金融系统性风险与宏观审慎监管研究

金融系统性风险与宏观审慎监管研究

摘要：2008～2009年国际金融危机后，人们普遍认为以微观审慎监管为主的金融监管方法对系统性风险的监控和预防无能为力。因此，加强宏观审慎监管、防范金融体系的系统性风险成为了金融监管领域的研究热点。本文在前人研究的基础上对宏观审慎监管的基本概念、必要性和宏观审慎监管对金融体系系统性风险的监测方式及政策工具加以介绍，并对宏观审慎监管未来的研究方向及对我国的政策启示进行分析。

关键词：系统性风险，宏观审慎监管，压力测试，跨行业维度，时间维度

宏观审慎监管的缺失是2008～2009年国际金融危机爆发的重要原因。危机后，世界主要经济体和国际金融组织都在着力于加强以宏观审慎监管为核心理念的金融监管体制改革，借以防范和化解金融体系的系统性风险。虽然我国的金融体系在此次国际金融危机中受到的冲击较小，但是全面维护金融体系的稳定也是我国未来金融监管工作的重点。因此，建立和完善宏观审慎监管框架在我国也具有重要意义。然而，对宏观审慎监管的研究在我国还相对不足，处于刚刚起步阶段。本文在国内外研究文献的基础上，对宏观审慎监管的若干问题进行分析，希望能起到抛砖引玉之效。

一、宏观审慎监管的概念演进、逻辑及维度

宏观审慎监管是相对于微观审慎监管而言的，主要着眼于维护金融体系的稳定。本文在该部分对宏观审慎监管的概念演进、宏观审慎监管与微观审慎监管的区别以及宏观审慎监管的逻辑和维度进行分析。

(一)宏观审慎监管概念的演进

“宏观审慎”一词的最早提出是在20世纪70年代末期。1979年6月28-29日，巴塞尔银行监管委员会的前身库克委员会(Cooke Committee)在一次关于国际银行贷款期限转换的讨论会中首先提到了“宏观审慎”一词。该词的第二次出现是在1979年10月英格兰银行的一份背景文件中，该文件主要探讨了如何将宏观审慎理念用于限制单个银行放贷的措施之中。而“宏观审慎”一词在公开文件中的首次亮相却是在1986年，欧洲煤钢联营(ECSC)在当年的《国际银行新近创新报告》中用部分段落正式讨论了宏观审慎政策。随后，“宏观审慎”一词开始被越来越多地提到，但在亚洲金融危机之前仍然没有受到足够的重视。1997年的亚洲金融危机作为一个驱动因素，此后“宏观审慎”一词开始大规模应用。1998年1月，国际货币基金组织在《迈向一个健全的金融体系框架》的报告中最先将宏观审慎监管的理念用于监管金融体系。自此，宏观审慎监管一词正式被提出并开始用于维护金融体系的稳定。2000年10月，时任国际清算银行总裁的Andrew Crockett在一次关于银行业监管的国际会议演讲中，提出了将金融稳定划分为两个层面的建议，即微观审慎层面的稳定和宏观审慎层面的稳定，并认为与这两个层面的稳定相对应的是以确保单个金融机构稳健为目标的微观审慎监管和以维护整个金融体系稳定为目标的宏观审慎监管，同时他还认为宏观审慎监管和微观审慎监管是金融监管安排中不可或缺的两个并存体系。国际清算银行(2001)

将宏观审慎监管定义为，宏观审慎监管是微观审慎监管方法的有益补充，该方法不仅考虑单个金融机构的风险敞口，更是从金融体系的系统性角度出发对金融体系进行风险监测，从而实现金融稳定。Claudio Borio(2003)对宏观审慎监管和微观审慎监管进行了详细区分，并提出了宏观审慎监管的两个维度。自此，人们对宏观审慎监管的理解也更加深入。2008～2009年国际金融危机爆发后，国际金融理论界及实务界对整个金融体系及金融体系与实体经济相互作用的关系有了更加深入的了解，并认为宏观审慎监管是维护金融体系及实体经济稳定的必要手段。因此，宏观审慎监管进入了一个里程碑式的发展阶段。

