货币危机理论

金融危机理论的概述

20世纪多次金融危机使社会经济蒙受了巨大损失,相应的研究催生了金融危机理论。金融危机理论呈现为经济金融视角→货币金融视角→技术金融视角的研究进程,折射出研究者从理论解释到防范危机的愿望。

1997年7月，亚洲金融危机爆发。因为资本账户的高度管制，亚洲金融危机没有传染到我国的金融市场，对其稳定性没有造成重大影响。这并不意味着中国的金融体系具有良好的稳定性；更为合理的解释是，因为没有参加比赛(国内金融市场与国际市场的人为割裂)，所以没有输掉比赛(国内金融稳定性未受重大打击)。然而，时过境迁，这种侥幸或运气恐怕难以为继：第一，我国已经滞后于整体经济改革的金融改革已经提速，长期积累的隐性金融风险开始显性化，并释放其积累已久的破坏能量；第二，由中国加入WTO导入的金融开放，在建立国内金融市场与国际市场的联系的同时，也为国际投机商的攻击和国际金融动荡的传染提供了可能的通道，并由此可能触发国内金融危机。

金融危机的种类

《新帕尔格雷夫经济学大辞典》将金融危机定义为“全部或部分金融指标——短期利率、资产(证券、房地产、土地)价格、商业破产数和金融机构倒闭数——的急剧、短暂的和超周期的恶化”。根据IMF在《世界经济展望1998》中的分类，金融危机大致可以分为以下四大类：

(1)货币危机(Currency Crises)。当某种货币的汇率受到投机性袭击时，该货币出现持续性贬值，或迫使当局扩大外汇储备，大幅度地提高利率。

(2)银行业危机(Banking Crises)。银行不能如期偿付债务，或迫使政府出面，提供大规模援助，以避免违约现象的发生，一家银行的危机发展到一定程度，可能波及其他银行，从而引起整个银行系统的危机。

(3)外债危机(Foreign Debt Crises)。一国内的支付系统严重混乱，不能按期偿付所欠外债，不管是主权债还是私人债等。

(4)系统性金融危机(Systematic Financial Crises)。可以称为“全面金融危机”，是指主要的金融领域都出现严重混乱，如货币危机、银行业危机、外债危机的同时或相继发生。

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金融危机理论

货币危机理论

货币危机的理论研究开始于2O世纪7O年代后期，有关货币危机的理论也最为成熟，目前已经形成了四代危机模型。

(一)第一代货币危机模型

Paul Krugman在1979年发表的A model of Balance-of-Payments Crises一文中构造了货币危机的最早的理论模型。

第一代货币危机模型认为：扩张性的宏观经济政策导致了巨额财政赤字，为了弥补财政赤字，政府只好增加货币供给量，同时为了维持汇率稳定而不断抛出外汇储备，一旦外汇储备减少到某一临界点时，投机者会对该国货币发起冲击，在短期内将该国外汇储备消耗殆尽，政府要么让汇率浮动，要么让本币贬值，最后，固定汇率制度崩溃，货币危机发生。许多经济学家后来对其进行了改进和完善，最终形成了第一代货币危机理论。该理论从一国经济的基本面解释了货币危机的根源在于经济内部均衡和外部均衡的冲突，如果一国外汇储备不够充足，财政赤字的持续货币化会导致固定汇率制度的崩溃并最终引发货币危机。当宏观经济状况不断恶化时，危机的发生是合理的而且是不可避免的。它比较成功的解释了20世纪70—80年代的拉美货币危机。

(二)第二代货币危机模型

1992年，英镑危机发生，当时英国不仅拥有大量的外汇储备(德国马克)，而且其财政赤字也未出现与其稳定汇率不和谐的情况。第一代货币危机理论已无法对其作出合理解释，经济学家开始从其它方面寻找危机发生的原因，逐渐形成第二代货币危机理论。

第二代货币危机模型最具代表性的是由茅瑞斯·奥伯斯法尔德(Maurice Obstfeld)于1994年提出的。他在寻找危机发生的原因时强调了危机的自我促成(Self—Fulfilling)的性质，引入了博弈论，关注政府与市场交易主体之间的行为博弈。Obstfeld在其Models of Currency Crises with Self-Fulfilling Features一文中设计了一个博弈模型，说明了动态博弈下自我实现危机模型的特点，并呈现出“多重均衡”性质。

该模型认为：一国政府在制定经济政策时存在多重目标，经济政策的多重目标导致了多重均衡。因而政府既有捍卫汇率稳定的动机，也有放弃汇率稳定的动机。在外汇市场上有中央银行和广大的市场投资者，双方根据对方的行为和掌握的对方的信息，不断修正自己的行为选择，这种修正又影响着对方的下一次修正，形成了一种自促成，当公众的预期和信心的偏差不断累积使得维持稳定汇率的成本大于放弃稳定汇率的成本时，中央银行就会选择放弃，从而导致货币危机的发生。

以Obstfeld为代表的学者在强调危机的自我促成时，仍然重视经济基本面的情况，如果一国经济基本面的情况比较好，公众的预期就不会发生大的偏差，就可以避免危机的发生。与此同时，另一些第二代货币危机模型则认为危机与经济基本面的情况无关，可能纯粹由投机者的攻击导致。投机者的攻击使市场上的广大投资者的情绪、预期发生了变化，产生“传染效应(contagion efect)” 和“羊群效应(herding behavior)”，推动着危机的爆发，货币危机之所以发生的原因恰恰是因为它们正要发生。

第二代货币危机理论较好地解释了1992年英镑危机，当时英国政府面临着提高就业与维持稳定汇率的两难选择，结果放弃了有浮动的固定汇率制。

(三)第三代货币危机模型

1997年下半年爆发的亚洲金融危机呈现出许多新的特征，这次危机发生之前，亚洲许多国家都创造了经济发展的神话，而且大多实行了金融自由化。第一二代模型已经无法较好地解释这场金融危机，更难理解的是，这些国家和地区经济(尤以韩国为例)在危机过后很短时期内就实现了经济复苏，某些方面甚至还好于危机之前。

第三代货币危机模型是由麦金农和克鲁格曼首先提出，该模型强调了第一二代模型所忽视的一个重要现象：在发展中国家，普遍存在着道德风险问题。普遍的道德风险归因于政府对企业和金融机构的隐性担保，以及政府同这些企业和机构的裙带关系。从而导致了在经济发展过程中的投资膨胀和不谨慎，大量资金流向股票和房地产市场，形成了金融过度(Financial Excess)，导致了经济泡沫。当泡沫破裂或行将破裂所致的资金外逃，将引发货币危机。

