普洛斯物流地产研究报告

普洛斯物流地产研究报告

要点

作为现代化物流地产界毫无争议的霸主，普洛斯在其2003年入

主中国后，仅10年的时间内便由14万平方米地产起家，增长百倍至1500万平的物业资产，即使将前十名其他企业拥有的土地份额全部

加起来，也不及其三分之二，而各大物流、电商、高端制造业也争先欲成为其客户。

同时收入盈利增长稳定，目前市场占有率遥遥领先，是绝对的第一位。根据公司2016年年报，公司实现了7.77亿美元的收入，同比增长10%；并实现7.19亿美元的归母净利润，同比增长48%。另外，公司在中国区总资产为122亿美元，总开发面积达2670万平方米，

其中建成面积为1490万平方米，在建面积1170万平方米，并另外包括1210万平方米的土地储备。

在众多光环背后，作为一个外资完全控股的地产商，普洛斯为何能在房地产这一政府高度把控的行业做的风生水起？其在中国如此

成功的秘诀究竟是什么？是否有值得我国企业借鉴之处？本篇研究

报告通过对于普洛斯的成长轨迹、资产结构、商业模式等方面做出深刻剖析，希望能对我国仓储物流地产相关企业研究提供有价值的参考，同时也帮助投资者更好的了解我内物流地产企业，提前关注并下注有潜力成为“下一个普洛斯”的投资标的。

以下为报告正文：

一、普洛斯简介

“普洛斯”，英文名GLP（Global Logistics Properties）,一家在中国拥有最多仓储物流土地及物流产业园的企业，总面积超过1500万平方米。从公司官网提供的中国市场土地份额图上来看，即

使将前十名其他企业拥有的土地份额全部加起来，也不及其三分之二。

让人最感到惊讶之处便是，普洛斯作为一个外资控股的企业，居然在地产这样一个以拿地为主要竞争力、并相对更加为政府所掌控的行业中左右逢源，甚至做到行业绝对的龙头。而这其中的缘由便要从普洛斯发展的历史轨迹以及其与中国市场的种种联系说起。

（一）两个普洛斯？

“普洛斯”这个名字，虽然在物流地产界早已鼎鼎大名，但对于外界而言，却总是会有“两个普洛斯”的印象存在，时常将GLP与Prologis两家企业混淆。尤其是从英文名上来看，由于后者的英文

发音与“普洛斯”更为接近，更加造成了识别上的误差。简单来说，两者的区别：

1.GLP（Global Logistics Properties，现中文名“普洛斯”）：

本篇报告的研究对象，“普洛斯”。曾经作为Prologis的中国与日本的分支业务，于2008年12月24日被GIC全额收购股权及债权，自此从Prologis分拆出来单独发展。目前业务遍及中国、日本、美国和巴西，是亚洲第一、全球第二的物流地产企业。

2.Prologis（现中文名“安博置业”）：

GLP从前的母公司，在GLP分拆出去之后于2011年与安博置业（AMB Properties）合并，成为全球第一大的物流地产企业。随后其英文名沿用Prologis，而中文名则改为“安博”。目前业务遍及北美、欧洲、亚洲等超过20多个国家和地区。

（二）普洛斯历史发展轨迹：成立于北美，背靠新加坡财团，发迹于亚洲

1.成立于北美，挟资本之势全球扩张

1991年，Prologis的前身，Security Capital Industrial Trust (SCI)在北美成立。当时公司的投资领域较为多元化，既包括工业用地，也包括商业及写字楼盘等地产业务的开发。最终，为了降低空置率，提高运营及资金回笼效率，公司选择与美国其他房地产企业区分开来，专注于当时由于美国经济高速发展而出现大量需求的物流地产细分行业。

而于此同时，经济全球化的浪潮袭来，越来越多的美国国际化企业需要全球性的物流仓储网络布局来帮助他们全球铺货，完成快速扩张。而SCI则抓住了这次机会，借助全球化物流概念顺利在1994年