(二)宏观审慎监管与微观审慎监管的区别

Andrew Crockett(2000)简要阐述了宏观审慎监管和微观审慎监管的区别，Claudio Borio(2003)在Andrew Crockett(2000)的基础上对二者进行了更为详细的区分(见表1)。宏观审慎监管的初始目标是防范金融体系的系统性风险，而微观审慎监管的目标则是防范单个金融机构的危机，避免单个金融机构的破产；宏观审慎监管的最终目标是避免金融体系的风险给实体经济带来破坏，从而给宏观经济带来较大幅度的波动，造成GDP的损失，微观审慎监管则主要着眼于保护消费者的利益，给金融机构的投资人或在金融机构的存款者提供稳定性，而不考虑给实体经济带来的风险；在风险模式上，宏观审慎监管认为金融体系的系统性风险是内生的，金融机构的“集体行动”通过影响金融资产价格等方式对实体经济产生影响，而实体经济又通过反馈机制对金融体系产生反作用，而微观审慎监管则认为金融风险是外生的，单个金融机构对资产价格、市场状况和实体经济不存在影响；在相关性方面，宏观审慎监管认为金融机构之间通过资产负债表相互关联，存在着共同的风险暴露，而微观审慎监管则认为金融机构之间不存在相互关联和影响；在校准目标和方式上，由于宏观审慎监管的目标是防范整个金融体系的风险，因而其采取的是自上而下(top-down)的校准方式，微观审慎监管的目标是防范单个金融机构的风险，因而其采取的是自下而上(bottom-up)的校准方式。基于上述区别，微观审慎监管认为，只要单个金融机构是稳健的，则整个金融体系就不会出现问题；而宏观审慎监管则认为，如果金融监管的目的是为了确保金融体系的整体稳定，那么以风险资本要求为基础的微观审慎监管体制就不足以实现这个目标。只有实施宏观审慎监管，对金融体系的顺周期性和具有系统重要性的大型金融机构实施有效监管，才能维护整个金融体系的稳定。

普林斯顿大学教授Stephen Morris and Hvun SongShin(2009)给出了一个系统性风险传递的经典模型，并用此来说明宏观审慎监管与微观审慎监管的不同。由于银行或其他金融机构是资本的重要来源，它们的破产会给资本带来巨大损失并增加资本的使用成本。因此，系统性风险传递的经典案例一般从某个银行受到信贷损失的冲击或破产开始。如图1所示，银行B向银行A提供贷款，满足银行A的资金需求。当银行B受到外部冲击而遭受信贷损失时，它会用自己的权益资本来弥补，当其权益资本耗尽时，银行B会尽可能地收缩风险敞口，使其账面资产规模与股权资本规模相适应。

在上述情况下，如果采用微观审慎监管的方法来确保银行B的稳定，其解决方式则是减少银行B的放款额。通过减少放款额，银行B可以降低其风险敞口，实现自己微观审慎监管的目标。然而，银行B放款的减少，必然造成银行A的流动性短缺。在无其他资金来源的情况下，银行A只能降价出卖自己的资产。当然，在这个模型中存在着三个假设：(1)银行A没有其他的资金借贷来源；(2)银行B 放款减少的幅度相当大；(3)银行A的资产缺乏流动性并只能以超低的价格出售。在这种情况下，银行B紧缩放贷的行为无异于挤兑了银行A，也可以说银行B的审慎之举对银行A带来了严重影响。

如果将这一模型扩展到多家银行，则如图2所示，银行A从银行B借款，银行B从银行C借款……如果银行A发生信贷违约的冲击，则银行B受到损失，如果银行B的损失大到必须出卖其资产的时候，则银行A违约，银行C受到冲击。当银行C的损失足够大的时候，银行C违约，又会使下一个银行受到牵连。这种多米诺骨牌效应便会无限延伸出去。由于银行业在现代资本市场中位于中心环节，众多企业依靠银行业的资金生存，因此，资本市场的倒塌将会通过连锁反应影响到其他实体经济，导致实体经济危机和宏观经济的大幅度波动并带来GDP

的损失。本次危机中，贝尔斯登的挤兑、雷曼兄弟的破产无不遵循了这一模式。对此，Stephen Morris and Hyun Song Shin(2009)等人的结论认为，单个金融机构微观审慎监管的目标并不一定能够实现金融体系的稳定，相反还会给整个金融体系带来前所未有的压力，因此，提高某个机构偿付能力的微观审慎监管目标与维持金融体系稳定的目标之间根本不相容。

(三)宏观审慎监管的维度

宏观审慎监管可以分为两个维度：一个是跨行业维度(a cross-sectional dimension)，一个是时间维度(time dimension)。

1.跨行业维度

宏观审慎监管的跨行业维度主要关注的是在某一给定的时点上，单个金融机构的风险是如何在金融体系内分布的。从实践来看，跨行业维度主要考察的是哪些大型金融机构具有系统重要性以及其对金融体系的风险贡献率，这可以为监管机构对那些“太大而不能倒(too big to fail)”的大型金融机构提供监管依据。

