MM理论讲义

合集下载

《MM理论和无套利》课件

《MM理论和无套利》课件

通过实际案例分析,探
•·
02
04 讨金融产品定价的策略
和方法。
MM理论与无套利定价的综合应用案例
企业财务决策与市场反应
结合MM理论和无套利定 价理论,分析企业财务决 策的市场反应。
•·
通过实际案例,探讨企业 如何综合运用两种理论进 行财务决策。
05
结论与展望
对MM理论和无套利定价的总结
01
总结MM理论的发展历程、主要成果和贡献,以及 其在现代金融学中的地位和影响。
环境和经济背景。
应用
MM理论被广泛应用于企 业财务、投资决策和金融
市场等领域。
MM理论的基本假设
完美市场假设
市场中的信息是充分的,且所有投资者都 可以无成本地获取这些信息。
无税负假设
企业没有所得税和其他税负,因此不会因 为资本结构的不同而产生税收差异。
无破产风险假设
企业不会面临破产风险,因此不同资本结 构不会影响企业的风险水平。
02
总结无套利定价的基本原理、方法和应用,以及其 对金融衍生品定价和风险管理的意义。
03
分析MM理论与无套利定价之间的联系和相互影响 ,探讨两者在金融市场中的实际应用和效果。
对未来研究的展望
探讨MM理论在金融市场 不完全性、信息不对称和 行为金融等方面的进一步 发展和应用。
研究无套利定价在金融创 新、风险管理、资产配置 等方面的新方法和新模型 。
建议学术界继续深入研究MM理论和无套利定价的原理和方法,推动金融学的理论和实践发展,为金融 市场的健康发展和稳定做出更大的贡献。
谢谢您的聆听
THANKS
02
无套利定价原理
无套利定价的概念
套利
利用市场上的价格差异,买入低价的资产 ,同时卖出高价的资产,从中获利。

MM基础培训资料

MM基础培训资料

MM基础培训资料欢迎参加MM基础培训课程!本课程将为您介绍MM的基本概念、原理和实用技巧。

通过本课程的学习,您将能够更好地理解和应用MM技术,提升工作效率。

课程内容1.MM简介1.1 MM的概念与起源1.2 MM的发展历程1.3 MM的应用领域2.MM原理2.1 MM的基本原理2.2 MM的关键要素2.3 MM的技术架构3.MM实用技巧3.1 MM的配置与优化3.2 MM的使用方法与技巧3.3 MM的常见问题与解决办法4.MM案例分析4.1 成功案例分享4.2 失败案例分析4.3 案例讨论与启示学习资源1.参考书籍–《MM入门教程》–《MM高级应用》–《MM最佳实践》2.网络资源–MM官方网站–MM技术社区–MM相关博客与论坛3.实践项目–参与MM项目实践–了解MM项目案例–交流MM项目经验课程安排1.课程时间:共计10周,每周一、三、五晚间授课2.授课方式:线上直播教学,互动问答环节3.课程费用:免费结业证书完成全部课程,并通过课程考核的学员,将获得MM基础培训结业证书。

联系我们如有任何疑问,请随时与我们联系:•邮箱:***********************•电话:123-456-7890祝您在学习过程中取得优异成绩,顺利掌握MM技术!课程亮点1.专家授课:本课程将由业界资深专家主讲,他们具备丰富的MM实战经验,为您带来最权威、最实用的知识。

2.案例驱动:课程中将引入大量的实际案例,帮助您更好地理解MM 的理论知识,并学会将其应用于实际工作中。

3.互动交流:课程设置互动环节,鼓励学员提问和分享经验,让您在学习过程中得到解答和启发。

4.实战演练:课程将提供模拟实战的环境和练习题,帮助您在实际操作中掌握MM的技巧。

课程收获1.掌握MM的基础知识和原理,理解其在工作中的重要性。

2.学会配置和优化MM,提高工作效率。

3.掌握MM的使用方法和技巧,避免常见错误。

4.通过案例分析,学习他人的经验和教训,为自己的工作提供指导。

MM衍生理论讲解

MM衍生理论讲解

啄食顺序理论(The Pecking order Theory)美国经济学家梅耶(Mayer)很早就提出了著名的啄食顺序原则:①内源融资;②外源融资;③间接融资;④直接融资;⑤债券融资;⑥股票融资。

