申银万国-111123-2012年保险行业投资策略(PPT)保费增长难言转机,盈利已现拐点
2012保险业投资策略报告
人保寿
-20%
-40%
资料来源：公司数据、申万研究 申万研究 4
1.1 寿险保费首次负增长
个险渠道平稳增长趋势被打破，三季度上市保险公司个险新单预计负增长20%以上
受银保新规限制和信贷紧缩等因素影响，三季度上市保险公司银保新单保费预计负增长 40%以上
6,000 5,000 20%
15%
15%
4,000
3,000 10%
10%
7.33% 5%
8.28%
9.17%
2,000 5%
1,000
2.94%
3.45%
0
0%
0% 中国 美国 韩国 英国 日本 台湾
资料来源：WIND、CEIC、申万研究
北京 上海 天津 山西 黑龙江 江苏 新疆 河北 重庆 四川 辽宁 陕西 吉林 湖北 宁夏 河南 广东 内蒙古 安徽 浙江 山东 甘肃 福建 湖南 江西 海南 青海 云南 贵州 广西 西藏
注：于一个期间的有效银行保险网点数目，按各月签发至少一份有效保单的银行保险网点数目总和，除以该期间的月数计算
150
145 140 130
144
142
140
15054
130 120 110 100
10000
2008 2009 2010 20110630
2008
2009
1H2010
2010
1H2011
资料来源：保监会、公司数据、申万研究
注：于一个期间的有效银行保险网点数目，按各月签发至少一 份有效保单的银行保险网点数目总和，除以该期间的月数计算
2.2.1
产品转型：保障型、长期储蓄型
保险的本质是保障，而非投资
申银万国-120723-2012下半年银行业投资策略(PPT)前路多艰险,银行扛得住
wwwww6
资料来源：CEIC，World Bank，Reuters，申万研究 ｗｗｗ．ｓｗｓｒｅｓｅａｒｃｈ．ｃｏｍ 申万研究 6
１．２印度完成存款利率自由定价后存款成本上升７０－１００ＢＰ
· 印度的利率市场化最后完成于11年10月份，其12年3月披露的年报相对直接的反应出来短期的变化 · 除了HDFC的息差在12年出现同比收窄，其他银行的息差依然为了微幅增长
wwwww11
ｗｗｗ．ｓｗｓｒｅｓｅａｒｃｈ．ｃｏｍ
申万研究
２．主要观点：未来５到１０年金融脱媒将快速发生
从美国经验看：
· 金融脱媒过程中，银行业在金融业中资产规模占比逐步下降 · 贷款在资产中的比例将逐步下降，证券化资产的比例将逐步上升。按我国实际情况推测，预 计未来10年内，证券化资产在银行业资产中所占比例将逐步提升到10%左右。 · 按上文假设计算，银行资本充足率可随之提升1.1%，贷存比约束放松10%。 · 中国的实际路径：初期推进较慢，一旦开启，速度将快于预期。
GDP增速
息差
3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 -0.50 -1.00
ｗｗｗ．ｓｗｓｒｅｓｅａｒｃｈ．ｃｏｍ
申万研究
5
１．２利率市场化的路径猜想和可能影响分析
印度是我们最好的例子：
· 我国目前同印度一样为高速发展人口大国 · 融资渠道同样相对依赖贷款 · 利率市场化改革进程同样经历了国内经济的重大变动，相对改革时间都在10年以上 · 印度贷款：10年7月全部放开（此前最后的限制是20万以下的小额贷款和卢比出口信贷） · 印度存款：11年10月25日 印度央行允许商业银行自定储蓄存款利率——最后一步完成
wwwww3
ｗｗｗ．ｓｗｓｒｅｓｅａｒｃｈ．ｃｏｍ
2012年中国寿险市场的挑战与机遇
8% ，较 GDP 增 速 低 2． 4 个 百 分 费收入已经达到万亿元的总量规 司为例，截至 2011 年 9 月，保险业
点。2012 年，预计我国寿险业将 模，也面临着总量增大，增速放缓 务手 续 费 和 佣 金 支 出 同 比 增 长
继续延续调整态势，全年行业增 的问题。
26． 4% ； 业务及管理费支出同比增
36
《上海保险》2012 年第3 期
流行情报
府往往提高基准利率，降低人们 独大”的问题日益突出。
2． 银保渠道产品单一，业务
通过传统寿险产品进行储蓄和投
2． 外部竞争压力
发展易受外界影响
资的愿 望。 而 且，当 其 它 金 融 产
相 对 其 它 金 融 资 产 而 言，投
从 合 作 关 系 看，目 前 银 保 渠