于纽约证券交易所（NYSE）上市，并于1998年正式改名为Prologis。

2.染指亚洲市场，进军日本和中国

而借助资本之势，Prologis通过全球并购以及美国企业全球扩

张的机会，将自己的触手伸向全世界，而亚洲，尤其是才刚加入WTO 不久的中国，在政策及政府的推动下，正如火如荼的开始新一轮全球贸易的大动作。巨大的市场需求以及物流仓储作为贸易的刚需属性，强烈的吸引着Prologis的目光。

2001年，Prologis首先进入美国企业更为熟悉的日本市场，并

同时隔海观望对面的这一全球瞩目的庞大市场，以寻求最好的切入时机。

最终，Prologis在2003年迈出了其进入中国的第一步，选择将总部设在中国外资企业最多、国际贸易最繁荣的第一大港口——上海。

3.深耕本土化，借力物流园区拓展市场，政府企业“双得利”

Prologis刚进入中国市场时，由于政府对于外资在华“圈地”

现象明显保持着很强的戒心，公司在前期希望从政府直接拿地的愿望并不顺利。最终，管理层改变策略，从二级市场入手，一是收购了乐购整套配送设施并在上海取得西北物流园的开发权，二是与苏州工业园区的苏州物流园区签订了开发协议，以入股形式进行工业物流园区

的开发及建设。终于在2004年拿下了14万平方米的工业物流设施及土地，成功踏实第一步。

在建立了立足之地后，Prologis开始发挥其作为外资国际化企

业的绝对性优势——全球性的大企业客户资源（全球财富1000强企

业近一半左右是其客户），将其过往十年来积累的客户引入中国并为其提供一整套的现代化物流解决方案。

在当时的中国，物流地产业提供的物流解决方案仍然相当落后，离国际一流大企业的需求仍然相差甚远。Prologis的出现使得外资

大厂的订单纷至沓来，仅4个月后苏州工业园的物流设施租用率便从55%猛增至92.8%。其中客户不乏阿迪达斯、三星、诺基亚、三井和

欧莱雅这样的国际顶级企业。

物流园的开发，引来了国际大厂的入驻，最终导致了整个工业园区被整体盘活并拉动了当地政府的GDP与税收。这种显而易见的连锁效用立刻为政府所注意到，并改变了其对于Prologis的态度，提高

了信任，最终转化成了公司在今后拿地时的优惠政策。

凭借着苏州园区的示范效应，Prologis在中国的开发得到了更

多地方政府的支持，开始了一轮超高速的扩张。无论在环渤海、长三角、珠三角、还是内陆几大城市，全都布满了公司的物流园区。至2008年，仅用了5年时间，公司在全国19个城市建立起了50多个

物流园区。

4.Prologis“壮士断腕”应对全球股灾，GIC成功接盘亚洲业务，GLP成立

2008年，由于全球性的次债危机爆发，在实业界各大企业都选择减速扩张，而资本市场上的流动性也降至低点。Prologis同时面临了出租率下降以及后续资金断裂的前后夹攻，公司股价也跌至历史最低。

同年，来自新加坡的国家政府投资公司（GIC）最终以13亿美金成功收购Prologis在中国的资产和日本的产业基金权益以及相应的预估债务。交易完成之后，Prologis在中日两国的品牌“普洛斯”、与管理团队保持不变，并同时约定公司三年内不得进入中国日本市场从事相关联业务，即使在三年之后也不能以“普洛斯”的品牌进行运营。

自此普洛斯的亚洲业务正式分拆，中文名“普洛斯”，英文名则改为“Global Logistics Properties”(GLP)。而随后于2011年，Prologis剩余的业务与原来的竞争对手安博置业（AMB Properties）合并，中文名改为“安博”，而英文名仍保留“Prologis”。

自此，两家企业分别成为了全球第一、第二的物流地产公司。

（三）公司股权结构：新加坡GIC控股，中国财团占据第三大股东

根据公司2016年年报显示，目前公司总股本为47.32亿股，按照最新收盘价2.04新元计算，市值为96.53亿新元，合人民币467.63亿元。在GIC自2010年接手普洛斯至今，其目前通过间接持股方式控制公司，仍然是公司的第一大股东，占总股本的36.57%，高瓴资本（Hillhouse Capital）作为第二大股东持股8.14%，贝莱德集团（BlackRock Group）为第三大股东持股6.99%，而美银美林集团（BoA ML Group）作为第四大股东持股5.31%。

