东阿阿胶投资分析

浅谈A股上市公司东阿阿胶的投资价值

东阿阿胶具有三千年的历史，文化底蕴极其丰厚。阿胶行业目前已有3264多家企业，其中市场占有率高、品牌影响大的主要是东阿阿胶和福胶。其余多数厂家，或产量小，或质量差，市场影响较小。经过十几年的各自定位和发展，眼下的阿胶行业主要是东阿阿胶和福胶。其中，东阿阿胶定位高端，福胶定位中低端。

一、阿胶行业进入壁垒的理论分析

潜在进入者的多少，主要取决于进入一个行业的难度，以及该行业的吸引力。近年来，在东阿阿胶的领导下，阿胶走出了持续的涨价行情，利润空间持续加大，对潜在进入者的吸引力不断增强，同时，中国社会老龄化的加剧，对滋补类产品需求将长期增加，其市场容量在不断增长。综上，行业吸引力在增加。行业内的潜在进入者主要有四家：宏济堂、同仁堂（A股上市公司）、太极集团（A股上市公司）、佛慈制药（A股上市公司）。

一般而言，行业进入壁垒主要可分为两种：结构性壁垒和反应性壁垒。现有的阿胶竞争格局是：东阿阿胶成功塑造成为行业领导者，行业的发展方向和战略主要是东阿阿胶发起，福胶反应性跟随。东阿阿胶的总裁多次公开表态，他们是要做品类，做行业，不是做单一企业，希望将行业做大，对新进入者采取包容政策，也就是说，阿胶行业的反应性壁垒不大，现有企业没有对新进入者采取特别措施，因此，本文不将反应性壁垒作为重点，重点放在结构性壁垒上：这一壁垒更多的具有先天性。

1、规模经济壁垒，

目前，整个行业的产量预计在5000---6000吨左右，东阿阿胶的产量在1500---1800吨左右，福胶的产量更高一些，这两家就占有市场的70%左右。目前，这一市场的年增长率约为10%---20%左右，增长率属于中等，市场扩容不是很快。

假定主观的将福胶和东阿阿胶认为其达到了规模经济，即将规模经济的产量范围定为1500---2000吨，目前行业内的其他公司在可预见到的时间内没有达到这一规模的可能性。四个新进入者，宏济堂，同仁堂、太极、佛慈，不论从市场潜力还是其本身战略规划，都还没有在5年内达到1500吨的可能。同样，由于市场容量有限，若新进入者强行扩产达到规模经济，必然带来价格大战，那行业利润率将大幅降低，吸引

力下降。因此，从规模经济而言，短期内对新进入者极为不利。长期来看，除了同仁

堂之外，其他三家目前总体规模有限，难以承受大规模长期亏损，结论是:行业规模经济明显，新进入者在5---10年内会采取小量进入的策略：年产量不高于500吨，四家合计难超1500吨。

2、技术壁垒。

第一层次：生产技术

用驴皮制胶的技术不难，全国有200多家公司可以生产驴皮胶，但真正能生产阿

胶的公司并不多，大概也就前面提到的六家吧，其中福胶还在前些年闹出了用马皮冒

充驴皮熬胶的情况。因此，生产高品质阿胶的技术壁垒还是很高的，目前真正掌握高

品质阿胶生产工艺的不超过两家。其中，只有东阿胶是国家级阿胶生产、检验标准的

起草者，从目前的市场反馈来看，东阿阿胶的品质也是最好的，其口感远胜于竞争对

手福胶。

第二层次：安全生产：

作为行业标准的制定者和引领者,东阿阿胶始终把科技创新作为保证东阿阿胶品质

的核心手段, 率先在行业采用清洁化驴皮前处理工艺,现代浓缩新技术,发明了阿胶杀菌

干燥机, 潜心多年分析优秀老胶工在关键工序火候控制最佳点的20多项技术参数,采用现代技术进行工艺固化,确保每一批产品都传承了最佳品质。东阿阿胶拥有国内外顶尖的专家资源,始终站在行业最高科技平台,先后组建国企业技术中心, 博士后科研工作站,院士工作站。2011年,经国家科技部批准,东阿阿胶建立了阿胶行业唯一的国家胶类中

