海正药业价值评估分析

海正药业价值评估分析

1、公司概况

浙江海正药业股份有限公司（Zhejiang Hisun Pharmaceutical Company Limited SH:600297）始创于1956年，位于中国东南,沿海的港口城市---浙江省台州市。海正已成为中国领先的原料药生产企业。海正共有约5000名员工，其中超过三分之一是科技人员。2000年，海正在上海证券交易所上市。作为中国最大的抗生素、抗肿瘤药物生产基地之一，海正致力于利用自己的研发资源，为全球客户提供更好的服务。

海正作为国家首批创新型企业，早在 2001年建立了国家认定的企业技术中心和博士后科研工作站，拥有专职研发人员400多名。技术中心设有50多个单元实验室，研发领域涵盖化学合成、微生物发酵、生物技术、天然植物提取及制剂开发等多个方面，产品治疗领域涉及抗肿瘤、心血管系统、抗感染、抗寄生虫、内分泌调节、免疫抑制、抗抑郁等。

海正与国内30多家知名的科研院校保持着密切的协作关系，在多所大学建有实验室。与美国、日本、欧洲等国外研究机构开展新药合作研究开发，与国外大公司通过项目转移、委托开发等模式进行合作。海正的年均R&D投入占销售额的8%以上。海正的另一个关键性战略是保持并拓展其国际客户网络。通过提供全面的产品和服务，海正80%以上的原料药产品销往30多个国家，特别是在欧美地区拥有领先的市场份额。此外有一点很值得推荐的是，海正在生物制药领域发展极快，公司投入很大，加上拥有一支优秀的队伍，在“重磅炸弹”生物药专利陆续到期以及生物制药时代已经到来的巨大市场空间下有着很强的竞争力。

从1989年起，海正开始欧美市场的药政注册工作。1992年，海正获得了首批FDA认证。美国FDA官员先后十次前来海正进行检查，欧盟、德国、英国、日本、韩国、澳大利亚等官方也相继来检查。海正共有25个产品已获得批准进入美国市场，14个产品获得CEP证书。海正重视EHS一体化体系建设工作，融合了ISO14001环境管理体系、OHSAS18001职业健康安全管理体系及SA8000社会责任管理体系。海正累计在环保领域投入2.3亿元，约占公司生产性固定资产总额的 12%。每年EHS运行费用约在生产成本的5-6%。这是公司为全球客户生产环保型产品的不懈努力的一部分。

2、盈利模式

2012年营业收入为58.02亿元人民币，2011年为51.61亿元人民币，2010年为45.46亿元人民币，年均复合增长率为8.47%。海正药业一直以医药生产以及医药销售两大块行业为主，但在2012年以前，海正药业的医药生产的营业收入要高于医药销售的营业收入，2012年年报显示，医药销售的营业收入已经高于医药生产的营业收入，并且有持续高于或远远高于医药生产的趋势（根据2013年半年报数据显示）。

海正药业在2012决定制剂转型，并且决定制剂销售模式转型。改善产品结构以及改变销售模式给海正药业带来了新的可期前景。2013上半年海正制剂产品销售6.75亿，同比增长31%，毛利率75.5%，同比增长4.4%；瑞辉注入合资公司产品预计收入近13亿。分产品线看：抗肿瘤药收入4.89亿，增长29.6%，毛利率84.4%，与去年基本持平，主要是去南原料受海外订单影响基数较低，今年

有所恢复；抗感染药收入2.53亿元，降低0.8%，毛利率58%，比去年提升6个百分点，主要是公司又花了产品结构，深耕部分优势品种，同时8月已公告出售一批抗感染药文号，预计下半年在收入持平基础上毛利率将进一步提高；抗寄生虫药收入3.46亿，增长11.8%，毛利大幅提升11.7个百分点至44.5%，由于其中基本为API，公司预计进行品种结构优化。并且公司将重磅品种腺苷蛋氨酸注射剂收回代理交由全资子公司上海百盈进行销售，会带来收入和毛利率的快速提升。

