从资金流量表看中国金融发展趋势

1.3%、3.6%，属于微增长。综合宏观经济分析，1995 年，中国经济运行难的微观经济并存，经济指标趋向政府预期目标，但微观经济尤其是企业的生产经营指标多数偏离
正常的状态，形势比较困难；2004 年，中国宏观经济正处于改革开放以来的第五个宏观调控期，该论调控起
融企业资金缺口情况（如图 3）。2008-2009 年，由于国际金融危机，非金融企业资金缺口最大，随着国家采取 了一系列经济刺激政策，特别是为了配合 4 万亿投资，各类金融政策也相应跟进，因此从 2009 年开始，该缺
口规模逐步缩小。研究发现，当年的非金融企业净金融投资和当年的贷款融资（包括政府、企业和住户部门）
（四）融资结构情况 为了解我国金融市场融资结构情况，我们将资金流量表中非金融机构部门（住户、非金融企业和政府）的 贷款定义为间接融资，将股票、债券等定义为直接融资，将外商直接投资(1995 年之前名称为国际资本往来)、 其他对外债权债务以及国际收支错误与遗漏之和定义为为境外融资。分析历年融资结构发现，经过近 20 年 的发展，在各部门的共同努力下，债券市场、股票市场发展迅速，特别是短期融资券、中小企业集合债等新兴 金融工具得到快速发展，直接融和间接融资的比例进一步优化。直接融资总体上趋于上升趋势（见图 4）；以 银行贷款为主的间接融资从 1992 年的 71%下降到国际金融危之前的 64%；社保基金融资的规模也从 1999 年的 87.23 亿元剧增到 2010 年的 3835 亿元，增长了 44 倍。从 2008 年开始，由于国际金融危机，境外融资出 现大幅下滑，国内经济体也受到影响。为应对危机，2008-2010 年，银行向经济体注入了大量信贷资金，以刺 激经济增长。因此，这几年间接融资的比例有所上升，但从 2010 年开始，重新下降。值得注意的是，境外融资 在融资比重中占比从 2008 年以来一直徘徊在 10%以下（2008-2010 年，分别为 9.5%、3.1%、8.8%），远远低于 往年平均水平，前 16 年，该指标的平均水平为 19.6%。这说明国际金融危机给欧美等主要经济体造成的影响 深远，对我国利用外商直接投资、境外借款或发债筹资的影响值得密切关注。 （五）政府部门金融资产负债情况 图 5 显示了 1992 年以来政府部门资金盈亏情况。可以看出，从 2005 年开始，政府部门开始由资金短缺 部门变成资金盈余部门，而且趋势延续，2005 年，政府部门金融资金净流出 3470 亿元，而到 2010 年，增加到 5619 亿元。这说明政府部门金融资金由不足变为盈余，政府资金没有进入实体经济反而流入了金融市场，没 能很好地发挥其调整实体经济的作用。一方面，政府部门资金非常充裕，有大量闲置资金存放在银行；另一方 面，预算内政府连年赤字（如 2005 年赤字 2281 亿元、2010 年赤字 6495 亿元）。这说明政府部门在预算外有 大量资金流动。
基本反映当年的融资情况。据此定义，我们得出 1992 到 2010 年的历年融资总额（见图 2）。
从图 2 可看出，非金融部门境内外融资总额从 2006 年开始，在规模上呈现加速增长态势。回顾我国金
融市场最大的主体--国有商业银行的改革启动于 2003 年，从 2005 年 10 月起，三大行相继启动首次公开发 行工作，且均取得巨大成功。而金融市场的蓬勃发展也正开始于这之后，从这点看，国有商业的改革确实取
人民银行发布的货币政策报告显示，同期，我国社会融资规模为 14.27 万亿元。由于社会融资规模指标不包 括政府部门发行的国债，因此，如果将非金融机构部门在境内的融资总额减掉当年新增的 9736 亿元的国
债，则非金融机构 14.09 万亿的融资总额和公布的社会融资规模相当。可见，上述定义的融资总额指标能够
注：2012 年中国人民银行统计季报对中国人民银行年报上公布的 2008 年、2009 年资金流量表数据进行了修订，如按照之前公布的 数据，则 2009 年资金流动规模为 332691 亿元，比当年 GDP 规模 略小。
（二）非金融部门融资情况
注：1、2008-2010 年数据来自人民银行 2012 年统计季报。这 3 年度数 据较之前新增了未贴现银行承兑汇票项目，在贷款项目下新增了票 据融资、委托贷款等子科目。此外，其他部分数据较之前公布的中国 人民银行年报和中国统计年鉴有修订。为客观描述，本文采用了最新 的修订数据。2、2007 年数据中剔除当年度财政部发行的 1.55 万亿元 特别国债。
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ÁÂÇÃÅÄÆÃÄÅ 《西部金融》2012年第8期
宏观经济
相关性 0.77，当年的非金融企业净金融投资和次年的贷款融资相关性高达 0.919；相比较，同期，非金融企业 净金融投资情况和当年的直接融资（包括股票、债券、保险）、滞后 1 期的直接融资，相关系数分别仅为 0.677、 0.902。这表明，货币和证券管理部门都在密切监测企业融资情况，并能够做出响应，科学制定宏观调控政策。
注：1、2007 年，政府发行了 1.55 万亿元特别国债，导致该年度资金来源数据异动，为保持可比性，剔除了该因素。2、2008 年数据之所以较小， 主要是活期存款同比大幅下降，可能与当年国际金融危机有关。