另外，从股东所属国家来看，我们发现来自中国（包括香港）的资本持股比例仅次于大股东GIC与美国财团，占据了第三名的位置。这另一方面也体现了普洛斯对于其全球最大市场——“中国”的重视，也表明了其意图借助中国本地资本牢固扎根并持续获得政策及土

地资源的意图（关于普洛斯的“本地化组合拳”战略，第三章将会有详细介绍）

（四）公司的全球业务布局：中国业务超过半数

目前，普洛斯的主要业务集中分布在全球4各国家，按照净资产规模大小分别为：中国、日本、美国、巴西。

1.中国区业务简介

根据公司2016年年报，公司在中国区总资产为122亿美元，总开发面积达2670万平方米，其中建成面积为1490万平方米，在建面积1170万平方米，并另外包括1210万平方米的土地储备。近三年平均出租率为90%；平均租金为34元人民币/平方米/月；同地仓储运营收入增速为10.7%。

公司的大客户普遍集中在物流、电商行业，前五大分别为：百世物流（4.7%）、京东商城（4.6%）、德邦物流（3.2%）、唯品会（2.3%）以及亚马逊（1.9%）。公司目前在中国物流地产是绝对的第一位，市场占有率遥遥领先。

2.日本、美国及巴西业务简介

另外公司在日本、美国、巴西区总资产分别为91亿、129亿、19亿美元，日本、巴西总开发面积为560、360万平方米，其中建成面积为450、250万平方米，在建面积为100、110万平方米。由于普洛斯去年才进入美国市场，土地的开发面积仍未公布。

目前日本、美国、巴西的近三年平均出租率分别为99%、92%、95%；平均租金分别为68、30、44元人民币/平方米/月；同地仓储运营收入增速分别为10.7%、2.7%、7%、8.5%。公司的大客户主要集中在物流、电商、快销商品及现代制造大企业。

二、三大核心业务形成战略“闭环”

普洛斯之所以能够成为今天的普洛斯，我们认为与其独到的业务模式是完全分不开的。从其经营年报中我们可以看出普洛斯将旗下业务分为三大块，分别为：

1.物业开发业务：

类似于传统的物流地产开发业务，包括投资拿地、项目建设开发，最终建成可用于物流业务操作的物流产业园区。建成的项目可出售给普洛斯自己管理的地产基金或第三方来赚取利润，亦或者交付给公司的物业管理部门进行出租运营。

2.物业管理运营业务：

产生普洛斯目前主要收入来源——租金的业务。物业管理部门从公司开发部门接手过已建成项目后，将对该物流园区进行进一步的招租及销售工作，并对客户提供物业管理以及一系列的相关增值服务。待该物业整体收入趋于稳定后，便再将其打包出售给公司管理的REITs基金，从而快速回笼资金。

3.基金管理业务：

基金管理部门的主要工作是负责基金的募集和设立，物流地产项目的投资，以及各支基金的管理工作。其收入主要为基金管理费和产生的超额收益中20%的提成。而其投资的地产项目大都为普洛斯自行开发与少数第三方开发的地产项目，以租金收益作为基金的回报率。

（一）物业开发业务：整体业务的基础

作为普洛斯其他两项业务的基础，也是最重要的环节，物业开发部门在整个“闭环”当中扮演着“产品生产者”的角色，其生产的质量决定了物流园区项目的质量。公司宣称，“打造现代化物流，提供最优质的定制以及高附加值物业产品，为客户提高效率节约成本”。保证其每个项目都满足现代化物流的最高标准：最优化选址、超大面积楼层、大间距层高、具有强大的载货能力、宽敞的柱间距、方便重型卡车通行、具有可调节式月台搭板。

而最终打造完成的物业项目（大多为物业园区的形式）将会被送交物业运营部门进行管理运营，待租金收入稳定之后再行出售；或直接出售给普洛斯物流地产基金或第三方直接赚取收益。