率存量保险资金而言，由于投资 进一步降低，难以与其他金融产 续费来维持与银行的合作关系，
期限和收益率已固定，因而利息 品形成竞争优势，销售难度将进 对银保渠道的盈利能力及可持续
率的提高在短期内也不会显著增 一步增大，并可能继续产生较大 发展能力带来较大挑战。一是容
加保险资金投资收益。并且，动 的退保风险。而商业银行主动销 易受政策变化影响。自银保新政
在通胀环境下，如果寿险投 分红水平、万能结算利率可能会 行销售的其它产品相比，缺乏竞
资不能实现保值增值，就会对投 低于客户预期，与同期银行定期 争优势。
保人失去吸引力。而且，对于已 存款、银行理财产品相比，寿险公
在 具 体 销 售 环 节，为 争 取 网
投资于银行存款和债券的固定利 司主打的分红险、万能险吸引力 点和客户资源，往往通过提高手
套较为成熟的银行保险发展新模
相对变化将打破原来相对平衡的
申银万国--一致性Vs差异性 谁主沉浮——2008年基金投资策略(PPT)
——2008年基金投资策略
朱 赟
2007.11.27
申万研究
主要内容
1. 2007年基金市场发展:全面丰收
1.1 1.2 资产规模快速膨胀 业绩是立身之本
2. 基金公司角度定位基金投资:一致性Vs差异性 3. 2008年封闭式基金投资策略:分享牛市的盛宴
新发基金成为市场资金主要供给者
基金发行数量 30 25 20 15 3000 10 5 0 0701 0702 0703 0704 0705 0706 0707 0708 0709 0710 0711-12 2000 1000 0 7000 6000 5000 4000
新发基金规模与上证指数 1000 800 600 400 200 0 0701 0702 0703 0704 0705 0706 0707 0708 0709 0710 071112 新发基金发行规模(亿份) 上证指数 275 121 859 730 567 533 514 355 50 0 0 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0
重仓股重合度:同一公司旗下所有主动投资股票类基金(含封闭式基金,以下所指 基金公司旗下基金均是此范围)两两比较计算重仓股重复数量,并求均值,反映基 金持股相似程度; 行业重合度:同一公司旗下基金两两比较计算前五大行业重复数量,并求均值,反 映基金行业配置相似程度;
重合数量 a 重合数量 b
示例
A
B
C
今年以来股票类基金均取得优异业绩(2006-12-29至2007-11-9)
180.00% 160.00% 140.00% 120.00% 100.00% 80.00% 60.00% 40.00% 20.00% 0.00% -20.00%
申银万国-101123-2011年A股投资策略：追踪制造升级
追踪制造升级—— 2011年A股投资策略袁 宜 A0230209110483 陈 杰 杨绍华 2010.11.23主要观点投资主题：转型中期，追踪制造升级• • • 中国制造业由大到强，升级是必由之路，看好：“传统+新兴”的结合体 城镇化需求拉动：交通网、信息网、能源网建设提速 供给转向内需市场的推动：进口替代、出口转内销加速市场趋势：从防御到进攻，上证综指核心波动区间（2600，3800）• • • • • 经济进，政策退：2011年一季度之前，紧缩风险显著 – 通胀压力极为明显，关系民生的产品价格正在大幅上涨，房价还在上涨 经济退，政策进：2011年二季度以后，有望进入政策观察期 业绩增长：整体平稳，结构差异显著 估值水平：合理 融资压力和大小限减持压力：不可忽视配置节奏：货币现象-重拾消费和新兴-周期回归 全年首推行业：装备制造业• 铁路设备、通信传输设备、输变电设备、重型机械、冶金矿采设备、建筑机械申万研究2主要内容1. 投资主题：转型中期，追踪制造升级 2. 市场趋势：从防御到进攻 3. 