商业银行债券投资

一.商业银行债券投资的重要作用

商业银行的债券投资，是指商业银行根据法律规定，对政府债券、金融债券及其他中央银行批准投资的有价债券进行投资的业务，是商业银行资产业务的重要组成部分，对于商业银行的资金运用、资产的流动性、利润的实现，以及促进经济发展，都有十分重要的作用。

首先，债券投资有利于商业银行减少经营风险。按照银

行国际监督标准$ 即《巴塞尔协议》’ 要求，在力求简单的前提下，将资本与资产负债表上的不同种类资产以及表外项目所产生的风险挂钩，以评估银行资产所应具有的适当规模。在进行资本减除后，可依据资产风险权数确定各类资产的风险含量，我国中央银行要求各家商业银行全部风险权资产不得超过资产总额

的60%.。我国商业银行信贷资产的流动性较差，风险大，且不易化解，而目前按规定商业银行可以购买的债券都具有很高的安全性和流动性，银行进行债券投资，有助于改善银行的资产结构，降低经营风险。

其次，有利于增加银行资产的流动性。保持资产的流动

性是银行业务经营的重要原则。资产流动性的高低是银行经

营活动是否稳健的重要标志之一。在具有流动性的银行资产

中，除库存现金、同业拆出和可转让大额存单外，就是债券投资。在债券投资中，尤以短期国库券和中长期债券中即将到期的部分更具有流动性。银行贷款一般不能满足流动性的需要，为应付储

户提存和社会资金的需求，银行必须随时保持应有的储备，库存现金为一级储备，而短期债券投资则被称为二级储备。银行在遇到大批提款和资金需求时，首先动用一级储备，即用库存现金支付，如果现金不足，则将短期债券迅速变现，来满足突然的支付需要。为此，西方商业银行债券投资通常占银行总资产的!". 左右。

最后，保证银行利润目标的顺利实现。获取收益是银行

债券投资最主要的目的。商业银行通过吸收存款和对外借款

业务筹集来的资金，必须通过资金运用获取收益才能补偿资

金成本，赚取差额利润。当贷款需求旺盛、贷款收益较高而风险较低时，银行的资金主要用于放款。但是在借款需求较弱，贷款收益下降，贷款风险增加或者由于银行之间的激烈竞争，银行不可能在任何时候都能够寻找到理想的客户来投放贷款。资金闲置在银行手里，就不能产生收益，于是银行必须另外寻找资金投放对象，将一部分资金转移到债券投资上，通过获得债券的票面利息，或是利用市场利率下跌、债券价格上升实现资本增值，为银行创造收入。从这个意义上说，银行债券投资是在贷款收益较低或在贷款风险较高时为保住盈利水平或提高利润所做的一种选择。银行从事债券投资使资金得以充分利用，避免了资金的闲置，并由此使资经营总的收益最大化。在我国商业银行的所有资产中，因为债券投资具有较大

的流动性、较高的安全性和较好的收益性，所以已成为商业

银行资产中仅次于贷款的第二大资产。商业银行债券投资占

总资产比例的平均水平为#"* ，其中，在四大国有商业银行

中，债券投资占总资产的+*至#"*，而在其他股份制商业

银行中，一般占到#"*至#(*，甚至达到!"*以上。

二. 我国商业银行债券投资分析

(一).我国商业银行债券投资现状分析

1.我国商业银行债券投资占总资产比重呈逐年上升趋势

2.投资类债券资产远大于交易类债券资产

(二)、我国国有商业银行债券投资策略

年各国有银行目前的投资策略

中国银行：本币投资主要包括中国国债、中国人民银行发行的票据以及金融债券等。2007 年，中国内地债券市场收益率曲线大幅上行。坚持短久期操作。本币投资久期由上年末的下降至。面对升息和市场收益率大幅上升，为规避风险，增加了浮动利率债券的投资比重；同时，考虑信用利差相对较宽，适度增加了高信用等级短期融资券和企业债券的投资规模。建设银行：2007 年顺应市场变化，积极调整债券投资策略。人民币资金运用方面，根据通货膨胀压力加大和货币政策趋紧的经济金融形势，采取定量分析和精细化管理，以谨慎的策略应对多变的市场环境，投资管理能力进一步提升。外币投资组合方面，面对国际金融市场出现大幅波动的状况，合理运用资产结构策略、久期策略和收益率曲线策略，对组合进行优化配置。针对美国次级贷款危机所带来

