联系汇率制度的前世今生

2012-11-09

热钱流入给香港带来了多方面的影响，而在香港已经实施近30年的联系汇率制度也再度遭到质疑。为了一探究竟，现在就让我们来重温一下历史，看看香港地区的汇率形成机制是如何演变的。

联汇制度多次被阻击

联系汇率制度自1983年10月实行以来，经历了多次考验，包括1987年股灾、1990年波斯湾战争、1991年国商集团倒闭、1992年欧洲汇率机制风暴、1994/1995年墨西哥货币危机、1997~1998年亚洲金融危机, 以及最近的次贷危机及欧债危机。

联系汇率的优点是显而易见的。它减少了因投机而引起的汇率波动，减少了经济活动中的不确定性，使个人、企业、政府都有稳定的预期，从而有利于降低交易成本。此外，它还可以束缚着政府，使其理财小心谨慎。然而，联系汇率制度的弱点也是很明显的。香港虽然有超过2万亿港元的外汇储备，但是如果某种强大的外来冲击使公众信心动摇，导致相当比例的港币存款要挤兑美元的话，香港就有可能发生信用危机。

1998年亚洲金融危机就对联系汇率制度造成巨大冲击。港元受到以索罗斯为首的国际投资者大手买卖而造成汇价大幅波动，银行同业拆借利率飙升,其后香港金融管理局决定投放资金稳定汇价，令7.8港元兑1美元的汇率才可继续维持，但香港楼市、股市全盘崩溃。联系汇率制度使香港货币当局丧失了调整经济的灵活性。在货币政策方面，由于实行联系汇率制度，香港金融管理局在相当大的程度上就丧失了央行运用货币政策调整经济的能力。20世纪90年代以来，香港经济有过热现象，货币当局应适当调高利率，使经济降温，健康发展。但是，因为港币与美元是固定汇率，套利行为迫使香港货币当局无法调高利率。港币的利率只能大体等于美元利率。所以，当外部环境发生变化时，联系汇率制度的薄弱环节就会变得明显起来，也就容易成为投机者进攻的对象。

汇率机制经多次演变

从历史上看，香港的汇率形成机制也经过了多次演变，总体上看可分为以下几个时期：

银本位时期

英国在1841年开始在香港实行殖民统治，当时中国采用复本位货币制度分两个层面实施：红铜、青铜或铸铁钱币——制钱用于小额交易；银锭用于大额商业交易、缴税及储存财富。香港是贸易中心，银元被普遍采用，早期的港英殖民地政府曾经试图推广英镑作为香港的官方货币，但由于英镑并不普及而且供应短缺，无法以英镑收税，港英政府遂于1863年宣布当时的国际货币——银元为香港的法定货币，并于1866年开始发行香港本身的银元，直到1935年，香港的货币制度都是银本位。

与英镑挂钩时期

1935年11月，由于美国及其他地方银价飙升，后来由于全球白银危机，港英政府放弃银本位制度，并于1935年11月9日宣布港元为香港本地货币，与英镑的固定汇率为1港元兑1先令3便士即16港元兑1英镑的汇率与英镑挂钩。根据1935年颁布的《货币条例》，银行须向外汇基金交出用于支持该银行发行纸币的所有白银，以换取负债证明书，外汇基金则把收到的白银投资于英镑资产，这些负债证明书成为发钞银行发行纸币的法定支持。实际上，这种安排就是货币发行局制度。发钞银行日后若增发纸币，必须以英镑购买负债证明书。

浮动汇率时期

1972年6月，英国政府决定让英镑自由浮动。其后，港元一度与美元挂钩，由1972年6月开始，发钞银行可以港元购买负债证明书。1974年11月，由于美元弱势，港元改为自由浮动。虽然浮动汇率制度实施后的最初两年运作很顺利，但自1977年开始，由于货币及信

贷过度增长，导致贸易逆差扩大，通货膨胀高企，港元汇率持续下降，加上投机炒卖的活动出现了少有的抢购商品风潮，令港元贬值的情况进一步恶化，港元兑美元跌至9.6港元兑1美元的历史低点，出现港元危机，港英政府宣布固定汇率与美元挂钩的联系汇率制度。

货币发行局制度

为挽救香港金融体系出现港元危机，港英政府于1983年10月15日公布稳定港元的新汇率政策，即按7.8港元兑1美元的联系汇率制度。

香港的联系汇率制度属于货币发行局制度。在这个制度下，货币基础的流量和存量必须有充足的外汇储备支持，透过严谨和稳健的货币发行局制度得以实施。香港并没有真正意义上的中央银行货币发行当局，纸币大部分由3家发钞银行即汇丰银行、渣打银行、中国银行（香港）发行。法例规定发钞银行发钞时，需按7.80港元兑 1美元的汇率向金管局提交等值美元，并记入外汇基金的帐目，以购买负债证明书，作为所发钞纸币的支持。相反，回收港元纸币时，金管局会赎回负债证明书，银行则自外汇基金收回等值美元。

在货币发行局制度下，资金流入或流出会令利率而非汇率出现调整。若银行向货币发行当局出售与本地货币挂钩的外币（以香港而言，指美元），以换取本地货币（即资金流入），基础货币便会增加，若银行向货币发行当局购入外币（即资金流出），基础货币就会收缩。基础货币扩张或收缩，会令本地利率下降或上升，会自动抵消原来资金流入或流出的影响，而汇率一直保持不变。这是一个完全自动的机制。为了减少利率过度波动，金管局会通过贴现窗提供流动资金。

联系汇率制度港元兑美元的汇价定在7.8港元兑1美元，但汇价可在7.75至7.85港元之间浮动。如果汇价升至7.75港元，即反映港元需求增加，同时触及强方兑换保证水平，金管局便需要卖出港元买入美元以维持港元汇率；如果汇价跌至7.85港元，便反映港元需求较弱，触及弱方兑换保证水平，金管局便要卖出美元购入港元，以维持港元汇率。