配置节奏：货币现象-重拾消费和新兴-周期回归申万研究31.1 大而不强的中国制造业：升级是必由之路大而不强：中国制造业的现状• 庞大的中国制造业 – 多种产品产量全球第一 • 但高端产品依然依赖进口中国的净出口集中在低端的纺织服装、钢铁、家具等产品， 而专用机械设备、科学仪器等高端制造品需要大量进口（单位：百万美元） 电力机械 科学及控制用仪器 初级形状的塑料 有机化学品 特种工业机械 有色金属 金工机械 其它化学原料 皮革 非初级形状塑料 摄影、光学物品 动力机械及设备 染料、鞣料等 精油、香料等 制成肥料 其它运输设备 医药品 纸浆，纸板 无机化学品 橡胶制品 软木及木制品 卫生、水道等 旅行用品、手提包 非金属矿物制品 通用工业机械 陆路车辆 鞋靴 家具及其零件 钢铁 金属制品 纺织相关 杂项制品 办公用机械设备 服装及衣着附件 电讯及声音录制设备 -100000 -50000 0 50000 100000 15000090% 75% 60%80%75%70%46% 45% 30% 15% 0% 小家电 钟表 陶瓷 粗钢41%40%37%33%31%30% 23%纺织纤维自行车水泥玩具玻璃中国制造占全球产量的比重资料来源：CEIC,申万研究 申万研究 4电子元器件汽车1.1 大而不强的中国制造业：升级是必由之路大而不强：中国制造业的现状• 还不算制造业的强国 – 中国制造业的增加值不高 – 制造业竞争力的全球排名，与制造业大国并不相称表：在全球制造业产业链中，中国制造的增加值（MVA）处于较低水平在全球制造业增加值总额中 的占比 日本 北美 工业国 欧盟 中国 独联体国家 发展中国家（除中国） 最不发达国家 15.5 26.7 69.1 22.9 11.4 1.5 19.5 0.4 人均工业增加值（美元） 8383 5492 3656 3280 543 369 342 33表：在全球制造业竞争力绩效排名中，中国制造依然落后2000 新加坡 爱尔兰 日本 瑞士 美国 中国 1 2 3 4 9 31 2005 1 2 3 4 11 26资料来源：联合国工业发展组织，2007资料来源:联合国工业发展组织，2009 注：1.共有106个国家参与排序。
2012保险学课件
保险学 基本原理
保 险 学 研 究 内 容
保险的本质与职能 保险的历史沿革 保 险 合 同 保险的基本原则 财产保险 责任保险 信用保险 人身保险 再 保 险 保险经营特征、原则 保险承保与理赔 保险产品定价 保险投资
保险 实务
保险经 营管理
三、保险学的研究方法 1、多学科综合方法。 2、理论与实务相结合，以应用为 主的研究方法。
英
日
国
本
463
686
7 114
3 320
15.7
9.6
424 832
法
德
国
国
268 900
222 825
4 148
2 662
10.3
6.6
韩
中
国
国
116 990
92 487
2384
69.6
11.8
2.9
2007年两岸四地保险业基本指标世界排序表
总保费收入排序 保险深度排序 保险密度排序 69（69.6美元）
风险→纯粹风险→可保风险 ↓ ↓ 风险管理 保险
第一节 风险概述
一、风险（risk）的概念 风险指难以预料并能造成物质和精神损失 的不幸事件（日常生活）； 风险是指实际结果相对于预期结果的变动 程度（概率统计和财务管理）；
风险是损失的机会和可能性（考研）；
风险是指损失发生的不确定性（保险学）
1、风险是损失的可能性。 2、不确定性的损失才是风险。 ①空间上的不确定性；
保
险
学
金融中介机构
存款类机构
契约储蓄类机构
投资类机构
金融中介机构概念
• 金融中介机构是指从资金的盈余单位吸收 资金提供给资金赤字单位以及提供各种金 融服务的经济体.金融中介机构的功能主要 有信用创造、清算支付、资源配置、信息 提供和风险管理等几个方面。
申银万国-房地产行业2012年投资策略：后调控时代,“否极”方能“泰来”
后调控时代，“否极”方能“泰来”——房地产行业2012年投资策略证券分析师 殷姿 A0230210050002 竺劲 韩思怡 2011.11.23主要内容1. 2. 3. 4. 过去12年：流动性和行业政策共同影响地产牛熊 2012：政策到极致，信贷微宽松 无有之变：存货积累带来行业政策变动可能 投资策略和建议申万研究21.1流动性和行业政策共同影响地产牛熊信贷政策：松还是紧？经济增长：增长还是衰退？信贷额度经济增长流动性房地产销售 房贷利率 行业政策 首付比例 行业政策：支持还是抑制？