由于金融机构可能直接暴露于相同或类似的资产类别或间接地暴露于与这些资产类别相关的其他资产，因此跨行业维度对单个金融机构的投资组合和金融产品风险之间的关联性特别关注。白川方明(2010)曾用一个较为详细而生动的案例对此加以解释。当某个金融机构的贷款和投资集中于房地产等特定行业时，一旦房地产行业受到外部经济的冲击，房价下跌，则该金融机构面临着巨大的风险暴露。如果多家企业都对房地产市场的贷款和投资具有特殊的偏好(当然，这种情况一般都发生在房地产市场繁荣时期，美国次贷危机的前期，其房地产市场情况即是如此)，则整个金融体系都面临着巨大的风险。即使单个金融机构没有将全部风险敞口暴露于房地产等特定行业，而是部分集中在此行业，但如果众多金融机构都部分地持有相似的风险敞口，则整个金融体系同样面临着巨大的风险。一旦受到外部经济的冲击，房地产价值下降，所有金融机构都会设法掩盖自己的风险暴露。如果所有金融机构都采取相似的方式来应对这种风险暴露，则风险敞口很难覆盖，而且问题资产的流动性和融资流动性都会面临着断裂的风险，金融市场会出现流动性不足的局面，这种现象通常称为“拥挤交易(crowded trade)”。拥挤交易一般是由市场参与者对市场风险判断的同质性所致，造成了对经济走势判断的趋同性。在现今的条件下，几乎所有金融机构都采用复杂的数学模型作为

衡量和管理风险头寸的工具。由于数学模型的复杂性，大部分金融机构都没有能力研发适合自身风险管理模式的数学模型，这就导致了金融机构之间风险管理方法的雷同。在应对风险时，金融机构之间不仅对特定的风险暴露是相同的，而且其交易期限、处理风险的方式也是同步和相似的。因此，金融系统性风险的波动性大为增强。

此外，当今的金融体系已经形成一个由资产负债表相互关联的网络。大型金融机构处于支付的中心环节，一旦出现问题，会自然产生某种溢出效应，给其他金融机构带来冲击。错综复杂的金融网络意味着某一个金融机构(尤其是具有系统重要性的大型金融机构)受到冲击，则会通过机构之间的关联放大，并很可能蔓延到与之相关的其他金融机构并形成系统性。对此，在政策问题上就是如何判断哪些金融机构具有系统重要性及其风险在金融体系中的分布情况、具有系统重要性金融机构的风险主要暴露于哪些行业，以便对其实施有效监管。

2.时间维度

宏观审慎监管的时间维度(time dimension)重视风险的动态变化，即金融体系的内在风险如何随着时间的变化而变化。系统性风险的时间维度与经济周期相关，其主要关注的是金融体系的顺周期性，即金融体系的脆弱性和风险是如何随着时间的推移而建立并演进的，系统性层面的风险如何通过金融体系内部运行机制以及金融体系与实体经济的相互作用而放大。金融稳定论坛(FSF，2009)将金融体系的顺周期性定义为金融体系和经济周期波动的相互反馈机制。金融体系可以放大经济周期，而经济周期的波动反过来也会恶化金融体系的稳定。这种反馈机制在经济下行时期或金融体系面临压力时尤为严重。例如，当金融机构发生损失时，其缓冲资本减少。此时，它们便会减少信贷扩张或出售资产。金融机构的这种行为会弱化经济活动，而经济活动的弱化会给金融体系带来进一步恶化的风险。

理论界对金融体系顺周期性的原因给出了较多解释。金融体系顺周期性根源的一个常规解释是借贷双方的信息不对称。当经济不景气时，抵押品价值下降，此时信息不对称就意味着即使借款人为能够盈利的项目融资也可能难以获得可靠的资金来源。当经济景气时，抵押品价值上升，借款方就可以获得更多的外部融资并刺激经济更加繁荣。这种经济和金融周期的解释通常被称为“金融加速器”。