第三代货币危机理论出现较晚，但研究者们普遍认为脆弱的内部经济结构和亲缘政治是导致这场危机的关键所在。

(四)第四代货币危机理论

第四代货币危机模型是在已有的三代成熟的货币危机模型上建立起来的。该理论认为，如果本国企业部门的外债水平越高，“资产负债表效应”越大，经济出现危机的可能性就越大。其理论逻辑是：企业持有大量外债导致国外的债权人会悲观地看待这个国家的经济，减少对该国企业的贷款，使其本币贬值，企业的财富下降，从而能申请到的贷款下降，全社会投资规模下降，经济陷入萧条。第四代危机模型目前尚不成熟，有待进一步完善。

银行业危机理论

(一)弗里德曼(Friedman)的货币政策失误论

弗里德曼的货币政策失误理论认为，因为货币需求函数的相对稳定性，货币供求失衡的根本原因在于货币政策的失误。并且，这种失误(如突然的通货紧缩)可以使一些轻微的局部的金融问题，通过加剧银行恐慌演变为剧烈的全面的金融动荡。

(二)金融不稳定假说

明斯基(Hyman P．Minsky)对金融内在脆弱性进行了系统分析，提出了“金融不稳定假说”。他将市场上的借款者分为三类：第一类是“套期保值”型借款者(Hedge-financed Unit)。这类借款者的预期收入不仅在总量上超过债务额，而且在每一时期内，其现金流入都大于到期债务本息。第二类是“投机型” 借款者(Speculative-financed Unit)。这类借款者的预期收入在总量上超过债务额，但在借款后的前一段时期内，其现金流人小于到期债务本息，而在这段时期后的每一时期内，其现金流入大于到期债务本息。第三类是“蓬齐” 型借款者(Ponzi Unit) 这类借款者在每一时期内，其现金流入都小于到期债务本息，只在最后一期，其收入才足以偿还所有债务本息。因而他们不断地借新债还旧债，把“后加入者的入伙费充作先来者的投资收益”，以致债务累计越来越多，潜伏的危机越来越大。

在一个经济周期开始时，大多数借款者属于“套期保值”型借款者，当经济从扩张转向收缩时，借款者的赢利能力缩小，逐渐转变成“投机型” 借款者和“蓬齐” 型借款者，金融风险增大。因而金融体系具有内在的不稳定性，经济发展周期和经济危机不是由外来冲击或是失败性宏观经济政策导致的，而是经济自身发展必经之路。

(三)银行体系关键论

詹姆斯·托宾(Tobin)1981年提出银行体系关键论，其核心思想是：银行体系在金融危机中起着关键作用。在企业过度负债的经济状态下，经济、金融扩张中积累起来的风险增大并显露出来，银行可能遭受损失，所以银行为了控制风险，必然提高利率减少贷款。银行的这种行为会使企业投资减少，或引起企业破产，从而直接影响经济发展，或者使企业被迫出售资产以清偿债务，造成资产价格急剧下降。这种状况会引起极大的连锁反应，震动也极强烈，使本来已经脆弱的金融体系崩溃更快。托宾认为，在债务——通货紧缩的条件下，“债务人财富的边际支出倾向往往高于负债人”，因为在通货紧缩——货币升值的状况下，债务人不仅出售的资产贬值，而且拥有的资产也贬值。在债务人预期物价继续走低的情况下，变卖资产还债的倾向必然提前。

(四)“金融恐慌” 理论

戴尔蒙德和荻伯威格（Diamond and Dybvig）认为银行体系脆弱性主要源于存款者对流动性要求的不确定性以及银行的资产较之负债缺乏流动性之间的矛盾。他们在1983年提出了银行挤兑理论(又称D—D模型)。其基本思想是：银行的重要功能是将存款人的不具流动性的资产转化为流动性的资产，以短贷长。实现资产增值，在正常情况下，依据大数定理，所有存款者不会在同一时间取款。但当经济中发生某些突发事件(如银行破产或经济丑闻)，就会发生银行挤兑。Chari和Jagannathan进一步指出，一些原本不打算取款的人一旦发现取款队伍变长，也会加入挤兑的队伍，发生金融恐慌。

(五)“道德风险” 理论(Moral Hazard)

麦金农(Ronald Mekinnon)认为，由于存款保险制度的存在，以及政府和金融监管部门在关键时候扮演“最后贷款人” 的角色。一方面会使银行产生道德风险，从事具有更高风险的投资，增加了存款人受损害的可能性；另一方面，存款者也会不对银行实施监督。世界银行和IMF对65个国家在1981—1994年间发生的银行危机做的计量测试也表明，在设有存款保险制度的国家，发生危机的概率要高于没有设立存款保险制度的国家。

外债危机理论

(一)欧文·费雪(Owen Fisher)的“债务—通货紧缩”理论

欧文·费雪的“债务—通货紧缩”理论的核心思想是：企业在经济上升时期为追逐利润“过度负债”，当经济陷入衰退时，企业赢利能力减弱，逐渐丧失清偿能力，引起连锁反应，导致货币紧缩，形成恶性循环，金融危机就此爆发。其传导机制是：企业为清偿债务廉价销售商品一企业存款减少、货币流通速度降低一总体物价水平下降一企业净值减少、债务负担加重、赢利能力下降一企业破产、工人失业一人们丧失信心、

悲观情绪弥漫一人们追求更多的货币储藏、积蓄一名义利率下降、实际利率上升一资金盈余者不愿贷出、资金短缺者不愿借入一通货紧缩。

(二)沃尔芬森(Willfenshen)的“资产价格下降论”

沃尔芬森的资产价格下降理论的核心思想是：由于债务人的过度负债，在银行不愿提供贷款或减少贷款的情况下，被迫降价出售资产，就会造成资产价格的急剧下降。由此产生两方面的效应：一是资产负债率提高，二是使债务人拥有的财富减少，两者都削弱了债务人的负债承受力，增加了其债务负担。债务欠得越多资产降价变卖就越多，资产降价变卖越多，资产就越贬值，债务负担就越重。

(三)“综合性国际债务”理论

Suter(1986)从经济周期角度提出的综合性的国家债务理论认为：随着经济的繁荣，国际借贷规模扩张，中心国家(通常是资本充裕的发达国家)的资本为追求更高回报流向资本不足的边缘国家(通常是发展中国家)，边缘国家的投资外债增多；债务的大量积累导致债务国偿债负担的加重，当经济周期进入低谷时，边缘国家赖以还债的初级产品出口的收入下降导致其逐渐丧失偿债能力，最终爆发债务危机。

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金融危机理论的评价

随着金融的发展，金融危机理论已发展成一个完善的理论体系，但其不可避免的会存在以下一些缺陷：

1．引发金融危机的新因素不断出现，金融危机也呈现出新的特点。理论认识相对实际情况滞后，往往只能对已经发生的金融危机做出事后解释而无法对新情况提出有价值的意见。

2．研究金融危机，目的在于预测、防范或者减小金融危机带来的损失。而事实证明，金融危机理论在这方面的作用似乎微乎其微，其有用性受到怀疑。

当然，这并不意味着金融危机理论毫无意义，它还会伴随金融发展不断发展完善。有必要指出的是，由于金融危机的复杂性，各种金融危机理论都存在着片面性，甚至存在彼此矛盾的情况。如何在我国实际情况下应用发展这些理论才是金融理论研究者和工作者的职责所在。