申万研究31.2流动性决定市场趋势，行业政策主宰市场波动流动性决定市场趋势• • 过去12年：流动性趋松时，行业抑制政策收效甚微 流动性由信贷投放与经济增长共同决定，趋势更重要行业政策主宰市场波动• 行业政策包括：首付比例和执行利率过去12年销售市场表现50 40 30 20 10 0 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 -10 -20 销售面积增速 2010楼市牛熊图行业政策 支持 中性 抑制趋 大牛市 小牛市 小熊市 流 松 （2002-2004/2009） （2007) （2004-2006/2010） 动 性 趋 小熊市 大熊市 紧 （2000-2002） （2008)资料来源：申万研究 申万研究 4资料来源：CEIC，申万研究1.2.1 流动性领先或同步销售流动性：信贷与增长的相互作用• • 信贷投放决定短期流动性；经济增长决定信贷 投放可持续性进而决定整体流动性 1999-2002年，货币政策趋于放松，但是实体 经济需求不足使得市场的整体流动性趋紧，信 贷增速改善有限 2005年和2007年，销售波动远大于信贷余额增 速的波动，主要因为贸易顺差带来经济增长预 期和被动货币创造05-07年贸易顺差大幅改善10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% 1994-3 1995-3 1996-3 1997-3 1998-3 1999-3 2000-3 2001-3 2002-3 2003-3 2004-3 2005-3 2006-3 2007-3 2008-3 2009-3 2010-3 2011-3两次背离：信贷与增长共同决定流动性100 80 60 40 20 0 -20 -40 40 30 20 10 1998-1 1999-1 2000-1 2001-1 2002-1 2003-1 2004-1 2005-1 2006-1 2007-1 2008-1 2009-1 2010-1 2011-1 销售 余额增速80 60 40 20 0 -20 -40 1998-3 2000-3 2002-3 2004-3 2006-3 2008-3 2010-3 实际GDP同比 销售同比•014 12 10 8 6贸易顺差占GDP比例资料来源：CEIC，申万研究资料来源：CEIC，申万研究 申万研究 51.2.2 行业政策决定房地产市场波动在按揭贷款渗透率不断上升的市场，销售与按揭几乎同义 行业政策（差别化信贷政策）：与流动性同向时，政策使房市波动加剧，反向时 ，甚至会小幅改变趋势• • 货币环境与行业政策同向：2002-2004，2008，2009 货币环境与行业政策反向：1999-2002，2004-2006，2010销售和按揭同步40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20%% 50 40 30 20 10 0 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 -10 -20 销售面积增速 M2增速货币环境与行业政策对销售市场影响% 30 25 20 15 10 5 0新增按揭占比销售面积增速资料来源：CEIC，申万研究备注：红框为货币环境与行业政策反向 资料来源：CEIC，申万研究 申万研究 6主要内容1. 2. 3. 4. 过去12年：流动性和行业政策共同影响地产牛熊 2012：政策到极致，信贷微宽松 无有之变：存货积累带来行业政策变动可能 投资策略和建议申万研究72.12012：政策到极致、信贷微宽松从两个维度看，行业政策趋于极致，流动性将有改善• • 行业政策：限购、限贷已至极致，执行利率以至高点，后续政策趋于中性 流动性：出口负贡献时代，主动信贷投放更为重要，预计2012年信贷投放为8万亿左右；中期 经济增长决定信贷投放的实际效果和流动性环境申万研究82.2行业抑制政策已至极致，后续政策趋于中性房改以来，行业政策历程：松 紧 松 紧差别化政策变迁（首付及利率优惠）时间 1999年 2003年6月 2005年3月 2006年8月 2007年9月 2008年10月 2010年4月 2010年6月 2010年9月 资料来源：申万研究 差别化信贷政策 央行鼓励消费贷款，首付比例降至20%、法定利率降档并九折优惠 首套自住首付比例20%并实行九折利率、未对二套及以上做具体规定 重申下限为九折利率、对房价上涨过快地区城市首付比例由20%提高至30% 推进房贷利率市场化、利率下限由九折扩大到八五折 首套自住90平米以下首付20%、首套自住90平米以上首付30%、二套房首付40%并利率上浮1.1倍 