券商投行部门实习体验

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一、内投行工作兼谈资本市场发展

在国内提到投资银行，很多人，甚至金融圈子里面的朋友会容易把它和所谓的私募基金、风险投资、PE（私人股权投资基金）等混淆。不能否认，这些机构有相重合的部分，国内外全能投资银行，像中信证券、摩根士丹利，他们也都会有投资管理、交易部门。但投资银行最传统、最核心的业务还是帮助公司上市，做IPO（Initial Public Offering，首次公开募股），协助公司兼并收购、重组、融资等。这种业务发展到一定阶段，投行因为要帮助客户发行股票，得有人去卖股票，把股票卖给这些投资基金，就渐渐形成了相应的销售部门。然后还会有交易部门，在二级市场上用客户的资金或者投行本身的自由资金进行股票买卖。前者叫经纪、基金投资部门，后者叫自营交易部门。在中国，大多数投资银行都是政府所有，属于银行系统、国家部委或地方政府。他们一般叫作证券公司、信托公司或投资公司，做证券承销、证券经纪和自营投资业务。随着资本市场的进化，投行近年来开始参与像企业兼并、咨询、委托理财等为主导的创新型财务顾问的业务工作。

根据民生证券的归纳，国内投行业发展主要有以下几个阶段：

- 1995年以前是第一阶段，以地方性证券公司为主，诸如上海的申银、海通。大部分中国证券公司成立的时候，既无人才优势，也无资本和资源优势，甚至都没有证券承销和发行资格，而是纯粹的证券经纪商。

- 从1995年到2002是第二个阶段，这时候全国证券公司迅速发展，数量已经达到100多家。这时的小券商主要还是做证券经纪业务，IPO业务主要集中在大券商，这些证券商也从代理客户买卖证券业务起步，逐渐积累了一定的证券专业知识，然后才逐渐开始取得证券承销资格、资产管理资格，发展成为“全牌照”的相似于国外的现代投资银行。但此刻，证券公司的并购业务还未出现。

- 从2002年到2006年是一个阶段。因为证券市场周期性下跌，导致证券交易额下降，券商行业里面的很多券商都纷纷倒闭，几乎是全行业倒闭，基本上是违规的资产业务造成的。当时，大部分中国证券公司都用自有资本和借客户的资本在资本市场“坐庄”牟取不法收益。而在熊市中维持“庄股”的价格，必须要不断投入更多资金来承接抛售压力，结果违规资产管理业务规模越做越大。为了偿还违规资产管理业务中的客户借款，有的证券公司扩大向新客户借款规模，借新债还旧债，成本越来越高。有的证券公司则开始挪用投资者存在证券公司账户的保证金。到2005年，中国资本市场上绝大部分“庄股”都因为资金链条断裂而崩盘，而这些“庄股”背后的证券公司则一个个地陷入亏损和倒闭之中。随后，“券商综合治理”正式启动。

- 2007年至今是一个阶段。2005年开始的“股权分置”改革，破除了阻碍证券市场发展的制度障碍，从而推动了投资银行业务的多元化发展。综合治理结束以后，又开始鼓励证券公司创新，做不同的经纪业务要得到政府的批准牌照，有自营业务牌照、资产管理牌照、证券经纪业务牌照、咨询业务牌照等，牌照的类型很多，和西方的模式还是有很多区别的。基本上整个资本市场在一种垄断和管制的环境下发展的。但随着行业的规范、各项业务的成熟，中国证券公司的发展正在走上快车道。

即便改革已经进行多年，事实上，中国券商仍然面临的局面是：“决定中国券商盈利能力的既不是净资本，也不是融资能力，而是看它拥有多少个营业网点、每个营业网点的平均客户资产、甚至所谓…单店盈利能力?，以及拥有多少投资银行业务…保荐人?。”另外，美国投行所依托的核心财务顾问业务，也就是针对企业的兼并、重组，在国内券商中也并不流

