公司金融理论简介
chapter公司金融概论PPT课件
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二、公司的金融活动
1.投资决策 2.融资决策 3.营运资本管理
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三、代理问题与公司控制
（一）公司目标与委托—代理问题 “委托代理问题（principal and agent problem)的文
献涉及一个人即委托人如何设计一个补偿系统（一个 契约）来驱动另一个人（代理人）为了委托人的利益 行动。” “委托代理问题这个名词最早来自罗斯 （Ross,1973），其他早期对这个文献作出贡献的包 括米利斯（Mirrlees,1974年 ,1976年）和斯蒂格利茨 （Stiglitz,1974年，1975年）” ——《新帕尔格雷夫货币金融大辞典》第三卷第175 页。
中国中国人民大学出版社
推荐阅读的教材：
马亚明、田存志主编：《现代公司金融学》，中国金融 出版社
朱叶编著：《公司金融》，北京大学出版社 斯蒂芬.罗斯：《公司理财》，机械工业出版社
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第一章 公司金融导论
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第一节 什么是公司金融
一.什么是现代金融学 Stephen .Ross在《新帕尔格雷夫货币金融大辞典》
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第二节 公司金融的目标
一、利润最大化 缺陷
没有考虑利润获取与资本投入之间的关系 没有考虑资金的时间价值 没有考虑风险
二、每股收益最大化（EPS）
每股当前价值最大化 没有考虑资金的时间价值 没有考虑风险
三、公司价值最大化 使现有股票的每股当前价值最大化。
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更一般的表述： 使现有所有者权益的市场价值最大化。
（三）公司（corporation)
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企业不同组织形式的比较
组织形式 法律地位 承担责任
个人独资制 自然人企业 无限责任
杨丽荣《公司金融》(第3版)(公司金融基本理论 课后习题详解)
3.2 课后习题详解1．简述公司金融理论的发展演变过程。
答：公司金融理论伴随着有关企业理论的发展变化而演进，经历了由传统的公司金融理论到现代的公司金融理论的演变过程。
（1）公司金融理论的提出传统经济学认为企业融资结构会影响企业的资本成本及其市场价值。
经典的资本结构理论——MM理论针对这些问题作出了相反的回答，即企业的市场价值与厂商的金融政策无关。
（2）传统的公司金融理论新古典经济学的企业观认为企业只是一个通过投资获取现金收益流量的主体，企业为筹集外部资金而发行的金融证券也仅仅只是代表投资者（股东和债权人）对企业现金收益的要求权。
即股东以红利分配的形式、债权人以负债契约规定的利息和本金偿还的方式拥有企业现金收益的要求权。
在完全竞争的资本市场假定的前提下，如果企业与投资者能以相同的条件进行借贷和储蓄，企业融资方式的选择、资本结构、股利政策等企业金融方面的决策对企业的市场价值不产生任何影响，与企业的市场价值无关，即MM不相关理论。
（3）现代公司金融理论现代企业理论表明企业是由股东、债权人、管理人员、职工、关联企业和顾客等企业利益相关主体组成的共同组织，是这些利益相关主体之间缔结的一组契约的集合体。
由于信息不对称、契约的不完备等市场不完全性的存在，企业各利益相关主体之间会出现利益冲突。
现代企业金融理论指出企业的融资方式通过对各利益相关主体的激励，以及企业破产发生概率的影响对企业的收益和价值产生影响。
2．简述股东与经营者之间、股东与债权人之间的利益冲突、背离方式及协调方法。
答：（1）股东与经营者之间的关系①利益冲突股东和经营者分离以后，股东的目标使企业财富最大化，千方百计要求经营者以最大的努力去完成这个目标。
经营者也是最大合理效用的追求者，其具体行为目标与股东不一致。
他们的目标是：增加报酬、增加闲暇时间和避免风险。
②背离方式经营者的目标与股东不完全一致，经营者有可能为了自身的目标而背离股东的利益。
这种背离表现在两个方面。
公司金融基本理论2之资本结构理论
第四节 资本结构理论一、资本结构的定义合理的资本结构对于任何一个企业组织来说都是至关重要的。
资本结构是指企业各种资金来源的构成及其比例关系，由负债和权益两部分构成。
广义的资本结构是指企业全部资金的构成及其比例关系，不仅包括权益资本、长期债务资金，还包括短期债务资金。
狭义的资本结构仅指长期债务资金与权益资本的比例关系，不包括短期债务资金。
最佳的资本结构，是指企业在一定时期内，使加权平均资金成本最低、企业价值最大时的资本结构。
二、资本结构理论的发展历程早期关于企业资本结构的研究仅是对事实的简单陈述和一些零散观点，没有用典型的经济学方法和技术进行分析，更谈不上一个完整的理论体系。