住房按揭贷首付最低20%、利率下限七折 90平米以上住房首付比例提高至30% 首次提出二套房标准，户为单位，认房又认贷；同时提出对外地户籍限贷 首套房贷一律提高至30%，二套房贷从40%提高到50% 政策支持↑ ↑ ↓ ↑ ↓ ↑ ↓ ↓ ↓申万研究92.3.1流动性：短看信贷，中看增长2000年以来经济增长与楼市相关关系100.0 80.0信贷：额度增长带动执行利率下行 增长：2012年中期将迎来GDP季度同比改 善，整体流动性有望持续改善，或将推 升楼市表现• 申万宏观预测，2012年前二季度GDP同比增长 8.6%，全年增长8.8%-4 -360.0 40.0 20.0 0.0 -2 -1 -20.0 0 -40.0 GDP季度同比变化-房地产销售同比 1 2 3 4执行利率与信贷额度关系40 35 30 25 20 15 10 5 0 2004-12 2005-04 2005-08 2005-12 2006-04 2006-08 2006-12 2007-04 2007-08 2007-12 2008-04 2008-08 2008-12 2009-04 2009-08 2009-12 2010-04 2010-08 2010-12 2011-04 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 -0.2 -0.4申万宏观季度GDP预测10.5 10.0 9.5 9.0 8.5 8.0 7.5 2010A10.39.79.5 9.1 8.9 8.6 8.6 8.82011.1Q2011.2Q2011.3Q2011.4Q2012.1Q下浮10%占比（左轴）信贷额度出超比例（右轴）GDP同比增速资料来源：CEIC，申万研究2012.2Q申万研究2012E1000资料来源：申万研究信息披露证券分析师承诺殷姿：房地产本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。
申银万国-120700-2012年下半年保险行业投资策略(PPT)行业转型日渐清晰_政策助力估值提_升
19921
我国健康险保费收入占比不足10%
100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 意外险
2010
中国健康险赔付占医疗费用支出比例仅1%
300 250 2% 200
1980-2010年，保险的高速增长依赖于被动供给（销售人员和销售渠道）的增加
营销员销售模式（1992年由友邦引入） 人数：从最初20万到300万人左右 银保销售模式（起步于1995年，发展于 2001年后） 目前合作网点数：超过100000家 电话、网络等新渠道（起步于2002年， 发展于2007年平安获得车险电销资格后） 目前：平安电销车险四年超100%的增长
07/04
4
1 2012年以来保险行业取得绝对收益20%，AH价差转正
30%
2012年以来，保险行业 绝对涨幅20%，略低于证 券行业。
2012年以来保险行业超额收益已经超过证券行业
20%
10%
0% 证券 房地产开发 保险 饲料 医药商业 有色金属冶炼与加工 畜禽养殖 物流 采掘服务 建筑装饰 电力 电子制造 白色家电 航空运输 机场 多元金融Ⅱ 石油化工 高速公路 服装家纺 种植业 纺织制造 煤炭开采Ⅱ 汽车整车 传媒 航运 建筑材料 银行 石油开采 造纸 零售 钢铁 铁路运输 汽车零部件 电气设备 通信设备 通信运营
DEAD END； 1、营销员增员成 本上升，数量减 少； 2、银保受制于银 行，增长停滞； 3、新渠道占比过 低，难成主流
资料来源：申万研究
申万研究
10
2.2 从“被动销售”到“主动需求”
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生命周期
单身
已婚
新增家庭成员
积累年金
临近退休
退休
养老险 重大疾病 健康险 伤残险 人身意外险 儿童储蓄 少年 定期险/投连险/两全险/养老金 长期护理 即期年金 变额年金 遗产税类产品 倒按揭
保险 产品
0
20 储蓄与保障
30
40
50 退休计划
60
70 财产分配
80
保险需求
资料来源：申万研究 申万研究 12
120% 100%
2011年寿险保费增速大幅下降，部分公司负增长
80%
60% 40% 20% 0%