即,在内源融资和外源融资中首选内源融资;在外源融资中的直接融资和间接融资中首选间接融资;在直接融资中的债券融资和股票融资中首选债券融资。

当公司要为自己的新项目进行融资时,将优先考虑使用内部的盈余,其次是采用债券融资,最后才考虑股权融资。

也就是说,内部融资优于外部债权融资,外部债权融资优于外部股权融资。

所以从本质上说,Pecking Order理论认为存在一个可以使公司价值最大化(公司发行的股票和债券的价值最大化)的最优资本结构,并且以对不同性质的资本进行排序的方式,给出了决策者应当遵循的行为模式。

正因为Pecking Order理论是关于资本结构优化的理论,所以支持或反驳Pecking Order理论的讨论,都是在现代公司金融中的资本结构理论的背景框架下进行的。

现代公司资本结构理论的重要逻辑起点是Modigliani and Miller1958年的论文,也即M—M定理的最初形式,它指出:如果①不存在破产风险;②个体可以在无风险市场上以市场利率借贷;③不存在税收;④不存在交易成本,那么公司的价值与其资本结构无关;不存在可以使得公司价值最大化的最优资本结构。

如果M—M定理是严格成立的,那么各种融资方式之间无差别,啄食(Pecking Order)理论就不可能成立。

但是M—M定理的假设条件是比较严格的,有可能使得在应用这个理论对经济现实进行解释和说明时,存在极大的偏差。

因此,后人在不断放松M—M定理前提假设的过程中,进一步发展了这一经典理论,也丰富了讨论啄食(Pecking Order)理论的背景框架。

在放松上述假设条件的过程中,因为不同学者的侧重点不同,所以发展出了形形色色的资本结构理论。

基本上讲,这一阶段的理论研究主要有以下几个方向:(1)在主要考虑债务融资给企业所带来的税收屏蔽效应以及财务、破产风险和相应的成本的条件下,得出了资本结构和企业价值具有相关关系;至少在理论上存在最优的资本结构,可以使企业价值最大化的结论。

第八讲 MM定理

第八讲 MM定理

(三)传统理论
传统理论认为,企业利用财务杠杆尽管会导致权益成本 的上升,但在一定程度内却不会完全抵消利用成本率低的债 务所获得的好处,因此会使加权平均资本成本下降,企业总 价值上升。但是,超过一定程度地利用财务杠杆,权益成本 的上升就不再能为债务的低成本所抵消,加权平均资本成本 便会上升。以后,债务成本也会上升,它和权益成本的上升 共同作用,使加权平均资本成本上升加快。这样加权平均资 本成本线呈现U型结构,加权平均资本成本从下降变为上升的 转折点,是加权平均资本成本的最低点,这时的负债比率就 是企业的最佳资本结构。
A、B两公司当前的市场价值分别记为 PVA 和 PVB ;
A、B两公司当前股票的市场价格分别为 MPA 和 MPB 。
考虑一个套利策略:卖出A公司1%的股票;同时买入 B公司1%的股票和1%的债券。这种套利策略产生的即时现 金流和未来现金流如下表:
则, NC 0 PVA SB * MPB D 0 PVA SB * MPB D PVB
B公司的股票价格高于A公司,比如B公司股票价格 为12元,A公司股票价格为10元。投资者拥有7股B公司 的股票。
则,投资者会出售B公司的股票,得到84元,并用其 中的70元购买A公司7股股票,再以10%的利率借入30元 再购买3股A公司的股票,这样投资者就能拥有10股A公 司股票和利率为10%的30元负债,而这个投资组合与7股 B公司股票有相同的收益和风险,但却节省了14元钱。
(二)营业收益理论
营业收益理论认为,不论财务杠杆如何变化,企业加权 平均资本成本都是固定的,因而企业的总价值也是固定不变 的。这是因为企业利用财务杠杆时,即使债务成本本身不变, 但由于加大了权益的风险,也会使权益成本上升,于是加权 平均资本成本不会因为负债比率的提高而降低,而是维持不 变。因此,资本结构与公司价值无关;决定公司价值的应是 其营业收益。

