转移支付 3．三部门经济的均衡条件是（ B ）。 A．I+G+X=S+T+M B．I+G=S+T C．I=S D．Y=G+T 4．实际ＧＤＰ等于（B） A．GDP折算指数除以名义ＧＤＰB．名义ＧＤＰ除以GDP折算指数 C．名义ＧＤＰ乘以GDP折算指数D．名义ＧＤＰ减去GDP折算指数 5．在计算GDP的政府支出部分的规模时，正确的选项为（ A ） A．计入政府用于最终商品和劳务的支出 B．计入政府用于商品的支出，不计入用于劳务的支出 C．计入政府用于最终商品和劳务的支出，以及政府的全部转移支付 D．计入政府的转移支付，不计入政府用于商品和劳务的支出 6．以下四种情况中，投资乘数最大的是（ C ）。 A．边际消费倾向为0.2 B．边际消费倾向为0.8 C．边际储蓄倾向为0.1 D．边际储蓄倾向为0.9 7．最大和最小的乘数值为（ C ） A．+∞和-∞B．+∞和0 C．+∞和1 D．100和0 8．如果边际储蓄倾向为0.3，投资支出增加90亿元，这将导致均衡水平GDP增加( D )。A．30亿元B．60亿元C．270亿元D．300亿元 9．在一个由家庭、企业、政府、国外部门构成的四部门经济中，GDP是（ C ）的总和。A．消费、净投资、政府购买、净出口B．工资、地租、利息、利润、折旧 C．消费、总投资、政府购买、净出口D．消费、总投资、政府购买、总出口 10.线性消费曲线与45度线之间的垂直距离为（A ）。 A．储蓄B．收入C．自发性消费D．总消费 11．一国的GNP大于GDP，说明该国公民从外国取得收入（ C ）外国公民从该国取得收入。A．等于B．小于C．大于D．以上都有可能 12.在自发消费为正数的线形消费函数中，平均消费倾向（ A ）。 A．大于边际消费倾向B．小于边际消费倾向 C．等于边际消费倾向D．以上都有可能 13.在一般情况下,国民收入核算体系中数值最小的是（ B ）。 A．个人收入B．个人可支配收入C．国民生产净值D．国民收入 14．在IS曲线上存在储蓄和投资均衡的收入和利率的组合点（B ） 影响资本结构决策的因素 分析 The Standardization Office was revised on the afternoon of December 13, 2020 影响资本结构决策的因素分析 一、企业的外部影响因素 1．经济政策环境。一个国家的体现了国家在一定时期对某项经济活动所持的态度，比方说我们国家开始对西部进行大开发，那么就会有一些优惠政策出台，这就对西部企业及投资者起到了很大的积极作用，在其他条件相似的情况下，一个国家中平均资本负债率的大小取决于该国家规定的破产标准的严格程度即企业所能承担的最大的。同时各国所采取的不同的会计制度和，对资本负债比率影响也不同。 2. 行业状况及竞争程度。在实际工作中，不同行业的企业以及同一行业的不同企业，在运用债务的策略和方法上大不相同，从而也会使资本结构产生差别。企业管理者在进行资本结构决策时，必须考虑到行业水平及行业竞争程度。企业利用负债的能力受到其和利润的影响，而销售状况与利润的高低与企业所处行业的竞争程度密切相关。如果企业所处行业的竞争程度较弱，或具有垄断性，则会有较稳定的销售利润水平。在这种情况下，公司可以大量举债，以提高资本结构中的负债比重。如果企业所处行业竞争较强或处于完全自由竞争的，各企业的利润水平会趋于平均化，企业就应降低负债，较多地使用权益性资本。 3. 金融市场环境。金融市场的长短期融资变化对资本结构有很大影响，如在一定时期市场资金很紧时，往往会使评估等级在同级以下的长期债券无市场可言。长期借款困难，又如当今金融市场利率偏高，而预期有下降趋势时，则企业不便发长期高利率的债券，而拟发行。如此时稳定，则企业可以保留一定的负债能力，采用的方式筹资，当下降时，再采用或的方式进行筹资。 4. 。企业必须交纳．但发生的利息费用以及的可以抵税，这就为企业带来一部分额外收益．那么固定资产折旧期限越短。折旧额越大，企业抵税收益越大、筹资需要量就少。同时如果所得税税率越高。企业举债的好处就越大，当然，我这里并不是提倡提高企业的所得税税率，这只是相对发行股票融资而言，因为是不具有抵税功能的，而且还应交税。国家应该按不同的企业规定不同档次的税率为宜。 5. 贷款人与信用等级评定机构的态度。虽然企业总是希望通过来获取收益，但贷款人与信用等级评定结构的态度是不容忽视的，它在企业负债筹资中往往起着决定性作用。通常企业都会与贷款人共同商讨其资本结构，并且对他们提出的意见予以充分重视，如果企业过度的利用负债资本，贷款人未必会接受超额贷款的要求，或者只在相当高的下才同意增加贷款。同时，信用等级评定机构的态度。该机构对企业的等级评定往往在企业扩大和选择融资种类方面产生重大的影响。 6. 法律环境。的发展需要有一个健全的法律环境作为保障。随着企业筹资自主权不断扩大，日益发展完善，企业筹资渠道和不断增多。在这种情况下，管理企业的不仅要依靠行政手段，更重要的是要借助法律即这一有力工具。企业在筹资过程中，需要依靠健全的金融法制维护资金供应者，需求者以及中介人的合法权益，并对其筹资加以约束规范。 二、企业的内部影响因素 Fiscal Policy, Part 1 Multiple Choice Questions 1.Federal government outlays include: a.Transfer payments, grants to states, interest payments on the national debt and income tax revenues. https://www.360docs.net/doc/9612313270.html,ernment purchases, transfer payments, grants to states and interest payments on the national debt. c.Grants to states, interest payments on the national debt, income tax revenues and government purchases. d.Interest payments on the national debt, income tax revenues, government purchases and transfer payments. 2.The major component of federal government consumption is spending on: a.Foreign aid. b.National defense. c.Social Security, Medicare and Medicai d. d.Capital goods, e.g. highways and schools. 3. A federal government surplus is said to exist when: a.Federal outlays are equal to federal revenues. b.Federal outlays are less than federal revenues. c.Federal outlays are greater than federal revenues. d.None of the above; federal government surpluses don’t exist. 4.The government budget constraint says that: a.Increases in spending must be matched by increases in revenue. b.The difference between spending and revenues must equal the amount of new bond issues. c.State and local governments, in aggregate, cannot spend more than the federal government. d.Interest on government debt must be paid before tax revenues are spent on goods and services or disbursed as transfer payments.资本结构与资产结构的分析
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第6章 资本结构决策 习题
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