2002年度国际金融研究观点综述

2002年是我国正式加入WTO后步入五年过渡期的第一年，随着对外开放步伐的加快，对我国金融实现国际接轨的要求更为紧迫，也给金融工作者从理论和实践相结合的角度深入研究和准确地把握国际金融发展的新形式、新动态、新成果提出了新的任务。一年来，广大理论工作者在探索国际金融理论发展的前沿问题，研究国际货币制度、汇率制度及其选择，改革外汇管理体制和促进外汇市场发展，分析金融自由化、金融全球化条件下的人民币资本帐户可转换、人民币国际化、国际金融监管等问题以及其他方面都取得了令人瞩目的成绩和进展。

一、国际金融理论发展前沿

（一）当前国际金融理论研究的基本特征现代国际金融学的发展主要体现在两个方面：一是主流的微观或宏观经济理论，更多地应用到国际经济的背景中；二是研究者用理论和经验方法更深层次地探讨国际经济的一些古典问题[1]。随着各国经济的开放和金融全球化的加快，从全球的视角认识国际金融问题已成为必然，从而推动了国际金融理论研究的创新和发展。并呈现出新的特征：1、将信息经济学引入到国际金融理论研究，博奕论被用于货币危机理论、中央银行外汇市场的干预和国际汇率政策协调等的研究中，并成为汇率理论新兴的发展方向[2]。2、“混沌模型”、“随机游走模型”、“指数平滑模型”等作为新的方式（工具）被用于对汇率及其变动进行解释和预测中，突破了传统的理论范畴[3]。3、行为金融学的兴起对传统国际金融理论提出挑战，包括对“理性人”假说提出的质疑以及在此基础上对有效市场假说、现代资产组合理论、资产定价模型提出的挑战；对红利之谜所进行的解释；对货币危机的解析等[4]。

（二）货币危机理论研究的新进展：

对三代货币危机模型研究：克鲁格曼的第一代金融危机模型的重大贡献是用固定汇率制度存在的内生矛盾解释固定汇率制度瓦解的不可避免。这对矛盾一方为模型的一个重要假设，即一国外汇储备为可耗尽资源，另一方为政府固定汇率的承诺，双方共同作用的结果是：外汇储备趋向稀缺，外汇的市场价格越来越高，最终耗尽政府的外汇储备，使固定汇率制瓦

解。布雷顿森林体系的崩溃可以用第一代金融危机模型作出最佳的解释，布雷顿森林体制的两组内生矛盾是：美元信心危机与国际清偿力不足的矛盾和美国获得的国际铸币税权与对此权力约束机制缺位的矛盾，两组矛盾最终导致了布雷顿森林体制的崩溃。1992-1993年，欧洲货币体系以德国马克为锚货币的格子固定汇率制度被打破，英国英镑和意大利里拉的退出而告终的事实，意味着第一代危机模型中“外汇为可耗尽资源”的关键假设不复存在，对此，由Obstfeld提出的第二代金融危机模型从一个新的角度作了诠释：欧洲货币体系危机的原因是成员国政府在比较了维护与放弃固定汇率制的成本后，从自身利益出发选择的结果，模型中，放弃固定汇率制的成本被设定为固定值，维护的成本体现为政府无法选择给经济体带来最小扭曲度的税率和贬值的最佳组合。基于19978-1998年东南亚金融危机建立的第三代金融危机模型，产生较大影响的有三个：“道德风险”模型，金融脆弱性模型，资产负债表—转移问题模型，前两者捕捉到了东南亚经济体存在的弊病，但未能对危机的三个特征——感染性、转移问题（危机国危机前后经常项目的急剧改变）和资产负债表问题（危机导致的危机国企业资产负债表的深度恶化）作出有效的解释；在资产负债表—转移问题模型解决了这个问题，模型中有三个关键量：投资水平、真实汇率和企业家财富水平，其逻辑线条是：资本注入降低—投资水平降低—本币贬值—企业家财富水平降低—资本流入下降，这一过程是“自我实现”、“自我加强”的，此模型的精髓是对预期的阐释，预期具有外部性，用预期的放大效应和加速效应解释了东南亚金融危机的三个特征。1[1]

第四代货币危机模型是在已有的三代成熟的货币危机模型上建立起来的，并成为2002年我国国际金融理论界关注的热点。该理论认为，如果本国的企业部门外债的水平很高，外币的风险头寸越大，“资产负债表效应”越大，经济出现危机的可能性就越大[5]。考虑到银行为克服信息不对称影响和规避信用风险而要求借款企业提供足额担保这一情况，认为从总量上讲，一个国家的总投资水平就取决于国内企业的财富水平[6]。其理论逻辑是：企业持有大量外债→国外的债权人会悲观地看待这个国家的经济，减少对这个国家的企业的贷款→其本币贬值→企业的财富下降，从而能申请到的贷款下降→全社会投资规模下降，经济陷入萧条。第四代危机模型目前的只是雏形，有待进一步完善，对企业的外债累积以及在多大程度上银行的低效率会影响到危机的程度等问题，尚无法在一个动态模型中加以解决[7]。第四代危机模型给人们的启示是：现在的货币危机模型正在向泛化发展，不限于事后解释某项特定的危机，而是希望能一般性的解释下一能危机[8]。

（三）新开放经济的宏观经济学——OR模型及其扩展简介新开放经济的宏观经济学（new open-economy macroeconomics）的产生和发展成为国际金融一个新的发展领域和发展方向[9]。Obstfeld和Rogoff在其论文“再论汇率动态变化”中研究了汇率决定的动态的一般均衡模型（简称OR模型），其分析融入了微观经济基础，名义价格刚性和不完全竞争，成为开辟“新开放经济宏观经济学”时代的重要标志。从2002年的研究文献看，OR模型受到了我国国际金融理论界的关注和重视，在充分考虑名义价格、偏好、稳定状态的不确定性，金融市场结构等因素影响的基础上，对OR模型经过在实践中的经验运用和修正、扩展。

OR模型的扩展及其最新发展成果表现在以下几个方面：1、注意到在多货币的国际经济中比在单一货币的封闭经济中，名义刚性的可能性更大，以及国内市场分割的必要性，指出了随机的开放经济的宏观经济模型新的方向。2、建立了劳动力市场名义刚性和外国货币定价条件下的随机开放经济的模型。3、阐述了几个理论和政策问题，包括不同名义制度下的福利分析。OR得出了两种福利结果：其一，指出有效约束的货币政策规则重现了弹性价格的均衡，产量对生产率冲击是顺周期变化。其二，计算了三个不同货币制度下的预期效用，即最优的浮动汇率制度，全球的货币主义和最优的固定汇率制度。结论是在最优的浮动汇率制度下，预期效用是最大的[10]。

