认股权证及其在上市公司再融资中的应用(一)

认股权证及其在上市公司再融资中的应用(一) 第I部分认股权证的基本知识 一概述 二认股权证的种类 三认股权证的投资价值与风险 四认股权证的基本要素 五影响权证价格的主要因素 第II部分国内市场的权证开发 一海外权证市场的发展概况 二我国权证开发的历史回顾及反思 三现阶段权证开发的战略意义及可行性分析 四国内市场权证开发的法律分析 第III部分上市公司再融资中的权证应用 一增发权证 二配股权证 三附设权证公司债 第IV部分权证运作的模式选择及其结构分解 一权证类别的选择 二标的资产的限定 三行使方式的选择 四有效期的确定 五发行定价的选择 六会计处理 七交易事项 八未行使部分的处理 第I部分认股权证的基本知识 一概述 认股权证，又称“认股证”或“权证”，其英文名称为Warrant，故在香港又俗译“窝轮”。在证券市场上，Warrant是指一种具有到期日及行使价或其它执行条件的金融衍生工具。而根据美交所（AmericanStockExchange）的定义，Warrant是指一种以约定的价格和时间（或在权证协议里列明的一系列期间内分别以相应价格）购买或者出售标的资产（theunderlying）的期权。 广义上，认股权证通常是指由发行人所发行的附有特定条件的一种有价证券。从法律角度分析，认股权证本质上为一权利契约，投资人于支付权利金购得权证后，有权于某一特定期间或期日，按约定的价格（行使价），认购或沽出一定数量的标的资产（如股票、股指、黄金、外汇或商品等）。权证的交易实属一种期权的买卖。与所有期权一样，权证持有人在支付权利金后获得的是一种权利，而非义务，行使与否由权证持有人自主决定；而权证的发行人在权证持有人按规定提出履约要求之时，负有提供履约的义务，不得拒绝。简言之，权证是一项权利：投资人可于约定的期间或到期日，以约定的价格（而不论该标的资产市价如何）认购或沽出权证的标的资产。 认股权证通常既可由上市公司也可由专门的投资银行发行，权证所代表的权利包括对标的资产的买进（看涨）和卖出（看跌）两种期权。因此有时所称的认股证是广义的（即包括认购证和认沽证两种），但更多的则是仅仅指认购证；而在香港则往往是指备兑认股证。为澄清一些称谓上的混乱，下文将首先对权证的种类加以介绍。 二认股权证的种类 有关Warrant一词的中文称谓相当不一致，例如有认股权证、认购（售）权证或衍生认股权证等。实际上，这只是缘由不同的划分依据所致。理论上，单就权证标的物而论，凡有明确估价且在法律上为可融通物，如股票（单一股票或是一篮子股票或称类股）、股指、黄金、外汇或其它商品均可为之，此为广义的认股证。而狭义认股证，乃是将权证标的限于一“股”字，即指以上市公司发行的股票为标的资产的认股证。除该广义狭义的一般区分之外，根据不同的标准或依据，还可对认股权证作其他不同分类，这主要有以下几种： （1）美式认股证与欧式认股证 依行使时间的不同，认股证有美式（AmericanStyle）与欧式（EuropeanStyle）之分。美式认股证，指权证持有人在到期日前，可以随时提出履约要求以买进或卖出约定数量的标的资产。而欧式认股证，则是指权证持有人只能于到期日当天，才可提出买进或卖出标的资产的履约要求。 然而需要指出的是，无论欧式或美式认股证，权证持有人均可于到期日前在二级市场上向他人转让所持之权证，但是，过了到期日后，欧式或美式权证持有人都会丧失要求履约的权利。 （2）认购认股证与认沽认股证 依权利内容，认股权证可分为认购权证(CallWarrants)和认沽权证(PutWarrants)两种。认购权证，是一种买进权利（而非义务）。该权证持有人有权于约定期间（美式）或期日（欧式），以约定价格买进约定数量的标的资产。认沽（售）权证，则属一种卖出权利（而非义务）。该权证持有人有权于约定期间或期日，以约定价格卖出约定数量的标的资产。 认购权证可以让投资人从标的资产的价格上涨中获利；而认沽（售）权证则相反，可让投资人在股价下跌时获利。因此，投资人通常会在看好（多）标的资产后市表现时买进认购权证，而看淡（空）后市表现时则买进认沽权证。由此看来，认购权证实为一看涨期权，香港又俗称好友轮；相反，认沽权证则为一看跌期权，香港又俗称淡友轮。 （3）股本认股证与衍生认股证 依标的资产的不同，对权证可有两类区分。其中一类较为广义的区分就是股本认股权证（EquityWarrants）与衍生认股权证（DerivativeWarrants）之分。股本认股证，顾名思义，是以发行人或其子公司的股票作为标的资产而发行的认购或认沽期权。该权证的发行人通常是发行标的股票（正股）的上市公司。股本认股证属狭义权证。衍生认股证，其标的资产得为个股股票或一篮子股票、股指、黄金、外汇等。衍生认股证通常是由权证标的资产发行人以外的第三方发行，一般都是国际性投资银行。