我国高铁建设融资模式研究

我国高铁建设融资模式研究

一 引言

近年来，随着我国经济的转型与城市化进程加速，交通运输作为经济发展的大动脉得到蓬勃发展，高速铁路作为交通运输系统的新生力量，成为当前发展的主流与热点。国家经济“十一五”发展规划和中长期铁路网规划中明确了高速铁路跨越式发展的具体内容，在2008年国务院铁路网规划中提出到2020，全国铁路运营里程将达到12万公里以上。有统计数据显示，至2015年“十二五”末期，我国新建高铁路网规模将达到2.5万公里，其中包括1.5万公里的“四纵四横”高速铁路网主骨架、5000公里的主骨架高速铁路连接线和5000公里的城际高速铁路。据估计截至今年年底，中国铁路营运里程将突破10万公里，高速铁路突破1万公里，在建规模1.2万公里。我国成为世界上高速铁路运营里程最长、在建规模最大的国家。

然而，继近年来我国高铁基本建设投资呈现逐年高速上涨趋势后，2011年情况发生变化。2011年全国铁路固定资产投资总额5963.11亿元，其中基建投资4610.84亿元，比上一年下降34.83%。同时，铁道部2012年计划新开工项目仅为9个，与2011年初计划70个的宏大目标相比落差巨大。铁道部的相关规

划文件将“十二五”期间原定的每年7000亿左右的投资额缩减到每年4000亿左右。铁路投资尤其是高铁投资的融资难问题已经成为阻碍高铁建设发展的重要问题。

二 目前中国高铁融资存在的缺点

1.投资主体较单一

目前，绝大多数铁路建设项目还是中央政府投资，包括地方政府在内的其他投资主体的投资额虽有增长，但所占比重太小，也有较少民营资本及外商直接投资于铁路基础设施建设，初步形成了由各级政府、企业、外资、私人和其他非公有制成分构成的多元投资主体格局。

2.融资模式较单一

铁路建设资金的来源主要是:国家财政投资、铁路建设基金、政策

性银行贷款、外国政府和金融组织的贷款、铁路建设债券、地方政府筹资、企业筹资，以及在部分改制的铁路企业发行股票等，铁路建设资金的融资多元化局面开始初步形成。但是，社会资本并没有得到有效充分的利用。

3.资产负债率过高

虽然中国高速铁路在高速发展，但也带来了高达2万亿元的负债。据一份由审计署国外贷援款审计服务中心出具的《审计报告》显示，尽管原铁道部的负债水平仅从2005年的37.53%升至2012年的59.74%，但债务融资比例却从2005年的44.87%飘升至2012年的89.13%。截比到2009年末，原铁道部负债总额已达到了13 033.86亿元的额度。2011年度原铁道部拖欠33家铁路相关企业的应

付账款达2 261亿元，11月份到期的各种利息和超短期融

资券达423亿元。

三 传统高铁建设融资模式分析

为应对高速铁路发展的巨额资金需求，我国高速铁路建设进行了各种融资模式探索，概括起来主要有以下五种模式:

1. 国家牵头直接安排铁路建设融资

该模式适用于最早期高速铁路建设融资，以中央财政预算投入和国家设立的铁路建设基金为主导，原铁道部牵头，以各级政府为担保，通过商业贷款或发行地方铁路债券等方式筹集资金。中央财政预算投入虽然很少，但在资金投放中起到了向导的作用，极大地带动了其他资金的后续投入。铁路建设基金自1990年设立，每年大概有1000亿左右的资金，占到了国家投资的一大部分，但对当前整个高铁发展仍是杯水车薪。

2. 通过项目公司安排融资

该模式是我国目前较为成熟的融资模式，在中国原铁道部下分设18个铁路分局，投资参股或控股成立铁路合资公司，以公司名义通过股改或上市筹措铁路建设运营资金。地方政府以征地拆迁费用入股或直接投资等形式参与铁路建设，并以开放的优惠政策，加大对铁路建设的支持力度。该模式资金在总融资额中占到最大比重，接近50%。截至2013年

底铁路合资公司将近300家。该模式适用于经济开发型铁路项目。如城际客运专线项目、小规模的既有线路技术改造项目等。

3. BOT模式

全称为Build-0peration-Transfer(建设一运营一转让）模式，该模式以某设施特许经营权招标融资建设的模式，以建成后特许经营收益作为投资者回收投资的主要经济来源，在国外BOT模式进行基础建设较为常见。我国在经营性较强的电站、水利和高速公路、高速铁路和铁路支线等项目运用比较广泛，该模式可以有效降低政府财政压力，转移风险。但由于国家法律体系不完善，对BOT参与方权益保障不到位，铁路的国家垄断未破除，BOT模式在高铁行业推广还需一些时日。