（四）汇率制度理论研究的新成果关于汇率制度理论方面，到2002年为止，在原有的“原罪论”、“害怕浮动论”、“中间制度消失论”的基础上，又提出了“退出战略”理论。即一个国家应如何退出现有的盯住汇率制度，选择更合理的制度。其结论是：一个高通胀的国家在实行盯住汇率之后不久就应采用弹性汇率制；退出的时机应选择外汇市场比较平静的时期，或者是有大量资本流入的时机；如果已经出现了危机，属于被动退出，就需要行动迅速，并采取配套措施，防止本币过度贬值[11]。

二．国际货币制度研究

（一）国际收支危机及其传染机制国际收支危机传染，即一国国际收支危机导致另一国国际收支危机的可能性。当前关于国际收支危机传染的争论主要是传染的机制和渠道等问题。一般认为国际收支危机的传染方式可以分为三种：1、季风效应，即以发达国家为主导的全球经济环境的变动必然会对众多发展中国家产生不同程度的影响。2、溢出效应，在全球化的推动下，各国通过经济活动形成了不同形式的联系，一国发生的国际收支危机必然

会对其他有联系的国家产生影响。3、多重均衡之间的跳跃。实践证明，在危机传染中，多重均衡是可能发生的[12]。关于国际收支危机的具体传染机制问题，国际金融学界存在较大的分歧。从研究思路看，一般学者基本上都是从特定的角度和层次来分析其传染渠道的，需要强调的是，国际收支危机的传染渠道和传染机制是相当复杂的，解释危机传染，需要从多层次、多角度进行分析。单一的分析无疑会限制理论研究的现实指导价值，这也正是当前的西方学者对国际收支危机传染研究的明显缺陷[13]。

（二）国际储备的作用国际储备的作用主要表现为：弥补国际收支赤字，支持本国货币汇率，充当信用保证和防患突发事件等。对此，也有一部分经济学家提出不同观点：观点一：国际金融体系不稳导致各国保持大量储备，结果资本从穷国向富国流动。具体情况是：第一步，国际金融体系的不稳定使得汇率变幻无常。第二步，许多国家为了抵消汇率的剧烈波动不得不保持大量的外汇储备，这样做是为偿债和进口支付之需。第三步，对大部分发展中国家来说，持有巨额的外汇储备成本高昂，如果它们把钱投资于本国，大概可以获得更高的实际回报。第四步，全球储备体系导致了资本从穷国向富国流动，而美国则是最大受益者[14]。

观点二：全球储备体系有一种通货紧缩的趋势，并且有极强的不稳定性。对于这个观点的论述过程分为三步。首先，全球闲置着的巨额储备增强了世界经济的紧缩倾向；其次，巨额储备之所以出现，显然国际收支的盈余国相比于赤字国更应遭受谴责；最后，美国的高消费部分抵销着全球储备体系的紧缩趋势[15]。

（三）最优货币区形成条件及欧元、亚元地位“最优货币区”是指由不同国家或地区组成的一种货币联盟，区域内实行单一的共同货币，或虽有几种货币但相互之间具有无限兑换性，其汇率在对内进行经常交易时互相盯住，保持不变，对外则统一浮动，以求在总体上达到宏观经济政策的最优效果，即对内稳定物价，控制失业，对外维持国际收支平衡[16]。当前，以欧元正常运行和亚元形成条件为基础的关于最优货币区形成条件的讨论成为关注的焦点，对此，不同学者提出了不同的标准：

要素流动性标准认为在价格、工资呈刚性的前提下，是否能组成最优货币区主取决于相关地区的要素流动程度。如果劳动力和资本在区域内能够自由流动，则组成单一货币区既可以提高微观效率，又有利于抵抗外部冲击，维护宏观经济的稳定[17]。

经济开放度标准即将经济开放度作为最优货币区的标准。认为在外部世界价格同样稳定的前提下，那些贸易关系密切的经济开放区应组成一个共同的货币区，从而有利于实现内外部经济的均衡和价格的稳定。同时相对于大的开放经济区域而言，固定汇率制更适合于小国开放型经济体[18]。

产品多样化标准当外国对进口品需求发生变化时，产品多样化程度越高的国家将越能抵御外部冲击对经济总产出水平的影响，因而也更适合于实行固定汇率制，组成单一货币区。不可否认，传统的最优货币区理论对共同货币理论与实践的发展起到了巨大的推动作用，但随着经济金融全球化的发展，以及世界经济形势和格局的巨大变化，其历史的局限性和不成熟性也逐渐显露出来[19]。

此外，还有金融一体化标准当金融市场高度一体化时，一国就可以借助资本的自由流动来恢复由于国际收支失衡所导致的利率的任何不利变化，从而降低了通过汇率波动来改变区域内贸易条件的需要，因此就适宜实行固定汇率制[20]。

欧元是最优货币区理论实践的产物。但是，欧元作为国际货币仅仅是经济、金融数量的加总，不具有政治、经济、军事、文化和外交统一的合力，虽然有很多的努力（央行的统一、政治的联盟等），但还是不可能获得投资者的充分信任和预期，而这反过来也影响欧洲国家的信心以及货币、经济、金融政策的统一。因此，如果说，欧元要取得与美元竞争或抗衡的地位，其花费的努力要远比现在大得多，需要的时间可能要更长[21]。

对亚洲单一货币区的构建问题的三种不同选择：一、以日元为核心建立亚洲单一货币区。但是日元难以成为区域性支撑货币，这不仅是由于从20世纪90年代初开始日本经济一直没有出现良性转机，更是由于日本政府越来越明显的右倾趋势，使亚洲邻国对日本政治越来越不满，是形成其货币区域化的重要障碍。二是以人民币为核心建立亚洲单一货币区。中国的“一国四币”（人民币、港币、澳币和新台币）的局面有可能出现整合。在彻底整合这四种货币的基础上，人民币就可能解决其内在的经济总量对强势货币的约束性，因此，人民币国际化不过是时间问题，并极有可能成为世界第四极货币。三是模仿欧元的亚元联盟创立亚洲单一货币区，鉴于日本GDP占东亚地区2/3，若欧元游戏规则应用于亚元之上，其实质和以日本为核心创立亚洲单一货币区并无二致[22]。

（四）未来国际货币体系的变革及其基本特征有关专家认为，未来国际货币体系的变革应包括以下三个方面：一、改进或创建新的国际金融机构。包括加强国际货币基金组织的功能；提高世界银行在稳定国际金融体制中的作用，提升世界银行发展委员会的职能；建

立一个最后贷款人，来避免产生金融不稳定的过度道德风险；以国际清算银行为中心，建立国际金融风险预警系统，提高国际金融预防风险能力，为IMF或其它国际金融机构发出金融风险的预警信息。二、建立和加强金融监管制度。即提高信息透明度，公开披露有关信息；加强对“对冲基金”的管理；加强对银行的跨境监管。三、加强国际金融的合作和协调[23]。