药工程技术研究中心。同年,东阿阿胶的阿胶原粉通过日本厚生劳动省最严格的质量检测,农药残留,兽药残留,重金属,细菌等842项检测项目均为零检出,而且,东阿阿胶产品

也成为率先得到香港政府批准注册成功的阿胶产品（见公司网站宣传）。 2013年12

月17日，东阿阿胶获得了首届国家质量奖提名奖，是仅有的两家获此殊荣的制药公司。（国家质量奖全国只有两家，分别是中国航天和海尔集团）。

从这两方面考虑，阿胶的技术壁垒处于较高水平。同时按照国家药监局的规定，

生产阿胶需要通过GMP认证，从政策上提高了阿胶行业的进入门槛，未来会淘汰大批的杂牌阿胶公司。

3、资源壁垒

就像生产红酒的的离不开优质葡萄，生产啤酒的离不开优质水，凡是跟农产品有

关的，都离不开原产地的保佑。生产阿胶最重要的是驴皮和水，首先要量大，其次要

质优。在具体来说，驴皮要足够量，水资源要足够优秀。

首先说一下水。阿胶的名字怎么来的呢？《本草纲目》载，“阿胶，本经上品。…弘景曰，出东阿，故名阿胶。?”由此可见，从历史上讲，只有出自东阿的胶，才能叫阿胶。当然，由于种种原因，自称东阿的地名也不是一家，最主要的就是济南市平阴县东阿

镇（福胶所在地）和聊城市东阿县（东阿阿胶所在地）。这两个地方，听起来在两个市，其实是邻居，一个在黄河南，一个在黄河北，隔河相望，再考虑到黄河历史上多

次改道，我们很容易想到他们原本就是一个地-----后来黄河改道被分开了。这样看来，阿胶行业的主要生产者集中为东阿阿胶和福胶也就顺理成章了。但是最近福胶把总部

搬到济南，虽然是搬到了大城市，有利于做销售，但离东阿镇远了，也未必是好事，

就像茅台在茅台镇，不能搬到贵州一样。

一方水土养育一方生灵，阿胶出东阿，是历史的选择，现代科学已经证明了这一点：东阿水由于地质结构的原因，水质重，易于除去炼制中的杂质，提高阿胶质量。

因此，单从水资源角度来考虑，阿胶的进入壁垒是无限厚：凡是不在东阿，不用东阿

水炼的胶，均不能称为阿胶。东阿水，是福胶和东阿阿胶最重要的核心资源，没办法，老天爷给的。

其次，是驴皮资源，也是最近几年吵得沸沸扬扬的。驴皮问题，在历史上本来不

是问题，但近几年来，却成了问题。

毛驴的养殖目前还没有得到有效地解决。一方面，毛驴性格倔强，不适合群养；另一方面毛驴没有合适的饲料，生长周期长，使得养殖成本高。再加上毛驴除了肉用，

几乎没有其他使用价值。虽说中国自古就有“天上龙肉，地下驴肉”之说，但生活中，驴肉的消费量还较小。驴皮只占毛驴整体经济性的10%左右，不起决定性左右。综合起来，养驴的经营性不好，不如养猪、养牛，农户积极性不高。

近年来，每年的出栏数基本平稳，而存栏数逐年下降。由于驴皮是阿胶的主要、不可替代的原材料，在阿胶厂家的竞争之下，驴皮价格扶摇直上，从2012年初的80元\公斤，增长到2013年的170元/公斤，再到2014年初的200元/公斤。驴皮价格的上涨、驴皮数量的稀缺，使驴皮具有了资源战略意义。目前的阿胶行业，大有得驴皮者

得天下的态势。

驴皮的来源，现实中有三种。第一是本公司所有或控制的养殖基地；第二种是到

养殖户中收购；第三种是进口。实际上这三种驴皮来源是理论上的，因为行业中东阿

阿胶做了第一件事和第三件事，他是行业中唯一拥有养殖基地的企业（实际上，东阿

阿胶提出了“以肉谋皮”的战略，实行养殖、驴肉，阿胶一条龙，可惜，驴肉这块还在赔钱），经过十几年的发展，目前已在全国建有二十个养殖基地；同时，阿胶还是国内

唯一一家具有驴皮进口资质的企业。

剩下的来源，那就是到养殖户中一家一户的去收了。收购渠道就很关键了。作为

行业中的老企业，东阿阿胶和福胶当然早就建立了完善的收购渠道，这是个费时费力

的活，虽然技术含量不高，却需要时间精力。1000吨阿胶需要3000吨干驴皮，一张

干驴8公斤，需要40万张驴皮，这不是小工程。对于行业新进入者来说，要成短期内完成采购渠道布置，几乎是不可能完成的任务---毕竟，目前没有成规模的专业驴皮交

易市场。而且，这种入户收购，极易发生收购价格战：最近驴皮价格上涨，跟这也是

有关系的。

但是福胶认为驴皮资源没有瓶颈，这是值得深思的：究竟是驴皮资源超过统计数，还是制作阿胶不需要这么多的驴皮材料。从目前公开的资料看，每年出栏毛驴300万头左右，对应的驴皮全部用来制阿胶，理论产量5000—6000吨。考虑到一小部分驴