在2016财年中，公司新开工项目价值28亿美元，而同期完成价值21亿美元的项目，实现开发利润2.55亿元，毛利率高达27%，同比增长39%。

（二）物业管理运营业务：收入的主要来源

目前从普洛斯的业务收入比例来看，由物业管理运营业务所提供的租金收入仍占据收入的主要部分，为6.34亿元，占总收入7.77亿元的81.6%。这一块业务不仅仅为公司自有及自行开发的物流产业提供管理运营服务，同时也为出售给物流产业基金后的物业资产提供运营承租服务，在整个“闭环”当中充当提供“主要利润赚取者”的角色。

目前公司在全球（包括中国、日本、美国和巴西）拥有并管理总价值越360亿元的物业资产，对接的4000个左右客户基本都属于，现代化制造企业、零售业（包括电商零售）、第三方物流企业，这三大行业内。

从2016财年的运营业务数据来看，普洛斯的总体出租率达到了92%，总出租面积达到了9800万平方米，为公司历年之最。另外，公司提供的超越同行的高质量物流园区以及优质的物流运营服务使得客户对于企业产品的需求继续增长，由供求关系导致的同地仓储运营收入继续保持高增速：中国为10.7%，日本为2.7%，美国为7.0%，巴西为8.5%。

（三）基金管理业务：加杠杆、增速利润周期

最后，公司的基金管理业务堪称公司三大业务的点睛之笔，在整个“闭环”中同时起到了“融资者”与“新利润赚取者”这两大角

色的作用。基金管理业务使得公司的整个“生态圈”得以在最大效率下运转起来，并为公司的长期高速成长提供了良好的财务环境，同时亦通过引入各大财团的战略投资者提升公司在各个国家的政治地位

及政策资源。

1.传统物流地产开发模式：周转周期长、现金流紧、融资压力高

普洛斯所开发的新建物流地产物业主要由其麾下物业管理部门

自行持有，随着开发量不断提高，公司手中持有的物业规模不断攀升，囤积了大量资产，而现金流则越来越紧张，融资压力也相对走高。

按照之前的计算，物流地产企业的平均资产周转速度约为0.1倍，如果纯依靠租金收入，则需要约10年时间才能收回投资。在那时，

除自持物流产业以外，物流地产开发部门每年仍经营少替其他公司开发的项目，最终兑现的销售收入体量较小。当时每年的代开发项目销售面积约为20万平方米，销售收入仅为8000万美元。

2.推行地产基金管理后的模式：杠杆高、周期短、规模扩张快

首先，普洛斯以自有资金按照20%-30%的比例投入自己运营管理的基金池中，实现了3-5倍的杠杆比率，之后如果按照1：1的配资

结构，则最终可以达到10倍杠杆之多。

之后，普洛斯便将开发部门的新建物业转让给旗下基金，从而将募集来的基金（其中普洛斯的自有资金仅有十分之一）通过物业购置

的方式输入了公司体内。从而将物业开发的资产周转速度大大提升。另外，根据普洛斯的战略规划，大部分新建造的物业都将会由普洛斯自身的物业管理部进行一年左右的模式化培育，直到出租率及租金回报比例达到90%及7%以上时才可以被转入基金名下持有。所以加上这1年培育期，总体投资回收期从10 年以上缩短到2-3 年。

这样，普洛斯以远超传统的速度获得了物业销售资金的回笼，随后再将回笼资金再次投入到新项目的开发上去，待项目完成并培育成熟后再置入基金。这种由基金管理模式产生的资金加速循环，大大推动了普洛斯整体资产规模的高速扩张。

量化来看，在实行地产基金管理模式后，从1999至2009 年，普洛斯的地产基金每年都会从自身的开发部门和物业管理部门购买

近数十个物业项目，在2007 年的高峰时期，仅一年便收购了300 多块物业项目。

而普洛斯的地产基金已投资（或收购）的资产规模从最初的2.3亿美元上升到 2016年的236亿美元，累计回笼资金也超百亿规模。从销售状况来看，公司每年的物业销售面积从最初的20万平方米上升了几十倍，而销售收入也从最初的8000万美元上升到目前几十亿美元的量级。