1958年，美国学者莫迪利亚尼（Modigliani ）与米勒（Miller ）首次将市场均衡理论用于研究企业资本结构问题，提出了著名的MM 理论，为资本结构的研究开辟了先河，标志着现代资本结构理论的建立。
此后经过了近五十年的研究历程，人们对于资本结构的认识已经取得了重大的理论突破。
纵观西方资本结构理论的演进历程，大致可划分为四个阶段：早期资本结构理论阶段（1958年以前）、现代资本结构理论阶段（1958年至20世纪70年代后期）、新资本结构理论阶段（20世纪70年代末至目前）和后资本结构理论阶段（20世纪80年代中期至目前）。
（一）早期的资本结构理论早期资本结构理论主要是指20世纪50年代之前的资本结构理论。
早期的资本结构理论可以追溯到1946年希克斯在著名的《价值与资本》专著中找到资本结构踪迹。
美国经济学家大卫·杜兰特(David Durand)是这一时期的集大成者。
他把当时对资本结构的见解划分为三种：净收益理论(Net Income Theory)、净营业收益理论（Net Operating Income Theory ）和介于两者之间的传统折中理论(The traditional theory)。
1、净收益理论该理论是建立在如下假设基础之上的：（1）投资者对企业的期望报酬率K s （即股东资本成本）是固定不变的。
第一讲 公司金融理论简介
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公司金融理论的研究主题变化
◆80年代以前的金融理论主要考虑定价、套利、均衡、合同等
问题。主要有三大主题： 1、一般均衡框架下的公司金融行为，如阿罗－德布鲁证券； 2、局部均衡或者一般均衡框架下契约模型（代理问题和信息 不对称问题）和相关的最优契约设计、证券设计和激励问题， 对这些模型的经验实证。 3、估价方法的探索。
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公司金融理论的发展（续2）
新制度经济学的贡献： R.H.Coase(1937,契约的集合，并引出了交易成本对企业各种制度安排 （契约）的决定作用。 博弈论和信息经济学的贡献——激励模型： James A. Mirrlees(1974,1975,1976)的道德风险模型 （隐藏行动和隐藏信息） George A. Akerlof(1970)的逆向选择模型 A. Michael Spence(1972)的信号显示模型 Joseph E. Stiglitz(和Rothschild,1976；和Weiss,1981)的 信号甄别（筛选）和 信贷配给模型
◆哈佛大学经济学系的斯特恩教授开始把行为经济学的理论和
◆Tversky
方法运用到公司金融领域，触发了行为公司金融的研究。 Stein, J.C. (1988), “Takeover Threats and Managerial Myopia”, Journal of Political Economy96: 61-80. Stein, J.C. (1996), “Rational Capital Budgeting in an Irrational World”, Journal of Business 69:429-455.
公司金融学百科名片
研究现状
中国理论界对于公司金融理论的研究，主要发端于国有企业的改革需求。有观点认为，国有企业陷入财务困境是由于其所背负的债务过重，即资本结构不合理。而更为一般的看法则把国有企业的低效率归咎于其产权不清，公司治理上存在较为严重的弊端。为此，应该大力推进股份制改革，改善公司治理结构与资本结构，以此来提高企业的效率。从这个角度来讲，那些研究公司治理以及公司绩效等问题的大量文献，都可归入中国公司金融学的研究范畴。
这一领域的研究，主要是利用上市公司数据进行实证检验，其涵盖了公司资本结构、公司治理、业绩评价和信息披露等各个方面。如张翼等人所做的上市公司多元化经营与公司业绩之间关系的研究，王鹏和周黎安所做的控股股东的控制权、所有权与公司绩效的关系等。
另外，战略公司金融理论的引入，也大大丰富了公司金融理论的研究内容。这一理论将企业融资结构和市场行为的关系作为研究重点，探寻要素市场和产品市场的互动问题。目前，这一研究领域在国外还没有构成完整的理论体系，不同的研究者在一些重大问题上仍然存在分歧。如财务杠杆对于公司竞争策略的影响等。但从发展前景来看，战略公司金融理论将企业的金融决策与生产决策相衔接，尝试建立包括要素市场与产品市场互动关系的一般均衡模型，进一步增强了公司金融理论在宏观经济学意义上的重要地位。
书籍
於考察公司如何有效地利用各种融资渠道，获得最低成本的资金来源，并形成合适的资本结构（capital structure）；还包括企业投资、利润分配、运营资金管理及财务分析等方面。它会涉及到现代公司制度中的一些诸如委托-代理结构的金融安排等深层次的问题。一般来说，公司金融学会利用各种分析工具来管理公司的财务，例如使用贴现法(DCF)来为投资计划总值作出评估，使用决策树分析来了解投资及营运的弹性。
公司金融重点