皮并没有用来制胶，可以肯定地说，就现在的毛驴存栏量和出栏量而言，市场极限的

阿胶产量不应超过5000吨。遗憾的是，目前各家公司的阿胶产量均被视为最高机密，连上市公司东阿阿胶也不公布阿胶产量。根据历史产量和其他数据分析，东阿阿胶的

产量在1500---1800吨之间，福胶产量在2000吨左右（数据不准确，有言福胶产量低于东阿阿胶者，有言福胶产量高于东阿阿胶者。考虑到东阿阿胶采取提价策略，消费

者有流失；福胶采取低价策略，消费者有增加，福胶产量在2000吨较为可靠。近期福胶产能扩到4000吨，考虑到阿胶市场容量和驴皮资源有限，福胶的产能扩张很可能不是好棋。）再加上其他各种品牌，可以认为在毛驴存栏量不大幅增加的情况下，阿胶

的实际产量已经基本处于顶峰。

能够突破驴皮资源壁垒可以有三个途径：第一：毛驴存栏量持续大幅上升；第二：从国外进口驴皮的渠道顺畅且进口价低于国内价（目前国内价格20万元/每吨，国际

价格8万元/吨，估计下一步进口数量会增加，驴皮价格难以继续上涨）第三：单位阿胶的驴皮使用量大幅下降，这又有两层含义：其一：科技进步，减少了单位驴皮使用量；其二，人为降低单位阿胶驴皮使用量。

第一种途径在5---10年内现实中看不到；第二种途径，前提是国内驴皮继续涨价，高于国外价格，这时，行业内只有东阿阿胶拥有驴皮进口权。第三种途径，人为降低

驴皮是用量就是造假，这是自寻死路；通过科技进步，降低驴皮是用量，将来是方向

之一。就行业目前的研发实力和实际投入来讲，如果有阿胶公司拥有了这一技术，那

这家公司一定是东阿阿胶莫属，其每年的科研投入是行业内最高的。其他各家根本不

具有这种可能性。（本文成文较早，今天发表时已经知道，东阿阿胶的小分子阿胶已

经研发成功，即将上市了。这也验证了之前的结论）

从驴皮资源而言，潜在进入者面临巨大的进入壁垒；且潜在进入者的强行进入，

会快速拉动驴皮价格，变相提升进入壁垒。

4、渠道壁垒

目前，行业内东阿阿胶和福胶均有较为完善的销售渠道。同时，作为新进入者，

同仁堂、宏济堂、太极集团、佛慈制药，原来也都有很好的销售渠道。虽然他们的销

售渠道不是针对阿胶，但作为阿胶的兼容销售渠道还是畅通的。因此，阿胶的销售渠

道壁垒不高，尤其对潜在的主要进入者而言。

5、品牌壁垒

阿胶行业可以分为两大类，一类是品牌阿胶，另一类是杂牌阿胶。对杂牌阿胶本

文不作考虑，主要考虑市场主流的品牌阿胶。品牌阿胶又可分为两类:一是专做阿胶的东阿阿胶和福胶，二是其他兼营阿胶的品牌。

这两个主要品牌是有历史渊源的。

福胶的源源：清代懿贵妃服用阿胶，咸丰赐“福”字的历史凭证，以及四品官服黄马褂、进宫手折等一系列文物，证明了福胶的历史。东阿阿胶的渊源：出东阿，故名阿胶。经过多年的精心培育，两家品牌价值进一步提升，尤其是东阿阿胶，2013年被世界品牌实验室评为中国药品类品牌第一名，2013年8月发布的2013中国药品品牌价

值排行榜，东阿阿胶以48.93亿元摘冠，与另两个处方药品牌拜唐苹、络活喜分别位

列前三，这是民族品牌第一次占据榜首位置。说明东阿阿胶长期执行的价值回归战略

大大提升力品牌影响力，在普通消费者心理，东阿阿胶已经成了阿胶的代名词。说明

品牌壁垒是很大的。

二、行业新进入者实际威胁分析

2005年以来，东阿阿胶采取价值回归策略，至2014年初，累计涨价12次，单价已从136元/500克，涨至今天的1500元/500克。丰厚的利润空间，吸引和众多潜在