3.基金管理业务全球现状：四大区域，11支基金

2016财年，公司总共募集并管理11支物流地产投资基金，其中中国2支、日本4支、美国3支、巴西2支。基金总规模达到了350

亿美元，自2012年以来，平均年增长率达到92%。整个基金中已投资产为240亿美元，募投率达到了67%。

4.基金管理业务同时带来新的利润点

从收入角度看，公司年度基金管理收入达到1.5亿美金，其中包括了9800万美元的管理费收入以及5200万开发收入。由于管理费收入仅来自于已投出的240亿美元，而现存的110亿美元的基金余量将使得未来的管理费收入有更高的预期。

总的来说，基金管理业务主要为普洛斯带来了：

1)财务杠杆效应：

普洛斯以平均20%-30%的比例投入自己管理的地产基金，这相当于实现了3-5倍的股权资金杠杆。而在此基础之上，通常会再以基金整体进行配资，最终用以投资自己开发的物流地产项目。假设配资比例为1：1，这意味着普洛斯将能以近10倍的杠杆进行其地产开发，使公司在变“轻”的同时也大大提高了利润率。

2)新的利润来源：

作为基金的管理者，普洛斯不仅有权利每年根据基金管理规模的大小收取一定比例的管理费，另外在基金产生超额收益时，还可以收取超额收益的20%作为提成。从而在租金之外为公司带来了新的收益增长点。

3)快速资金回笼：

然而，通过基金业务获取管理费收入并不是普洛斯建立物流地产基金的最主要意义，其关键在于，在基金管理模式下，公司得以提前实现了物业开发部门的收益兑现，最终使得资金回笼速度得以提高。

与住宅地产不同，在传统物流地产开发行业，一般在建造完成后无法立刻进行销售，而是需要依靠每年的租金来回收投资。按照行业平均时间，一般需要10年左右才能完全收回成本，而普洛斯的基金管理业务，将资金的回笼期大幅缩短到2年左右，极高的提高了开发周转率。

4)参股战略投资者的无形资源：

公司通过基金投资引入战略投资者，而每一家基本都是各个国家的主权基金，拥有深厚政治及商业资源，促进了业务的开展。例如：加拿大退休金计划投资委员会（CPPIB）、中投公司（CIC）、中国人寿（China Life）、世邦魏理仕（CBRE）以及普洛斯的大股东新加坡投资公司（GIC）等。

（四）各业务部门合力，提供三大服务产品

在面向租赁客户端，普洛斯通过三大业务合力推出了其主要三项服务：

1.标准设施开发：

普洛斯最主要的开发运作模式，由普洛斯的物业开发部门按照现代物流的标准化建设模式自行建造物流相关设施，并于建成后交付物业管理运营部门进行运营操作。客户则根据自身需求，在已建成的仓储设施中选用合适的进行租赁。

2.客户定制开发：

在物业开发部门进行建造之前，由公司物流咨询人员与客户进行沟通，并最终根据客户需求选择合适的地点，打造贴合客户需求与功能的物流设施。建成后仍交由物业运营部进行管理，管理方式按照客户的需求进行操作。

3.物业收购与回租：

普洛斯可自行或者通过基金管理业务收购客户目前拥有的物流配送设施，再由物流运营部门负责管理，并将其回租给客户。通过收购与回租这种灵活的解决方案，提高客户的资产回报率和流动性，同时为客户降低债务，将不动产转化为流动资金用于发展其核心业务。

三、公司财务分析：中国地区、租金收入为主要来源

公司在2016财年实现了7.77亿元的营业收入，同比增长10%，主要原因是由于中国区业务的出租率及租金大幅增长，加上公司进入美国市场所导致。利润方面，公司归母净利润实现了7.19亿元，同比增长48%，涨幅主要归于公司中国区物业价值的增长以及日本区开发收入的增长，加上公司去年进入美国市场产生的效益。

公司收入及利润的整体趋势呈现稳定向上趋势，2015年净利润下滑由于公司物业资产下跌导致。