作者： Dick Lee 来源：《理财周刊》2012年第42期

责任编辑：陈海霖

香港联系汇率制度的分析与思考

关于香港联系汇率制度的分析与思考摘要：香港的联系汇率制度究竟该不该存留一直是一个饱受争议的问题，特别是当1998年的金融危机爆发后，香港经济受到了极大的影响，虽然香港政府极力维系住了联系汇率制度，但是对于目前情况来说，我们又该如何看待它？本文首先对香港的联系汇率制度的发展和运行进行了系统研究调查，之后又分析联系汇率制度的利弊。再主要结合1998年香港保卫战实例，简略的与泰铢保卫战进行分析。最后对香港联系汇率制度的存留以及维护进一步研究阐述。关键词：香港联系汇率制度；香港金融保卫战；泰铢危机等一、香港的联系汇率制度的产生香港的货币制度大致可分为三个时期。首先是从1863年到1935年，香港的货币制度都是银本位，采取固定汇率制度。后1935年11月，全球白银危机，香港货币制度由银本位转变为与英镑挂钩，当时是1英镑兑16港元（12/1935 - 11/1967）；1英镑兑1455港元（11/1967 - 6/1972）的固定汇率制度。之后香港一度与美元挂钩。1972年到1974年，按照固定汇率与美元挂钩，当时的汇率为1美元兑5650港元（6/1972-2/1973）；1美元兑5085港元（2/1973-11/1974），尔后1974年到1983年，美元弱势，港元改为自由浮动汇率制度，仍与美元挂钩，在这期间，由于货币及信贷的过度增长，和投机炒卖等活动致使港元日渐贬值，港元汇率持续走低。1983年香港政府发布新汇率政策，借此稳定港元，规定发钞银行必须按照780港元兑1美元的固定汇率制度以美元交易。从1983年至今，香港汇率制度一直为以78港元兑1美元的固定汇率与美元挂钩的联系汇率制度。从香港货币制度的演变，和联系汇率制度的产生过程中，我们不难看出香港的货币制度和汇率制度其实是两者一体的，密不可分。二、香港联系汇率制度的运行

汇率制度选择模型

RR/03/10 Array CFEF研究报告最优汇率制度的数理分析何青李凌波杨晓光中国科学院研究生院虚拟经济与金融研究中心

中国科学院研究生院虚拟经济与金融研究中心RR/03/10 中国科学院管理、决策与信息系统重点实验室2003年11月最优汇率制度的数理分析何青李凌波杨晓光摘要：本文从Mundell“三元悖论”出发，构造了一个简单的静态模型分析一国在一定时期内如何选择最优汇率制度。建模的主要思想是认为最优的汇率制度取决于一国政府如何在汇率浮动的风险损失和丧失货币政策独立性损失之间进行综合权衡，而这种综合权衡体现了一国的经济结构及各经济部门之间利益的均衡。通过模型的解析分析，本文发现中间汇率制度可能是最优汇率制度，但是其可选择的区间随着资本开放程度的加大而缩小，而且维持最优中间汇率制度需要小心谨慎的努力；此外随着资本开放程度的加深，最优汇率制度将内生地向两极分化。关键词：三元悖论、角点解、中间汇率制度、汇率浮动风险损失、丧失货币政策独立性损失 1 引言自1973年布雷顿森林体系（Bretton Woods System）解体以后，国际上汇率制度的安排一直处于相对不稳定的状态，很多国家都修改了自己的汇率制度。西方主要的工业国家从布雷顿森林体系解体之初相对浮动的汇率制度安排发展到最近几年相对固定的汇率制度安排—欧元区；与此同时，一部分发展中国家也从解体之初相对固定的汇率制度发展到了另

一个极端（如，墨西哥（1994）、泰国（1997）、巴西（1999）等都采取了完全浮动的汇率制度），而另一部分发展中国家继续保持相对固定的汇率制度。表一显示了自1970年以来世界范围内汇率制度选择的变迁。资料来源：Calvo, A. Guillermo and Carmen Reinhart , “Fear of Floating” mimeo, 2000. 汇率制度安排的诸多变动给世界各国的经济学家提出了一个急需解决的问题－－究竟是哪些因素决定了一国汇率制度的安排？一些经济学家从理论的角度分析了汇率制度选择的问题。Mundell（1961）提出了开放经济下的“三元悖论”（trilemma）：货币政策的完全独立性、资本的完全流动、汇率的完全稳定不能兼得。也就是说，在资本完全流动的情况下，一国若想维持货币政策的独立性，就必须实行相对浮动的汇率制度；若想保持汇率的稳定，就必须放弃货币政策的独立性。Mundell（1961）提出了最优货币区的理论，认为固定汇率最适用于通过国际贸易和要素流动而成为一体的地区。在这个区域内可以存在两种货币制度的安排：1. 由多个国家组成，但只能有一种货币，一个独立于各个国家的中央银行；2. 由多个国家组成，多种货币，多个中央银行，在货币区域内部各个国家相互采用固定汇率制度。这一理论也成为后来欧洲货币区产生的理论基础。Krugman（1979）国际收支危机模型（第一代货币危机模型），强调政府政策与维持长期固定汇率策略之间的差异，是造成货币危机的主要原因。一旦市场预期到这种差异，就会造成中央银行外汇储备的不断流失，从而失去了维持固定汇率的能力，被迫改变了汇率制度。Obstfeld（1986）第二代货币危机模型则强调了公众预期是导致货币危机的主要原因。汇率制度的选择存在多重均衡，对政府被迫进行扩张性的财政政策和货币政策的预期，将引发投机冲击的自我实现，而危机的出现也印证了预期的实现。第三代货币危机模型目前还没有统一的范式，一些学者侧重于分析“国际收支平衡表”的因素，如，Kaminsky 和Reinhart（1999），认为一国金融体系的脆弱引发了投机冲击；而另一些学者认为货币危机本身存在很强的传染性（Calvo，1998）。货币危机理论也成为很多经济学家实证研究金融危机下汇率制度选择的基础。最近易纲，汤弦（2001）在“论汇率制度的选择”一文中，从Mundell“三元悖论”出发，建立了一个由政府主导时的汇率制度选择模型，推导出决定汇率制度选择的主要参数与最优货币区标准是大致相符的；而且由于中间汇率制度自身固有的道德风险和对政府的信任危机，会内生地引发投机的攻击，从而导致下货币危机，因此中间汇率制度将随着时间的推移而消亡。更多的经济学家从实证的角度分析汇率制度选择的问题。Heller（1978）分析了70年代中期，不同国家汇率制度选择的决定因素。在布雷顿森林体系解体以后，更多的经济学家加入了这一行列，Dreyer（1978），Holden and Suss（1979），Bosco（1987），Savvides (1990)，