基于以上思路，经济学家设想未来国际货币体系模型将是一种“国际通货本位制”。这一体系应具备以下几个基本特征：一、这一体系的本位货币应为“国际通货”，即一系列国家货币所组成的“篮子”（Baskets）或“复合体”（Compersite）。二、这种货币应与黄金相联系。三、建立一个世界银行，以发行并管理国际通货，同时作为最后贷款者，以保证足够的和合理分配的国际清偿能力。四、国际货币体系的组织机构应让各国普通参加，实行民主管理[24]。

三．汇率制度及其选择

（一）汇率制度的选择理论和实践均表明，汇率制度的选择不仅是一个静态问题，更是一个动态问题。当前，关于汇率制度选择的理论讨论主要集中在两极论的有关争论上。两极论者认为，在金融自由化的环境中，发展中国家只能在自由浮动汇率制和固定汇率制度中取其一，因此，两极论又叫“中间空洞论”或“中间制度消失论”。从汇率制度的变化趋势来看，近年来随着发展中国家金融开放程度的不断提高，采用两极汇率制度的国家明显增加。从预防危机的角度来看，两极汇率制度要比中间汇率制度更安全。于是选择固定汇率制还是浮动汇率制更为有利，应考虑以下几个方面的因素：一、汇率制度与通货膨胀是否相关？

二、固定汇率和浮动汇率哪一个更有助于增强纪律？三、固定汇率和浮动汇率哪一个更有利于一国实施独立的货币政策？四、固定汇率制和浮动汇率制哪一个代表更有效率的微观经济制度[25]？从宏观经济的影响来看，在金融开放环境下，完全的自由浮动汇率制有利于保持金融政策的独立性，而严格的固定汇率制有利于促进贸易和投资的发展。然而反对者认为，两极论过多地强调预防货币危机的重要性，但它忽视了汇率制度对发展中国家经济的整体影响；并且完全的浮动汇率制度是否有利于贸易和投资的还是值得怀疑的，另一方面，两极论者将汇率稳定的目标凌驾于经济发展之上，将可能导致因努力追求汇率稳定而妨碍发展中国家的经济成长。反对者还认为，虽然许多国家在名义上实施了自由浮动汇率制，但这些国家的中央银行从维护本币汇率稳定出发，经常用外汇交易和利率手段干预外汇市场，这说明这些国家实质上仍然采用的是管理浮动汇率制或其他隐性的盯住汇率制，因此，所谓越来越多

国家采用两极汇率制这一说法不符合发展中国家的实际情况。所以，“中间空洞论”假说汇率制度即两极论的观点难以成立。

考虑到两极汇率制度所存在的问题，一些学者提出发展中国家仍需采用中间汇率制度，如弹性汇率制等。当前，各国的汇率制度大体可分为三类：自由浮动、固定汇率和介于两个极端之间的中间道路。一个国家究竟选择何种汇率制度，理论看来，应从该国的经济结构特性、经济安全程度、价格政策配合及价格机制，经济基本状况特别是金融市场发展程度、政府声誉、公众预期，一国的国际经济环境尤其是与该国的经济贸易最密切的国家的汇率制度等多方面来考虑。当前，随着产权理论的发展，有些经济学家开始运用产权和制度变迁理论分析汇率制度的安排和演变，有的学者甚至强调汇率制度安排应与产权制度安排具有高度的依存和互动关系。一般认为，一个国家在进行汇率制度选择时，应以“三元冲突”为依据，强调汇率制度的选择应与宏观经济政策以及与之相关的制度安排和资本管理制度进行合理搭配，最终实现该国实行这一制度所产生的经济收入与所付成本之间的差额最大[26]。

纵观汇率制度的历史变迁，不难发现其显著特征是从固定汇率到有限的和逐渐开放灵活的汇率制度演变。应该说，由固定汇率制度逐渐过渡到越来越开放自由的汇率制度是有其必然性的。过去的实践已经证明，固定汇率制度或中间道路的汇率机制较浮动汇率制度更易遭受国际投机资本的冲击，在受到投机冲击时，采用固定汇率制度和采用中间道路汇率制度的国家所遭受的损失往往较采用浮动汇率制度的国家所遭受的损失更大，由于各国之间的经济、政策协调性的提高及国际经贸一体化的加强，还将有更多的国家转向实行浮动汇率制度。

（二）加入WTO后我国的汇率政策取向汇率政策取向是一国货币面对于汇率变动所持有的基本态度或立场，并在实际操作中将这种态度或立场加以贯彻执行。加入WTO后，我们将面临一个更加复杂多变的国际经济环境。在此情况下，研究并选择好入世后的汇率政策取向，具有十分重要的意义。基于国家利益至上的原则，入世后，我国的汇率政策取向应注重以下几点：一、现行汇率制度仍将是未来较长时期内的政策选择。东南亚金融风暴发生后，危机国货币纷纷贬值，人民币汇率仍然稳中有升，固然于我国对外贸易和国际收支不利，但若实行贬值政策，可能导致国内物价水平的提高和进口的大量增加，不仅不会改善我国的国际收支，还会引发国内经济的混乱。此外，鉴于固定钉住汇率制度在防范金融危机方面的有效性，近期内继续维持目前的汇率安排对于维护我国的金融安全具有重要的意义。因此，目前我国仍需坚持固定钉住汇率制度，以此作为危机的缓冲器[27]。二、人民币汇率制度的改革方向。由于在固定钉住汇率制度下一旦发生金融危机，成本相对较高，加之长期采用固定汇

率制易丧失价格信号作用，从而导致国际经济交往的低效率，且我国并不具备固定钉住汇率制度有效运行的条件，因此，较长时期内坚持固定钉住汇率制度不等于说目前的汇率安排将成为我国长期的制度选择。从当前国际汇率体系演变的趋势来看，顺应汇率体系两极化演变的潮流，人民币汇率制度的长远目标应是实行浮动汇率制度[28]。

四．外汇管理与外汇市场发展

（一）外汇管理体制改革与发展自从20世纪90年代以来，我国外汇管理体制先后实施了一系列重大改革，并顺利实现人民币经常项目可兑换。近年来，在不断深化改革的过程中，又取得了新的进展。确定了对资本项目进行管理的新方针，构造了宽松的外汇环境，在完善外汇市场建设、推进金融业的对外开放、建立健全国际收支申报、监测体系和外汇管理法规体系等方面[29]，为我国经济发展和对外开放作出了巨大贡献。今后，我国外汇管理体制将从以下几个方面入手，以实现外汇管理体制目标。