而Claudio Borio，Craig Furfine and Philip Lowe(2001)则指出，虽然金融加速器在经济周期中扮演了一定的角色，但并不足以产生如此广泛的金融不稳定周期并给实体经济带来巨大波动。他们认为，金融体系的顺周期性主要源于市场参与者对随时间而变化的风险的不适当反应所致。而这些不适当的反应主要是由于风险随时间的推移而演变，无法有效测量。风险测量的困难往往导致风险在经济繁荣时被低估，在经济衰退时被高估。在经济繁荣时期，信贷过快增长，抵押品价值膨胀，存贷息差被人为压低，金融机构持有相对较低的资本和拨备。在经济衰退时，风险和贷款违约率则被人为高估。Jose Ernesto N. Gonzales(2009)认为这种风险测量的困难主要由如下原因所致：人们很难预测整体经济活动与信

贷损失的相关性；金融体系随时间变化时，人们难以评估信贷损失在借款者和金融机构之间是如何关联的。上述困难促使了银行着眼于风险的短期测量而忽视风险的长期考虑。他指出，金融机构如果能够从一个长期的角度考察风险不仅有利于金融机构的稳健性还有助于缓解经济活动中的金融强化作用。金融稳定理事会(FSB，2009)认为，在通常情况下，金融机构很难准确地区分某一个事件是沿着周期性方向演进还是转瞬即逝，尤其是在金融体系和实体经济相互作用之时，对这种周期性情况的测量难度更大。

二、宏观审慎监管的必要性

危机后，宏观审慎监管已经成为金融监管领域一个必不可少的组成部分。我们通过金融创新过度、金融市场的同质性、顺周期性的扩张和金融全球化的发展等几个角度来阐释现代金融体系中宏观审慎监管的必要性。

(一)金融创新过度导致了系统性风险的加大

金融创新是经济增长的必由之路，它可以通过增强金融体系配置资源的能力和效率，并通过利用适度的银行体系货币乘数效应和金融市场杠杆效应，实现推动实体经济有效增长、加快社会财富积累的一个动态过程(廖岷，2008)。然而，金融创新并不是可以无限扩张的，当金融创新超出了金融体系可以承受的能力、超出了金融监管者的监管能力的时候，就会导致金融创新过度甚至金融泛滥。在金融创新过度的情况下，单个金融机构为了高额收益，频繁地推出复杂、难懂的金融衍生品，并将产品转移到那些对该产品的风险缺乏了解并无力承担者手里。廖岷(2008)指出，该种行为完全背离了金融创新最初的本意：通过把风险转移给有承受能力、承受意愿而且能够管理这些风险的合适的金融投资者。在金融泛滥的情况下，作为金融衍生品的设计者，单个金融机构只关心自身的风险是否得到转移，至于风险转移到了什么样的投资者和交易对手手中，它根本不去关心。由此，金融创新的风险并不能依靠金融创新的原始功能得到化解，而是在金融体系中不断传递，并会像滚雪球一样不断地膨胀，使得整个金融体系内的所有参与者都为这种风险所染。当金融体系内的这种风险积累到一定程度时，最终会以金融危机的形式爆发，并使整个金融体系受到破坏。原来出售风险的金融机构、风险转移过程中的每一个承接者和传递者都会因此而受到或大或小的影响。而对实体经济而言，金融系统性风险所带来的危害是巨大的。在某些情况下，宏观经济政策如财政政策和货币政策在金融系统性风险面前都难以维持原有的功能，经济产出会在短时间内大幅度下跌。因此，在金融创新的过程中，必须加强宏观审慎监管，对金融体系进行风险监测，使金融泛滥的风险在一定程度上被监测并得到有效化解。

(二)金融市场同质性加剧了金融市场不稳定性

使金融市场维持合理流动性和稳定性的基本要求是要有大量具有不同目标并且具有稳定预期的市场参与者，即市场中的异质性(李妍，2009)。而如今的金融市场却充满了严重的同质性。金融市场的同质性主要表现在金融机构在资产运用或投资上(如银行的贷款)主要集中于某个行业或产品，例如在美国IT泡沫前

