我国货币政策的传导渠道分析

我国货币政策的传导渠道分析

【摘要】：货币政策是市场经济条件下，国家为实现既定的经济目标而进行宏观调控最重要的手段。“保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长”是目前我国实行货币政策的目标。但是，我国货币政策的传导机制还不完善，滞后的金融体系市场化进程、货币政策传导主体和传导客体尚未充分发挥自身职能及宏观外部环境的不利都影响到货币政策的传导效率。货币政策有效性在很大程度上取决于货币政策的传导机制，本文从货币政策的传导机制方面讨论货币政策的有效性，分析了货币政策传导机制不通畅的外在表现及其原因，并对疏通货币政策的有效性提出一些建议。

【关键词】：货币政策；传导渠道；货币渠道；信用渠道；传导渠道有效性

【引论】

货币政策是政府为实现既定的经济目标，运用各种工具调节货币供应和利率进而影响宏观经济的运行状态的各类方针和措施的总称,在国家宏观经济调控中占有重要地位,货币政策理论在宏观经济学中也处于核心地位,在货币政策的研究中涉及到一个相当重要的方面即货币政策的传导渠道问题。

一、货币政策传导渠道的理论基础

自20世纪30年代凯恩斯建立宏观经济学的分析框架以来，各经济流派从不同的经济条件出发和各自所依据的假设不同，形成了不同的货币政策传导渠道理论，从大的方面进行区分，主要分为“货币渠道”和“信贷渠道”两条渠道。

“货币渠道”的分析主要是依据以下假设来展开的：一是假定价格粘性；二是经济中只存在着货币和债券两种资产，并且贷款和债券之间可以相互替代：三是金融市场的信息是完全的、对称的，金融市场处于市场出清状态。“信贷渠道”和“货币渠道”的主要区别是在第二个和第三个假定上，信贷渠道以不完全的金融市场分析为前提，认为金融市场的不完全性在经济中是普遍存在的，同时信贷渠道认为银行的资产主要包括储备金、银行贷款和债券，并且银行贷款和债券之间并不能完全相互替代。

二、我国近期采用的货币政策传导渠道概况

（一）货币政策传导的货币渠道

1、利率渠道

凯恩斯认为利率纯粹是一种货币现象，是人们放弃周转灵活性的报酬，利率的高低则是由货币供给和货币需求两个方面共同决定的。其中，货币供给量是完全可以由一国中央银行决定，也就是外生变量。在凯恩斯的理论中，货币政策影响经济活动的传导过程是通过利率和有效需求以及在开放条件下汇率的变动三个方面来完成的。在整个传导过程中，利率是衔接货币市场和产品市场的核心在。凯恩斯所阐述的货币政策利率传导机制用符号表述为：

货币供应↑→利率↓→投资支出↑→总产出↑

具体来说就是当中央银行采取扩张性的货币政策时，货币供给量的增加会在一定程度上引起利率的下降，而利率的下降则通过对资本边际效率的影响使得投资增加，在乘数效应的作用下进而增加社会总支出和名义收入，从而增加社会总的就业量。

实际上在上述传导机制中有三个隐含的因素，一是流动性偏好，它表明利率降低多少人们愿意持有货币的意愿；二是资本的边际效率；它说明利率降低单位数量时；投资将增加的数量；三是投资乘数，它表明投资增加单位数量时，总的有效需求将增加的数值，一旦以上三个因素中任何一个发生变化，经由利率的货币政策传导机制都将受阻。利率渠道不仅可以单独发挥作用，更多的时候，它和其他渠道，尤其是资产价格渠道存在着混合影响。

2、非货币资产价格渠道

该渠道是对利率渠道的一种扩展。托宾q 理论、财富效应等都可以归为非货币资产价格渠道。

a、托宾q理论。该理论由经济学家詹姆斯·托宾提出，即货币政策通过对普通

股价格的影响而影响投资支出。他q定义为企业的市场价值除以资本的重置成本。如果q>1，则企业的市场价值高于资本的重置成本。此时，对企业而言，新厂房和生产设备比较便宜，它们能通过发行少量股票而进行大量投资。

用这种机理来解释货币政策的传导(紧缩时)可得到:

M↓→i↑→PS↓→q<1→I↓→Y↓(其中PS为股票价格)。

b、财富效应。佛朗哥·莫迪格利亚利用他著名的消费生命周期理论假设对这类

传导最早进行了研究。他认为，消费者的支出取决于其毕生资财；金融财富是毕生资财的一个重要组成部分。所以货币紧缩时，就有:

M ↓→PS ↓→金融财富↓→毕生资财↓→消费↓→ Y ↓。

3、汇率渠道

汇率可视为外汇资产的价格，随着国际经济一体化和浮动汇率的出现，汇率对净出口的影响已成为一个重要的货币传导机制：当货币供应量增加，国内利率下降，国内货币储蓄相对外币储蓄变得缺乏吸引力，导致本国货币存款的价值相

对下降，本币贬值，从而使国内货物比国外货物相对便宜，引起净出口上升，汇率渠道的货币传导机制如下：

货币供应↑→利率↓→汇率↓→净出口↑→总产出

（二）货币政策传导的信用渠道

1、银行贷款渠道

银行贷款与其他金融资产非完全替代，特定类型借款人的融资需求只能通过银行贷款得到满足，从而货币政策除经由一般的利率机制传导外，还可以通过银行贷款的增减变化进一步得到强化其传导机制为：

货币供应↑→银行储备↑→可贷资金贷款↑→投资(消费)支出↑→总产出银行借贷渠道有一个重要的含义是，货币政策对小企业的影响要大于大企业，因为小企业更依赖于银行，成为银行依赖者，而大企业可以直接通过股票债券市场而不必通过银行获得信用。

2、资产负债表渠道

在表现形式上与银行贷款渠道非常相似即同样认为货币政策对经济运行的影响可以经由特定借款人受信能力的制约而得以强化，但前者着重强调银行在经济生活中的独特作用；后者却着眼于特定借款人资产负债状况的影响，资产负债表渠道的传导机制如下图所示：

货币供应↑→股票价格↑→逆向选择和道德风险↓→贷款↑→投资支出↑→产出↑。

货币供应↑→企业利息成本↓→净现金流↑→逆向选择和道德风险↓→贷款↑→投资支出↑→产出↑

三、我国货币政策传导机制不通畅的外在表现

1、中央银行利率政策对消费和投资的影响效果不显著

利率政策是货币政策操作的重要手段之一，从1996年到2002年人民银行八次降息，平均利率下调近6个百分点。中央银行希望通过降低利率来分流储蓄，刺激消费和投资需求，但其实施效果并未达到政策初衷。

2、中央银行货币供应量的放松并未刺激商业银行信贷规模的有效扩张

按照货币创造理论，货币政策工具可以调节基础货币量，通过乘数效应使商业银行存款货币量变动，从而影响商业银行贷款规模，调节经济。近几年央行在坚持稳健的货币政策的原则下，采取多种方式适当扩大货币供应量，1997年至2002年广义货币增幅分别为17.3%、14.8%、14.7%、12.3%、14.4%和16.8%。中央银行还两次累计下调法定准备金率7个百分点。然而，商业银行的信贷意愿却没有随之上升，主要表现在新增贷款占GDP的比重下降、金融机构超额准备过多

和存贷差不断扩大三个方面。银行通过信贷推动经济增长的意愿减弱，使中央银行扩大货币供应量的政策意图没有充分显现。

3、中央银行“窗口指导”作用弱化

随着中央银行宏观调控间接化，“窗口指导”成为央行实施货币政策的主要手段。尤其是1998年取消贷款规模管理以来，央行主要通过制定各种指导性意见推行央行的信贷政策。近年来中央银行实行“窗口指导”的力度之大、范围之广是银行历史上少有的。然而在现行体制下，“窗口指导”作用受到一定约束。在当前商业银行信贷风险约束日益加强的情况下，趋利性和低风险成为商业银行追求的首要目标，商业银行则是以经营利益为原则来选择执行货币政策的，尤其是当中央银行货币政策导向与商业银行利益相违背时，缺乏硬手段支持的“窗口指导”，作用力明显偏弱。

4、中小企业贷款难现象依然突出

中小企业是我国国民经济不可或缺的组成部分，对我国的经济发展作出了重要的贡献。近年来，央行调低了贷款利率，事实上不仅没有促进中小企业投资，反而使银行更加不愿意为中小企业提供贷款，从而在一定程度上抑制了中小企业的投资。