的影响，采取了调整授权、提高估值频率、跟踪风险变化等措施，以全面强化风险管理，将次级贷款引发的损

失降低到最小程度。工商银行：2007 年，银行间市场利率持续上升，债券价格指数不断下跌。人民币债券交易采取“短久期”交易策略，降低债券市值下跌风险，同时加强套利交易力度，实现较好收益水平。面对目前的宏观经济局势，各家银行的应对措施虽各有差异，但主流方向却非常一致。比如中行和招行均表示，他们增持了短期融资券，中行和工行则在浮动利率债券的投资中增加比重。此外，缩短投资久期，也是包括中行、兴业和中信等在内的多家银行所采取的投资策略之一。

2.债券市场给商业银行资产管理带来的新问题

广大金融机构都认识到持有债券资产的重要性。但何时持有债券，持有多大比例债券，如何判断债券资产与自身资产负债状况的匹配程度，成员分歧较大，认识比较模糊。许多中小机构只看到债券的盈利性，忽视了债券的安全性，流动性，脱离自身情况，超量认购债券，造成债券发行利率不断下跌，利率风险凸现。由于经济发展形势和宏观调控政策的变化，对商业银行来讲，手中持有大量低利率的长期债券资产，其风险并不亚于贷款迅猛增长带来的风险。

(三)、可行的商业银行债券资产负债管理策略

如果商业银行要在债券市场上有所作为，必须将债券资产管理作为资产负债管理的重要组成部分，定期检查分析，判断债

券资产是否成为商业银行的潜在风险，及时调整资产结构，对相关部门加以适当和必要的控制，确保商业银行得以理性地参与债券市场。以下简单介绍商业银行债券资产负债管理的一般方法。

1.期限配比策略

债券作为商业银行的一项资产。可以通过计算资产和负债的期限和数量并进行互相轧差得出详细的资金数量和期限。然后通过期限配比，找出最合适的债券投资。具体做法是：利用计算机综合业务系统先取出具体定期存款、贷款和债券的期限、数量情况，再将负债项目中短期应付款项视为立即到期项目，活期存款按一定比例折算为永远不会到期的负债（正常银行的活期存款总是保持一定比例的年增长），资产项目中一级准备金视为扣除项目，通过负债资产互相轧差得出详细的可以使用的资金数量和期限。资金数量就是商业银行在债券市场新增债券的限额，资金期限结构就是新增债券资产的期限结构。

2.免疫策略

免疫是指不受利率变动影响的资产投资方式。主要运用了久期方法。其较期限配比的优点是：它不但考虑了资产负债在期限上的匹配，而且考虑了在利率变动的情况下，通过构造组合，确保偿付各种期限的多种债务。具体做法：计算得到负债的总久期和贷款的总久期，将资金数量作为权重，进而得到债券组合应当达到的久期值。同时我们将负债的现值减去贷款的现值还可以得到债券组合的合适现值。当我们在久期和净现值两方面满足资

产负债的匹配条件时，我们就可以获得在收益率曲线平行移动时免疫风险最小的组合。以上两种方法可以解决商业银行债券资产的期限以及数量问题。但是需要指出的是安全性和流动性是商业银行必须首先考虑的目标，其次才是收益性，如果丧失了安全性和流动性，收益性更无从谈起。商业银行是特殊的经营性企业，更要强调稳健经营。