一：名词解释1.公司金融所谓公司金融就是指公司在金融市场上从事的各项金融活动,它包括公司融资活动、投资活动和利润分配活动等;2.年金是指在某一确定时间里,每期都有一笔相等金额的系列收付款项;普通年金后付年金预付年金先付年金延期年金递延年金：最初的现金流量不是发生在现在,而是发生在若干期后;永续年金：指持续到永远的现金流量;3.永续增长年金现值每期现金流不是等额的C,而是在C的基础上以一个固定的速度g匀速增长,且持续增长下去,称为永续增长年金现值;4.资本预算公司发现、分析并确定长期资本投资项目的过程,又称为资本预算;5. 贴现现金流量法是指考虑货币时间价值的分析方法;主要包括净现值法、盈利指数法和内部收益率法等三种,此外还有折现投资回收期法;6.等价年度成本EAC是指某项资产或者某项目NPV在整个寿命期每年收到或支出的现金流量;7.资本成本通常,理论界是将资本成本从两个角度定义的;1从筹资人角度而言,资本成本是资本使用者按照市场均衡收益率为获取资本使用权而付出的代价,即向债权人支付的利息和向股东支付的股利;用公式表示如下：资本成本%= 资本使用费 / 筹资金额2从投资者的角度而言,资本成本是投资者要求获得的预期投资收益率;因此是一种机会成本;用公式表示如下：资本成本%= 资本使用费 / 投资金额8. 经营杠杆营业杠杆：又称营业杠杆或营运杠杆,是指在存在固定成本的情况下,公司息税前利润EBIT随销售量Q的变化而变化的程度;9. 财务杠杆是指每股收益变动与息税前利润变动之比;10. 资本结构所谓资本结构是指公司各种资本的构成及其比例关系;它分为广义和狭义两层含义：广义的资本结构是指全部资本的构成及其比例关系;既包括长期资本结构,又包括短期资本结构;狭义的资本结构——仅指长期资本结构;11.破产成本：是指当公司的债务总额大于资产价值,公司面临破产时所付出的各种成本费用;12.代理成本是指由于利益冲突所引起的额外费用;它包括监督成本、守约成本和剩余损失三部分13.股票回购是指股份公司按照一定的程序购回发行或流通在外的本公司普通股股票的行为;14.股利政策股利政策是指关于公司管理层对与股利发放有关事项采取的方针政策; 二：简答1.风险的种类1以公司为投资对象划分1市场风险：一般不能通过分散化投资而降低或消除;2公司特有风险：是指企业由于自身经营及融资状况对投资人形成的风险;包括：①经营风险②融资风险：主要影响因素：负债率2以有价证券为投资对象系统风险、非系统风险2. 风险衡量的起因：1在确定性的情况下,投资收益率是进行投资决策的最好依据；2在不确定性的情况下,仅靠期望收益率来进行投资决策是不够的,还需要考虑实际收益率的高低;3实际收益率围绕预期收益率波动的程度是判断一项资产优劣的的第二个指标,即风险指标;4风险衡量可以借助于概率和统计的方法;使用方差、标准差、标准差系数、协方差、相关系数等离散指标进行定量的描述和评估3. 资本定价模型基本假设及主要观点1、投资决策是针对一个确定的阶段而言的,其决策标准是使其预期效用最大化；2、投资者以资产组合的预期收益率和标准差来评价资产组合；3、投资者的预测具有同质性,即每个投资者对证券的预期收益、标准差和协方差都具有相同的估计；4、投资者可以无风险利率Rf进行无限制的借贷；5、所有资产都是完全可分的,投资者可以任何比例投资；6、每个投资者都单独进行决策,个人的投资行为不可能影响到整个市场的价格；7、市场处于均衡状态,无个人所得税,无交易成本,所有投资者都可以免费得到有价值的信息;4.现金流量的估算原则一融资现金流量不在现金流量分析范畴之内;二使用现金流量而不是会计利润;三只计税后现金流量四分析净营运成本的变化五只计增量现金流量六增量现金流量的计算必须与贴现率保持一致;5.现金流量的构成：计算按照现金流发生的时间来表述：1、初始现金流量①项目上的投资支出,即建造和购置成本+②资本化的相关费用+ 如运输费、安装费等③在流动资产上的投资支出,即净营运资本投资+④出售旧资产的净收入-⑤出售旧资产的税收效应2、营业现金流量①营业收入+②付现成本-③折旧 -④所得税-⑤折旧 +3、终结现金流量①最后一期的营运现金流+指项目使用期满时,原有垫支在各种流动资产上的资金的收回;即回收的净营运资本投资;②处置残余资产所得+或-包括残值或变价收入③处置残余资产的所得税+或-所得为+,税收-；或所得为-,税收+6.资本成本的决定因素从投资者角度看：资本成本取决于投资机会成本和投资风险报酬率 ;因此,资本成本的决定因素就是风险补偿值的大小;1）风险的类型2）负债率3）经济环境4）证券市场状况5）公司的经营和财务状况6）筹资规模7. β值的决定因素1商业周期公司业务对市场状况越敏感,贝塔值就会越大；周期性强的公司股票β值较高;2经营杠杆：在其他条件一定的情况下,经营杠杆较高的公司其β值较高;经营杠杆衡量的是公司的经营风险的大小;3财务杠杆：在其他条件一定的情况下,财务杠杆高的公司也具有较高的β值;8. MM定理的基本假设有哪些答：1所有公司股票和债券都在完全资本市场中完成交易;意味着：交易不存在佣金成本；投资者能取得与公司利率相同的借款2公司的经营风险可以用EBIT的标准差衡量,经营风险相同的公司处于同一风险等级上,视为同类风险公司;3公司未来的EBIT能被投资者合理评估,即投资者对公司未来的EBIT以及取得EBIT的风险有相同预期;4所有的公司债券都是无风险的,所以,负债利率为无风险利率;5公司所有的现金流量都是固定的永续年金;即公司未来的EBIT在投资者满意的基础上,保持零增长;9．