公司金融--MM定理学习资料

公司金融--MM定理学习资料

第三专题 资本结构:基本概念一、资本结构问题与馅饼理论公司融资决策需要解决的基本问题是在融资总量中,负债占多大比例,权益占多大比例,也就是如何选择负债权益比,这实际上是一个资本结构决策问题。

研究资本结构问题的方法称为“馅饼模型”。

股票 股票债券 40% 60% 60% 40%负债权益比为60% 负债权益比为40% 资本结构的两个馅饼模型 所谓馅饼是指公司筹资要求权之和,即负债和所有者权益。

我们将公司价值定义为负债和所有者权益之和。

用公式表示即为:S B V +≡ (1)在此,我们提出两个问题:1.为什么公司股东关注企业价值最大化而非他们的利益最大化?2.使股东利益最大化的负债权益比是多少? 二、企业价值最大化与股东利益最大化假设JJP 公司的市场价值是1000美元,目前公司没有负债,流通在外的股票有100股,每股市价为10美元。

类似于JJP 这样无任何负债的公司被称为无杠杆公司。

假设JJP 公司计划借入500美元,向股东支付5美元/股的额外现金股利(股票回购)。

债务发行后,公司变为杠杆公司。

公司的投资不因这项交易而改变。

当这项调整计划被实施之后,公司价值将会发生怎样的变化?公司管理层认为,公司资本结构调整后公司价值只会产生以下三种结果中的一种:(1)高于初始1000美元;(2)等于初始1000美元;(3)低于初始的1000美元。

经与投资银行家商议之后,公司管理层认为,资本结构的调整不会使公司价值的变化超过250美元。

因此,他们把1250美元、1000美元和750美元视为公司价值的恰当范围。

初始资本结构和新资本结构下的三种可能结果如下:初始资本结构 新资本结构下的三种可能结果(1) (2) (3) 债务 0 500 500 500 所有者权益 1000 750 500 250 公司价值 1000 1250 1000 750 下面来看在三种可能结果下股东盈利的变化。

情况(1) 情况(2) 情况(3) 资本利得 -250 -500 -750 股利 500 500 500 股东的净收益或净损失 250 0 -250从上面假设的三种情况来看,尽管三种情况下股东得到的股利是相同的,但是,只有第一种情况对股东有利。

第二章MM理论课件

第二章MM理论课件
金融工程课程
第二章 MM理论
1
金融工程课程
【本章学习要点】本章涉及的重要概念有:MM第一命 题、MM第二命题、无套利原则等;要求掌握MM条件及 其经济学含义,理解MM命题在现代金融学中的地位, 能够对MM第二命题进行推导,理解税收因素对企业价 值的影响等。
2
金融工程课程
第一节 MM第一命题 一、传统资本结构与企业价值理论 (一)净收益理论 (二)营业净收益理论 (三)传统折衷理论 二、 MM第一命题 第二节 MM第二命题 一、MM第二命题 (一)变量的设定 (二)MM第二命题 二、MM第二命题的推导 第三节 无套利原则 一、 举例说明 二、 不同资本结构导致股东预期收益和承担风险的不同 第四节 有税收情况下对MM命题的修正 一、 对MM命题的修正 二、 修正的推导 三、 通过融资决策创造价值
MM第二命题:
E
D
W ACC? re D ? E ? rd D ? E
10
金融工程课程
二、 MM第二命题的推导
A公司未来每年收益为 a, 没有债务,加权平均资本成本为 r0(为方 便,r0=WACC) B公司未来每年收益为a, 未来每年股权收益为e, 债务收益为d。
a=e+d
A公司的价值是用企业的加权平均资本成本 r0 为折现率对企业的未 来收益现金流折现以后得到的现值。
本的上升,但在一定程度内不会完全抵消利用成本较低的债务所带 来的好处,因此会使加权平均资本成本下降,企业价值上升。但一 旦超过其限度,股权资本成本的上升就不再能为债务的低成本所抵 消,加权平均资本成本又会上升。由下降变为上升的转折点,便是 加权平均资本成本的最低点。此时,企业的资本结构达到最优。
6
金融工程课程
3