3.混合策略

实行混合策略将积极策略和免疫策略相结合，可以科学划分出经营性债券比例。这比较符合我国目前的情况。混合策略是投资人通过运用利率预期、收益率曲线、收益率利差等方式使受益最大化。具体做法：当采用免疫策略计算债券组合的久期和现值时，已经明确了免疫目标收益率，再利用银行管理层要求的最低收益率和预期混合管理的最差收益率就可以确定出经营性债券比例，将第一和第二种方法结合起来可以保证一定的流动性和收益性。在实际中，正确的运用以上方法在一定程度上可以避免商业银行进行盲目的债券投资。可以在债券市场上发挥一定的自主性。除了投资操作策略方法之外，具体的政策建议有三。首先加强宏观经济分析队伍的专业性准确性，对宏观经济的周期变动以及走向趋势有准确的跟踪和预测；其次构建风险识别、量化和管

理的数量模型，提高风险预警能力和风险管理的专业化水平，注重收益率期限结构模型的开发运用，注重收益率曲线的研究和构

建；最后，注重利用衍生产品进行套期保值，银行间债券市场上的衍生工具主要有买断式回购和债券远期交易，如何准确合理的运用衍生工具是现代商业银行必须探索的问题。同时，顺应债券市场的发展，对于债券互换、利率期货、期权的研究也要加强。

三. 当前国有商业银行债券投资管理存在的问题及其对策

(一)、债券投资现状及管理中存在的问题

1. 规模数量过小, 流动能力低下。要使债券投资在银行经

营的效益性、流动性、安全性三方面真正发挥作用, 必须以相当的规模数量作为前提。在西方发达国家, 商业银行证券投资一般占整个银行资产的20% 左右, 其中主要为国家债券。而我国国有商业银行目前的债券持有量不足其总资产的5% ,差距之大, 由此可见一斑, 以如此之小的债券投资比例, 根本起不到稳定营业收入、保证资产流动、降低经营风险的作用。更为严重的是, 由于市场环境的约束, 当前国有商业银行的债券投资基本上属于静态持有, 既不能在市场上迅速变现, 又不能以抵押或回购方式取得短期融资, 因而对银行资产的流动性几乎没有任何贡献, 并不具备二级储备的功能, 充其量只是一项风险度较低, 收益比较稳定的存量资产。

2. 资金相互占压, 利益分割不出。目前国有商业银行债券

投资一般采取“逐级下达计划、逐级汇划资金, 总行统一对外”的形式进行, 实际出资行一般为基层县(区) 支行, 因而资金汇划需要经历县(区) 支行, 市级分行, 省级分行, 总行四个环节

自下而上(认购期) 或自上而下(兑付期) 进行。为保证总行及时对外划拨认购资金, 各级分支机构都要提前上划认购资金。而在债券兑付时, 逐级下拨的兑付资金往往姗姗来迟, 以致债券投

资在基层出资行的帐面存续期间长于债券实际发行期限, 基层

行所获得的实际利率低于名义利率。其损失的利差,则在资金划

拨过程中由各级管理行瓜分掉了。特别值得指出的是, 由于资金汇划环节很多, 无论哪个环节出现延误, 都有可能引起连锁反应, 造成上下级行之间资金相互占压。对此,总行在按照足额对

外划款的前提下, 对所属分行一般按其资金实际到帐时间计算

利息, 而省级分行及市级分行由于货币时间价值观念淡薄或工

作方法简单等原因则将总行拨付的利息按计划任务数平均分摊

给下级行, 并不考虑其划款时间的迟或早。如此一来, 部分延迟划款的基层行反而得利, 而按时划款的行则蒙受损失, 甚至还

要承担因上级行延误划款而带来的损失。在分级核算, 自计盈亏, 亏损自补的财务管理体制下, 这种不平等的利益分割严重损害

了实际出资行的利益, 大大挫伤了其进行债券投资的积极性。3. 过份依赖文件管理, 增加会计核算难度。在总行统一对

外的前提下, 银行内部有关债券投资的各种会计事项的处理,均

以逐级转发的文件为核算依据。这种以行政手段管理经济行为的工作模式存在以下弊端:

(1) 文件传递时间难以控制, 有可能导致资金划拨过程中

不必要的延误, 给出资行造成不应有的损失。在债券利率和期限

因故调整时, 文件传递的时滞有可能使债券投资的核算工作陷于被动和混乱状态: 如遇利率修改, 有可能多提或少提应计利息; 如遇提前或延迟兑付, 有可能超提或漏提应计利息,以致造成一定时期的帐实不符, 损益不实。