行。除了中信和中金以外，国内的并购顾问市场还是被外资投资银行垄断。因此，中国与美国投行比较，可比性还是很小的，刚刚起步，算是小学阶段。

二、东北出差

在国内企业实习过的朋友大多知道，刚进入公司，领带大多不会分配太多事情。与外资不同，中国大陆很少有国企和私企对1-2个月的短期实习设有严密的培训计划，即使是长期实习的国内大学生，也少有系统的岗前培训。当然，这并不说明国内没有人才培养机制。实习上班，身边的同事也有很多在复习单位要求的考试、学习很多会上的文件等等。只是，我所在的券商，以独立、拼搏闻名，各个公司的文化不尽相同。正因如此，我们同公司的实习生上班之初的大部分工作不过是看看公司材料，跟着开开会，自己学习。所以，当我被部门老大叫去出差，真刀真枪地做首次公开发行（IPO）的工作，心里还是小小兴奋了一阵。这家筹划在创业板上市的公司在东北，一个传统上市公司较为稀少，经济相对东南沿海落后，资本市场还不太发达的地区。我在一个省会城市穿行，无论是公路交通还是刚修的轻轨感觉还像是上事迹90年代的北京。这里出租车还是拼车的形式，轻轨的广告牌还迟迟没有消息，本来是最初设计成较为先进的电子检票口，可不知何故，最后都退回人工检票的形式。另一方面，东北各大城市正处于大改造时期，工地随处可见，烟尘滚滚。走在街上，风沙颇多，甚为恼人。但如果我们换个角度看这些现象，也会欣赏他的革新、他的成长、他的日新月异。几十年前的北京、深圳不也是如此烟尘飞扬么？经济发展是分阶段的，而历史也是惊人的相似。诸如北京这类发达城市的今天，是成千上万国内二、三线城市的未来。

除去当地经济建设相对沿海一线城市的不尽人意，我们发行公司所在的医疗行业，近几年也是跌宕起伏，资本市场对东北地区这个领域的公司接纳度持续下滑。就拿两家大的上市公司紫鑫药业和修正药业为例。

吉林紫鑫药业股份有限公司成立于1998年5月，公司网站上自称是一家集科研、开发、生产、销售、药用动植物种养殖为一体的高科技股份制企业。近年来，紫鑫药业因其涉足人参业务创造了惊人的业绩。2010年实现营收6.4亿元，同比增长151%，实现净利1.73亿元，同比大增184%。今年上半年，紫鑫药业“再接再厉”，实现营收3.7亿元，净利1.11亿元，同比增长226%和325%。但2011年，紫鑫药业以人参贸易为托，大肆注册空壳公司，进行体内自买自卖。据消息称，其第二大客户千草药业实为紫鑫药业间接控制的孙公司；第一大客户平大生物和第三大客户正德药业同样也与紫鑫药业及其大股东存在密切的关联，而紫鑫药业分布在延边、通化等地的上下游客户亦受同一集团所控制。因为这一严重违规，该公司不得不宣布停牌。

另一家公司修正药业集团更加知名，于1995年5月由董事长修涞贵创立。自称是集中成药、化学制药、生物制药的科研生产营销、药品连锁经营、中药材标准栽培于一体的大型现代化民营制药企业。目前，集团拥有66个全资和控股子公司，有员工80000余人，总

建筑面积59万平方米，资产总额75亿元。该公司由于涉嫌铬超标，国家食品药品监督管理局于2012年4月16日发出紧急通知，要求对13个药用空心胶囊产品暂停销售和使用。其中包括修正药业生产的羚羊感冒胶囊。戏剧性的是“工业明胶制作药用胶囊”事件曝光后，修正药业官网一度被黑，网页被改为以“我的烂鞋子被你们拿去做胶囊了吗？”开头的六行字。修正药业高级副总裁王之光对外回应称，央视送检的批号生产日期在新国标实施之前，此前铬元素含量并未纳入检测范围。这就是所谓的“毒胶囊事件”。