03第三讲 MM理论

03第三讲  MM理论
9
上海理工课程
第四节
有税收情况下对MM命题的修正
公司A的价值为:
p0 a WACC
10
上海理工课程
第四节
有税收情况下对MM命题的修正
求公司B的价值
B公司未来每年收益为a, 未来每年股权收益为e, 债务收益为d。 re----- 权益资本的预期收益率 rd----- 债务资本利息率 D----企业负债 E----企业的权益
4.388 7.688 10.988
不管哪种情况,负债公司的税后现金流总比无债公司多108.8万 美元(等于dT=320万×34%= 108.8万美元)。
记得前面的推导:e+d=a+dT
15
上海理工课程
第四节
有税收情况下对MM命题的修正
三、 通过融资决策创造价值
A 公司与B公司价值分配的细目表(单位:百万$) 参与分配的部门 A公司(无债) B公司(部分负债)
债权人 股东 政府税务部门
0 66 34 100
40 39.6 20.4 100
=3.2/8%
=(10-3.2)(34%)/11.33%
=(10-3.2)(1-34%)/11.33%
16
上海理工课程
第四节
有税收情况下对MM命题的修正
三、 通过融资决策创造价值
部分负债公司和无债公司分配的总价值(包括分配给政府的) 都是1亿美元。无债公司的股东权益价值为6600万美元,缴纳 给政府的税收价值为3400万美元。负债公司股东权益价值为 3960万美元,债权价值为4000万美元,缴纳给政府的税收价 值为2040万美元。
5
上海理工课程
第三节
无套利原则
MM理论认为,在无摩擦(MM条件)条件下,资本结构与公司的 价值无关。 问题:在前面的例子中,如果无债公司(A公司,在外流通的股票 数为100万股)宣布发行价值4000万美元的债券,债券的利率同于 B公司,用它回购它的普通股,股票的价格会受影响吗?股票回购 注销后,还有多少股票在外流通?

金融讲义:资本结构:MM 理论

金融讲义:资本结构:MM 理论

=X(1-T)(1-TE)+Dr[(1-TD)-(1-T)(1-TE)] 采用和 MM 命题 1(有税的情形)同样的折现方式,可以得出下面的结论:
MM 命题 1(有公司所得税和个人所得税的情形):
VL=VU+[1-(1-T)(1-TE)/(1-TD)]×D
第十章 杠杆企业的资本预算和企业估值
一、 企业估值方法总结
权衡理论与馅饼理论 可将所得税和破产成本看做对公司现金流的另一类要求权 用 G 和 L 分别表示向政府和破产律师的支付 VT = S + B + G + L MM 理论的精髓之处在于:VT 由公司的现金流决定,资本结构仅 仅是将 VT 这张饼切成不同块而已 权衡理论
债务成本与信号 当负债带来的边际抵税好处等于其边际成本时,公司的资本结构达
$8,000
负债
0
$4,000
权益
$8,000
$4,000
利率
10%
10%
股价
$20
$20
流通股数
400
200
考虑两种不同的投资策略 1、购买杠杆公司股票 100 股(1/2) 2、购买全权益公司股票(1/2),自制杠杆(借入资金)
无税的 MM 定理 1 在 EBIT 分别为 400,1200,2000 三种情形下,投资的收益分别为
二、 调整净现值法(APV)
APV = NPV + NPVF 某项目对一家公司的价值可被看做该项目对无杠杆公司的价值 (NPV)加 上筹资影响的现值 (NPVF) 筹资影响包括如下四个方面: 债务的节税效应 新证券的发行成本 财务困境成本 债务融资的利息补贴 例:APV P. B. Singer 公司以项目具有如下特征: 现金流入:每年 $500,000 永续 付现成本: 收入的 72% .(忽略非付现成本) 初始投资: $475,000. tC =34%
  1. 1、下载文档前请自行甄别文档内容的完整性,平台不提供额外的编辑、内容补充、找答案等附加服务。
  2. 2、"仅部分预览"的文档,不可在线预览部分如存在完整性等问题,可反馈申请退款(可完整预览的文档不适用该条件!)。
  3. 3、如文档侵犯您的权益,请联系客服反馈,我们会尽快为您处理(人工客服工作时间:9:00-18:30)。
EBIT (1 Tc )(1 Ts ) I (1 Tc )(1 Ts ) I (1 Tb )