期，互联网成为金融机构资本的主要集中地；次贷危机前期，次级抵押贷款的产品和房地产市场成为了金融机构的主要投资目标。在这种情况下，单个金融机构的风险过度暴露于某一个专属产品。一旦该产品受到外部市场的冲击而面临贬值或破产，金融机构就不可避免地受到严重的冲击，如美国IT泡沫的破裂、次贷危机前房价的下跌、次级抵押贷款的抛售都使金融机构受到了重创。为实现预期收益和风险之间的效率平衡，投资者的投资组合一直遵循着“不要把所有的鸡蛋放在同一个篮子里”的理念。然而，现实经济活动的实践证明，市场可能是有效的，但并不一定是理性的。罗伯特·希勒等经济学家认为高度流动性的交易市场都会出现非理性行为，并且容易受到自我增强的羊群效应和动量效应(momentum effects)的影响。在“动物精神”和“羊群效应”的驱动下，市场中投资者(金融机构)出现了投资趋同的现象，使某一类金融资产成了整个金融市场的风险的集聚高峰，当高峰倒塌时，各类金融机构也不可避免地被其所散落的“风险碎石”伤害。就金融系统而言，金融的同质化风险是指众多不同的市场微观主体基于同一制度规模要求、按照相同或相近的思维模式或认知模型预期而采取相同或类似的行为，这些行为在系统内的作用力方向基本一致，不能彼此抵消，即形成金融系统内部的正反馈环，从而强化了放大作用，在正的一面会催化金融泡沫的膨胀，转到负的一面则会加剧金融危机冲击的恶性循环，正负两方面都使系统缺乏收敛性，不利于保持金融稳定(董裕平，2009)。如果市场参与者都采取相似的投资组合，随着同质化风险的加剧，金融系统风险在正反馈环的作用下不断放大，系统性金融危机则越来越接近爆发的临界点。

(三)顺周期性的扩张加剧了金融体系的波动

顺周期性是指金融部门与实体经济之间的相互动态作用(正向反馈机制)，这种相互增强效应可以放大实体经济周期的波动并引起或加剧金融体系的不稳定(FSF，2009)。在现代金融体系中，存在众多的因素对金融体系具有显著的顺周期性的影响，如资本监管制度、公允价值会计准则、信用评级、盯市原则和按模型定价原则等。由于金融体系的顺周期性是内生的，因此顺周期性是银行等金融机构可持续增长的最大威胁。在经济处于上行周期，银行等金融机构对放贷对象持乐观的态度，此时客户财务状况良好，信用评级较高，因此银行在贷款标准上开始放松并主动降低贷款利率，从而扩大贷款的发放量、减少损失拨备和资本金，强化市场中的流动性。当经济处于下行周期时，银行的反向操作又不可避免地使本已缺乏流动性的市场更加紧缩。朱民(2009)认为，银行信贷和经济及房屋市场相互攀升的恶性循环，是顺周期模式的典型特征和结果。例如，在经济繁荣时期，就业率上升，居民收入增加，利率下降，市场参与者对房价普遍看好，房价预期上升的心理得到强化，房屋需求量则会大幅度上升。随着房价的不断攀升，出于对利润的追求，银行对放贷的风险评估大为降低，并对抵押品的价值看好。在此种情况下，银行对利润的追逐使其将风险抛在了脑后，大规模地放松贷款标准、降低利率，以提高抵押贷款与房产价值的比率(LTV)的方式来扩大自己的放贷规模，贷款对数量至上的疯狂而不顾贷款质量的好坏。银行的大规模放贷使房屋价格和需求量不断呈螺旋式上升的局面，房产市场的泡沫开始骤然膨胀，在经历阶段性的繁荣后，经济和房产市场开始达到上行周期的顶峰，恐慌的心态开始在市场中弥漫。当经济和房产市场的拐点出现时，居民失业增加，收入下降，对房产的需求减少，市场中的房屋投资者开始抛售房产，在羊群效应影响下，房价和房

产需求量开始呈螺旋式下降，房屋抵押品价值自然也会大幅度下跌。银行为维持资本充足率，大规模从市场中抽回流动性，造成流动性短缺，融资需求无法满足经济增长的需求，经济可能发生大规模衰退，这也必然使银行业受到损失。

(四)金融全球化的发展促使了风险在全球范围内的传递

金融全球化的发展使得世界主要国家的金融资产趋于同质性，各个国家调节经济活动的金融政策也越来越相似，金融业务相互交错，形成一个全球性的金融网络，金融资产的价格也愈益趋于相同。在大规模国际资本流动的影响下，国家与国家之间的金融界线已经相当模糊。一个国家的金融波动对其他国家的金融体系产生极强的外溢效应，即使金融体系非常健全的国家也不能幸免。因此，一个国家金融体系内的系统性风险在金融网络的衔接下很可能演变为世界范围的系统性风险，给全球经济活动带来强烈的冲击效应。