正因为近期这些棘手的问题，我们做得股票发行项目压力不小，省里也很重视：一方面是鼓励，希望为东北地区树立榜样，多上几个IPO地方政府脸上也有光。另一方面，也是提醒，别又栽了个跟头。我刚去当地做项目的几天，也巧证监会主席郭树清来东北开会。有传闻说，郭主席这次来某种意义上起到了威慑作用。白天开会，晚上就找一些上市公司的老总谈话，旁敲侧击，督导检查。

言归正传，这次东北之行，旨在更新IPO相关文件，做上市前的最后冲刺。通常，IPO的审核主要关注一下几个方面：关联交易重大违纪、违规，影响新股发行法律、公司机构情况（比如法律诉讼），财务不稳定、盈利能力有限，业务、人员、资产的独立性等。简单说，就是是否存能给股民带来利益（持续盈利）和是否含有欺骗股民的潜在可能（非法资本运作）。像前文提到的设立子公司进行密切关联交易，就是典型的制造虚假繁荣、虚假盈利。但最近证监会在郭主席（不知为何，券商界的朋友很少直呼其名，总带有敬语支持。在其他行业，从业者似乎很少如此恭敬地称呼业界的监管人员。这种现象，与我在证监会看到投行对监管者毕恭毕敬的态度是一致的。）的“新政”之下，IPO审核，逐渐从对盈利、能力的关注往信息披露真实性、实质性转变。也就是说，公司规模、盈利方式等这种传统商业领域的事情，公共行政干涉在淡化。

具体说到更新申报材料，特别是补充中报，我还想强调一下他的重要性。理论上，更新发行信息不应对发行审核带来实质大的影响，但现在这个时期很敏感。全球经经济一直还没有走出困境，国内大环境也不很令人满意，很多企业不光在经营上会出现短期突发问题，还可能采取一些不规范的动作。监管程序变得十分严格。当然，材料更新对企业也是一次表现自己的机会。我所在的项目发行人就特意增加了不少专利技术、国际大订单等内容，把自己的外衣做得更光鲜诱人。

三、东北出差：IPO发行

IPO上市发行，需要多方协作。投资银行，也就是国内的券商，作为保荐机构和承销机构，工作最为主要，某种意义上讲，起到一个协调的功能。第二个很重要的部门就是独立的外部会计、审计机构。说是外部，但其实主要人员都经常在发行人内部的财会部门工作，混得很熟。所以，真正客观、独立的财务评估还是不宜做到的。律师的工作也非常关键，对发行人各种资本运作、法律纠纷和其他涉及法规的问题，都予以评价和出具意见。这三家机构的意义主要体现在发行人报会文件上面：无论是招股说明的写作编辑、针对证

监会的反馈回复还有其他后续相关材料都需要三类机构中至少两家连同发行人背书、提供建议和针对材料。这些机构之外，资产评估机构也会在发行人资产出现变更和疑问时做出分析。但从另一个角度看，国内无论哪家机构的工作，都需要极强的财会专业知识，看

懂报表，明白财务信息变更后实际影响是至关重要的。跟我们一同发行的律师，也会讲，司法考试后，也准备考个注册会计师。这也难怪，我一个在上海做投行的朋友一再强调CPA的重要性。热衷考证的童鞋们要注意，如果做投资银行，CPA要比CFA重要很多。

后者，可能更多帮助在Equity Research、asset management方面。而且CFA拿下来，

要比CPA成本高许多。

我们来东北不久，一同协助上市的律师事务所也加入了我们的团队。两位律师刚到就立刻陷入不少问题中，比如什么事件必须报会、哪些问题无需增加。当然，修改更新招股说明还是他们很重的一份工作。需要注意的是，所谓“更新”招股说明，并不是简单的“添加”，而是涉及了很多新文件、新批文、新政策和其他可比公司新信息的搜集和处理。工作量不小。

