中国的国际储备及其管理

中国的国际储备及其管理

国际储备是指一个国家的货币当局所持有的用于弥补国际收支赤字(逆差)，维持本国货币汇率稳定的国际间普遍接受的一切资产。它包括外汇储备、黄金储备、国际货币基金组织(1MF)中的普通提款权和特别提款权。对一个国家来说，国际储备主要有三个功能。一是用来清算国际收支差额，维持国家的对外支付能力；二是用来干预外汇市场，维持本国货币汇率的稳定；三是用来作国家信用保证。国际储备作为国家货币当局对外所持有的资产，它和金融体系所持有的资产具有相同的性质，即流动性、安全性和盈利性。因此，对任何一个国家来说，国际储备不足是绝对不行的，但是也并非是越多越好，客观上存在储备结构的优化和规模的适度问题，否则就会造成严重的资源浪费。

一、中国国际储备的分析与研究

近年来国际储备结构和外汇储备的规模发生了很多变化，特别是储备货币汇率的变化，世界各国为此采取了相应的调整措施。其中，国际储备构成的变化和主要发达国家的国际储备结构的调整引起了专家学者的极大关注。

1.美元汇率持续下降，美元的国际储备中心地位受到冲击。

最近几年来，国际汇市上欧元、英镑、日元、瑞士法郎等货币兑美元汇率连续攀升，不断刷新最高记录。美元持续贬值导致全球美元储备价值大幅缩水，损害了美元在全球外汇储备中的地位。相比之下，欧元的地位却在不断提升，成为改变国际货币格局的一匹“黑马”。有关数据显示，美元在外汇储备中的比重从1999年的67.90%下降为2003年63.8%，下降4.1个百分点；同期欧元比重则从1999年的12.60%上升为2003年的19.7%，上升7.1个百分点。

2.高外汇储备国家成为美元贬值的直接受害者。

近年来，在全球经济不景气的大环境下，全球经济增长重心转移到亚洲发展中国家，这些国家外汇储备呈现出超常增长状态，在国际储备中美元占绝对比重的情况下，这些国家不可质疑地成为美元贬值的直接受害者。随着美元的贬值，美国从这些高储备国家获得了丰厚的美元贬值收益和高额的铸币税。美国著名经济学家约瑟夫·E·斯蒂格利茨在《亚洲经济一体化的现状与展望》一文中写道“全球储备体系有紧缩性趋势，并有极强的不稳定性”，并认为储备积累抑制消费增长，全球闲置的巨额储备增强了世界经济的紧缩倾向。世界经济紧缩罪在全球储备闲置，间接地把通货紧缩归咎于包括中国在内的发展中国家，这是不客观的。发展中国家增加国际储备需要付出不少代价。首先，发达国家的货币占据发展中国家国际储备的主要份额，意味着发展中国家向发达国家交纳了巨额的铸币税。据美联储估计，美国每年获取的铸币税高达150亿美元，其中大部分来自发展中国家。其次，国际储备给发展中国家带来较大的利差损失。斯蒂格利茨在《亚洲经济一体化的现状与展望》中举例说，发展中国家从美国获取贷款的利率为18%，而以美国国库券形式保存的国际储备的收益仅为1.75%，其中约16%的高额利差让美国攫取了。

3.在国际储备中，黄金成为主要发达国家的新“宠儿”

虽然IMF一再主张黄金非货币化，但是美国等发达国家利用本国货币在国际储备中的高份额优势，暗中增加黄金储备，他们不仅在本国货币贬值中获得了丰厚汇率差价收益和高额的铸币税，而且也在稳定的金价中确保了本国国际储备的保值和增值，把货币贬值风险转嫁给高外汇储备国家。

近年来美元兑主要国际货币汇率持续下跌已成为不争的事实，其间也有反弹现

象，但是反弹无力。美元究竟贬值到何种程度，由于测算依据不同，结果不一，有专家认为美元贬值率为20%左右。有专家则认为美元贬值率为25—40%。日本和中国是高美元储备的国家，但是中国和日本不同，日本的外汇储备属于货币当局的自有储备，而中国的外汇储备中有相当一部分是借入储备。特别是在人民币不是国际储备的货币成员的情况下，中国外汇储备缩水率比日本要高得多。道理很简单，日本在美元储备缩水的同时，可在日元储备升值中获得一定的补偿。2004年末我国的外汇储备达6099.38亿美元，依据表4的有关数据测算，如果中国将美元储备兑换成其他货币的话，则等值美元的实际数额大幅下降。