不考虑公司税的MM定理有哪三个命题反映了什么关系答：不考虑公司税为最初的MM定理,其命题包括：1命题Ⅰ:总价值命题只要投资者预期的相同,那么处于同一风险等级的企业,无论负债经营或是无负债经营,其企业总价值相等; 公司的综合资本成本与资本结构无关,其综合资本成本等于同风险等级的、无负债经营的资本化利率;Ka=rsu 反映的关系： VL = VU 其中, VL ：负债经营下的企业总价值；VU ：无负债经营下的企业总价值2命题Ⅱ：风险补偿命题负债经营企业的权益资本成本＝同风险等级的无负债经营企业的权益资本成本＋风险补偿报酬; 反映的关系：公式： rs = r0 + B / S r0 - rB rB ：利息率,也称债务成本 rs ：权益或股票的期望收益率,也称权益成本 r0 ：完全权益公司的资本成本r0=rsu B ：债务的价值 S ：股票的价值3命题Ⅲ：公司内部收益率与资本成本公司应投资与那些内部收益率IRR大于或等于资本成本率 Ka 或 rsu 的项目; 反映关系用公式表示 IRR ≥Ka 或 rsu即：公司将资本投向内部收益率高于资本成本率的项目,可以提高公司价值;10．考虑公司税的MM定理有哪三个命题反映了什么关系答：修正的MM定理命题有：1命题Ⅰ：赋税节余命题公司价值随财务杠杆效应而增大反映关系：VL = VU + TCB2命题Ⅱ：风险报酬命题财务杠杆增加企业权益的风险,作为补偿,权益的成本随之提高反映关系：rS = r0 + B/S×1-TC×r0 - rB 3命题Ⅲ：投资报酬命题在投资项目中,只有内含报酬率等于或大于某个临界点收益时,才能被接受;该项临界点收益率,即为负债经营下的综合资本成本;反映关系表示如下： IRR ≥rw以上公式书写有点问题,可参考课件^__^理论主要内容：其主要内容包括三部分：公司价值与其资本结构无关论；公司价值与其资本结构有关论以及米勒模型;12.权衡理论1早期权衡理论针对MM理论的假设条件而提出;建立在纯粹的税收利益和破产成本相互权衡的基础上;该理论的观点是：公司最优资本结构就是在负债的税收利益与破产成本之间进行权衡来确定的,它处于负债的预期边际税收利益等与负债的预期边际成本之处;见图9-6课本p144用公式表达为：Vl = Vu + PVTS –PVFD式中：PVTS: 表示负债节税利益的现值；PVFD: 表示破产成本现值2后权衡理论将负债的破产成本进一步拓展到代理成本、财务困境成本和非负债税收利益等方面;非负债税收利益：如折旧、投资减免等抵收利益;该理论的主要观点：公司最优资本结构应是税收利益与代理成本和财务困境成本之间的权衡;负债公司的基本估价模型用公式表示为：Vl = Vu＋PVTS－PVFD－PVDC式中： PVDC：表示代理成本现值PVFD: 表示财务困境成本现值图见课件;自己画吧,第六章课件;13.债券价格的确定息票率等于市场利率,平价发行息票率大于市场利率,溢价发行息票率小于市场利率,折价发行14.新优序融资理论基本观点：1公司会以各种借口避免发行普通股和其他风险证券来融资;2为使内部融资能满足达到正常权益投资收益率的投资要求,公司必须要确定一个目标股利率;3在确保安全前提下,公司才会通过外部融资解决部分融资需要,且会首先发行风险较低的证券;基本假设：1、股利政策具有粘性;2、相对与外部融资,公司更乐意从内部进行融资;3、如果必须从外部融资,公司会对其发行的证券进行排序;4、公司经理人比外部投资者更了解公司的盈利和投资状况;5、公司管理者代表现有股东的利益;6、信息不对称使得公司经理人无法将好的信息向外部股东传递; 基本内容：资本结构作为一种信号在信息不对称情况下会对投资、融资次序产生影响,同时,不同的融资次序也会对资本结构的变化产生影响;1、债券发行的好处优于发行股票2、外部融资的成本高于内部融资成本15.债务融资的优缺点：债务融资的优点①融资资本成本较低;②不影响股东对公司的控制权③具有财务杠杆作用财务杠杆收益④具有税盾效应⑤具有经营激励效应从“代理成本理论”、“自由现金流量假说理论”予以解释;债务融资的缺点①需要按期还本付息,提高了对现金流量的要求;②债务融资受到的限制条件较多,如:发行债券的数量和使用受到严格限制;③风险较高；举债的风险随负债率的提高而提高,且趋于加速;④当负债率达到或超过临界点时,举债融资带来财务危机成本与代理成本的增加;16. 股权融资和债务融资的比较1收益的固定性不同股东持有股票的收益具有不确定性；债权人持有债务的收益具有固定性;2索偿权的顺序不同公司破产或倒闭时,对债务的清偿在先,之后如有剩余才清偿股权;3管理权限不同股东对公司有法定的管理权和委托他人管理公司的权利,但债权人只有要求公司按期还本付息的权利;4税收优惠不同债务融资具有节税的优惠,而股权融资没有税收优惠;17.可转换债券融资的特点优点：1与普通股股票相比可转换债券的优点①发行可转换债券比直接发行股票筹集的资本要多;②发行可转换债券,可缓解对现有股权的稀释程度;③发行可转换债券,可在资本结构中引进杠杆效应,从而改变股本收益率;④发行可转换债券,有利于改善发行公司资本结构,增强其举债能力;2与普通公司债券相比可转换债券的优点1可转换债券比普通公司债券利率低,有利于降低公司资本成本2可转换债券的赎回条款的设计比普通债券自由度大3可转换债券到期日设计比普通公司债券灵活缺点：1有可能产生高资本成本2有可能出现呆滞债券3低资本成本优势有时间限制18.