前文已初步提到证监会的审批原则，那么详细说来，发行人和其团队，特别是准备冲击创业板的医疗公司，在上市路上将会面临什么样的质疑呢？我所遇到的有大致如下几种：1. 创业板不喜好多种业务同时混合经营的公司。很少听到创业板有什么集团公司。就连是主板上市的大型国有公司，也很多拆分上市。从商业角度看，多个行业同时经营，很难保证每个领域都是龙头企业，都能带来长期持久的盈利。所以，证监会很看重公司在申报期间的主营业务是否发生重大变化，构成实质性得上市障碍。2. 另外较为关注的方面就是资

金往来，包括跟股东、单位员工、子公司等等。如果跟机构控股股东和其他相关公司的过渡资金往来，就会引起关联交易、过渡依赖等猜想。跟本公司股东和单位员工的密切、异常资金往来可能会牵扯特殊利益输送、信托持股等嫌疑。这些疑点都要在报会材料中由律师、会计师、券商详细通过具体的量化事实、财务报表来证明、撇清。3. 申报材料准备

中经常提到的还有对新发事件的处理。比如，新的政府优惠、新的大订单、法律纠纷等等。这些理论上都是要报会的。而且，大部分行业领先券商都本着小心谨慎原则，尽量把所有新发生的事件都通知证监会。网上有牛人，把应对证监会质疑的方法总结为八句话：

历史问题历史看；

创新问题现在看；

政府部门出确认；

一团乱麻一刀切；

他人已用我借鉴；

实质更比形式重；

正反两面相结合；

股东承诺来兜底。

其实，关键在读懂问题后面的管理层考量，当今普遍存在的雷区，跟哪些发行条件有关，在范围里予以回应和解决。所提供的答案尽量依靠时间为标度、数字为信号、法规为依托、批文为证据进行有理有据的分析。

三、回到帝都：荣

大—券商之家

东北出差最后一

天，从早上到下

午，忙了将近一天

的招股说明依然没

有完成。傍晚，飞

机经过1个半小时

的飞行和40多分

钟的晚点，团队终

于从东北飞回北

京。跟我们通行的

还有律师和发行人

的团队。我跟券商

的几个同事从机场

直奔公司取文件，

材料一到手，我们

便没有停歇地赶到

闻名而又神秘的

“券商之家”—荣大

打印，准备申报给

证监会的材料。透

过车窗，午夜的金

融界依旧闷热，乘

凉的人群，围坐着

喝酒吃着东西，稀

疏的车流从透露同

样稀疏灯光的高楼

大厦中飞驰穿过。

荣大打印的母公司

为荣大伟业。据材料显示：北京荣大伟业商贸有限公司成立于2000年。这家注册资金200万的公司，业执照上的业务覆盖零售计算机软硬件、百货、装饰材料；电脑图文设计；企业形象策划；打字、复印服务等多个业务。事实上老一辈的投行老人，大多有过在宾馆改材料，深夜出来打车寻找打印店的痛苦经历。荣大起初也只是个能提供夜间打印的地方。直到2005年，荣大的业务还很庞杂。2006年下半年，资本市场回暖。不同于其他打印店只提供打印服