4.TOT模式

TOT融资模式(Transfer-operate-Transfer)是“移交一经营一移交”的简称，指政府与投资者签订特许经营协议后，把已经投产运行的可收益公共设施项目移交给民问投资者经营，凭借该设施在未来若干年内的收益，一次性地从投资者手中融得一笔资金，用于建设新的基础设施项目。特许经营期满后，投资者再把该设施无偿移交给政府管理。

5.ABS模式

ABS融资模式(Asset Backed Securitization}，即资产收益证券化融资。它是以项目资产可以带来的预期收益为保证，通过一套提信用等级计划在资本市场发行债券来募集资金的一种项目融资方式。具体运作过程是:①组建一个特别目标公司。②目标公司选择能进行资产证券化融资的对象。③以合同、协议等方式将政府项目未来现金收入的权利转让给目标公司。④目标公司直接在资本市场发行债券募集资金或者由目标公司信用担保，由其他机构组织发行，并将募集到的资金用于项目建设。⑤目标公司通过项目资产的现金流入清偿债券本息。

上述几种模式中，由于原铁道部和各级地方政府在高速铁路建设融资中发挥了关键作用，形成国家投资为主导、地方财政和社会信贷资本为补充、民营资本很少涉足的融资格局。主要问题表现在负债融资过高，各种渠道的资金比例不协调，市场化融资程度仍很低。抛开中央政府和地方政府的资金投入，余下的融资额中各种贷款将近过半。过高的负债使得高速铁路运营初期偿债负担过重，资产负债比率过高，影响到高速铁路存量资产的再融资与长期运营。在高铁融资中虽然融资渠道趋于多样化，但各渠道资金比例不协调，国家和地方政府注资占到了绝大

部分，建设资金源依赖银行贷款，市场化融资的程度极低。2009年审计署公布的审计报告中透露当时铁道部负债总额已达到13033.86亿元。在2013年铁道部改制注销之前，高额的建设投入与债务负担使其运营一直处于亏损状态。

四 关于我国高铁新的融资模式的思考与探索

随着高速铁路路网逐步形成，我国高铁建设仍旧采取传统的借新债还旧债的滚雪球方式融资必将会陷入困境，要解决当前高铁融资模式中存在的问题， 应该继续探索我国高铁建设的新融资模式。

1.拓展政府资金投融资

以往的政府投资更注重政府财政投融资，其资金来源主要包括:预算内建设资金(包括中央政府和地方政府预算)、税费融资、国债专项资金等，山于政府财政资金受预算约束，不能随意增加，成为政府投资规模的限制条件。实际上政府投资应该从更广泛的范围去考察，除了包括财政资金之外，还应该包括国有资本金投融资，铁道部作为国家出资人代表，代表国家履行出资人义务，享有所有者

权益，其投资的资本金形成国有资产。直接实现政府投资向权益资本投资的转变，从而拓展了政府投融资空间。为实现这个目的，必须加快铁路系统企业的股份制改革，理顺国家、铁道部、铁路企业之间的关系。

2.运用项目融资新模式(PPP)

山于BOT方式在高铁投资中需要构建一定前提条件，而实践证明了项目融资是一种引入民间资本的有效途径，这就需要在中国高铁建设的现实情况基础上不断寻求新的结合方式。

PPP(Public-Private Partnership)，即公共部门与私人企业合作模式，是公共工程项目融资的一种模。在该模式下，政府、营利性企业和非营利性企业基于某个项目而形成相互合作关系。通过这种合作形式，合作各方可以与预期单独行动相比更为有利的结果。合作各方参与某个项目时，政府并不是把项目的责任全部转给私人企业，而是由参与合作的各方共同承担责仟和融资风险。相比较与其他的投融资模式，PPP项目融资能够提高高速铁路的融资效率、分散高速铁路投融资风险，使政府信用介入到融资过程当中，相比较于原来政府的主导型直接

投融资能够有效利用资金，改善了基础设施服务的水平，同时也增加了私人部门融资的空间.PPP融资项目在高铁运营招标中采用特许经营方式，能够提高铁路运输市场的效率。其模式本身能够促进资金良性循环，提高资金利用效率，保证高速铁路项目资金供给和合理的风险分担。