最优资本结构影响因素1.资本成本2.融资风险3.公司价值4.行业效应5.公司经营环境和经济周期状况6.金融机构或信用评定机构的态度7.税收和利率8.资产担保价值9.未来收益能力与稳定性10.管理者的风险控制能力19.股利政策理论老师说要全部的观点和内容传统股利政策理论1.“在手之鸟”理论股利政策无关论认为公司不论采取何种股利政策都不会影响公司价值；公司价值是由其盈利能力和经营风险决定的,而非取决于盈利分配方式;3.股利政策的税收理论主要观点：当现金股利与资本利得之间的存在显着的税赋差异时,税赋差异效应会成为影响股利形式的重要因素,若现金股利税高于资本利得税,则这一效应对股利政策的影响就会使公司倾向于支付较低的股利;结论：1.股票价格与股利支付率成反比；2.权益资本成本与股利支付率成正比现代股利政策理论1.追随者效应理论主要观点：该理论从股东边际所得税率出发,认为每个投资者所处的税收等级不同,有的边际税率高,而有的边际税率低,由此会影响投资者对股利的偏好;前者偏好低股利支付率或支付股票股利,后者则偏好高股利支付率;据此,公司会相应调整其股利政策,使股利政策符合股东的愿望;结论：追随者效应理论的实质是使人相信股利政策的重要性,它起到的作用仅仅是警告公司不要频繁改变其股利政策;2.股利政策的代理理论主要观点：1、在委托代理关系下,高股利支付意味着由公司经理控制而持有的闲余现金流量减少,代理成本降低,公司价值增加；反之则相反;因此,公司发放现金股利能够降低代理成本;2、在委托代理关系下,债权人为保护自己,规定只有公司有足够的利润、现金流时,才能发放股利；在处于财务困境中,不能发放股利;——在债权人看来：现金股利是将公司利益从债权人向股东转移的途径;3.股利政策的信号传递理论主要观点：信息是不对称的,公司管理者比外部股东更了解公司的状况;因此,公司公布的不同股利政策,往往被市场认为是在向社会公众传递公司经营状况、未来盈利能力的信息,通过传递信息,从而影响公司股票的市场价值;4.股利政策的行为学派理论20. 公司股利政策有哪些类型试比较各类型的特点;答：类型包括：1剩余股利政策特点：能够保持理想的资本结构,提升公司价值；但使股利与盈利水平脱节导致股利不稳定,影响股东对公司的信心;2固定股利支付率政策特点：该政策使公司财务压力较小；但股利会随盈利情况变动,容易给股东造成经营不稳的印象;一般不可取;3稳定股利政策特点：优点是股利稳定；但在资金紧张、利润下降时易引发财务恶化;4阶梯式股利政策特点：①优点：使公司具有较大的灵活性,有利于保持稳定的股票价格；尽管日常股利收入较低,但对股利偏好型股东仍具有吸引力; ②缺点：额外股利的支付易使股东当作正常股利的一部分,从而失去其原有的意义;三：填空选择1.企业组织的三种形式：个体业主制企业、合伙制企业和公司制企业2. “三会一层”最高权力机构——股东大会最高决策机构——董事会最高监督机构——监事会最高管理机构——经理层3. 股份有限公司：概念：是指公司的全部资产分为等额股份,股东仅以其持有的股份为限对公司承担责任,公司以其全部资产对公司债务承担责任的组织形式;4. 公司的目标：公司价值最大化或财富最大化5. 公司金融的主要金融活动即：投资决策、融资决策、股利决策6. 委托—代理理论代理理论主要涉及企业资源的提供者与资源的使用者之间的契约关系;代理关系有两种：一是股东与经营者之间的代理关系；二是股东与债权人之间的代理关系;7. 债券的估价——按未来确定的现金流量、折现率估算现值;8. 什么是β系数贝塔系数是反映个别股票相对于平均风险股票变动程度的指标;它可以衡量个别股票的市场风险,而非公司特有风险;β系数是表示某种单项证券变动相对于证券组合实际收益变化的敏感程度; 是用单项证券收益的协方差与市场组合收益的方差的比率,即可得到该项资产的β系数;β系数的计算公式β = δmi/ δ2m =ρim× δi /δm式中:βi为第i种证券的β系数;9. β系数的含义β值可正可负,其绝对值越大,说明单项证券收益率的波动程度越高;当市场组合的β系数等于1时,反映所有风险资产的平均风险水平;β系数大于1,表明某风险资产的风险水平超过平均风险水平；β系数小于1,表明某风险资产的风险水平低于平均风险水平；β系数等于0,表明某风险资产不存在系统风险,而存在非系统风险,且通过分散化投资能予以化解;无风险资产的β系数等于0;10. 短期实物资产投资项目：独立项目、互斥项目、关联项目;11. 所谓现金流量,是指与投资决策有关的在未来不同时点所发生的现金流入和现金流出的数量;在投资决策中它是计算项目投资评价指标的主要依据和重要信息之一;净现金流量 = 现金流入–现金流出12.沉没成本：是指任何已经发生的、并且当项目不被采纳时无法收回的费用;营运成本：是指流动资金与流动负债之间的差额13.投资决策评价方法按是否考虑时间价值分为：贴现现金流量法,非贴现现金流量法;14、不同寿命期的资本预算决策有两种方法：周期匹配与等价年度成本;周期匹配：重置链即假定可以将短期项目进行复制,直到拟选项目间寿命相同为止;决策方法：当周期匹配后,比较NPV即可;15. 不确定性分析包括：敏感度分析、情景分析、决策树分析16. 资本结构理论是研究公司资本结构和公司价值之间关系的一种理论;17.