务，荣大提供专门的接待室、休息室，券商们无需在宾馆与打印店间奔忙，可直接在荣大

办公，甚至在荣大开小型会议。同时，荣大还提供瓶装饮用水，把券商从外部琐事中解放

出来，虽然我所见过的厕所、网络设备有

限，但作为打印公司，还是可以称作首屈一

指。截止今日，荣大可能占据了近九成的市

场，净利润能够在50%或者40%左右。

在荣大的这晚并不易，长途奔波本已疲惫，

还要用心地去挑招股说明的错误、满足证监

会的要求，实属不易，两眼皮肿得很疼，都

快抬不起来了。因为我一直帮助财务章节的

修改，今晚我依然如此。但招股说明因几经

多个版本修改，竟有些数字与书面的审计报

告不合。这顿时让我们冒出一身冷汗。还有

几个小时就要报证监会，不能有半点遗漏

了。书面的审计报告和其他文件是待呈交证

监会的标准材料，团队便以它们为准，在电

脑上一遍遍修改、订正。疏松的视线时而模

糊时而清晰，蚊虫和闷热也磨砺着我们的耐

性。不久，CFO和公司的一些团队成员已经

打起瞌睡，偶尔还能应付几句问题；投行的队友，尤其是我们项目的负责人，一个40多岁的投行老男人，却显得精神异常，不断地对产量、销量、利润等数据提出质疑和修改意见。“这个合情理么？”“产量怎么跟XX对不上？”他的质疑声透露着一种专业、一份执着。直到凌晨两点多，大家已渐渐支撑不住，便打车回家或者宾馆。

回京第二天上午起来，迎着炙热的空气，我骑脚踏车回到了荣大。这时，投行的队友已经来了，发行公司的人还在路上。大部分文书都已修改的差不多，我的主要工作就是一些文书打印之类的跑腿活儿。大致来讲，报给证件会的主要文件有两类，一类是包含主要内容的文件。上市公司最主要的文件就是招股说明书和相关辅助文件。往往是一份原件，两到三份的复印件。都要用带有公司封面的架子装订精美。另外一类文件就是一些手续德文件，比如券商的授权委托书、承诺函；律师、会计师和资产评估师开具的文件等等。这些虽然琐碎，却缺一不可。同时，两种文件还要将电子版考入光盘，一般两份。白天的券商之家热闹异常，给我们团队处理的操作员同时要分顾多家客户，想必一定很忙。我们这边也有条不紊的检查各类文件、财务报表、签字和印章，以作最后的成交。

四、巍峨证监会

大雨后的北京，天空依然阴霾，阵阵的微风中夹杂着丁点的水珠。在荣大预约的专车，3点15等在门口，把我们辛苦忙碌12个小时的上市团队送往证监会。我手里拿着三大袋打印好的文件夹，每个袋子里面都装有电子版光盘。

1992年10月，国务院证券委员会（简称国务院证券委）和中国证券监督管理委员会（简称中国证监会）宣告成立，标志着中国证券市场统一监管体制开始形成。本质上讲，成立之初国务院证券委是国家对证券市场进行统一宏观管理的主管机构。1995年 3月，国务院正式批准《中国证券监督管理委员会机构编制方案》，确定中国证监会为国务院直属副部级事业单位，是国务院证券委的监管执行机构。1997年 8月，国务院决定，将上海、深圳证券交易所统一划归中国证监会监管；同时，在上海和深圳两市设立中国证监会证券监管专员办公室；11月，中央召开全国金融工作会议，决定对全国证券管理体制进行改革，理顺证券监管体制，对地方证券监管部门实行垂直领导，并将原由中国人民银行监管的证券经营机构划归中国证监会统一监管。1998年 4月，根据国务院机构改革方案，决定将国务院证券委与中国证监会合并组成国务院直属正部级事业单位。

经过这些改革，中国证监会职能明显加强，集中统一的全国证券监管体制基本形成。正因为证监会手握上市、监管等资本业务的生杀大权，国内投行再是财大气粗，面对他们也必然服软，点头哈腰。很多不少投行同仁，在几年资本市场的征战后转而去证监会工作，渐渐的，这家机构已是国内最难进的几家有用人单位之一。有流言蜚语指出，证监会招聘考试不透明，表面公开招聘，实际内部操作，以2012年7月1日证监会稽查总队招聘考试为例，报名几千人，却只有几百人有资格参加笔试，意味着即使你符合公告条件，可能连考试都参加不了。证监会的现任主席郭树清，来自内蒙乌兰察布，南开的本科，社科院法学博士，牛津大学访问学者。郭主席同时也在贵州省任副省长，在中央汇金公司曾经供职。