国寿 平安 新华 太保 泰康
太平
2010-01 2010-02 2010-03 2010-04 2010-05 2010-06 2010-07 2010-08 2010-09 2010-10 2010-11 2010-12 2011-01 2011-02 2011-03 2011-04 2011-05 2011-06 2011-07 2011-08 2011-09 2011-10 2011E
注：于一个期间的有效银行保险网点数目，按各月签发至少一份有效保单的银行保险网点数目总和，除以该期间的月数计算
申万研究
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2.2.3
投资转型：投资渠道进一步放开
人均保费（元） 人均保费支出/人均支配收入
申万研究
11
2.2.1
产品转型：养老年金、健康险
寿险产品应向更广泛产业链延伸
• • 大力发展年金保险业务，确立商业养老保险在社会保障和家庭金融理财规划中的地位和作用 积极开拓健康保险市场，落实商业健康保险对基本医疗保障的配合、补充和服务功能
1.2
营销员数量负增长，有效银行保险网点数减少
寿险行业首现营销员数量负增长
300 250 200
寿险营销员数量负增长。92年友邦进入 中国、代理体制引入以来首次负增长
• • 佣金收入之殇。高通胀下，其他行业收入提 高，保险产能增长停滞导致佣金收入难增 保险公司为节省成本，主动淘汰低绩效人力
150 100
申万研究
6
1.3
投资收益历史新低
保险行业投资收益率低位徘徊
14% 12%
10% 8% 6% 4% 2% 0%
1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 1H2011 3Q2011 4.66% 12.17%
150
145 140 130
144
142
140
15054
130 120 110 100
10000
2008 2009 2010 20110630
2008
2009
1H2010
2010
1H2011
资料来源：保监会、公司数据、申万研究
注：于一个期间的有效银行保险网点数目，按各月签发至少一 份有效保单的银行保险网点数目总和，除以该期间的月数计算
我 国 保 险 业 发 展 方 式 问 题 的 表 现
粗 放 型 发 展 方 式
消耗资本、劳动、费用、资源 等各种要素来推动保险业较快 发展的道路。“高投入、高成 本、高消耗、低效率”的特征
生产函数解释
Q A f ( K , L, R)
保险公司的人力资本、风险 管理、创新能力、成本控制、 投资能力
冲击表面上是对保费增长速度的冲击，实质上是对保险业发展方式和业务结构的挑战。 寿险业粗放型、爆发式增长阶段已经结束，未来需要通过产品转型、销售渠道转型、投 资渠道扩张来释放潜在保障需求，提高保费增长质量和保险公司利润率。
供给萎缩，主动需求不足，2012年保费增长难言乐观。高通胀、高利率或维持，销售环 境没有明显改善，而增员困难问题仍然存在、银保新规继续执行，预计2012年个险新单 个位数增长，银保负增长或零增长。可能的变量在于个人养老保险税收优惠政策试点。 目前保险公司的低估值已隐含悲观预期，而2011年压制保险股表现的三个因素在2012年 可能出现改变：1）基数下降及外部利率环境好转，保费增速在下半年将有所提升；2） 股债回暖促浮亏缩窄和净资产回升；3）评估利率上行对净利润有显著正面影响。维持行 业看好评级，买入中国平安，增持中国人寿和中国太保。
资料来源：公司数据、申万研究 申万研究 7
主要内容
1. 2011年寿险行业首次遭遇负增长 2. 不甚乐观的2012，产品、渠道、投资转型任重道远
3. 低估值隐含悲观预期，2012年下半年底部回升
申万研究
8
2.1
中国寿险行业发展历程
中国寿险业实际起步发展仅30年，过去十年完成快速增长期
行业尴尬：只见保费，不见利润
12000 10,632 10000 快速发展： 爆发式增长 多元竞争： 友邦进入中 国，各类行 有限竞争： 销体制兴起 平安、太保 等相继成立 3,697
8000
6000 垄断经营： 中国人民保 险公司独立 经营 形成与停滞期：共产党人，死 都不怕，要保险做什么？！ 0
申万研究
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主要内容