竞争者的进入。对影响较大的潜在进入者逐一分析：

1、济南宏济堂

济南宏济堂大有来头，她的缔造者便是大名鼎鼎的乐镜宇先生，同仁堂的少东家（电视剧大宅门里白七爷的原型），当年宏济堂在乐老先生的带领下，一度贡献了同

仁堂三分之二的营业额，乐老爷子也是凭借此傲人业绩得以执掌同仁堂的，而当时宏

济堂的主营业务，便是阿胶。史料显示，1915年，中华宏济堂阿胶一举获得美国旧金山巴拿马万国博览会金奖，被世人赞誉为“国胶”。

从血脉上来说，东阿阿胶可以说是与宏济堂阿胶有一定亲缘关系。由于历史原因，至1969年，宏济堂阿胶厂分散到济南市的平阴县和聊城市的东阿县，生产阿胶的人员

和设备从宏济堂搬到了东阿，现在东阿用的蒸球设备还是宏济堂的。宏济堂本身倒不

产阿胶了。现在，看到东阿阿胶在阿胶行业做得风生水起，根正苗红的宏济堂怎能不

想分一杯羹？

但宏济堂复产阿胶有两大困难：第一，长期中断生产，不仅技术恢复受到挑战，

其品牌影响力的恢复更需时日。宏济堂的影响力目前仅限于济南，在现在的阿胶市场上，知名度处于弱势；第二，由于历史的原因，宏济堂品牌在济南有两家，一家宏济

堂医药（原来的济南药业集团），一家宏济堂制药（目前归属力诺集团旗下），两家

正为宏济堂阿胶权属争得不可开交。有这两大困难，宏济堂阿胶短期内形不成对东阿

阿胶的挑战能力。目前其生产的“东流水”阿胶，主要在济南销售。

2、同仁堂阿胶

正如前文所述，阿胶原是同仁堂的主打产品，但该产品北京同仁堂并未直接生产，一直只是经销，在技术、设备、原料、市场、人员诸方面均不占优势，近年来，看到

阿胶行业利润丰厚，这才动了心思，要加入竞争。由于同仁堂的金字招牌，任何产品

只要贴上同仁堂大家就信得过，因此，同仁堂阿胶一上市，就定位中高端，价位仅次

于东阿阿胶，目前来看，其进展还算顺利。同仁堂阿胶的优势是品牌和营销渠道，他

可以借助同仁堂的现有渠道。由于历史的渊源，东阿阿胶和同仁堂有着良好的合作关系，同仁堂药店基本都卖东阿阿胶，同仁堂自产阿胶后，东阿阿胶的销售必然受到影响。

同仁堂阿胶的劣势是，1、阿胶不是同仁堂的主业，甚至不是她的主打产品，属于同仁堂的边缘利益，有也行，没有也可，这就不同于东阿阿胶和福胶了，那是要拼命的。2、技术、资源均受限，达到规模经济很难，只能小打小闹。

3、太极制药和佛慈制药

这两家公司一家在西南，一家在西北，均是在当地有影响力的公司，近年来，看

到阿胶利润丰厚，纷纷宣布进军阿胶产业。目前情况来看，其生产线已经基本建成，

初期产品已经下线。由于地域的原因、品牌以及生产能力等原因，目前内地（华东、

华北、华南）还很难看到他们的产品。

事实上，同仁堂、宏济堂、太极等公司介入阿胶产业基本十年了，到现在还不能

说介入成功，均没有形成生产规模和市场影响力，这也说明了阿胶产业的进入壁垒是

相当高的。尤其是同仁堂、太极和佛慈，看到阿胶挣钱就眼红，而不是从战略高度做

决策，短视行为很严重，对其从事阿胶行业很不看好。现在东阿阿胶对这些公司进入

持开放态度，这跟该公司做大行业、价值回归的思路有关。一旦该公司放慢价值回归

的脚步，就对其他对手形成直接的压力。可以说，阿胶行业的利润率掌握在东阿阿胶

的手里。东阿提价，其他公司跟着喝汤；一旦东阿不提价，其他公司的日子就难了---主动权完全在东阿手里。

但是，由于阿胶相对而言属于小众市场，竞争者稍有增加，对市场竞争格局的影响就比较大，因此，对宏济堂，同仁堂的介入，对竞争格局还是会产生较大的影响。对东阿阿胶而言，潜在进入者的影响主要是两个方面：第一，提高驴皮价格，直接拉动成本上升；第二，给顾客提供了选择，使东阿阿胶提价时有所顾忌，会延缓其价值回归的时间。

三、结论：

从以上各个方面分析，阿胶行业的进入壁垒还是很高的，行业竞争格局在短时间内不会出现巨大变动。东阿阿胶集团掌握着行业的先发优势，所以东阿阿胶值（A股000423）得投资。