衍生认股证属广义权证。衍生认股证通常又可分为备兑认股证和其它特种认股证。 （4）公司认股证与备兑认股证 依发行主体不同，可将认股证分为公司认股权证（CompanyWarrant）与备兑认股权证（CoveredWarrant；又称“备兑权证”、“备兑凭证”或“备兑证”等，本文均指同一含义）。公司认股权证，是由权证标的资产的发行人（一般为上市公司）自行发行，通常伴随企业股票或公司债发行，藉以增加相关资产对投资人的吸引力。公司认股权证属狭义权证，其履约期限通常较长，如3年、5年甚至10年。备兑权证，则是由权证标的资产发行人以外的第三人（银行或券商等资信良好的专业投资机构）发行，非以该第三人自身的资产为标的的认股证。备兑权证属广义权证，其权利期间多在1年以下。 公司认股证作为上市公司的融资手段之一，在被行使时公司负有义务向权证持有人发行新股，因而有可能会使标的资产的流通量增大。而备兑证的发行目的并非为了筹资，而是向投资人提供一种管理投资组合的有效工具；无论是由权证标的资产发行人的大股东自行提拨或是由投资机构从二级市场上买进相关资产，履约责任均与权证标的资产的发行人无关，因此权证标的资产的发行量自然不会膨胀。 （5）特种认股证 衍生认股证中，除了备兑证外，还包括一些专为不同投资人和不同投资目的而设的附带特别条款的特种认股证（ExoticWarrants），诸如知足回报认股证、锁定回报证、定点认股证以及盈息证等。其中知足回报认股证，实为“长短合一”的投资组合，和期权中的牛跨和熊跨组合类似；锁定回报认股证，则是由六份不同年期的欧式期权组成，年期可长达18个月，只要日后正股市价超过了行使价，便能锁定该权证的利润；定点认股证，目前主要是恒指产品，其回报计算简单，只要认购（沽）证结算价等于或高（低）于行使价，便可行使图利；盈息证，是将股息计算入回报的一种认股证。 （6）其它权证分类 依标的资产，权证（除广义上的股本认股证与衍生认股证之分以外）又可具体分为个股型认股证、组合型认股证以及指数型认股证三种。个股型认股证，就是以单一股票为标的资产的权证；组合型认股证则是以一篮子不同类别的股票、股指或其它资产组合为标的的权证；而指数型权证的标的资产则为股价指数。 依结算方式，权证可分为证券给付型、现金结算型以及可选择支付方式型三种权证。证券给付型权证的持有人依行使价支付价金后，权证发行人须将标的证券交付给权证持有人，即实券交割（PhysicalDelivery）；现金结算型的权证在履约时，则是由权证发行人根据权证持有人提出履约要求的当日的标的证券收盘价与行使价之间的差额，以现金方式向权证持有人结算差价；可选择支付方式型权证，则是根据权证的规定由权证发行人或持有人选择前述两种方式之一，以进行履约结算。 依履约价格，权证可分为价内权证（in-the-money）、价外权证（out-of-the-money）和价平权证（at-the-money）三种。标的资产市价高（低）于履约价格的认购（沽）权证，为价内权证；标的资产市价低（高）于履约价格的认购（沽）权证，为价外权证；标的资产市价等于履约价格的认购（沽）权证，为价平权证。 另外，还可依据其它标准对权证进行分类。例如，依权证的发行是否伴随有其它有价证券的发行，而分为独立型权证与附随型权证（如附设权证公司债）两种；依权证标的资产是否需要抵押，又可以划分为抵押型权证和非抵押权证两种。不同的分类之间也多有交叉。 总之，与衍生产品的多元化创新趋势相一致，国际市场上认股权证的种类也日益多元化，这主要表现在以下四方面：一是发行人的范围得到了扩展，从早先的上市公司扩展到公司大股东和投资银行；二是标的物涵盖的范围得到了延伸，从单一股票延伸到一篮子股票，甚至是指数组合；三是执行条件日益多元化，在传统的实券交割和现金交割基础上给予投资者更多选择，出现了壁垒权证、分期付款权证、捐赠权证等各种各样的创新品种；四是随着种类的不断创新，发行认股权证的目的也从筹资扩展到获利、风险管理、套利等多重用途。 但整体来看，目前市场上最为常见的权证是股本认股证与备兑认股证两种（而本文所指认股证，除另有说明外通常是指由上市公司发行的标的资产为股票（正股）的认购权证）。备兑认股证是衍生认股证的一种，衍生认股证则还包括特种认股证。而另一方面，衍生认股证又是认股证的一种，认股证还包括股本认股证，而认股证本身则是期权的一种。就此，可作如下图示： 三认股权证的投资价值与风险 认股权证之所以能有其存在的市场并可得到快速发展，是与其独特的功能密切相关的。然而另一方面，收益与风险总是相对的，优势同样也可能变成风险。综合来看，认股证对投资人来讲主要具有如下特性： （1）高财务杠杆：损失有限，获利无穷 投资人之所以愿意选择投资认股权证，其根本原因在于权证所具有的高财务杠杆功能。权证属于杠杆投资的一种，具有较高的杠杆比率（GearingRatio）。以认购权证为例，一方面，如