一、中国国际储备的调整思路

就一个国家来看，国际储备是否合理要结合本国的实际情况，笔者认为需要考虑两个问题。一是国际储备的结构问题，二是储备的规模问题。近年来，学术界针对我国外汇储备增长迅速的客观实际就外汇储备的适度规模进行了广泛的研究，总的来说形成了两种观点：一种观点认为，我国是发展中国家，随着我国利用外资规模的扩大和FDI的增长，外汇的消耗量扩大，所以目前的外汇储备不算多。另一种观点认为，既使考虑前面这些因素，我国的外汇储备也大大超过了客观需要量，形成不必要的浪费。特别是在我国国际储备结构单一(美元储备比例过高、黄金储备不足)、美元连续贬值的情况下，蒙受的损失更大。我国国际储备的调整思路是：

1.合理测算中国外汇储备的适度规模

一个国家外汇储备水平究竟应该以多少为宜，并不存在一个现成的理论模式推导出的确切的衡量标准。特别是由于各个国家的实际情况不同、发展阶段不同、市场经济发展与对外经济交往的程度不同，因此对外汇储备的要求也各不相同，外汇储备水平差异很大。面对这种差异性，我们不仅要从量上来测算和衡量国家外汇储备的多少，而且更重要的是要根据本国的约束条件来评估所持有外汇储备的风险与效率。

从理论上说，一个国家外汇需求要考虑的因素是：进口付汇的需求；转移性外汇需求；外商投资企业红利、利润汇出的外汇需求；外国投资者证券投资收益的外汇汇出需求；偿还外债的外汇需求；对海外投资的外汇需求；货币当局维持汇率、干预外汇市场的外汇需求；本币持有者的货币替代性外汇需求。

但是，从我国的实际情况看，我国是实行外汇管制的国家，目前资本项目尚未开放，所以外国投资者证券投资收益的外汇汇出需求不大；目前我国企业“走出去”战略刚刚启动，对海外投资的外汇需求总额在200亿美元左右，也是个小数。因此，简便外汇适度规模测算应考虑进口付汇、外商投资回报、偿还外债、维持汇率稳定的外汇平准基金及特殊需要的外汇需求。进口付汇需求，传统理论认为保持3个月的进口支付需要，现在的观点认为，对发展中国家来说，由于其货币不是国际储备货币成员，外汇储备往往不具备可替代性，具有明显刚性特征，因此建议应适当放宽，我国可考虑保持4个月的进口支付需要，即国际储备与进口的比率为30%。外商投资回报，国外投资者一般希望有10%以上的投资回报率，我们考虑按照15%的比例预留外汇储备。偿还外债的外汇需求，根据国际经验，应保持外债余额10%的外汇储备，此外再保持年度外汇储备10%左右的外汇平准基金和特殊需要。

2.适时调整中国的外汇储备结构

美元汇率连续下滑，发展中国家成为最大的受害者。虽然目前改革国际货币秩序的要求日益强烈，但是从国际货币基金组织(IMF)的态度来看，有许多阻力

因素。自从1999年欧元启动后，发展中国家普遍采取了一些调整措施，外汇储备构成中美元比重开始下跌，从欧元启动前的65%下跌至2003年的59.3%，而欧元则从13.6%稳步上升至2003年的18.9%，大约每年以1个百分点的速度上升，这在一定程度上反映了发展中国家希望寻找新的汇率风险避风港的愿望。虽然目前尚未出现一种足以与美元相抗衡的货币，但是发展中国家也并非没有任何余地。笔者认为，中国应根据国际汇市，选择时机调整和优化外汇储备结构。从近几年的国际贸易情况看，虽然我国同日本、欧盟存在一些贸易摩擦，但总的趋势是好的，国际贸易额持续上升，2003年中国同欧盟国家进出口贸易增长率分别为37.7%、49.7%，同日本进出口贸易增长率分别为38.7%、22.7%。因此，要充分利用这一良好机遇，扩大欧元、英镑和日元的外汇储备份额，最大限度地降低因美元汇率下滑导致外汇储备的缩水。