资本结构理论传统理论：杜兰特的净收入理论、净经营收入理论、传统折衷理论;18. 由股东和债权人不同利益引发的代理成本包括:①不理性投资决策:表现为过度投资和投资不足②不适度股利政策:高股利政策往往对债权人不利③不适度融资政策:表现为过度负债,导致偿债危机④监督成本:拉低了最佳融资结构中的债务额度19.新资本结构理论主要内容时间:20世纪70年代末以后内容：主要包括詹森和麦克林的代理成本理论；梅耶斯的新优序融资理论；罗斯、利兰和派尔的信号模型；史密斯、哈特的财务契约理论20.融资方式的基本类型：一、内源融资外源融资,二、股权融资与债务融资21.内源融资：内源融资是指公司从内部融通资金的方式,即资金是公司经营活动结果所产生的,它主要由留存收益和折旧构成内源融资的特点：自主性、有限性、低成本性、低风险性内源融资的优缺点优点：①不发生筹资费用；②具有节税效益税收相关论③可增加对债权人的保障程度;缺点：①规模的大小受公司盈利能力的影响；②保留盈余的多少受股利政策的影响;22.融资决策一概念：所谓融资决策,是指公司选择融资方式和确定每种融资方式下的融资量,进而构建一定资本结构的行为;从本质上讲,融资决策就是确定资本结构的决策;二融资决策的法则---是否产生了正的净现值;三融资决策的目标——就是确定最优资本结构;最优资本结构有三种判断标准：资本成本、公司价值、净资产收益率;23.股利发放的不同形式：现金股利、股票股利、股票回购、股票分割、债券股利、财产股利;24.股票回购的效应正面效应：①股票回购可以增加每股收益②股票回购可以调整资本结构,充分发挥财务杠杆作用③股票回购在方便股东选择股利支付方式的同时为股东提供避税的优惠④利用股票回购的信息效应可以提升公司股票价值⑤股票回购为上市公司资本运营提供了新的渠道负面效应：①实施股票回购,对股东而言可能存在信息不对称②实施股票回购,会引起股票价格的波动③股票回购通常会涉及许多内幕交易,因此,普遍受到严格管制四：计算1.所有年金计算小题2.股票债券所有股价公式、计算;3.贝塔值的计算;4.第四章考综合计算大题,资本限额;5.现金流量的计算6.贴现、非贴现现金流量法的计算;7.更新决策、扩展决策、投资时机决策8.不确定性分析综合计算题9.每一个单项资本成本计算10.权益资本成本的计算;11.营业杠杆、财务杠杆全部12.WACC加权计算13.市场价值权数计算14.P152 关于MM定理计算公司价值的题目15.每股收益无差异点法,资本成本确定法7章16.会计算指标8章。
公司金融理论分析
公司金融理论分析四、公司金融理论（2+6+6=14分）1、简述公司融资结构、公司融资优序理论的主要内容和结论。
答：（1）公司融资结构公司的融资结构又称资本结构，是指企业各项资金来源的组合情况，即公司资产负债表右边各组成部分的构成，企业资金来源按大类可分为负债和股本两类，其中股本的持有者又有内外之别。
给定投资总额和内部（一般为经理人员）的股本投入，企业负债比例越高，对外部股本的需求就越低，从而内部股本占总股本的比例就越高。
最初的MM理论，即由美国的Modigliani和Miller（简称MM）教授于1958年6月份发表于《美国经济评论》的“资本结构、公司财务与资本”一文中所阐述的基本思想。
该理论认为，在不考虑公司所得税，且企业经营风险相同而只有资本结构不同时，公司的资本结构与公司的市场价值无关。
或者说，当公司的债务比率由零增加到100%时，企业的资本总成本及总价值不会发生任何变动，即企业价值与企业是否负债无关，不存在最佳资本结构问题。
MM理论在无税收和有税收的情况下内容有所差异。
1）无税条件下的MM定理MM理论的5个假设：①所有公司股票和债券都在完美资本市场中完成交易。
这一假设意味着：股票和债券交易不存在佣金资本；个人投资者能取得与公司同等利率水平的借款。
②公司的经营风险可以用息税前利润（EBIT）的标准差来衡量，经营风险相同的公司处于同一风险级别上，视为同类风险公司。
③公司未来的EBIT能被投资者合理评估，即投资者对公司未来的EBIT以及取得风险有着同样的预期。
④公司和个人债务均为无风险债务，即所有负债利率均为无风险利率，而且不会因负债的增加而改变。
⑤公司所有的现金流量都是固定的永续年金，即公司未来的EBIT在投资者预期满意的基础上，保持零增长。
基本思想：由于资本市场上套利机制的作用，在上述5个假设和不考虑所得税的前提下，公司总价值将不受资本结构变动的影响，即同类风险公司在风险相同而资本结构不同时，其公司价值是相等的。
公司融资理论
《中级公司金融》第一次作业公司融资理论小组成员：刘天云、周浴、秦敏、易盈盈周芳、苏玲娴、孙碧莹、刘旭东、曾祥文一、理论知识介绍（一）公司融资的概念融资是一个企业的资金筹集的行为与过程。
也就是公司根据自身的生产经营状况、资金拥有的状况，以及公司未来经营发展的需要，通过科学的预测和决策，采用一定的方式，从一定的渠道向公司的投资者和债权人去筹集资金，组织资金的供应，以保证公司正常生产需要，经营管理活动需要的理财行为。
公司筹集资金的动机应该遵循一定的原则，通过一定的渠道和一定的方式去进行。
从广义上讲，融资也叫金融，就是货币资金的融通，当事人通过各种方式到金融市场上筹措或贷放资金的行为。
（二）公司融资的相关理论1．资本结构理论。
资本结构，是指企业各种资本的构成及其比例关系。