香港采用联系汇率制的背景及积极作用

一、香港采用联系汇率制的背景及积极作用香港作为一个小型开放经济体，金融管理局并不控制而且也不能控制货币供应量，货币政策的惟一目标是保持汇率稳定。在这种理念的指导下，香港于20世纪80年代开始实行港元与美元挂钩的联系汇率制并逐渐成为香港整个金融体系运行的核心。香港联系汇率制本身是一个发行制，在发行一定数额的港币时，要有同等价值美元的支持。它既不同于“盯住制”，也不同于固定汇率制。联系汇率制规定的1美元兑7.8港元的固定汇率只适用于发钞行与外汇基金之间的发钞准备规定，以及发钞行与非发钞行之间港元与美元交易。在香港外汇市场上的港元与美元的交易并不受此约束，汇价由市场的供求力量决定。至此，香港实际上存在两种汇率，一种是固定的发钞行与外汇基金之间的发行汇率，另一种是自由浮动的市场汇率。香港联系汇率制自1983年实施至今，为维持港元币值的稳定，促进香港经济的发展起到了积极作用，具体表现在以下四方面：（一）有效控制了港元货币供应的增长，保持了港元币值的基本稳定由于联系汇率制在发钞程序上必须以等值的美元向外汇基金换取负债证明书，从而完全排除了港元发行体制滥发的可能性，每一种形式的港币发行均有100%的外汇储备支持。发钞的多少不须再依赖发钞银行的合作和各方面人为的判断，而是取决于经济体系赚取外汇的能力，赚取外汇越多，发钞能力就越强。货币发行量和货币增长率最终由国际收支状况决定，这样就为货币发行和货币量的增长提供一个约束机制，避免了浮动汇率制时期存在的随意性和任意性，使得通货膨胀率明显低于浮动汇率制时期，因而大大减轻了港元贬值的压力，有利于港元币值的稳定。（二）提高了香港金融体系承受政治经济振荡和国际金融冲击的能力联系汇率制自实施以来，经历了1984年中英关于香港前途问题的谈判，1984-1987年间5次大的港元投机风潮，1987年的全球股灾，1989年的政治性挤提，1990年的海湾战争，1995年墨西哥货币危机以及1997年东南亚金融危机等对香港的冲击。在数次港元风潮中，港元兑美元的最低价仅为7.950，最高价为7.714，波幅未超过2%，而平均偏离幅度仅约0.3%。整体金融体系未因震荡而出现混乱情况，显示了该制度的有效性。（三）减少了经济活动中的不稳定性，降低了香港贸易、投资等各种经济活动的风险和交易成本，促进了国际贸易的发展和国际资本的流动在很长一段时期，美国曾一直是香港最大出口市场，而中国内地经港转口贸易亦以美元计价，其中以美元计价部分占香港对外贸易约7成左右。因此，港元与美元挂钩，为香港的对外贸易、投资等活动提供了一个稳定的成本统计、报价结算和盈利评估的计价基础。尤其是1985年以来，美元持续贬值，促进了香港对外贸易的发展。（四）同其他汇率制度相比，联系汇率制具有较强的可操作性，更易于实现稳定汇率的货币政策目标，促进香港经济的稳定繁荣确定了港元与美元的固定汇率后，当局就不需要再通过调整汇率来反映本币的真实价值；联系汇率制没有规定市场汇率波动的上下限，对市场投机活动有相当的抑制作用，并给

联系汇率的优缺点

联系汇率的优缺点：联系汇率的优点是显而易见的。它减少了因投机而引起的汇率波动，减少经济活动中的不确定性，使个人、企业、政府都有稳定的预期，从而有利于降低交易成本。此外，它还可以束缚着政府，使其理财小心谨慎。在80年代中英谈判前后和90年代香港回归过程中，联系汇率制度就起了积极的稳定作用。联系汇率制度的弱点也是很明显的。分析如下: 首先,港币的发行是以100%的美元现钞为储备金的,而现钞只是最狭义的货币（M0）。现钞之外,加上各种存款,共同构成广义货币（M3）。目前,香港流通中的现钞为820多亿港币，香港的广义货币（M3）为28000亿港币左右（1997年三季度数字），其中有16000多亿港币存款（约占广义货币的60%）和相当于11000多亿港币的外币存款（主要是美元存款，占广义货币的40%）。所以,香港虽然有超过7000 亿港币的外汇储备，但是,如果有某种强大的外来冲击使公众信心动摇,从而有相当比例的港币存款要挤兑美元的话，香港就有可能发生信用危机。第二，联系汇率制度使香港货币当局丧失了调整经济的灵活性。在货币政策方面, 由于实行联系汇率制度,香港金融管理局(1993年4月以来的香港货币当局)在相当大的程度上就丧失了运用货币政策调整经济的能力。譬如，90年代以来，香港经济有过热现象，货币当局应适当调高利率，使经济降温，健康发展。但是，因为港币与美元是固定汇率，套利行为迫使香港货币当局无法调高利率。港币的利率只能大体等于美元利率。所以，当外部环境发生变化时，联系汇率制度的薄弱环节就会变得明显起来，也就容易成为投机者进攻的对象第三，且不谈港币利率高对香港经济的抽紧作用所带来的负面影响，就是对港币的影响也有两重性。一般说来，港币利率高有利于稳定港币。但是仔细想一想，港币与美元是固定汇率，港币为什么能比美元利率高？回答是，港币的风险高，公众认为联系汇率有可能失守，港币与美元的利差是对港币的风险补偿。如果注重于对港币汇率的分析,不妨可以这样理解这个利差:假设港币与美元利率相同，而港币汇率偏高（港币贬值），即，在浮动汇率的条件下理解联系汇率（固定汇率）下港币利率偏高的问题——对真实浮动汇率的压力被转移到利率上去了。这样算来，港币与美元的利差越大，说明港币的汇率风险越高，联系汇率制下的港币所面临的累积的贬值压力越大。所以提高港币利率一方面对港币有稳定作用（揽存港币），另一方面也是一个关于港币风险累积程度的预警指标(Indicator)。所以，值得注意的是，倘若利差过大,港币利率偏高不但不能稳定港币，反而会动摇公众对港币的信心。浮动经济的优缺点：优点防止外汇储备太量流失在浮动汇率制度下，各国货币当局没有义务维持货币的固定比价。当本币汇率下跌时，不必动用外汇储备去购进被抛售的本币，这样可以避免这个国家外汇储备的大量流失。节省国际储备在浮动汇率制度下，汇率随着外汇供求的涨落而自动达到平衡，政府在很大程度上听任汇率由外汇市场支配，减少干预行动，国家需要的外汇储备的需求量自然可以减少。这就有助于节省国际储备，使更多的外汇能用于本国的经济建设。自动调节国际收支根据市场供求，汇率不断调整，可以使一国的国际收支自动达到均衡，从而免除长期不平衡的严重后果。当一国国际收支逆差，本国通货就会开始贬值，这种情况对出口有回将同时分布在盈余国和赤字国身上。有利于国内经济政策的独立性