据国际货币基金组织(IMF)统计，自上世纪70年代以来，全球共发生了大大小小的金融危机212起，发生金融危机的频率远远高于以前。而世界银行的一份研究表明，20世纪70年代末至90年代末，93个国家共发生了112次系统性的银行危机。金融危机发生的概率随着金融市场自由化、国际化程度的提高而呈上升之势(Howard Davies & David Green，2009)。由此，我们可以看到金融体系的系统性风险已经跨越了国境，从一个国家内部的系统性风险很容易地就可以演变为世界金融体系的系统性风险。在现行情况下，世界主要金融监管机构如国际货币基金组织、世界银行、国际清算银行和金融稳定论坛等在世界金融监管领域存在着监管重叠、监管错位和监管真空。因此，采取有效措施防范系统性风险以及系统性风险在世界范围内的传递极其必要。

三、宏观审慎监管对系统性风险的监测方式及校对工具

宏观审慎监管对系统性风险的监测主要有压力测试、宏观审慎指标和早期预警指标三种手段。在下面的分析中，我们将对这三种监测手段进行分析并在此基础上提出宏观审慎监管的校对工具。

(一)压力测试

压力测试是指用一系列技术、方法来评判金融机构或金融体系在遇到宏观经济冲击或异常事件冲击时的波动性，其目的是通过评估金融机构或金融体系在遭遇上述冲击时使风险更加透明(Blaschke et al.，2001；IMF，2003；Martin ?ih ák，2005)。中国银监会在2007年12月25日发布的《商业银行压力测试指引》中，在其文本的第三条中将压力测试定义为：一种以定量分析为主的风险分析方法，通过测算银行在遇到假定的小概率事件等极端不利情况下可能发生的损失，分析这些损失对银行盈利能力和资本金带来的负面影响，进而对单家银行、银行集团和银行体系的脆弱性做出评估和判断，并采取必要措施。

2000年以来，在国际清算银行、国际货币基金组织、世界银行和巴塞尔银行监管委员会的推动下，不论在理论上还是在实践上，压力测试都得到前所未有

的发展，它已经成为评估金融体系风险程度的重要方式。本次国际金融危机后，压力测试更是成为宏观审慎监管应对系统性风险的关键。压力测试与宏观审慎监管的关系可以表示为通过压力测试的实证手段来判断宏观经济或重要事件的冲击对金融稳健性指标和金融体系的破坏力度，以及评估金融体系承受损失的能力和金融体系的脆弱性程度。

在压力测试的方法上，Martin ?ihák (2004)曾给出较为详细的分类和解释，他将压力测试方法分为敏感性分析法(sensitivity analysis)、情景分析法(scenario analysis)和传染分析法(contagion analysis)三类。敏感性分析法是指当相关经济变量变动时(如利率或汇率的变动)，金融体系对这种变动有何反应。在形式上表现为当风险参数变化一个单位时，机构资产组合的市场价值出现多大幅度的变化。情景分析法是指单个金融机构或整个金融系统在遇到罕见但不可避免的重要情景冲击时，金融机构或金融体系所能承受的弹力。情景分析法在校准冲击的方式上又可分为“最坏情况法”(The worst case approach)和“门限法”(The threshold approach)。“最坏情况法”通常选择一个可以接受的最小发生概率(一般为1%)，看什么样的情景有可能给整个金融体系带来最大的破坏。“门限法”与“最坏情况法”相比，基本上是面对同样的问题所采用的等价的方法，它是指在系统给定的情况下，什么样的情况最有可能发生。

传染性分析法主要考虑的是单个金融机构的风险暴露如何传递到整个金融体系。Martin ?ihák将单个金融机构的风险暴露传递到整个金融体系的渠道总结为两点：一是银行间的信贷违约；二是声誉效应，某个银行的不稳定声誉很可能影响到其在国际市场上的借贷行为，从而引起资本流动性不足。图3是根据Martin ?ihák (2004)绘出的银行间传染的路径。由图3可知，单个银行的流动性不足又会引起整个金融体系的流动性不足。此外，压力测试的方法还有最大损失法、极值法等，由于这两种方法在实践中应用较少，我们在这里不再详细介绍。

在压力测试的流程上，我们根据Winfrid Blaschke，Matthew T.Jones，Giovanni Majnoni and Soledad artinez Peria(2001)的文献和巴曙松、朱元倩(2010)对压力测试的一般流程总结的基础上将压力测试的流程划分为8个方面，并在表2中给了详细的排列。当然，测试者可以根据被测试机构的实际情况，对下列流程进行适当的修改。