1、逐步推进资本项目可兑换。考虑到我国的国情和借鉴工业化国家和多数新兴市场国家的成功经验,我们开放资本项目应采取循序渐进、先易后难的策略[30]。

2、推行比例结汇形式的意愿结汇制。将构建宽松外汇环境的重点应放在逐步实行意愿结汇制方面。其具体做法可以包括三个层次：第一层次国家可以根据不同时期经济发展的需要确定一个结汇比例；第二层次外汇银行根据国家公布的结汇比例，对国内企业的每笔贸易、非贸易外汇收入进行按比例结汇；第三层次，批准所有企业开立现汇帐户保留现汇，帐户内外汇可以用于进口支付、临时结汇、进入外汇市场或进行远期外汇买卖、期权交易等规避风险操作[31]。

3、建立符合国际规范的外汇市场。建立符合国际规范的外汇市场已成为当前中国外汇市场改革的主攻方向：一是在交易性质上实现向现代市场形态的金融性外汇市场转变，完善市场组织体系，其中以外汇银行、企业为市场交易主体，中央银行退出交易主体位置；二是取消强制性银行结汇制；三是丰富外汇交易内容和品种，满足国内外经济组织对外汇资产多币构成的需求；四是完善中央银行市场干预机制，尽量减少直接行政干预，允许其按照市场供求状况自由浮动[32]。

4、扩大中国金融业的开放程度。主要做好三方面的工作：一是放宽外资银行市场准入条件，二是尽快向外资银行开放人民币业务和服务对象；三是努力提高对外资银行的监管能力[33]。

5、进一步完善国际收支申报体系。未来中国国际收支申报体系应在以下几个方面进行深入改革：一是加强国际收支的分析预警功能，逐步实现国际收支系统由以结售汇为主向以国际收支和结售汇相结合的模式过渡；二是实现国际收支与相关统计间的有机联系，提高宏观经济决策水平；三是实现国际收支信息的规范披露[34]。

我国外汇管理体制的改革进程启示我们：坚持用发展的方法解决管理中的问题，是外汇体制改革前进的动力，坚持与宏观经济改革配套推进，是外汇体制改革成功的保障；循序渐进是外汇体制改革的明显特征，管理与服务相结合是外汇管理工作的重要方式。

（二）外汇市场微观结构理论由于汇率的连续变动已经在很大程度上不能被传统的宏观经济的基本理论来解释，一些学者试图从外汇市场微观方面的问题，例如市场参与者的信息传递、市场主体行为、定单流的重要性以及市场主体的预期及其对交易量汇率波动性等方面来解释汇率的连续变动[35]。

1、外汇市场制度特征研究。一个得到普遍支持的观点是，通过集中交易收集价格信息，经纪人市场能更有效地使用时间，迅速消除大量的套利机会，而且能保证交易商的指令能按价格优先的原则进行。除此之外，外汇市场的另一特征是：通过提供买和卖双向报价，做市商在商业银行和投资银行中基本上控制了市场[36]。

2、汇率预期及定单流研究。在微观结构研究中，一般都使用预期的直接测度，也就是说外汇预期的数据来源于金融服务公司所提供的有关市场参与者调查的结果。这类研究为风险溢价的存在提供了证据，并且也反对完全的理性预期假说。而另一些研究表明，时间集合的定单流比宏观经济变量能更好地解释汇率行为，当然，这并不意味着定单流本身能引起汇率的变化，定单流只是用真实货币表示人们的心理意愿[37]。

3、外汇市场的技术分析及其影响。虽然看起来经济基本面分析在长期内肯定是正确的，但短期价格变动分析仍可能在流行的模型和理论中占优势，其中之一就是技术分析。技术分析家所考虑的趋势模型通常是通过归纳推理得出，如图表或技术分析是使用金融资产价格变动的图表来推断将来价格可能的变动趋势。当然，在技术分析中，简单地依靠推测和归纳根本不能令人满意，然而，技术分析家通过考察市场价格细微波动能了解一些太复杂、短期或因非线性而不被现在的金融经济学家所知道的过程[38]。

4、买卖价差研究。金融理论区分出买卖价差的三种主要决定因素：交易商服务成本、逆向选择成本和特色成本。对买卖价差的研究，主要集中在以下几个方面：买卖价差的逆向选择效应，持仓成本、价差与汇率波动之间的直接比例关系。总的看来，有关外汇市场买卖

价差行为研究的主要发现被概括为价差与汇率波动性、交易量或直接比例关系，且价差在星期五会更高[39]。

5、做市商行为的研究。做市商在提示价格时，一般要考虑三方面的因素：第一是订单处理的成本，也就是做市商撮合交易时付出的代价。第二是存货成本，即做市商偏离自己的最佳资产组合，来持有过多资产（外汇）。第三是人息成本，即逆选择（与知情交易者的交易）所造成的损失[40]。

6、最新关于微观市场结构的文献综述中提出，投机者通常采用主动型的投资战略，常常选择市场指令的交易方式，资金集中在一个或少数几个看好的资产上，而保值交易者多采用消极的战略方式，常常选择限价指令的交易方式，资金是分散在多个收益不相关的资产上。所以，投机者需要即时性，期待能够趋于稳定[41]。

五．国际资本流动与人民币资本账户可转换

（一）资本流入与资本外逃的管理对资本流入的管理，主要侧重于国际资本流入的影响分析和风险控制。一般认为，对发展中国家而言，国际资本流入会对本国内部经济和外部经济平衡带来冲击，表现在：外汇储备增加、经常项目赤字扩大、货币供应量快速扩张、股票市场和房地产市场价格上涨、实际汇率升值等。为此，发展中国家应以抑制通货膨胀保持本国出口产品的国际竞争力为目标采取相应措施[42]。国际资本流入带来的风险主要有：汇率失调风险、短期资本流入带来的风险、银行过度借贷的风险。尤其是短期资本流入既会产生宏观风险，也会产生微观风险[43]。应通过加强对外汇资金异常流动的分析和监测，强化管理，多管齐下，有效化解和控制风险。

关于资本外逃，长期以来围绕其标准定义一直存在不同的表述，从金德伯格、杜利、管廷顿到列沃尔特、李杨等都从各自的不同角度进行阐述。综合而言，当前较具代表性的定义为：资本外逃是以规避风险、逃避管制和投机牟利为目的的资本非正常国际流动[44]。对资本外逃规模的测算，国际上通行的测算方法是直接法和间接法。前者是直接通过一个或几个对国内异常风险反应迅速的短期资本外流项目来估算资本外逃额；后者是通过国际收支平衡表中四个项目的剩余部分来间接地对资本外逃额进行估计[45]。中国也存在资本外逃问题，究其原因除定义中所述一般原因外，还有中国特有的制度性因素：摆脱金融压抑、规避宏观经济风险、对资产保密性的要求等[46]。中国的资本外逃主要经由非正式、甚至非法的渠道外流，包括：价格虚报，数量虚报，凭空伪造报单，以投资收益或汇方名义购汇等[47]。