汇率制度选择

RR/03/03 CFEF研究报告汇率制度选择张静、汪寿阳

中国科学院管理、决策与信息系统重点实验室RR/03/03 中国科学院研究生院虚拟经济与金融研究中心2003年10月“人民币汇率制度”研究小组汇率制度选择1 目前，要求人民币升值的国际压力越来越大，一些研究机构、学者、政府官员和企业也纷纷对此发表看法。我们认为，人民币升值问题归根结底是人民币汇率制度的选择问题。那么，现有的盯住汇率制度是否适合当前的经济形势？如何从盯住汇率转向更为合适的汇率制度？怎样决定适合中国经济发展、金融体制改革的人民币汇率制度？从当前对汇率制度选择和世界汇率制度演变的研究中，我们可以得到一些有益于解决以上问题的途径。本报告首先对盯住汇率制度进行分析，介绍脱离盯住汇率制度的影响因素，之后从总体上讨论决定汇率制度选择的长期因素以及上世纪90年代以来世界汇率制度的演变，最后提出当前汇率制度选择的BBC准则以及可供中国选择的几种汇率制度。一、脱离盯住汇率制度 1得到国家自然科学基金的资助。本报告于2003年9月10日完成，将刊登于《国际技术经济研究》2004年第1期上。

从盯住汇率制度的脱离，既可以转向更为灵活的汇率制度也可以在现有制度下进行调节，可以分为两种情形：一种是由于“外汇市场压力”而导致的正常脱离，另一种是由经济状况恶化而导致金融危机、经济危机，从而被迫脱离盯住汇率制度。具体而言，从盯住向更灵活的汇率制度的转变可以分为以下五种：1）从任何盯住汇率制度转向浮动汇率制度；2）从硬汇率盯住（hard peg）转向软汇率盯住（soft peg）；3）从固定的盯住汇率转向水平盯住或爬行盯住；4）从爬行盯住或水平盯住转向爬行带汇率制度；5）在汇率带制度中扩大浮动带的范围。而从盯住向不灵活的汇率制度的转变可以分为以下四种：1）从软汇率盯住转向硬汇率盯住；2）从任何汇率带制度转向固定的盯住汇率；3）从爬行带转向爬行盯住或水平带汇率制度；4）在汇率带制度中缩小浮动带的范围。对正常脱离而言，伴随着贸易开放和宽松的货币政策与财政政策，新兴市场经济国家更易向灵活的浮动汇率制度转变。这是由于新兴市场经济国家往往面临资本流动较大的波动性，因此日益增加的贸易开放程度也相应地增加了该国受到贸易条件（TOT）冲击的风险，而采用更灵活的汇率制度可以缓解或吸收这些冲击，抵御外来资本流动所带来的金融风险。另一方面，从盯住向更不灵活的汇率制度转变一般是同银行体系的外汇系统开放和官方的外汇储备有关。银行系统的外债相对其外国资产比重的下降将促使从盯住向更不灵活的汇率制度转变，因为银行系统外债比例的下降预示着其所受到的汇率风险的减小，一定程度上减少了对通过汇率浮动的调节来控制汇率风险的依赖；同样，巨额的官方储备也形成了对相对固定汇率制度的支持。但是，这种正常脱离盯住汇率制度的现象通常不出现在发展中国家和新兴市场经济国家，而是在那些长期实行盯住汇率制度的国家

联系汇率制对香港经济发展的意义

思考题：联系汇率制对香港经济发展的意义？答：从案例可知：联系汇率制度是一种货币发行局制度。根据货币发行局制度的规定，货币基础的流量和存量都必须得到外汇储备的十足支持。联系汇率制度是香港金融管理局首要货币政策目标，在联系汇率制度的架构内，通过稳健的外汇基金管理、货币操作及其他适当的措施，维持汇率稳定。联系汇率制度的重要支柱包括香港庞大的官方储备、稳健可靠的银行体系、审慎的理财哲学，以及灵活的经济结构。但是，在香港的公开外汇市场上，港币的汇率却是自由浮动的，即无论在银行同业之间的港币存款交易（批发市场），还是在银行与公众间的现钞或存款往来（零售市场），港币汇率都是由市场的供求状况来决定的，实行市场汇率。联系汇率与市场汇率、固定汇率与浮动汇率并存，是香港联系汇率制度最重要的机理。一方面，政府通过对发钞银行的汇率控制，维持着整个港币体系对美元汇率的稳定联系；另一方面，通过银行与公众的市场行为和套利活动，使市场汇率一定程度地反映现实资金供求状况。它的发展历程：有利影响经过二十多年的风雨和考验，联系汇率制度日趋完善。为巩固联系汇率制度使其可以适应经济环境的变化并抵御外界冲击，金管局在1987年开始陆续推行了多项货币改革措施。具有里程碑意义的两次是：1998年9月推出巩固货币发行局制度的七项技术性措施，以及2005年5月推出的联系汇率制度的三项优化措施。1998年正值亚洲金融危机，香港金融市场承受了巨大的投机压力，银行同业拆借利率飙升，市场上广泛流传人民币将贬值及联系汇率不保的消息。金管局于 1998年9月及时推出了七项巩固货币发行局制度的技术性措施：其中两项主要的措施是：提供总结余的弱方兑换保证，即金管局保证在港元转弱至指定水平时，可以按固定汇率把港元兑换为美元；另一项是调整贴现窗机制，贴现窗指银行向金管局买出证券，以借出金管局隔夜港元的机制，过程中双方协定将由银行按照协定价格及日期回购该证券。这些措施有效地抑制了利率过度波动及由此造成的不利影响。2003年底到2005年期间，由于美元疲弱，同时市场估计人民币升值及香港经济强劲复苏，大量资金流入香港。虽然在相当长的时间内港元利息均低于同期美元利息，仍无明显的资金流出。为了加强利率调节功能，金管局于2005年推出三项优化联系汇率制度运作的措施，包括：推出1美元兑换7.75港元的强方兑换保证，即金管局保证在港元转强至指定水平时，可以按固定的汇率把美元兑换为港元；将弱方兑换保证的汇率定为7.85港元；金管局可在兑换范围内（即 7.75～7.85之间）进行符合货币发行局原则的市场操作。香港属于小规模高度开放的外向型经济体，商品及服务贸易总额约相当于本地生产总值的三倍，其中外资和外贸在经济中占有极大比重，经济的增长往往受到各种无法预料和控制的外部因素的影响和制约。实践表明，联系汇率制度已经不仅仅局限于当初“政治应急”的作用，而发展成为使香港能够有效地承受来自外部的金融震荡和政治冲击的经济手段。对香港而言，由于其典型的外向型经济的特点，决定了其经济对外有着强烈的依附性，本地经济的增长往往受到各种无法预料和控制的外部因素的影响和制约。这种情况下，维持联系汇率制度非常重要，香港能受惠于美国大致稳定的货币环境及其具有高度公信力的货币政策，可以有效地减少国际贸易和经济生活中的外汇风险，有利于各类长期贸易和合同的缔结以及国际资本的积聚。在这种情况下，用港元钉住美元，稳定汇率，减少了国际贸易和经济生活中大量存在的外汇风险，有利于各类长期贸易及经济合同的缔结及国际资本的汇集，从而给香港带来了更多的利益和机会。这些也可以说是导致联系汇率制度得以产生并持续下来的内在根源。主要概括为：（一）有效控制了港元货币供应的增长，保持了港元币值的基本稳定，由于联系汇率制在发钞程序上必须以等值的美元向外汇基金换取负债证明书，从而完全排除了港元发行体制