3.抓住机遇，适时增加黄金储备份额，抑制外汇储备缩水和减轻人民币升值的压力

近三年来，在我国外汇储备快速增长和人民币升值压力加大的同时，我国的黄金储备变动不大，据中国人民银行2003年1月的有关数据，我国的黄金储备由2001年9月末的500吨增加为2002年末的600吨，约为1929万盎司，但这在我国国际储备中所占的份额是非常低的，这种状况和一个发展中大国地位极不相称。

4.多管齐下，寻求多种政策并用的综合效应

目前可供选择的政策：一是采取有效调整措施，实现国内投资和贸易的均衡；二是利用现有外汇储备，推行国家宽口径的储备战略，如石油、天然气等能源储备、钢材等原材料储备；三是积极推进“走出去”战略，鼓励支持国内优秀企业到海外投资；四是进一步改革结汇政策，放宽国内优秀出口企业持有外汇额度，扩大企业支配外汇的自主权；五是取消外资企业的“超国民待遇”，减轻结汇压力，为国内企业创造平等的竞争条件；六是调整我国的外债管理口径，不再将国内向境内外资银行的借款列入外债监控范围，这也符合IMF和WB对外债定义的基本原则。

二、优化中国外汇储备适度规模的政策建议

中国巨额的外汇储备一方面为金融安全增加了保险系数，有利于增强中国经济的国际信用度，但另一方面却导致高成本低效率占用资源、导致经济结构失衡等负面影响。国际上通常将外汇储备支持外贸进口、外汇储备支持外债和外汇储备与GDP比率作为衡量外汇储备水平的三个重要指标。目前中国外汇储备的各项指标均高于国际警戒线。本文从中国外汇储备影响因素的角度，提出优化中国外汇储备规模的几点政策建议。

1、严格控制外债增长速度，合理安排外债结构。

在现有外汇储备量过大的情况下，要严格控制外债增长速度，确保偿还能力，使之与国民经济发展相适应。可以考虑提前偿还一部分外债，减轻将来还本付息的负担。提前偿还外债可以防止偿债年份过分集中及偿债高峰期的过重压力对国民经济发展的冲击。

2、调整汇率形成机制，适度提高人民币汇价水平

要想减轻外汇储备过快增长的压力，必须弱化央行干预力度，理顺人民币汇率运行机制，加大汇率浮动幅度，减少中央银行在银行间外汇市场买入的数量。需要特别注意的：一是调整传统的鼓励出口的政策是理顺汇率形成机制的前提，对各种刺激出口的措施，如出口退税、补贴、奖励金，必须先行逐步调整、削减；

二是不要对由此可能产生的出口增长减缓反应过度，而这种增长减缓正是前几年出口过快增长的合理回落。

3、保持外汇储备的流动性

外汇储备经营与管理的总目标首先是要保持外汇储备资金的流动性，在此基础上再考虑保持外汇储备金的价值，并在保证流动性、保本的基础上寻求长期稳定的收益。保持流动性就是要按照中国的进出口贸易收支以及国际国内政治、经济等因素，建立流动性安排，以保障中国对外支付的需要。

4、加强进出口产业结构调整

利用目前外汇储备比较充足的时机，加紧引进先进技术和设备，优化出口产业，扶持和培育新的出口主导产业和产品，大力推进新技术产品的出口，促进出口产业化结构调整。

5、建立外汇储备风险管理制度

随着金融自由化和外汇管制的趋于放松，中国的货币管理当局应当注重对外汇储备的风险管理，在外汇储备管理过程中建立和完善风险管理框架，该框架应当包括运用先进的风险控制手段、建立完善的内部管理制度和风险披露制度等。同时应增强中国外汇储备管理的透明度，及时披露外汇储备的投资损益状况，进一步提高中国外汇储备管理的效率。

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