3、盈利预测

（1）企业前景

公司自主研发的“环丝氨酸胶囊”和“丁二磺酸腺苷蛋氨酸肠溶片”获得药品注册批件。前者适用于耐药结核患者，后者适用于肝硬化所致肝内淤积以及妊娠肝内胆汁淤积。

耐药结核患者数量巨大,环丝氨酸胶囊前景光明。耐药结核病是指对一种或多种治疗结核的药物产生耐药的现象,普通结核病治疗周期6个月,死亡率不到7%,而耐药结核病治疗周期18-24个月,死亡率在50%以上。2011年全球约63万例耐多药结核病例,其中中国占1/4左右。环丝氨酸胶囊是美国礼来公司1982年上市的耐药结核杆菌治疗药物,并通过WHO在全球超过40个国家上市。海正此前作为礼来“全球耐多药结核病(MDR-TB)”合作项目中唯一的中国制药企业,已于2005年无偿获得了卷曲霉素的原料药到制剂的生产技术,加上此次3.1类首仿药环丝氨酸胶囊的获批,海正已拥有治疗耐多药结核病最有效的抗生素,显示出公司强大的研发生产实力和坚实的国际合作基础。

公司公布2013年中报显示：收入同比增长48%，净利润同比下降6%（扣非增长15%），实现EPS0.19元（扣非0.18元），超公司之前业绩前瞻预期（表现同比下降10%，EPS0.18元）。收入增长态势保持良好（一季度同比增42%），预计：1.肿瘤原料药上游有一家客户完成技改，订单开始恢复；2.海正辉瑞合资公司的销售完成近20亿（含税），超出公司预期，预计有望超越全年38亿（含税）的目标。

（2）盈利预测结果

2013 年前三季度,公司实现营业收入63.8 亿元,同比增长45%;实现归属于母公司的净利润2.15 亿元,同比下降13%;扣非后净利润1.91 亿元,同比下降7%。海正辉瑞公司并表导致收入大幅增长,国内制剂成为主要利润贡献:今年子公司海正辉瑞开始并入公司报表,导致公司销售收入、费用、利润指标变化较大。其中收入增长45%、利润总额增长57%。海正辉瑞作为公司最大的制剂销售平台,已经成为目前主要利润来源。合资公司的制剂销售方面:辉瑞产品延续快速增长势头,海正产品在新销售团队的努力下,销售快速增长,预计三季度增长30%以上,较以往20%的增长明显提速。

公司制剂销售以海正辉瑞公司、海正自有制剂销售为两大平台,国内制剂的拓展全面发力。我们认为,海正的生产优势、辉瑞的销售优势,将帮助海正成为国内品牌仿制药的知名品牌。截至2013年12月02日，共有6家机构对海正药业2013年度业绩作出预测，平均预测净利润为4.85亿元，平均预测每股收益为0.44元(最高0.66元，最低0.39元)。照此预测，2013年度净利润相比上年增长，增幅为80.39%。

4、估值方法与估值结果

估值方法：市盈率法

在财务分析中，市盈率（P/E）作为企业的盈利倍数水平反映了投资者对每股收益所愿支付的价格，反过来可以利用市盈率来估计企业价值，即确定了公司市盈率以及运用此倍数的特定盈利水平，就可以算出企业价值大小。其公式如下：企业价值=估价收益指标×标准市盈率

估值结果：

根据预测，拟对2013年后的年度应用市盈率法进行估值。

海正药业的市盈率为49.36，每股收益的预测如下图所示，2013-2015呈逐年上涨的趋势，每股收益的预测2013年为0.39元，2014年为0.52元，2015年为0.65元。根据市盈率法预计，2013年海正药业的价值为16.16亿元，2014年为21.55亿元，2015年为26.94亿元。因为海正药业现在正处于转型期，预计转型成功，公司价值将会照现在有所提升。