香港的联系汇率制

案例01：香港的联系汇率制阅读以下资料，并通过分组讨论回答问题。所谓香港联系汇率制度，是指将香港本地货币与美元挂钩，按照1美元兑7.8港元的固定汇率进行港币发行与回收的一种货币制度。港币由汇丰、渣打和中银三家指定的商业银行发行。根据香港法律，在联系汇率制度下，发钞银行需要向香港金融管理局交付美元，换取负债证明书；将美元拨入外汇基金账户，用以作为发行纸币的依据；再按照香港财政司规定的固定汇率发行等值港币。其他银行（在香港称作持牌银行）以同样的汇率向发钞银行存入美元，并获得等值港币。在回收港币时外汇基金、发钞银行和持牌银行之间也按1：7.8的固定汇率进行反方向操作。联系汇率制度自1983年正式实施，迅速地稳定了港币对内价值，十多年来更接受过多次挑战，其中最著名的应属1997年亚洲金融危机。但香港货币都能一一化解风险，成功地经受住了考验。港币信誉卓著，坚挺稳定。与此同时，香港经济运行良好，其国际金融中心、国际贸易中心和国际航运中心的地位不断得到巩固和加强。所有这些，联系汇率制度都起到了重要的、不可磨灭的作用。实践表明，联系汇率制度已经不仅仅局限于当初"政治应急"的作用，而发展成为使香港能够有效地承受来自外部的金融震荡和政治冲击的经济手段。不过，联系汇率制也有其自身不可克服的缺陷，还被认为是造成香港高通货膨胀和实际负利率并存的主要原因。 1．香港联系汇率制度下，外汇市场上的港币兑美元汇率是固定汇率还是浮动汇率？ 2．判断正误并说明原因：“港币利率由外汇市场供求关系决定”。 3．要保证联系汇率制度顺利实施，必须具备哪些前提条件？ 4．提示：可以考虑美元储备规模、市场主体信心、金管局货币政策自主权等方面 5．请了解1997年亚洲金融危机期间对香港联系汇率制的冲击情况。试分析香港的外汇市场、货币市场和股票市场之间存在怎样的联动机制？危机中国际炒家是如何利用这一联动机制实施攻击的？香港政府最终如何渡过难关？ 6．请比较香港联系汇率制与货币委员会制（或称货币局制，比如新加坡、阿根廷等国）有什么异同？在你看来，联系汇率制的主要缺陷是什么？ 7．有人认为联系汇率制度可以有效平抑国内通货膨胀，提高货币当局的权威性，因而可以在发展中国家范围内广泛提倡。你认为中国大陆能否采用联系汇率制？为什么？来源：东北财经大学

什么是香港联系汇率制度

什么是香港联系汇率制度所谓香港联系汇率制度，是指将香港本地的货币与某种特定的外币相挂钩，按照固定的汇率进行纸币的发行与回收的一种货币制度。在香港，纸币是由汇丰、渣打和中银三家指定的商业银行发行的。根据香港的法律，在联系汇率制度下，发钞银行需要向香港金融管理局交付美元，换取负债证明书，并将其拨入外汇基金账户，用以作为发行纸币的依据，再按照香港财政司规定的固定汇率，以1美元兑7.8港元的汇率发行等值的港币。其他银行(在香港称作持牌银行)则可以同样的汇率向发钞银行存入美元，并获得等值的港币。反过来，在回收港币时，外汇基金、发钞银行和持牌银行之间也按1：7．8的固定汇率进行方向相反的操作。由此不难看出，以美元作为港币发行的基础和依据，并使二者保持固定的汇率，是香港联系汇率制度的两个基本要点。自1935年以来，香港共实行过六种汇率制度，每次变动的原因都与当时国际货币体系的变化有关。但联系汇率制的实施，却有着更深层的政治及经济原因。1982年9月，中英就香港前途问题正式开始谈判。由于最初谈判进展缓慢，导致谣言四起，人心浮动，房地产市场崩溃，港元不断贬值。其间，香港各阶层人士多次呼吁港府出面挽救港元，但港英当局以种种理由进行推诿。1983年9月24日，港元在外汇市场上暴跌，对美元汇价逼近1：10，港汇指数也锐挫至57．2的历史最低水平。在如此严峻的形势下，港英当局不得不放弃其完全不干预货币市场的原则，转而接受经济学家格林伍德的建议--建立一个钉住美元的浮动汇率制。据说，当时有人提议将汇率固定在1：8的水平，因为它有着象征"发"的吉利谐音。但此建议被当时的财政司长彭励治否定，而将汇率定为1：7．8。联系汇率制度的实施，迅速地稳定了香港货币。二十多年来，香港联系汇率制度受到多次的挑战。其问，经历了1987年的全球性股灾、1990年的海湾战争、1991年国际商业银行倒闭、1992年欧洲汇率机制风暴、1995年墨西哥货币危机以及1997年下半年以来的东南亚金融危机，但香港货币都能一一化解风险，成功地经受住了考验。港币信誉卓著，坚挺稳定。与此同时，香港经济运行良好，其国际金融中心、国际贸易中心和国际航运中心的地位不断得到巩固和加强。所有这些，联系汇率制度都起到了重要的、不可磨灭的作用。实践表明，联系汇率制度已经不仅仅局限于当初"政治应急"的作用，而发展成为使香港能够有效地承受来自外部的金融震荡和政治冲击的经济手段。对香港而言，由于其典型的外向型经济的特点，决定了其经济对外有着强烈的依附性，外资和外贸在经济中占有极大的比重。因此，本地经济的增长往往受到各种无法预料和控制的外部因素的影响和制约。在这种情况下，用港元钉住美元，稳定汇率，减少了国际贸易和经济生活中大量存在的外汇风险，有利于各类长期贸易及经济合同的缔结及国际资本的集系，从而给香港带来了更多的利益和机会。这些也可以说是导致联系汇率制度得以产生并持续下来的内在根源。当然，香港的联系汇率制度也有其自身的一些缺点。①它使得香港的利率和货币供应受制于美国的利率政策和货币政策，从而严重地削弱了这两个经济杠杆的调节能力。②联系汇率制度还被认为是造成香港高通货膨胀和实际上的负利率并存的主要原因。3）由于实行了联系汇率，也无法通过汇率的手段来调节国际收支状况等等。但是，尽管存在着种种缺陷，香港的联系汇率制度有着深刻和坚实的经济基础，历史也肯定了其稳定经济和市场的作用，同时，经过十多年的风雨和考验，这一制度本身也日趋完善。