（六）资本外流情况 理论上，我国是一个发展中国家，应该属于资本净流入国家，但是为什么会出现资本外流。从资金流量表 显示，从 1994 年开始，我国的国外部门资金运用就一直为负，表明我国是资金净流出国。导致这一现象的原 因是从 1993 年开始，我国的国际储备资产开始由负转正，且之后国际储备资产一直呈上升态势，2010 年，已 经高达 3.2 万亿（见图 6）。但是，为什么储备资产一直增长？核心是我国长期以来保持双顺差，结果是中央银
于 2003 年 9 月，其主线是“管住土地、管紧信贷”。三是从 1992 到 2008 年，资金流动规模都一直小于当年度
GDP 规模，但是 2009 年，资金流动规模首次超过 GDP 规模，分别为 37.8 万亿、和 34.1 万亿。导致这一变化
的原因可能是：1、为反映我国金融市场创新，人民银行对 2008-2010 年资金流量核算统计制度进行了修订，
得了较大成功，推动了我国金融市场的快速发展。
（三）不同金融部门对非金融企业资金缺口的反映
在资金流量表中，净金融投资反映的是资金运用与资金来源合计的差额。其为正值反映该部门资金赤
字，反之表明该部门资金盈余。在经济活动中，非金融企业是主要的资金使用方，其资金的满足程度何如，影
响着实体经济的发展。这些年，社会各界对此也是特别的关注。从资金流量表中，我们可以看出各年度非金
如果将融资总额定义为当年新增贷款、债券融资、股票融资、未贴现银行承兑汇票融资、保险准备金融
资以及国外金融负债之和的话，则 2010 年，住户、企业和政府等非金融机构部门境内外融资总额为 16.24 万 亿元，不考虑外商直接投资等国外金融负债，非金融机构部门在境内的融资总额为 15.06 万亿元。根据中国
关键词：资金流量表；金融发展
中 图 分 类 号 ：F830.5
文 献 标 识 码 :B
文 章 编 号 ：1674-0017-2012(8)-0043-04
一、引言及文献综述 资金流量表是以全社会资金运动为对象，核算各部门资金的来源和运用。通过分析资金流量表，可以清 晰地反映全社会各种资金在各部门间的流量、流向及其相互关系。该表分为实物交易和金融交易两部分，前 者反映商品流转状况，称为实物交易部分；后者反映资金流转状况，称为金融交易部分。分析国民收入分配格 局（如白重恩、钱震杰）、探究中国高储蓄率的原因（如李扬、殷剑峰），都更多地研究实物交易部分，因为通过 该表可以全面地展现收入在各部门之间的初次分配和再分配过程。而研究资金流量表金融交易部分，则可以 观察到全社会资金流动规模、各部门资金余缺状况及其投融资格局变化、金融市场工具发展情况。正因为资 金流量表能够全面反映资金在不同机构部门之间的流量与流向，以及资金的余缺情况，具有许多其他统计报 表所不具有的功能。因此，利用资金流量表进行分析，特别是通过研究对比某些指标的时间序列数据，可以很 好地发现趋势性、苗头性问题，从而为宏观经济调控，特别是货币政策和财政政策的制定和调整提供依据。 现有的单纯研究资金流表金融交易部分的文献较少。最权威的是由中国人民银行在其年报上发布的前 一年度资金流量分析，该分析主要集中在当年度的数据变化情况；此外，如李宝瑜、张帅（2009）试编了我国 2000 年和 2005 年两年的“部门×部门”矩阵表，探索性地分析了部门间金融资金流量数据的问题，在此基础 上，对我国部门间金融资金流量格局、部门间资金流入流出动态及其变化特征进行了分析；林发彬（2010）通 过资金流量表考察了各个部门的资金流动和整个经济的融资格局，结果发现我国金融结构不尽合理，存在一 定金融抑制现象，但也指出这意味着我国金融发展具有较大发展潜力。上述文献要么集中研究某个年份，要 么按照表中分类逐个分析。本文则一是取现有全部年度序列数据对比分析，二是就某些重要指标重点分析金 融发展态势，如融资规模问题、融资结构问题、资本外流等，以期探究中国宏观金融发展的一些脉络。 在数据的处理上，需要指出的是，资金流量表金融交易部分由中国人民银行编制并最早于 1998 年在第 一期季报上向社会公布，为了和国际标准保持一致，该表经过多年准备和 5 年试编，在 1996 年核算体系全面 转轨之际，开始正式编制。2004 年经济普查后，人民银行和国家统计局再次对 1992 年以来的资金流量表进行 了修订，并出版了《中国资金流表历史资料（1992-2004）》。将最新的 2010 年资金流量表 和最初的资金流量表 对比，资金流量表在金融交易的设置方面作了微调，这部分是由于统计口径或者统计指标的变化所致，一些 则是为了加强资金流量核算与国际收支的相互协调，提高整个统计体系的数据质量，使该体系更加符合国际 标准。因此，本文研究的数据序列起止为 1992－2010 年，选取的指标尽量在整个序列年份都保持稳定，部分必 须分析的指标，如无完整的序列年度，则按照实有的时间跨度分析。数据来源如无特别说明，均来自《中国资 金流表历史资料（1992-2004）》和 2007-2011 年《中国统计年鉴》、2005-2010 年《中国人民银行年报》。 二、主要宏观金融指标分析 （一）全社会资金流动规模 2010 年，中国的资金流动规模为 43.04 万亿 ，是 1992 年的 27.9 倍。同期，名义 GDP 从 2.69 万亿元增长