（二）资本流动对人民币利率和汇率的影响资本流动尤其是短期资本流动对利率和汇率政策产生的激励机制高度敏感[48]。当资本的流动性较高时，国内外利率水平的差异或预期汇率和当期汇率的差异均会引起资本流动的迅速反应，从而通过资本项目对汇率产生影响[49]。

资本流动对人民币汇率的影响是双重的。由于我国的汇率制度在实际操作中已经成为一种钉住美元的汇率制度，因此，一方面大量的资本外流对人民币汇率产生了下浮的压力[50]。另一方面在资本流动性不断提高的情况下，若我国的利率水平相对较高，大量资本流入，将会对人民币汇率产生上浮需求。总之，目前我国的资本流动依然较低，我国资本流动的主要形式是直接投资而不是证券投资，资产市场调整速度慢。随着我国对资本流动限制的逐步放宽及金融体系的不断发展，资本流动性将有显著的改善。为了适应资本流动对人民币汇率影响的日渐加深，人民币汇率制度应向更富有弹性的安排过渡。

（三）国际短期资本流动与本外币政策及其协调

国际短期资本流动对本币政策的独立性具有较大的影响特别是在两国货币存在替代性的情况下，无论是实行固定汇率制还是浮动汇率制的国家，其国内货币政策的独立性都无法实现。如果想要有效实行独立的国内货币政策，只有符合以下三个条件才有可能：一是该国在国际经济中具有主导性地位，经济实力强，其货币政策具有较强的溢出效应；二是该国有能力成功进行国际协调，形成对其合适的国际宏观政策环境；三是该国政策正好与国际化经济及政策环境的状态相一致。国际短期资本流动对一国外币政策的影响主要取决于该国外币管理政策各项政策间的协调性。如果外币的流通制度、可兑换制度与汇率制度、汇率水平间组合协调，外债规模及其期限与外汇储备之间保持适度比率，国际短期资本流动对该国外币管理的破坏性影响就将受到控制。国际短期资本流动对外币政策协调的影响一般是通过影响外币政策，再影响本币政策。当短期资本大批流入时，国际储备会急剧上升，导致国内货币供应相对上升，反之则急剧下降[51]。

对国际资本流动尤其是短期资本流动的管理目前国际学术界存在两种不同的观点：其一是主张严加控制和管理，认为“缺乏管理的银行和开放的资本市场是导致金融体系动荡的混合物”，“应该恢复对全球资本流动的约束” [52]。其二是造成资本自由流动，认为金融存在风险，但这不应该被视为限制短期资本流动的理由[53]。当然，从总体上看，前一种观点逐渐占据上风。为了规范和稳定国际资本流动，经济学家纷纷提出建立国际监管机构，制定管理规则等不同对策建议[54]。

（四）人民币资本帐户可兑换与资本帐户管理人民币资本帐户可兑换已成为我国对外开放的重要议程。当前，国内学术界主要探讨的热点是资本帐户可兑换的含义、资本账户可兑换的条件和顺序、资本项目可兑换后的汇率制度和经济政策目标。

资本帐户可兑换的含义一般认为，资本项目可兑换是一个复杂的经济范畴，其含义仅指一国资本账户中记录的经济行为不施加货币兑换和对外支付方面的限制[55]。资本帐户可兑换并不代表一国就放弃对资本帐户的任何管理和限制，不等同于资本的完全自由流动。鉴于此，人民币资本帐户可兑换既是对外开放的客观要求，也是加入WTO后逐步取消金融服务贸易市场限制的承诺内容之一。在我国资本帐户可兑换进程中，可以选择性地采用相应措施来管理资本流动，但这种管理更多不应是管制性的，而应是规则性和限制性的[56]。

人民币资本项目可兑换的顺序和速度选择目前有三种不同的观点：激进的、保守的和中间的。激进派认为，资本项目的可兑换（开放）应该在经济改革的初期与贸易汇率改革和财政体制改革同步进行。保守派的观点则相反，认为资本项目的可兑换应该是经济体制改革的最后阶段，即一切经济和金融条件成熟后才开放资本项目。中间派则是两种观点的折衷，它不注重开放的速度，而强调金融部门开放的顺序[57]。

事实上，人民币资本帐户可兑换的实施必须坚持一个策略、三项原则：渐进的和有序的开放策略及条件性原则、风险控制原则、政策目标原则[58]。真正做到稳健有序，阶段分明。

系统地、有序地推进人民币资本帐户可兑换，必须正确认识资本帐户可兑换的条件。综合而言，可集中概括为：国际收支平衡在结构上的可持续性[59]。具体而言主要包括：在客观上，要求一个稳定的国内经济金融环境，有较强的综合国力和有效的宏观控制能力；在中观上，要求具备完善的金融体系，即发达的国内金融市场、稳健的银行体系、竞争的国内金融结构和完善的金融管理体制；在微观上要求有健全的微观主体[60]。

人民币资本帐户可兑换后，在保持本国货币政策独立性的目标下，汇率仍可在一定程度上受到控制，从宏观经济稳定的角度考虑，相对稳定的、有管理的浮动汇率仍是我国人民币汇率制度的一种基本形态，甚至极可能是最佳形态。

（五）排序理论与人民币资本帐户开放的动态效应经济政策行动的顺序选择或排序，是当前国际经济、金融学界新的研究领域。排序一般是指宏观经济政策或某项特定改革的采用次序。建立在这一基础上的排序理论（The Sequencing theory），探讨的是怎样把有待实行的一套经济政策或措施按照一定顺序次第配合执行，以获得最大的政策效果[61]。

对排序的分析，主要的理论依据是“一般次优定理”和“迟滞性理论”。一般次优定理指出：在第一个系统中如果有某些制约条件使得某一项帕累托条件无法满足，这时，尽管其他帕累托条件均可满足，这些帕累托条件已变为不合意了。迟滞性理论认为，不少经济过程带有时滞性，即当某种作用力的根本原因逆转之后，其效应本身却不相应地逆转。迟滞性会产生路径依赖性[62]。将排序理论应用于资本帐户开放研究具有十分重要的意义。一般承认，开放资本帐户，会促进资本的国际流动，改善资源的配置和提高效率，但资本流动的加快，也会带来众多风险。对资本帐户可转换（开放）排序，目的是为了要把资本流动自由化的利益最大化，同时将其风险控制在最小的程度。关于资本帐户排序问题研究的最新进展表明：资本帐户的自由化应在一揽子综合改革计划的框架下进行；金融体系的稳定在资本帐户自由化排序中占有日益重要的地位；某种形式的国际共识开始出现，对具体的排序，有更明确的划分和深入研究。为此应理顺：资本帐户开放与对内经济政策的先后关系；在对外经济领域内，与经常帐户自由化或贸易改革的先后关系；在资本帐户本身领域内不同措施的先后顺序。