香港联系汇率制

专栏：联系汇率制联系汇率制的特点是：一国或地区流通的法定货币不是央行发行而是由独立的通货发行局发行。这种货币的发行有完全的资金保证，即必须有一个可以作为国际储备的货币，按照事先预定的比价进行无条件的兑换。因此，联系汇率制的物质基础是外汇储备。联系汇率制是除货币联盟之外最严格的固定汇率形式。在一个运行良好的联系汇率制中，即期汇率和远期汇率均是固定的，而利率则与直接挂钩货币的利率相一致。港元是实行联系汇率制比较成功的地区。1987年7月，港府通过了关于金融管理体制与运行机制的“新会计安排”，确定了联系汇率制的主要内容是：发钞银行新发行的港元要向外汇基金缴纳等值的美元作为保证，以获取外汇基金无息的负债证明书（发钞银行是债权人）。而持牌银行要获得港元同样要有等值的美元存入发钞银行。当港元回笼时（回给货币局），发钞银行可以同样的汇率获得美元，同时交回外汇基金的负债证明书。发钞银行向持牌银行回笼港币时的做法与外汇基金同发钞银行之间回笼港币的做法相同。同时，外汇基金与发钞银行有义务通过外汇公开市场操作和调整利率来维护1美元兑换7.8港元的预定官价，使公开市场的汇率以2%的幅度在官定汇率水平上下浮动（别忘了，公开市场汇率或现实汇率由市场供求决定）。香港的联系汇率制有两个内在的自我调节机制： ①美元流动均衡机制。即当港元被市场抛售或资本流出导致市场美元减少时，由于美元减少，发钞银行不仅不能增发货币，还需向外汇基金交回负债证明书赎回美元，导致基础货币减少，从而货币供应量减少，则又导致利率上升，物价下降，国际收支状况好转，港元汇率趋于稳定。

②套利机制。香港的发钞银行由三家商业银行组成，必然具有逐利动机。假设市场上美元汇率上升到1:7.9港元,则所有发钞银行都会向外汇基金交回负债证明书，以1:7.8港元的汇率赎回美元，再以1:7.9港元的汇率向市场抛售,结果是美元供应增加，港元供应减少，最终导致市场汇率与官方汇率趋同。港元联系汇率制使港元汇率保持了相对稳定。但有两大弊端：请想想? 1.损害了香港货币政策的相对独立性； 2.汇率长期固定不变可能带来港元汇率高估，引发货币危机、金融危机。

香港联系汇率制度的运作原理

香港联系汇率制度的运作原理联系汇率制度，是香港自1983年10月17日起采用的一种货币发行局制度。联系汇率制度是一项有别于中央银行的货币当局制度安排，其特色是发钞银行发行和赎回负债证明书，都须按照7.80港元兑1美元的固定汇率进行。自 1983年至今，这项制度已经经历了三次重大修订。联系汇率制度符合香港的经济状况，且简单、一致、易于理解，能够满足香港这类高度外向型的经济体的需要。联系汇率制度是最为强健的固定汇率制度，它固若金汤、刀枪不入，资本流入流出的影响百分之百的转移反映在利率层面。不同于中央银行制度，联系汇率制度在运行过程中，不能进行任何的相机抉择的货币政策，且必须对包括大投机者在内的所有持港元和有意兑换港元者一视同仁，否则将损害货币当局的公信力并带来严重后果。潘大认为，联系汇率制度的这些特点，都是港股投资者有必要了解的，本文将对此作权威论述。香港联系汇率制度的诞生香港在30年代放弃银本位后，长期与英镑汇率挂钩。70年代初由于英镑改为浮动汇率，港元曾短暂的与美元挂钩。由于70年代的美元危机，美元与黄金脱钩并大幅贬值，港元在1974年11 月25日与美元脱钩并改为浮动汇率。在浮动汇率制度实施的最初两年，港元运作曾一度非常顺利。但港元大好的形势并未能长期维持，香港于80年代初爆发港元危机。1983年港元危机最紧迫时，港元曾于两天内大幅贬值了13%，港元汇率最低跌至1美元兑9.60港元。实行联系汇率制度前后的港元汇率走势为应对港元危机并拯救香港银行系统，港英当局于1983年10月15日宣布港元与美元按1美元兑7.80港元挂钩，实行联系汇率制度。这项安排标志着香港联系汇率制度诞生，成为之后30年香港金融制度的基础。香港联系汇率制度的修订