1. 2011年寿险行业首次遭遇负增长 2. 不甚乐观的2012，产品、渠道、投资转型任重道远
3. 低估值隐含悲观预期，2012年下半年底部回升
申万研究
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1. 2011年寿险行业遭遇被动转型之痛
2011年1-9月，人身险业务实现保费收入7779亿元。按照老口径统计，寿险公司保费同比 增长6%，其中，银保业务同比下降3.5%。同时，退保率大幅提升，退保金达到1358亿元 ，同比增长73.8%。 除平安外，大型寿险公司总保费收入增速均显著下降，部分公司呈现负增长（3Q2011， 国寿负增长6%，太保零增长）
100% 90%
9.1%
12.6%
8.6%
1.0% 7.5%
80% 70% 60%
50% 40% 30% 20% 10% 0%
20.4%
健康险及意外险 投资连结保险 81.7% 66.9% 万能保险
53.1%
分红寿险
普通寿险（传统寿险）
11.5% 2008
10.5% 2009
9.7%
2010
资料来源：中国保险年鉴，申万研究 申万研究 13
人保寿
-20%
-40%
资料来源：公司数据、申万研究 申万研究 4
1.1 寿险保费首次负增长
个险渠道平稳增长趋势被打破，三季度上市保险公司个险新单预计负增长20%以上
受银保新规限制和信贷紧缩等因素影响，三季度上市保险公司银保新单保费预计负增长 40%以上
保费增长难言转机 盈利已现拐 点
—— 保险行业2012年投资策略
证券分析师 孙 婷 A0230511040050 2011.11.23
观点摘要
2011年寿险行业经历迟来的转型之痛：1）寿险保费增长大幅放缓，个险新单保费和银保 保费出现负增长，退保率显著提高；2）佣金收入之殇，营销员数量从代理体制出现以来 首次出现负增长；3）资本市场回报率出现低谷，前三季度行业平均投资收益率2.7%，三 家上市公司三季度末累计浮亏已达650亿元左右。
2.2.2
销售渠道转型：专业化
寿险销售渠道发展阶段：1）多家经营时期的直接销售阶段，2）个人直销阶段从友邦个 人代理体制引进开始，3）以银行保险为主导的专业和兼业代理时期，4）电话销售，5） 网络销售，尽管现在刚刚起步，未来也是一个重要的销售方式。 未来可能实现的转变：1）成立专属销售公司；2）银行代理渠道专业化转型；3）新渠道
6,000 5,000 20%
15%
15%
4,000
3,000 10%
10%
7.33% 5%
8.28%
9.17%
2,000 5%
1,000
2.94%
3.45%
0
0%
0% 中国 美国 韩国 英国 日本 台湾
资料来源：WIND、CEIC、申万研究
北京 上海 天津 山西 黑龙江 江苏 新疆 河北 重庆 四川 辽宁 陕西 吉林 湖北 宁夏 河南 广东 内蒙古 安徽 浙江 山东 甘肃 福建 湖南 江西 海南 青海 云南 贵州 广西 西藏
除07、09年外，过去十年间保险行业投 资收益率一直在低位徘徊，无法达到精 算5.5%的长期投资收益率假设
• 缺乏有效风险对冲机制，受资本市场表现影 响过大
5.80% 3.60% 4.30% 4.12% 3.14%2.68%2.87%
6.41% 4.50%4.20% 3.59% 1.91%
2011年前三季度，全行业利润表实现投 资收益1354亿元，平均收益率2.7% 截止9月30日，三家上市公司可供出售 金融资产累积浮亏合计达650亿左右， 超过2011年全年的合计净利润。
我国保险业发展方式现存问题的实质
集约型发展方式
申万研究
10
2.2
转型期之痛：看得到摸不着的增长空间
无论从宏观经济看，还是从保险行业看，金融危机的冲击表面上是对增长速度的冲击，实 质上是对发展方式和业务结构的挑战。
保费收入/国民收入
20% 17.56%
中西部粗放式增长模式还未结束
2.2.1
产品转型：保障型、长期储蓄型
保险的本质是保障，而非投资
• • 寿险业务过于集中在分红险的问题日益突出。1-9月，分红险保费收入6205.7亿元，占寿险保费收入 的比重高达88.9%。 这一方面导致消费者可选择的产品形态有限；另一方面，分红险业务对资本市场的依赖程度较高， 如果资本市场持续大幅波动，今后可能会产生较大风险。
50 0 2005 2006 2007 2008 2009 2010 1H2011