把三部分现金流量限制加在一起,可得出负债企业的价值:
EBIT (1 Tc )(1 Ts ) I (1 Tc )(1 Ts ) I (1 Tb ) VL Ku Kb Kb
EBIT (1 Tc )(1 Ts ) Vu Ku


Tc Tb
——公司所得税税率; ——个人债权所得税税率;
Ts
——个人股票所得税税率
K u ——无负债企业股本成本
18
米勒模型推导

首先将分配给股东和债券持有人的负债企业年现金流量分解为两部分 (设利息为I):
CFL 股东的净CF 债券持有人的净CF ( EBIT I )(1 Tc )(1 Ts ) I (1 Tb )
5
1.3 命题一 :公司价值模型

S S 假设X=EBIT, u 为无负债企业的股票价值, L 为有负债企业的股票价值,
为 购买某一企业股票的比例,0≤α≤1,则命题一可以通过如下过程进行 推导。有下列两个可选择的投资方案:
决策 投资 收益
A.购买α比例负债企 业的权益 B.购买α比例无负 债企业的权益,借 入αB
K u ——无负债企业的股本成本;
RP ——风险报酬 S——普通股价值
K b ——企业负债的利息率;
B——总负债;
8
1.4 命题二:企业股本成本模型

由公式(1)可知:
EBIT V SB Ku
EBIT K b B K s S ( S B) K u K b B S B K u (K u K b ) S

可以得到: S L Su B(1 T )


S L B Su TB

因为
S L B VL
VL Vu TB
Su Vu

所以

从以上公式可以看出,当引入公司所得税,负债企业的价值会超过无负债企 业的价值,企业股本成本模型

2.现在和将来的投资者对企业未来的EBIT估计完全相同,即投资者对企业未来收
益和这些收益风险的预期是相等的。 3.股票和债券在完善市场上进行交易。 4.不论举债多少,企业和个人的负债均无风险。 5.所有现金流量都是年金,即企业的增长率为零,预期EBIT固定不变。
4
1.2 MM模型表达式
用一个适用于企业风险等级的固定比率把企业的EBIT转化为资本,据此 可以确定企业价值。其公式为:
MM模型与米勒模型的推导
主要内容

MM模型的推导

公司税下的MM模型推导

米勒模型推导
2
第一部分 MM模型的推导
1.1 MM结论与假设 1.2 MM模型表达式 1.3 命题一推导 1.4 命题二推导
3
1.1 MM理论结论与假设

MM理论的结论是:在无税的情况下,企业的资金结构不会影响企业的价值和资金成本。 MM模型的五条假设 1.企业的经营风险是可以衡量的,有相同的经营风险的企业处于同类风险级。

负债企业的股本成本应为:

从式子中可以看出,随着企业负债的增加,其股本成本也增加。低成本的举 债利益正好会被股本成本的上升所抵消,所以,更多的负债将不增加企业的 价值。
9
第二部分 有公司税时MM模型的推导
2.1 命题一推导
2.2 命题二推导
10
2.1 命题一 :有公司税下的公司价值模型