浅谈香港联系汇率制度

浅谈香港联系汇率制度 1983年10月17日，香港开始推行一种货币发行局制度。这制度规定向发钞银行发行及赎回为银行纸币提供支持的负债证明书时，发钞银行必须按照7.80港元兑1美元的固定汇率以美元交易。联系汇率制度是香港金融管理局首要货币政策目标，在联系汇率制度的架构内，通过稳健的外汇基金管理、货币操作及其他适当的措施，维持汇率稳定。联系汇率制度的重要支柱包括香港庞大的官方储备、稳健可靠的银行体系、审慎的理财哲学，以及灵活的经济结构。联系汇率制度的产生背景英国在1841年开始在香港实行殖民统治，港英政府于1863年宣布当时的国际货币-银元为香港的法定货币，直到1935年11月，由于全球白银危机，港英政府放弃银本位制度，并于宣布港元为香港本地货币，与英镑的固定汇率为1港元兑1先令3便士即16港元兑1英镑的汇率与英镑挂钩。直到1972年6月，英国政府决定让英镑自由浮动，发钞银行可以港元购买负债证明书。1974年11月，由于美元弱势，港元改为自由浮动。虽然浮动汇率制度实施后的最初两年运做很顺利，但自1977年开始，由于货币及信贷过度增长，导致贸易逆差扩大，通货膨胀高企，港元汇率持续下降，加上投机炒卖的活动出现了少有的抢购商品风潮，令港元贬值的情况进一步恶化。港英政府遂在1983年10月15日公布稳定港元的新汇率政策，即按7.8港元兑1美元的固定汇率与美元挂钩的联系汇率制度。联系汇率制的内容与调节机制香港的联系汇率制度，更为准确的定义应称为美元汇兑本位制。从理论上分析，香港现行的联系汇率制是货币的通货发行局制度的衍生制度。而通货发行局制度的突出特点是：一国或地区流通的法定货币不是由中央银行发行，而是由独立的通货发行局发行。这种货币的发行必须有完全的保证，即必须与一个可以作为国际储备的货币按照一个事先预定的比价进行无条件的兑换。香港没有中央银行，发行货币的职能由指定的、合格的商业银行（发钞行）来担当，目前香港发钞行有汇丰银行、渣打银行和中国银行三家。1987年7月，港府通过了关于金融管理体制与运行机制的"新会计安排"。由此确定的港元与美

汇率制度选择模型

最优汇率制度的数理分析何青李凌波杨晓光中国科学院研究生院虚拟经济与金融研究中心RR/03/10 CFEF 研究报告

1 引言自1973 年布雷顿森林体系（Bretton Woods System ）解体以后，国际上汇率制度的安排一直处于相对不稳定的状态，很多国家都修改了自己的汇率制度。西方主要的工业国家从布雷顿森林体系解体之初相对浮动的汇率制度安排发展到最近几年相对固定的汇率制度安排—欧元区；与此同时，一部分发展中国家也从解体之初相对固定的汇率制度发展到了另一个极端（如，墨西哥（1994 ）、泰国（1997 ）、巴西（1999 ）等都采取了完全浮动的汇率制度），而另一部分发展中国家继续保持相对固定的汇率制度。表一显示了自1970 年以来世界范围内汇率制度选择的变迁。表1 ：汇率制度选择的变迁 Year 相应汇率制度安排国家的比例(IMF) 固定汇率有限浮动管理浮动完全浮动 1970 97.2 0 0 2.8 1975 63.9 11.1 13.9 11.1 1980 38.9 5.6 47.2 8.3 1985 33.3 5.6 36.1 25 1990 19.4 13.9 30.6 36.1 1995 13.9 8.3 38.9 38.9 1999 11.1 11.1 33.3 44.5 资料来源：Calvo, A. Guillermo and Carmen Reinhart , “ Fear of Floating ”mimeo,

联系汇率制度的前世今生

联系汇率制度的前世今生 2012-11-09 热钱流入给香港带来了多方面的影响，而在香港已经实施近30年的联系汇率制度也再度遭到质疑。为了一探究竟，现在就让我们来重温一下历史，看看香港地区的汇率形成机制是如何演变的。联汇制度多次被阻击联系汇率制度自1983年10月实行以来，经历了多次考验，包括1987年股灾、1990年波斯湾战争、1991年国商集团倒闭、1992年欧洲汇率机制风暴、1994/1995年墨西哥货币危机、1997~1998年亚洲金融危机, 以及最近的次贷危机及欧债危机。联系汇率的优点是显而易见的。它减少了因投机而引起的汇率波动，减少了经济活动中的不确定性，使个人、企业、政府都有稳定的预期，从而有利于降低交易成本。此外，它还可以束缚着政府，使其理财小心谨慎。然而，联系汇率制度的弱点也是很明显的。香港虽然有超过2万亿港元的外汇储备，但是如果某种强大的外来冲击使公众信心动摇，导致相当比例的港币存款要挤兑美元的话，香港就有可能发生信用危机。 1998年亚洲金融危机就对联系汇率制度造成巨大冲击。港元受到以索罗斯为首的国际投资者大手买卖而造成汇价大幅波动，银行同业拆借利率飙升,其后香港金融管理局决定投放资金稳定汇价，令7.8港元兑1美元的汇率才可继续维持，但香港楼市、股市全盘崩溃。联系汇率制度使香港货币当局丧失了调整经济的灵活性。在货币政策方面，由于实行联系汇率制度，香港金融管理局在相当大的程度上就丧失了央行运用货币政策调整经济的能力。20世纪90年代以来，香港经济有过热现象，货币当局应适当调高利率，使经济降温，健康发展。但是，因为港币与美元是固定汇率，套利行为迫使香港货币当局无法调高利率。港币的利率只能大体等于美元利率。所以，当外部环境发生变化时，联系汇率制度的薄弱环节就会变得明显起来，也就容易成为投机者进攻的对象。汇率机制经多次演变从历史上看，香港的汇率形成机制也经过了多次演变，总体上看可分为以下几个时期：银本位时期英国在1841年开始在香港实行殖民统治，当时中国采用复本位货币制度分两个层面实施：红铜、青铜或铸铁钱币——制钱用于小额交易；银锭用于大额商业交易、缴税及储存财富。香港是贸易中心，银元被普遍采用，早期的港英殖民地政府曾经试图推广英镑作为香港的官方货币，但由于英镑并不普及而且供应短缺，无法以英镑收税，港英政府遂于1863年宣布当时的国际货币——银元为香港的法定货币，并于1866年开始发行香港本身的银元，直到1935年，香港的货币制度都是银本位。与英镑挂钩时期 1935年11月，由于美国及其他地方银价飙升，后来由于全球白银危机，港英政府放弃银本位制度，并于1935年11月9日宣布港元为香港本地货币，与英镑的固定汇率为1港元兑1先令3便士即16港元兑1英镑的汇率与英镑挂钩。根据1935年颁布的《货币条例》，银行须向外汇基金交出用于支持该银行发行纸币的所有白银，以换取负债证明书，外汇基金则把收到的白银投资于英镑资产，这些负债证明书成为发钞银行发行纸币的法定支持。实际上，这种安排就是货币发行局制度。发钞银行日后若增发纸币，必须以英镑购买负债证明书。浮动汇率时期 1972年6月，英国政府决定让英镑自由浮动。其后，港元一度与美元挂钩，由1972年6月开始，发钞银行可以港元购买负债证明书。1974年11月，由于美元弱势，港元改为自由浮动。虽然浮动汇率制度实施后的最初两年运作很顺利，但自1977年开始，由于货币及信