证监会所在的富凯大厦，门口虽小，楼宇却气势恢宏。虽不像国务院直属机关那样武警守卫，但还是层层关卡。进去后，装修并不花哨，但是节能、环保的用工、用才设计，体现了这个机构的领先性。大厦里面，还有相应配套的咖啡厅、西餐厅。等我们到了负责上市的部门，里面算装修考究，但还是掩饰不住房间的零乱。审批后需要“保密销毁”的文件袋堆放在角落处。待我领到简单交流几句，我们很快就把文件放下了。路上偶尔也能遇到一些会里面或者其他券商的同行，问声好、开个玩笑，大多也都是熟人。

五、上市路演

材料递交证监会的第二天，刚到单位，就被抓去沏茶倒水，商讨路演事宜。除去已经熟悉的企业管理人员，董事长也来了。

在所有的IPO环节中，极为关键的同时也是企业及其管理层忽视或者误解的一段过程，便是路演。上市只是一种融资方式，IPO 也只是一种上市方式，但是 IPO的路演无疑是最为出彩的部分。路演的成功与否，对于企业 IPO 的实现效果以及后期股票价格的表现有着相当的影响力度和关联程度，其目的可以简单的概括为三点，

一、充分的进行资本市场带有指向性的“促销”，明确资本市场的价值定位；

二、在定性和定量两个层面上形成对潜在投资需求的数量和可能的价格区间；

三、基于前面两点，形成更为准确的发行定价，保证成功的发行，甚至实现超额认购的效果。

通常情况下，路演团队由三个主要负责人讲解：战略、经营和财务。一般主讲人是董事长或者董秘。证监会要求，上市正式批文下来之前不能进行路演，但因为所有公司包括机构投资者自身都希望有一个长时间互动的阶段，很多交流就被定义为所谓的“预路演”。去企业参观，不能大规模，但是一对一的私下交流可以帮助路演团队了解投资者普遍关注的共同问题，未尝不是一件好事。另外，与招股说明书不同的是路演的展示不需要处处有资料作为保障。很多数据都是行业经验，谈不上具体的专业统计，其实也是可以讲给投资者的。但要注意，关于估值部分，是不能让投资者留存的。所以无论是电子版还是打印出的所有路演资料务必收走，不能留在机构手里。

我所参与的发行人已经准备好的PPT最大的改动之一，在于产品介绍的分类。原稿以产品归类进行演讲，并不能体现公司的发展和特点。路演项目总负责人也是该项目的协调人建议从产品研发难度和历史沿革分类。不但能使投资人更了解产品自身，也能体现出整个公司的一个动态发展。公司产品的定位也充满学问。低端不好，高端也不行。中高端的产品既有增长空间也有低价产品扩大销量。

PPT中对于发行人的环境叙述也有学问，不光要把产业的国内外大环境阐述清楚，更要细分到本公所以在的具体行业，相关发展和市场占有率。对于普遍存在的问题和创新问题，比如经销商队伍管理问题、产品的创新型、封闭性（不可替换性）、走势（一体化、全方位发展）都要阐述。密切讨论本公司的产品为什么能够站在整个市场的发展前沿。

如今比较流行的是“喝酒吃药”类股票，比如五粮液和药厂。如果在这样的领域，包括相关的医疗器械和食品行业，投资者还是蛮感兴趣的。当然，要想跟机构更好相处，还要深入了解投资者的具体操作手法，比如对某个版块的配额是多少，今年下半年到底还有多少空间。如果该机构根本不会再投资金属了，我们就不要找他去做金属类股票的路演。

很多极具投资价值的企业，其实都具有某种“霸道”，让消费者、投资者甚至合作的经销商不舒服。比如，企业让经销商卖全套的产品，即便其中一款在行业中不是很给力，经销商为了保全其他较为有竞争力产品的代理权还会继续卖。还有就是利用加密等手段给不同产

品绑定，消费者要买就要全买，不能拆分者购买。这无形中扩大了销售额和市场占有率，那些无能力生产全套产品的小厂、小公司会逐渐被淘汰。然后，来自市场和合作经销商的反弹也不等忽视。

短暂的投行工作很快就结束了. 上文融和了自己的感受, 传言, 网路资料和一些评论,算是对这段经历的一个总结.