负债企业的价值等于相同风险等级的无负债企业的价值加上赋税节余的价 值。其公式为:
VL Vu TB
(T为企业所得税税率)
决策 A.购买α比例负债企业的 权益
投资
收益
αSL αSU –αB(1-T)
α(X-KbB)(1-T)
B.购买α比例无负债企业的
αX (1-T)–αKbB (1-T)= α(X-KbB)(1-T)
权益,借入αB(1-T)
11
2.1 命题一 :有公司税下的公司价值模型
EBIT EBIT VL Vu K Ku
(1)
VL为有负债企业的价值,VU 为无负债企业的价值。K=KU为适合于该企业 风险等级的资本化比率,即贴现率。这就是MM所说的既定风险等级的企业 有相同的适用贴现率。因为V可由公式确定,所以,根据无税的MM理论,企 业的价值独立于其负债比率,这也就是说,不论企业是否有负债,企业的加 权平均资金成本是不变的。
14
2.2 命题二:有公司税下的企业股本成本模型 命题二:有公司税下的企业股本成本模型

在有负债和所得税的情况,企业的股本成本是息税后净利与普通股价值之商
NI Ks S K uV L K u TB K b B (1 T ) S S S K u S K u B K u TB K b B (1 T ) S S S S B B K u (1 T ) K u (1 T ) K b S S K u ( K u K b )(1 T )( B / S )
αSL
α(X-KbB)
αSU –αB
αX –αKbB = α(XKbB)
6
1.3 命题一 :公司价值模型

两项投资的收益相同,因此这两项投资价值相等。

可以得到:
S L Su B
S L B Su
那么
,即
VL Vu

这样,负债企业的价值等于非负债企业的价值。 即企业的资金结构不会影响 企业的价值。
16
第三部分 米勒模型的推导
考虑公司税的MM模型包 括了公司赋税因素,但却 没有考虑个人所得税的影 响。l976年米勒在美国金 融学会上提出了一个把公 司所得税和个人所得税都 包括在内的模型来估算负 债杠杆对公司价值的影响。
17
米勒模型推导

MM理论的所有假设不变,再加上公司税和个人税,无负债企业的价值可用 下式计算:

设税后净利为NI,税后净利是税息前盈余减负债利息再减所得税后的 差额。
NI ( X K b B)(1 T ) X (1 T ) K b B(1 T )


X (1 T ) Ku VL TB
代入上式得到:
NI K uVL K u TB K b B(1 T )
15
2.2 命题二:有公司税下的企业股本成本模型 命题二:有公司税下的企业股本成本模型

从上述公式可以看出,企业的股本成本会随财务杠 杆扩大而增加,这是因为股东面临更大的财务风险,但由 于(1-T)总是小于1,税赋会使股本成本上升的幅度低于 无税时上升的幅度,正是这一特性产生了命题一的结论, 即负债的增加提高了企业价值。

首先考虑非负债企业的情况。在有公司所得税的情况下,无负债企业 的价值为:
Vu
EBIT (1 T ) X (1 T ) Ku Ku

所以,非负债企业的股本成本为:
X (1 T ) X (1 T ) Ku Vu VL TB
13
2.2 命题二:有公司税下的企业股本成本模型 命题二:有公司税下的企业股本成本模型
19
米勒模型推导

由上式可得:
I (1 Tb ) (1 Tc )(1 Ts ) VL Vu [1 ] Kb 1 Tb
I (1 Tb ) Kb

在上式中,
等于负债的市场价值B,则上式可变为:
(1 Tc )(1 Ts ) VL Vu [1 ]B 1 Tb
7
1.4 命题二:企业股本成本模型

负债企业的股本成本(即自有资金成本)等于同一风险等级中某一无负债企业的股本 成本加上根据无负债企业的股本成本和负债成本之差以及负债比率确定的风险报酬。 其公式为:
K s K u RP Ku B (K u K b ) S
Ks
——负债企业的股本成本;

可以得出结论:当 价值。
(1 TC )(1 TS ) 1 Tb 时,企业负债融资可增加企业
20
感谢您的聆听!
相关文档
最新文档