3.改革债券投融资模式

1）市政债券

市政债券是以地方政府为筹集资金主体发行的债券，地方政府财政收入是市政债券还本付息的资金来源。取决于债券发行人和投资项目的特定性，市政债券具有如下典型特点:发行人为各级地方政府及其授权或代理机构;所筹集资金一般用于公用基础设施建设;偿债资金来源多样化;拥有免税待遇。基于我国目前已经基本具备发行市政债券的条件，可以借鉴国际上通行的以市政债券融资作为基础设施融资的主要途径的有益经验，选择部分经济和财政实力较强、债券市场发展较为成熟、债券投资群体较为广泛的城市作为试点，发行地方政府专项铁路建设市政债券。

2）基础设施公司债券

1997年国务院下发《关于投资国内基础设施投融资模式现状分析体制近期改革方案》后，为实现城市建设领域的“政企分开”，促进基础设施建设事权与财权的统一，提高基础设施建设的融资能力和资金的使用效益，各地区和各大城市相继组建了政策性基础设施建设投融资公司，初步形成了以政策性投融资公司为主体的基础设施建设投融资模式。基础设施公司债券是以该公司为发行债券主体，发行用于基础设施建设投资的债务融资方式。可以按项目或按标段组建高铁建设投资公司，并发行债券融资。

3）企业债券

建设高铁的企业以自身名义发行的一般企业债券或专项企业债券，这种模式是以企业为债务主体，扩大了债务担保范围，可以更大规模地筹集资金。

4）专项国家债

效仿三峡建设，发行专项国债，弥补中央财政投资资金不足问题。

4.建立高铁产业专项基金

通过投资代理机构发行基金收益凭证募集社会资金，高速铁路产业

投资基金专门为高速铁路产业投资服务。作为国际上比较成熟、稳定的投融资方式，高速铁路投资基金可以有效利用我国的大量闲散资金，而且具有风险性较小和存续时间较长的特点，能为我国高速铁路发展吸引较多的权益资金。高速铁路产业投资基金的投资范围应主要针对铁路新建项目或股份制改造后的既有铁路项目，重点

集中于资产边界清晰、盈利前景较好、管理较规范的高速铁路领域。目前，中国居民投资渠道较少，成立高速铁路产业投资基金，既可以拓宽高速铁路建设的融资渠道，将居民的大量储蓄直接转化为投资，经山稳定的高速铁路运输收益支持资本市场发展，又可以降低高速铁路建设直接融资比重，减轻高速铁路建设资金的债务利息负担。

5.完善地方基础设施平台投融资

作为各级地方政府成立的、以融资为主要经营目的的公司，地方基础设施投融资平台公司是地方政府通过划拨土地、股权、归费等资产行为，包装出一个在资产和现金流上都可以达到融资标准的公司，用以实现地方政府融资目的，并将所筹措资金运用于市政建设、公共事业等项目。2009年初中国人民银行与中国银行业监督管理委员会联合发布《关于进一步加强信贷结构调整促进国民经济平稳较快发展的指导意见》，提出“支持有条件的地方政府组建投融资平台，发行企业债、中期票据等融资工具，拓宽中央政府投资项目的配套资金融资渠道”，这被视为对地方政府投融资平台的肯定和鼓励。由此，经由地方融资平台，利用除银行资金来源外的其他银行理财产品筹集高铁建设所需的社会资金是非常重要和可行的。

五 高铁项目融资的政策支持与配套制度

1.制定相关法规及财政支持政策

加强高速铁路建设融资相关的法律法规建设，并配套以一系列明确的、具体的、可操作的配套制度和政策措施，为吸引民间资本进入高速铁路建设领域创造良好制度环境。比如，实行国家向高速铁路建设投资的倾斜政策和高速铁路建设融资企业的税务减免政策;允许外商以合资或合作方式，直接参与中国高速铁路建设和经营但保持中方控股的政策;制定高速铁路特许权制度法案及高速铁路产业投资基金相关计划等。同时，改进中国高速铁路投资控股方式，使政府对高速铁路的最终控制权通过国有资本运营方式来实现，达到既不会威胁到国家经济安

全，又能够提高我国高速铁路整体运营效率的目标。

2.改革高速铁路投资资金监督管理体制

设立独立的监管机构，监管高速铁路投资资金及运行过程中的各级代理链，使激励机制和责任机制相对称。

3.加快铁路价格体制改革，完善清算制度

目前，我国对其他运输方式的运价管理已经基本放开，对铁路运输业价格管理则仍控制过严。高速铁路运输不能按照市场供求状况自主调整价格，运价总体水平长期偏低，使高速铁路投资效益较差，降低了高速铁路的融资能力。如果不能按照公开、明确的规则确认收入和成本，则股权融资无从起步。为此可按照收入来自市场、提供服务相互清算的原则，完善、细化高速铁路行业的财务清算

具体办法，公平合理地确定清算价格水平，为高速铁路投资者的收入确认提供可行依据。