资本结构是企业筹资决策的核心问题，企业应综合考虑有关影响因素，运用适当的方法确定最佳资本结构，并在以后追加筹资中继续保持。
资本结构理论包括净收益理论、净营业收益理论、MM理论、代理理论和等级筹资理论等。
其中MM 理论是最著名的。
MM理论是莫迪格利安尼和米勒所建立的公司资本结构域市场价值不相干模型的简称。
国经济学家莫迪格利安尼和米勒于1958年发表的《资本成本、公司财务和投资管理》一书中，提出了最初的MM理论，这时的MM理论不考虑所得税的影响，得出的结论为企业的总价值不受资本结构的影响。
MM定理的基本假设有：第一，资本市场是完善的，即所有的市场主体均可方便地获取所需要的各种相关信息。
第二，信息是充分的、完全的，不存在交易费用和成本。
第三．任何一种证券均可无限分割。
投资者是理性经济人，以收益最大化为投资目标。
第四，公司未来平均预期营业收益以主观随机变量表示。
投资者具有一致性预期，对每一公司未来息前税前收益的概率分布及期望值有相同的估计。
而且，未来各期预期营业收益的概率分布的期望值与现期的相同。
第五，所有债务都是无风险的。
个人和机构都可按照无风险利率无限量地借入资金。
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2-12
国内的公司金融研究现状
◆近年来，随着海龟的增多，合作研究频繁，公司金融研究逐 步趋于规范。 ◆国内高校接轨比较顺利的有北大光华、清华、上海财大、厦 大等 ◆但主要研究力量还是集中在各大证券公司和两个证交所的 研究部门
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2-12
国内的公司金融研究现状
◆传统的模仿阶段：上世纪末之前，国内的公司金融等价为财 务管理，绝大多数公司金融学教授不了解MM定理之后的公司 金融理论。 ◆现代的模仿阶段：新世纪开始，很多年轻学子开始用国内数 据套用国外的金融学模型，集中表现在对股权结构和公司绩 效关系的检验，以及对信息不对称模型和代理模型的应用上。 此时各种理论都逐步介绍进来。国际交流频繁。公司财务开 始被作为金融类专业的基础课。 但是，两大不足：第一，没有从公司金融的角度建设课程；还 是侧重于财务管理；第二，检验研究大多是实证会计方面的， 未触及公司金融的一些基本问题。 主要原因是公司财务和会计学专业传统上统一，大多数学者没 有认识到公司金融实际上是各类经济学专业的基础课程之一。
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公司金融理论的发展（续5）
◆自从斯特恩的先锋工作之后，许多公司金融学家开始把行为
经济学的理论和方法大量运用进来，代表性的有Malcolm Baker 等人提出的股利政策的讨好理论和资本结构的市场时机假说； Andrei Shleifer等人提出的股市驱动并购的理论； John R. Graham 关于高管财务决策的调查； J. B. Heaton和 Ulrike Malmendier等人 提出的高管过度自信和投融资决策的模 型； Alexander Ljunqvist 和Jay Ritter 关于首发（IPO）的行为 模型；斯特恩的行为资本预算和投资模型等。综述文章参见 Malcolm Baker，Richard S. Ruback，Jeffrey Wurgler，2004， Behavioral Corporate Finance: A Survey.in the Handbook in Corporate Finance: Empirical Corporate Finance, which is edited by Espen Eckbo.
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2-5
公司金融理论的发展（续2）
新制度经济学的贡献： R.H.Coase(1937,1960)揭开了企业的面纱，把企业看成是 一个契约的集合，并引出了交易成本对企业各种制度安排 （契约）的决定作用。 博弈论和信息经济学的贡献——激励模型： James A. Mirrlees(1974,1975,1976)的道德风险模型 （隐藏行动和隐藏信息） George A. Akerlof(1970)的逆向选择模型 A. Michael Spence(1972)的信号显示模型 Joseph E. Stiglitz(和Rothschild,1976；和Weiss,1981)的 信号甄别（筛选）和 信贷配给模型
◆哈佛大学经济学系的斯特恩教授开始把行为经济学的理论和
ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ
◆Tversky
方法运用到公司金融领域，触发了行为公司金融的研究。 Stein, J.C. (1988), “Takeover Threats and Managerial Myopia”, Journal of Political Economy96: 61-80. Stein, J.C. (1996), “Rational Capital Budgeting in an Irrational World”, Journal of Business 69:429-455.