联系汇率制度

联系汇率制度一、联系汇率制度简介（一）联系汇率制度的产生香港的货币制度与汇率制度是融为一体的，在发展为贸易和金融中心期间，实行过不同类型的货币和汇率制度。 1．银本位时期。英国在1841年开始在香港实行殖民统治，当时中国采用复本位货币制度分两个层面实施：红铜、青铜或铸铁钱币-制钱用于小额交易；银锭用于大额商业交易、交税及储存财富。此外，西班牙和墨西哥的银元也成为国际贸易活动的主要交易媒介。香港是贸易中心，银元被普遍采用，早期的港英殖民地政府曾经试图推广英镑作为香港的官方货币，但由于英镑并不普及而且供应短缺，无法以英镑收税，，港英政府遂于1863年宣布当时的国际货币-银元为香港的法定货币，并于1866年开始发行香港本身的银元，直到1935年，香港的货币制度都是银本位。 2．与英镑挂钩时期。1935年11月，由于美国及其它地方银价飙升，后来由于全球白银危机，港英政府放弃银本位制度，并于1935年11月9日宣布港元为香港本地货币，与英镑的固定汇率为1港元兑1先令3便士即16港元兑1英镑的汇率与英镑挂钩。根据1935年颁布的《货币条例》，银行须向外汇基金交出用于支持该银行发行纸币的所有白银，以换取负债证明书，外汇基金则把受到的白银投资于英镑资产，这些负债证明书成为发钞银行发行纸币的法定支持。实际上，这种安排就是货币发行局制度。发钞银行日后若增发纸币，必须以英镑购买负债证明书。 3．浮动汇率时期。1972年6月，英国政府决定让英镑自由浮动。其后，港元一度与美元挂钩，由1972年6月开始，发钞银行可以港元购买负债证明书。1974年11月，由于美元弱势，港元改为自由浮动。虽然浮动汇率制度实施后的最初两年运做很顺利，但自1977年开始，由于货币及信贷过度增长，导致贸易逆差扩大，通货膨胀高企，港元汇率持续下降，加上投机炒卖的活动出现了少有的抢购商品风潮，令港元贬值的情况进一步恶化。港英政府遂在1983年10月15日公布稳定港元的新汇率政策，即按7.8港元兑1美元的固定汇率与美元挂钩的联系汇率制度。（二）联系汇率的运作 1．货币发行局制度。香港的联系汇率制度属于货币发行局制度，在这个制度下，货币基础的流量和存量必须有充足的外汇储备支持，透过严谨和稳健的货币发行局制度得以实施。香港并没有真正意义上的货币发行局，纸币大部分由3家发钞银行即汇丰银行、渣打银行、中国银行（香港）发行。法例规定发钞银行发钞时，需按7.80港元兑1美元的汇率向金管局提交等值美元，并记入外汇基金的帐目，以购买负债证明书，作为所发钞纸币的支持。相反，回收港元纸币时，金管局会赎回负债证明书，银行则自外汇基金收回等值美元。由政

从发展中国家的汇率制度看我国汇率制度的选择【可编辑版】

从发展中国家的汇率制度看我国汇率制度的选择从发展中国家的汇率制度看我国汇率制度的选择摘要：在发展中国家汇率制度选择和改革的问题上，两极论已成为国际学术界的主流观点。而在我国经济的发展推动制度的变迁中，进入新世纪后,经济和金融的快速发展，也强烈要求我国的汇率制度向更有弹性的方向改变。关键字:发展中国家，汇率制度，选择，改革所谓的汇率制度，是指一国货币当局对本国汇率水平的确定、汇率变动方式等问题所作的一系列的安排或规定。最基本的两种汇率制度是固定汇率制与浮动汇率制，此外还有爬行钉住汇率目标区、货币局等其他类型的汇率制度。这些汇率制度各有优劣，应该根据本国经济结构、特定的政策目的、地区性经济合作情况和国际经济条件的制约等因素选择汇率制度。一般来说，一国的经济规模越大，越倾向于采用浮动汇率制；反之，则倾向于采用固定汇率制。这是因为大国经济较为独立，根据著名的“不可能三角模型”，在货币政策独立性、资本流动和固定汇率三个目标之间，不可能同时实现，大国多为发达国家，资本管制较少，如果实行固定汇率，必须放弃货币政策的独立性，而大国一般是不愿意为了维持与外国货币的固定汇率而使内政策受到约束的。而对于发展中国家说，大部分国家都会采用固定汇率制度。这是因为，大多的发展中国家都具有市场规模相对较国内资本市场缺乏纵深等经济特征，由此带来的主要问题是包括跨国公司直接投资与证券市场间接融资在内的资本流动性极差。在这种情况下，发展中国家若是选择浮动汇率政策，那么因浮动汇率政策所导致的经济性的汇率波动

是不可能通过资本流动而不将其抵消的，其结果是，整宏观经济将会因汇率的不停波动而失去稳定性。一发展中国家面对的国际经济环境发展中国家面对的国际经济环境的特点可以归纳成以下三大方面：第一个特点是这个世界非常像一个垄断竞争的市场。在这个市场上，只有少数工业化国家具有市场垄断力量，而其余国家只是被动的参与者。这些工业化国家就像物价操纵者一样，能够影响世界经济和左右国际金融市场；而发展中国家就像被动的物价接受者一样,必须接受现实，尽量适应。另外，近20年以来主要货币之间的名义和实际汇率，无论是短期、中期还是长期，均呈现出大幅波动。这无疑影响了发展中国家汇率制度的选择。第二个特点是资本流动加剧。80年代以来，流入发展中国家的资本显著增加。这种趋势反映了金融账户自由化和资本市场一体化进一步得到加强。这促进了投资增加和经济增长。更多的资本流动也使得发展中国家的企业和家庭资产负债表越来越国际化。然而，资本流动有收益也有成本，原因是它们受市场情绪和羊群效应的影响。结果是发展中国家面临的各种汇率风险越来越大。第三个特点是经济一体化得到进一步加强。过去的几十年发展中国家对国际贸易的依赖程度日益加强。对外贸易在发展中国家中GDP 的份额从60年代的30上升到90年代的40，虽然它们从国际贸易中收益匪浅，但是因为净出口在GDP中所占比重越来越大，汇率的波动影响了产出。上述三大特点是发展中国家在选择汇率制度时必须考虑的因素。二两极论者的看法两极论者认为，在金融开放环境中，适合发展中国家的汇率制度只有自由浮动汇率制和固定汇率制度。固定汇率制度包括美元化制度、货币局制度和货币联盟。两极论把其他介于两极之间的汇率制度安排归纳为中间汇率制度，这些中间汇率制度包括