(2) 文件内容与实际操作可能出现偏差, 从而使文件缺乏

可靠性。在债券投资计划的实际执行中, 上级行经常依据具体情况以不成文的口头契约形式对计划任务进行修改, 致使出资行的实际出资额与文件要求不符; 出资行由于资金紧张等原因延迟划款甚至将按规定需分批实施的划款合并一次完成, 使实际认购行为与文件规定难以一一对应。在债券投资期限较长的情况下, 如遇人员更迭、交接疏漏和帐务记载不清,就会造成本金和利息兑付工作的延迟甚至失误。

(二)、债券投资管理存在问题的成因

债券投资管理中存在的上述问题, 从一个侧面反映了国

有商业银行在经营体制转轨过程中面临的外部环境桎梏与内部管理痼疾。

1. 债券与债券市场的缺陷使债券投资价值降低, 迫使债

券投资以指令性计划硬性摊派。作为商业银行投资对象的债券, 最基本也是最重要的特征就是具有充分的流动性, 而这恰恰是当前国有商业银行持有的债券所缺乏的。其中, 政策性金融债券(即政策性银行为募集营运资金而以商业银行为对象发行的债券) 只有一级发行市场, 而无二级流通市场; 国债虽有二级

市场, 但国家出于防止金融秩序混乱的考虑, 又以明文限制国有商业银行进入该市场。如此一来, 债券投资价值在银行投资者眼中大打折扣, 发行过程中明里暗里的硬性摊派就成为不可避免, 致使债券投资这种纯粹的经济行为扭曲为行政任务。这种外部投资行为的行政化, 借助国有商业银行内部行政化管理的惯性, 就内生为目前这种层层分解指标, 层层划拨资金的债券投资管理方式。

2. 内部管理片面强调资金统一计划, 导致债券投资责权

利相背离。在债券投资这项具体的经营活动中, 由于国有商业银行在管理思想上片面强调“资金统一计划”, 在管理手段上简单沿袭“指标分解落实”, 以致债券投资的决策权力、出资责任, 效益承担在上下级行之间相互割裂, 相互分离。一方面, 下达债券投资计划的上级行, 由于不负有实际出资责任, 在分配任务指标时不可避免地带有主观盲目性, 在当前国有商业银行超负荷运营与资金相对宽松同时并存, 地区性不平衡十分严重的资金营运形势下, 往往自觉不自觉地遵循计划经济时期平均主义原则简单地硬性分配, 而不是依据分支机构动态的资产负债情况全面地权衡, 以致部分资金运营已经严重超负荷的行为完成债券投资任务, 不得不通过拆借资金或者超占汇差的形式, 以高于债券本身利率的资金成本弥补此项资金硬缺口。另一方面, 以指令性计划下达债券投资任务, 也使实际出资行处于被动消极地位, 不仅失去了根据自身资产负债情况, 自主确定资金投向

的主动权, 而且丧失了自觉压缩信贷规模, 调整资产负债结构的积极性, 从而违背了总行通过增加债券投资, 改善资产结构, 降低经营风险的初衷。

三、改进债券投资管理的现实对策

1. 允许国有商业银行参与债券流通市场特别是国债流通

市场。要解决债券投资管理中存在的上述问题, 首先要赋予国有商业银行所持有的债券以应有的流动性。国家应及时扩大债券流通市场准入范围, 使国有商业银行成为公开市场的主要参与者, 这一方面为建立真正的中央银行体制, 改善中央银行宏观调控创造条件, 另一方面也使商业银行能够主动增加债券持有量, 实现资产多元化, 灵活调整资产结构, 提高资金营运效率, 自觉按照商业银行经营模式运作。

2. 改变逐级下达债券投资任务的传统作法, 代之以市地

行一次性主动认购方式。国有商业银行债券投资内部管理方

式的改革, 要考虑两方面的内容:

(1) 出资主体的确定。国有商业银行财务管理制度明确规

定, 市地行为基本核算单位, 其以下机构为非独立核算单位。顺理成章, 市地行应当和可以成为实际的出资者。随着国有商业银行内部改革的深化, 省级分行与所在省会城市行合并已成大势所趋。在此背景下, 以市地行为实际出资者就使目前资金划拨层次过多的弊病迎刃而解。

(2) 出资方式的选择。建立现代商业银行体制, 不仅要求

银行在外部交易中成为自主经营自负盈亏的资金商品经营

者, 而且其内部的分支机构在维持整体利益的前提下, 也要拥有一定程度的经营自主权。基于这个着眼点, 债券投资的内部出资方式必须以主动认购代替计划派购, 还投资者以自主经营决策权。在此方式下, 若主动认购量小于总行认定的必要额度, 总行有责任出资认购剩余部分, 所需资金可以通过提高系统内存款准备金率等方式筹集。在认购期结束后, 总行应根据各出资行实际出资时间, 实际出资额及时下达出资认证文件,在文件中要对债券的利率及到期日予以明示。各出资行应将该文件作为债券投资实物凭证列入表外科目妥善保存, 并以此为据对“债券投资”科目中“本金”和“应计利息”专户进行定期核查。在债券到期日, 向总行索取债券本金和到期利息。

（四）.利率市场化对商业银行债券投资的影响

随着利率市场化的展开，债市的供求关系将发生转变，影

响债市的未来发展，降低银行传统债券资产的配置，激发银行的创新意识。

1、减少商业银行债券投资需求

随着利率浮动范围的逐步扩大，银行将逐步利用利率杠杆

甄别不同信用水平的借款人，通过贷款的信用定价赚取更高的收益。这样，将会激励银行将资金更多地投入到实体经济部分，相应银行的债券需求将减少。由于银行是债市的最大投资者，其需

求的减少意味着债市收益率的上扬。

2、债市收益率的波动增加

在目前存贷款利率固定的情况下，债市的许多利率事实上

有了上限和下限。例如，企业债的发行利率不可能超过银行的贷款利率，央票利率不会低于备付金利率。而在利率市场化之后，所有这些限制都将被取消，利率的波动性也会大大增强。在其他条件不变的情况下，债市风险的增加会降低其对于其他资产的吸引力，导致其需求下降。

3、收益率曲线的斜率会增加

我国当前的债券收益率已经极度平缓，7 年期国债的收益

率仅与1 年期央票相当，其期限风险溢价不足80个基点。而利率管制显然是一个重要的原因。因而在利率市场化之后，收益率曲线的调整也将成为必然趋势。利率市场化会增加长债的供应数量。目前企业债完全由发改委审批，其利率的固定及复杂的审批申报流程使得企业债供给数量严重不足。而企业债是长债的重要供给主体，其供给的不足导致长债利率被长期低估。如果未来企业债利率能够市场化，则可以预见，其利率将有显著攀升。

4、债市创新将不断涌现

由于利率波动的加大，各主体的风险规避需求将大大增加。

于是债券远期、期货、互换等产品将得到长足的发展。而各类新型交易方式的出现将有利于市场形成理性的利率预期，并在长债的收益率中得到体现。

5、债市将走向统一

目前我国存在交易所、银行间和柜台三个债券市场，由于

市场区隔和清算体系方面的差异，各市场的收益率存在显著差别。如对于同等期限的国债，交易所非跨市场券种收益率就要比跨市场券种高出近20bp。可以想见，利率市场化必然会推动债券市场的整合，使得同等类型债券的收益率趋于一致。

6、信用定价将成为重要工具

利率市场化以后，债市品种将极大丰富，以信用产品为代

表的券种将成为市场的主流。如果不同信用级别的主体都可以进入市场，则信用级别低的主体不得不用较高的溢价补偿较低的信用；不同主体、不同品种的债券之间因为风险的不同而利用利率杠杆产生合理的收益差，使得收益与风险对称。于是，识别不同的信用风险，并获得相应的利率补偿，将会带来丰富的投资机会。总之，利率市场化对债券市场的影响是深远的，商业银行

对于传统债券的投资会降低，更多的转向投资金融衍生品和信用类产品。