四、我国货币传导机制不够通畅的内在原因

1、货币市场发育不健全、不平衡，限制了三大货币政策工具作用的发挥

银行为提高资金效率，一般把超额准备金保持在很低的水平。在法定准备金不足或超额准备金比较多时，银行就要通过货币市场补足法定准备金或减少超额准备金。而调节再贴现率和公开市场业务则依赖比较健全和发达的票据市场和债券市场。三大工具作用的发挥都需要有健全的货币市场。

2、利率作为资金的价格还没有实现自由浮动，无法有效引导资金的供给和需求

利率是资金的价格，在市场经济条件下，利率水平应当由资金的供求关系决定。在发达国家，利率是市场化的，银行可以自行根据自身的实力、信誉和服务质量以及针对不同信用水平的客户确定不同的存贷款利率。但是，我们国家的利率受到中央银行控制的程度仍然较重，银行并不存在自行定价的能力和动力。

3、资本市场规模小、不规范，限制了货币政策通过资本市场的传导

我国的资本市场尤其是股票市场发展很快，但从货币政策传导的角度讲，我国的资本市场规模偏小，尤其是市场不规范，制度不健全，限制了货币政策的传导。

五、对疏通货币政策传导机制的建议

1、加快利率市场化改革步伐

目前我国利率对经济行为的调节效应较为微弱，针对这一症结，应加快利率市场化的进程，使利率真正由市场决定，切实反映产品市场和资金市场的均衡。全面发挥利率的市场导向功能，尽量减少央行对利率的直接、过度干预，另一方面央行应当扩大通过公开市场业务操作及窗口指导等方式进行的必要间接调控。在利率市场化进程中，关键要把握好度的问题。

2、建立统一、灵活、高效的货币市场是疏通货币政策传导机制的基础

首先，要加快对新的货币市场工具的开发，扩大市场容量，为完善和发展我国公开市场业务提供基础。另外，我国的票据市场长期未能得到充分发展，已经严重制约了再贴现作为我国货币政策工具发挥作用，这也是必须大力解决的问题。

3、健全资本市场体系

发达国家经验表明，资本市场的发达程度对货币政策传导过程影响逐渐提高。我国资本市场虽然有了长足发展，尤其是证券市场，但由于市场体系不健全，上市公司结构单一以及缺乏机构投资者等原因，证券市场在一定程度上是资金在市场体系内部的自我循环，不能切实反映和引导经济，并且出现了一定程度的泡沫。因此，一方面要注意资本市场发展与货币政策的协调，另一方面货币政策要根据资本市场的发展变化适当调整，以充分发挥资产价格的传导作用。

4、证券市场应当稳定发展

应当更加重视上市公司质量的提高，而不能追求跨越式发展，过分强调增加数量。在证券市场上，应改革企业上市的准入条件，大力发展中小企业的二板市场和地方及场外市场，建立多层次的证券市场体系。鼓励金融创新，增加交易品种，从而为公开市场业务提供良好的市场基础。对股票市场进行科学管理，促使其健康发展，真正发挥“经济走势晴雨表”的作用。同时将债券市场发展为包括各类机构投资者参加的市场，并结合其批发市场和零售市场，以提高运行效率。5、建立健全信用体系，为中小企业的融资创造条件

继续推进国有企业建立现代企业制度的进程，转变观念，提高效益。同时，促使企业提高对信用的认识。在全国范围内建立全国统一的企业信用体系，减少银行和企业之间的信息不对称，并降低银行向中小企业贷款时所需的交易成本，从而推动银行对企业的业务开展。当银行对企业的业务得到推动以后，货币政策的这一传导渠道自然顺畅。

六、结论

综上所述，造成我国现阶段的货币政策传导不畅因素的共同特征是没有发挥市场的作用。要使货币政策的传导机制顺畅运行，必须从各个环节着手，逐步完善。一方面要着力加强货币市场的广度和深度，充分发挥货币市场各子市场的作用，同时加快利率的市场化进程，使各种利率能真实反映资金供求状况；另一方面，要加快国有商业银行的改革，建立现代金融制度，使银行真正按照三性原则要求经营，只有这样，货币政策的渠道才能畅通，货币政策的最终目标才能顺利实现。