(二)宏观审慎指标和早期预警指标

宏观审慎指标和早期预警指标是宏观审慎监管对金融体系进行监测的另外两个重要方法。宏观审慎指标(MPI)是为监测金融体系的系统性风险、勘察金融体系的健康状况而发展的描述性统计方式，该方法最早由国际货币基金组织提出。通常情况下，宏观审慎指标由两组主要变量组成：一组是总微观审慎变量，该组变量主要是通过搜集、整理金融机构的独立变量信息获得；另外一组变量是对金融体系有潜在影响的宏观经济变量。在实践中，宏观审慎指标的一个主要缺点是对金融体系状况的描述性统计略显滞后，或者充其量同步于金融体系压力的同期指标(Borio and Shim，2007)。早期预警指标是对金融体系的系统性风险进行量化评估。该指标起初是用于关注银行危机的系统性后果和金融失衡状况，后

经Fitch Ratings (2005)将微观审慎指标和宏观审慎指标相组合形成早期预警指标。但是，Borio and Shim (2007)指出早期预警指标过于庞杂并在大多数情况下是不规则的，同时与金融压力的同步指标相比也不具较高的前瞻性，其预测优势也并不更加突出，因此，该指标还需要更好的修订。

(三)宏观审慎监管的校对工具

宏观审慎监管在校对工具上一般从两个方面人手，即与宏观审慎监管的两个维度相对应。在跨行业维度(across-sectional dimension)方面，由于关注的是在一个给定的时点上，某个金融机构的风险暴露程度及其在整个金融体系中的风险分布。因此，在这个维度上，宏观审慎的校对工具主要集中于那些“大而不能倒”、具有系统重要性地位的大型金融机构的政策监控。如果某个大型金融机构的破产可能会对整个金融体系造成损害，则除对其实行最低资本要求外，还应要求它建立较高的资本缓冲器(金荦、陶玲，2009)。然而，要对具有系统重要性的大型金融机构进行有效监管，最重要的一点是要能够判断哪类金融机构具有系统重要性，否则，金融监管者无从下手。这就需要监管者能够有效测量单个金融机构对系统性风险的贡献率，其贡献率通常由金融机构的特性、违约概率、相对规模和其在系统中的风险暴露程度所决定(Borio，2009)。在时间维度(time dimension)方面，宏观审慎监管的校对工具主要是应对金融体系中的／顷周期性问题，建立逆周期的监管政策工具和机制，如建立逆周期的资本要求、逆周期的拨备要求、逆周期的信贷政策、建立金融体系的自动稳定器和相应调整的资本缓冲规模等，此外还可以在杠杆率指标等方面实施政策调整，以缓解金融体系的顺周期性。

四、宏观审慎监管进一步研究的方向及对我国的政策启示

2008年国际金融危机爆发后，世界主要金融监管部门已经就使用宏观审慎监管的方法维护金融体系的稳定达成一致。在此基础上，学术界对宏观审慎监管的研究更多地倾向于金融体系的宏观审慎监管如何实施的问题。我们在此对宏观审慎监管进一步研究的方向进行简要介绍，并给出宏观审慎监管对我国的政策启示。

(一)宏观审慎监管进一步研究的方向

目前，学术界对宏观审慎监管的研究主要集中于如何解决金融体系的顺周期性、如何对具有系统重要性的大型金融机构进行有效监管和如何建立有效的宏观审慎监管框架三个问题。而解决金融体系的顺周期性和建立有效的宏观审慎监管框架更多的是操作层面的问题，单从理论的角度来讲，如何判断金融机构的系统重要性和其在金融体系中的风险分布情况以及如何对其进行有效监管问题近期内将会成为宏观审慎监管的研究热点。

Markus Bmnnermeier，Charles Good hart and Hyun Shin等人(2009)采用目标风险溢出测量法(Objective Risk-Spillover Measures)来捕获某个金融机构对其他金融机构的风险溢出效应。这一方法对宏观审慎监管极为重要。因为宏

观审慎监管的主要任务之一就是要对具有系统重要性的金融机构进行监管，然而如果不能判断哪些金融机构是具有系统重要性的金融机构或者不能清晰的判断大型金融机构在金融系统中的风险分布程度和关联程度，则对大型金融机构的监管也就失去了方向。宏观审慎监管究竟应该监管何种类型的金融机构?Markus Brun nermeier等人采用目标风险溢出测量法将金融机构划分为如下四类：具有独立系统重要性的金融机构(Individually systemic)、部分系统重要性的金融机构(Systemic as part of a herd)、非系统性的大型金融机构(Non-systemic large)和微小金融机构(Tinies)。他们认为具备第一类和第二类特征的金融机构具有很强的风险溢出效应并在金融体系中具有系统重要性，应该加强宏观审慎监管。这为监管部门对具有系统重要性的大型金融机构的监管提供了客观依据。