结合中国的实际，中国的资本帐户自由化应在金融改革取得足够进展后再进行。中国资本帐户交易领域内的改革排序应该是：先放开长期资本流动，再放开短期资本流动；在长期资本的范围内，先放开直接投资，再放开证券投资；在证券投资范围内，先放开债券投资，再放开股票投资；在所有形式的资本流动中，先放开资本内流，再放开资本外流[63]。

资本帐户开放的动态效应分析，是目前学术界探讨的一个新的方面，这里主要通过建立动态一般均衡理论模型来分析以下几个方面问题：一个国家的内外均衡调整机制及其在不同阶段表现出的不同特征；资本项目的开放对发展中国家的经济所产生的影响；现阶段资本流入对中国经济的影响。其结论是一个发展中国家在资本市场未完全放开之前，它的内外均衡调整过程是相对价格效应和财富效应同时作用的结果。具体来说：1、分清每个阶段宏观经济指标的变化是经济走向均衡调整过程中必然出现的正常规律还是走向危机的预警信号，这是判断政策介入的必要性时必须思考的问题。2、内外均衡的调整应该重点放在结构性（制度）的调整上，即改变均衡的内在调整机制，而不能依赖于宏观调控政策。3、资本项目的开放带来的外资流入，在短时期内会引起商品市场和劳动力市场的价格上升，实际汇率增值，国际收支恶化。4、在我国所处的经济状态下，如果资本市场的开放能带来优良的外资，将会加快我国经济的均衡调整，有利于解决失业问题。5、为防止投机性质的资本流入，增大投资者的汇率风险在某种意义上是防范金融危机的一个战略性选择[64]。

六．金融全球化与人民币国际化问题

（一）金融全球化的内涵如何理解金融全球化？尽管国内有学者分别从全球金融市场联为一体的角度和金融机构走向国际、按国际惯例开展业务的角度予以阐释，但目前占主导地位的观点是以全球化所涉及的实质内容方面来进行概括。认为金融全球化是以货币的国际化为前提，以资本的国际化为基础，以金融市场的一体化为表现形式，以金融机构的跨国经营为载体，以中央银行货币政策的协调和法律或与协议式金融监管为保障的金融资源在全球范围内的优化配置。即金融全球化至少应包括货币的国际化，资本的国际化，各国中央银行货币政策和金融监管的国际协调等三方面内容[65]。

（二）人民币国际化问题人民币国际化是中国金融国际化的基础[66]。随着我国经济实力的增强和加入WTO后对外开放的进一步扩大，有关人民币国际化问题的讨论成为2002年国内金融界的热点。集中在以下几个方面：一是人民币国际化的条件是否成熟？二是人民币国际化后带来的影响，三是人民币国际化的路径选择。

关于人民币国际化的条件问题目前形成了两种相对立的观点。一种是“条件成熟论”，认为人民币国际化（成为世界货币）应具有强大的经济基础、较高的国际信用地位、先进的银行系统[67]。我国人民币已开始具备国际化的条件：人民币的经济基础正在迅速加强；人民币在亚洲金融危机后已获得比较好的国际信用地位；中国正在加紧进行银行改革，即将建成先进的银行系统。另一种是“条件缺乏论”，认为：人民币应当先成为区域货币，才能成为国际货币，而当前人民币并非区域货币，因此“没有资格”谈论国际化问题[68]；人民币自由兑换时间尚末确定，在没有实现这一点之前，根本没有资格谈论人民币的国际化[69]。这里说的自由兑换，不是指人民币对黄金的自由兑换，而是指人民币同美元等世界性货币的自由兑换。

关于人民币国际化后带来的影响总的看法是利大于弊，其有利的方面主要表现在：能提高我国的国际地位，“掌握一种世界货币的发行和调节权，对全球经济活动的影响和发言权增加”[70]；能减少对外经济活动中的汇价风险，人民币国际化后，我国在对外经济往来中就可以尽可能多使用人民币，不管汇价发生什么变化，用人民币计算的价值不变；能减少因使用外币引起的财富流失，人们手中持有货币代表的价值，是其已向社会贡献而未从社会索取的价值，“发行世界货币则是取之于别国用之于本国，把别国价值转移到本国来，供本国使用” [71]，是财富的流入而非流出。其不利的方面主要有：“使我国经济遭受外来冲击的可能性增大” [72]。人民币国际化后，实现完全自由兑换，国际投机家就可以采取一定措

施手段掌握部分国际市场上流通的人民币，人民币外流，当然就容易被伪造，纸币流通的广度同出现假票的可能是正比例关系[73]。

关于人民币国际化的路径选择问题居主流的观点认为：既不可能像英镑、美元那样从中心货币演变成为国际货币，也不可能象欧元那样成为国际货币，而只能走第三条道路——经过人民币可兑换的若干阶段成为国际货币[74]。需要特别提出的是，“一国货币的完全可兑换是该国货币国际化的前提，但并不等于实现了完全可兑换的货币就自然成为国际货币”

[75]。在这里应着重明确货币可兑换的程度与范围，“不应该把货币的可兑换理解为货币的自由兑换” [76]，可兑换是相对于不可兑换而言的一个概念，可兑换并不排除某些外汇管理的限制性措施。人民币的可兑换是一个系统工程，涉及外汇管理体制的改革、外汇的供给与需求的均衡、外汇汇率的生成机制和外汇市场的运行状况等各个方面。

七．金融自由化与国际金融监管

（一）金融自由化的内容金融自由化，是指一个国家的金融部门运行从主要由政策管制转变为由市场力量决定的过程[77]。可以从以下几个方面来简要分析金融自由化：1、金融自由化的准备。一般认为要实现金融自由化，必须具备5个前提条件：即稳定的宏观经济环境、金融企业制度的初步确立、金融脆弱性的及时消除、良好的社会制度和金融监管框架的基本形成，当然，不是说一国必须同时具备以上所有条件才能进行金融自由化[78]。2、金融自由化的速度。对于金融自由化的速度，现已几乎成定论：即应采取渐进式的金融自由化。当然，金融自由化进程的每一步都应比较自由化的收益及风险[79]。3、金融自由化的顺序。这一点目前也有共识：先国内实际部门自由化再国内金融部门自由化，先国内金融部门自由化后外部金融部门自由化[80]。4、金融自由化过程中的金融监管。在金融自由化条件下，监管更显必要，关键是政府干预“度”的问题。结合我国的实际情况，金融监管改革的努力方向在于：首先，金融监管应实行以法律为基础的间接手段，实现非行政化；其次，监管重点由合规性监管转向经营性风险监管；第三，执行符合国际标准的审慎会计制度；第四，建立人民银行，证监会、保监会三方监管联席会议制度，金融自由化的结果必然是金融服务领域和金融服务品种的扩展[81]。

（二）金融对外开放学术界对金融开放的认识主要表现在以下几个方面：第一，主张发展中国家限制短期资本移动的观点已得到广泛认可。第二，发展中国家应该谨慎对待资