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公司金融理论的发展（续3）
充分理性和不确定性的组合： 1、私人利益的引入：Jensen and Meckling(1976)的代理模 型。（科斯传统） 2、不对称信息的引入：Ross(1977)、Leland and Pyle (1977)、 Myers and Majluf(1984)的信息不对称模型。 代理模型和信息不对称模型都是完备合同模型。 （信息经济学传统） 有限理性和不确定性的组合－不完全合同理论（科斯传统）： 1、TCE：Willianmson(1985) 2、新产权学派： Grossman-Hart（1986）、 Hart-Moore（1990） 。
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2-11
公司金融理论的研究主题变化（续）
现代公司金融理论的主要研究领域： 融资、投资、治理、公司金融行为的宏观效果 当然，传统的估价、财务信息和管理等也仍然 被广泛研究。不过，这已经不是金融学高手所 关心的。 本课程主要讨论投融资和治理问题。
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◆80年代以后的问题：
1、资本资产定价模型、代理理论模型等缺乏数据支持； 2、以现值为基础的证券估价模型缺乏理论意义，扩展到不 确定条件和多个时期也是如此； 3、风险中性当事人假定不现实； 4、各种异常得不到合理解释。
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2-10
公司金融理论的研究主题变化（续）
◆80年代开始的新探索——行为公司金融
公司金融理论简介
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2-3
公司金融理论的发展
◆金融交易是权利的交易，也就是一个合同问题或制度问题。但早期人们 仅仅是把金融活动看成是风险和收益的权衡，是一个简单的计算或者工程问题。 比如公司投融资活动可以简化为NPV准则；公司治理看成是一个总体目标之争。 公司金融类似一个财务管理。 ◆分析起点：金融市场参与人理性程度（超级、充分、有限或者非理性）、 自利（经济人）；环境是不确定的（涉及未来） ◆考虑到参与人超级理性、自利，未来只有风险，没有不确定性，那么金 融交易可以通过阿罗－德布鲁证券实现，在公司金融方面，净现值（NPV） 估价方法。 理论支持最早来自Irving Fisher(1907,1930)的利息理论； 阿罗－德布鲁－麦肯齐的一般均衡证明。 ◆ Modigliani and Miller(1958)提出的MM定理。尽管他们认为，在充分竞争市场 的假定下，公司采取何种融资方式不影响其价值，但公司金融结构被揭开面纱。 这使得后来的公司金融研究得以从资本结构——个体参与人、企业和市场的关系 ——着手。 而不是像从前那样，企业作为一个黑箱在金融市场上活动。因为 这一开创性研究，他们师徒都先后获得诺奖。 ◆在MM定理基础上，公司金融理论分别从资产定价（新古典金融市场模型）、 博弈论和信息经济学、 新制度经济学当中吸取营养，形成了现代公司金融理论 的完整体系。
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公司金融理论的发展（续1）
市场环境模型——有效市场假说和资产定价模型——的贡献 ◆基于超理性的扩展一：未来表现出不确定性（未来现金流分布出现随机 特征）， 针对这种不确定性引至的风险的资本资产定价模型，以及针对 未来或有事件引至 风险的理性期权定价模型。 H.Markowitz(1952)J.Tobin(1958)提出资产组合理论； W.Sharp(1964)、J.Lintner(1965)J.Mossin(1966)把一般均衡与资产组合 理论结合起来，提出了CAPM模型； F.Black and M.Scholes(1973)、R.C.Merton(1973) 的理性期权定价模型。 ◆基于超理性的扩展二：证券价格随机游走和有效市场假说（即金融产品 价格和 投资机会的内在价值必须一致）。 P.Samuelson(1965)提出了有效资本市场假说的理论； Fama，Fisher, Jensen, and Roll, (1969), Fama (1970)对有效资本市场 假说的理 论完善和经验检验拓展。 ◆有效市场假说和资产定价模型构成了公司金融中利益计算的理论基础。
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公司金融理论的发展（续4）
◆有限理性和不确定性的组合－行为金融的挑战
and Kahneman (1974，1979)从心理学的角度揭示 了金融市场参与人的内在决策机制，即理性的性质 ◆Shiller (1981，1984)揭示了金融市场价格波动的非理性方面 ◆De Long, Shleifer, Summers and Waldmann (1990)提出了 有限套利模型
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2-7
公司金融理论的发展（续6）
总结： ◆ 行为公司金融理论还处于雏形；但信息不对称 模型又缺乏经验支持。 ◆公司金融行为观和契约观的竞争和融合。
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公司金融理论的研究方法
◆公司金融的基本理论模型：一般均衡下的可贷资金模型和跨期 决策模型。NPV估价和期权估价 ◆拓展模型：基于博弈论和信息经济学的契约设计（或机制设 计）模型－完备契约，如代理理论和不对称信息模型；基于 新制度经济学的不完全契约模型，如TCE和GHM模型 ◆竞争对手：基于行为经济学的行为公司金融模型，比如 Stein（1996）的理性不对称模型等。 ◆公司金融研究的经验实证：经验实证－大样本计量经济学 检验、小样 本检验（事件研究和基于调查数据的研究）、 案例研究。
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公司金融理论的研究主题变化
◆80年代以前的金融理论主要考虑定价、套利、均衡、合同等
问题。主要有三大主题： 1、一般均衡框架下的公司金融行为，如阿罗－德布鲁证券； 2、局部均衡或者一般均衡框架下契约模型（代理问题和信息 不对称问题）和相关的最优契约设计、证券设计和激励问题， 对这些模型的经验实证。 3、估价方法的探索。
◆核心是很多学者认为上述问题的症结在于对参与人决策模型 的理解过于理想化，偏离现实。应该更多地考虑参与人现 实的决策模型。 ◆理论基础是早期的西蒙和后来的Tversky and Kahneman等 人的开创性研究。 ◆现在大多数金融学家都在试图放松理性假定，或者直接引入 心理学关于人的行为的一些观点，来解释金融市场和公司金 融的各种异常现象。 ◆现代公司金融学的主题也因此从过去的充分理性参与人的决 策，过度到有限理性的高管、投资者等对公司金融决策的影响 。契约观和行为观的竞争构成现在现代公司金融理论的主旋律