Oliver Hart and Luigi Zingales(2009)采用二阶段的博弈模型为“大而不能倒(too big to fail)”的大型金融机构(LFIs)设置了一套新的并具可操作性的资本需求机制，该机制模仿了证券交易中的保证金账户的运行机制。为确保大型金融机构不拖欠任何存款或金融衍生品合约，该机制要求大型金融机构持有足够多的股本作垫(equity cushion)以使其信用违约掉期(CDS)价格低于阈值水平，同时还要求大型金融机构持有足够多的长期保收债券(acushion of long term bonds)，以确保即使在股本损失殆尽时，具有系统性的相关债务或合约也是安全的。在该机制中，如果CDS价格高于门限值，则监管者要求大型金融机构发放股本，直至CDS价格降回原位。如果在预期的时间内CDS价格没有降回原位，则监管者开始干预。

更有激进学者甚至提出“该不该分拆大银行”的命题。英国中央银行(Bank of England)金融稳定事务理事Andrew Haldane通过对近70年来的金融史的研究得出如下结论：(1)虽然大型银行为经济增长做出了不可磨灭的贡献，但大型银行却无力偿还其在银行危机期间给经济造成的损失；(2)政府向大型银行提供的隐性补贴的规模每年高达600亿美元，而这些实际成本都由纳税人所承担，提高大型银行的资本金要求(实际上是对银行课税的一种形式)并不能使这笔成本得以抵消。因此，他认为应赋予监管机构拆分大型银行的权力。

在2010年4月的《全球金融稳定报告》中，国际货币基金组织认为监管机构往往具有维持金融机构运营的动机，即使是在其资不抵债的情况下，监管机构也极不情愿其监管下的机构被关闭。因此无论监管职能如何分配，监管机构对待具有系统重要性机构的态度可能远比对其他机构更为宽容。基于这个原因，IMF 认为，有必要考虑采取更加直接的方法来解决系统性风险，例如设立风险额外资本，根据机构带来的系统性风险大小征收额外资本，或者，甚至限制一些业务活动的规模。由于大型金融机构在金融体系中的特殊地位，加之人们以往对大型金融机构系统重要性研究缺乏足够的重视，因此，在未来的一段时间内，对大型金融机构的研究必然成为宏观审慎监管的热点。

(二)对我国的政策启示

以强化宏观审慎监管、防范系统性风险的金融监管改革方案正在世界范围内如火如荼地展开。如今，我国已经成为全球经济体中不可分割的一部分，国际金

融体系的任何风吹草动都不可避免地给我国带来或大或小的冲击。虽然我国银行体系经受住了本轮金融危机的考验，表现出较强的抗风险能力，但这并不表明我国银行监管完美无暇(王兆星，2010)。那么，在世界经济中越来越重要的我国该如何应对这场全球金融监管领域的变革?诚然，“创新是经济增长的必由之路”，在我国金融发展水平还远远低于世界主要经济体的现状下，金融创新仍将是我国金融发展的一条主线。但提高金融创新的水平，增强金融行业对实体经济的服务功能并不意味着金融创新和金融发展就应该无限扩张，扩张过度就会发生金融泛滥，将对实体经济产生巨大的破坏。此次国际金融危机的爆发就是欧美国家金融创新过度、金融泛滥的典型恶果。

因此，我国应该深刻吸取欧美国家金融危机的教训。在推动我国金融创新和金融发展的同时，加强金融体系的宏观审慎监管，建立对系统性风险的防范机制，在金融创新和金融稳定中维持良好的平衡和互动局面，促进经济的平稳和可持续发展。同时，作为金融稳定理事会的成员国，我国也有责任和义务为国际金融体系的稳定做出应有的贡献。事实上，我国已经在宏观审慎监管方面做出了有益的探索，如我国中央银行和银监会、证监会、保监会已经基本上建立了“一行三会”的信息共享和政策协调机制。银监会还于2007年12月发布了《商业银行压力测试指引》的报告，并在部分银行中进行了压力测试的试验。我国还应继续在原有的宏观审慎监管的有益探索上，建立完善的宏观审慎监管框架，使金融创新在合理的控制之下，防范系统性风险的源泉和传递，为我国的经济可持续发展提供可靠保障。

作者：苗永旺 王亮亮 来源：《国际金融研究》2010年第8期