案例8 中信泰富杠杠式外汇合约

累股期权定义及其特性
累计期权合约设有“取消价”(英文：Knock Out Price) 及“行使价”(英文：Strike Price)，而行使价通常比签 约时的市价有折让。合约生效后，当挂钩资产的市价 在取消价及行使价之间，投资者可定时以行使价从庄 家买入指定数量的资产。当挂钩资产的市价高于取消 价时，合约便终止，投资者不能再以折让价买入资产。 可是当该挂钩资产的市价低于行使价时，投资者便须 定时用行使价买入双倍、甚至四倍数量的资产，直至 合约完结为止。
中信泰富炒汇大事记
2008.10.20 2008.10.22 2008.11.12 2008.12.24 公司发布公告称，因炒外汇巨额亏损，公司产生 155亿港元的亏损。 香港证监会确认对中信泰富事件展开调查。中信泰 富董事总经理范鸿龄暂时离职。 中信集团接收中信泰富持有的57亿澳元合约，并提 供116.25亿港元备用信贷。 中信集团行使备换权，将116.25亿港 中信泰富公布2008年全年业绩，亏损127亿港元 香港罪案调查科搜查中信泰富办公室。 荣智健辞去中信泰富主席。
中信泰富杠杠式外汇合约详解
中信泰富简介
中信泰富的前身泰富发展有限公司成立于1985 年。1986年通过新景丰公司而获得上市地位， 同年2月，泰富发行2.7亿股新股予中国国际信 托投资（香港集团）有限公司，使中信（香港 集团）持有泰富64.7%股权。自此，泰富成为 中信子公司。而后，中信（香港集团）通过百 富勤把部分泰富股份配售出，使中信（香港集 团）对泰富的持股量下降至49%,目前已降至 41.92%。1991年泰富正式易名为中信泰富。
KODA有四个特性
买入股票的行使价往往比现价低10-20% 当股价升过现价3-5%时，合约自行取消 股价跌破行使价时，投资者必须双倍吸纳股票 合约期一般为一年，投资者只要有合约金额 40%的现金或股票抵押即可购买，因此这一产 品往往带有很高的杠杆性。
投资风险
假设港交所(0388)当时的股价是220元，投资者可以折让 价200元每日购入500股港交所股份；若股价跌穿200元， 投资者亦要以200元价格，每日购入1,000股(即双份)的港 交所股份；假若港交所价格升过250元的赎回价，合约便 即时终止。由此可以看出，若港交所收市价远远低于200 元，参与累积期权合约的投资者就会亏损累累，导致有些 参与累计股票期权的投资者，为了套现或减持手上的股 票，不理市况沽售股票，结果会令部分股票陷入越沽越 接，越接越沽，股价每况愈下的怪圈。
中信泰富巨亏原因分析
外部原因：澳元持续贬值 中信泰富在澳大利亚有一个总投资约42亿美元的项目，很 多设备和投入都必须以澳元来支付，为了减低项目面对的 货币风险，因此签订若干杠杆式外汇买卖合约。 这起外汇杠杆交易是在澳元突然走高的时候启动的，但是 自今年7月份以来，澳元开始出现持续贬值，从7月中旬到 8月澳元兑美元跌幅高达10.8%。 澳元大跌，对冲不成反而招致亏蚀。由于公司签订的有关 外汇合约属累计期权，亏损可能“无底”。
投资者误解
在杠杆的作用下，假设你的帐户里有1000万元， 那么你的合约数值就会高达五六千万，在收益放 大的同时，风险也随之放大。 一个原因是有些投资者确实偏好高风险高利润的 理财产品，另一个原因是牛市行情中部分投资者 盲目相信股市只涨不跌；另外还有一个原因是， 许多投资者对这种金融衍生产品的风险并不了解。 再一个是投资者对国外金融体系的信任。
荣智健简介
荣智健连续六年位居《胡润强势榜》榜首，并 且和华为的任正非、万向的鲁冠球、阿里巴巴 的马云、世茂集团的许荣茂、苏宁电器的张近 东、复星集团的郭广昌、国美集团的黄光裕以 及大连万达的王健林、李宁公司的李宁一起成 为2008年中国内地十大强势民营企业家。
中信泰富事件
亏损 影响 违规 追责 中信泰富外汇交易亏147亿港元，中信备15亿美元 中信泰富一天蒸发154亿，外汇交易巨亏引恐慌 交易未得到公司主席授权 荣智健之女涉炒汇亏损 两高层引咎辞职
推行累股期权的背后利益
2007年香港的GDP总量才1600亿美元，但是国 际投行出售的累股期权就高达1000多亿美元。 2008年香港股灾后，投资者因累股期权亏损高 达约6000亿港元，热门挂钩股票包括蓝筹股汇 丰控股、中国移动、香港交易所、中国人寿等。 这产品的输家还包括中信泰富，因炒输澳大利 亚元累计期权而录得巨额亏损。
2009.03.25 2009.04.03 2009.04.08
致公司巨亏的Accumulator
Accumulator是投资者与私人银行订立股票累 积期权合约，最低入场费100万美元。其存在 杠杆效应，在牛市中放大收益，熊市中放大损 失，被香港投行界以谐音戏谑为“Ikilyoulater （我迟些杀你）”。 中信泰富错买的杠杆外汇合约是变种 Accumulator。不同之处，在于其对赌博的目 标，不是股份，是汇价。 为对冲澳大利亚铁矿项目汇率风险，其签订了 多份累计杠杆式外汇买卖合约作为业务对冲， 但因澳元大跌，对冲不成反而招致亏蚀。
内部原因：财务董事未遵守对冲风险政策、内 部监管不到位 问题是在于财务董事张立宪未遵守公司对冲风 险的政策，进行交易前又未得主席批准。财务 总监周志贤亦没有尽其监督职责，将此等不寻 常的对冲交易上报提请主席关注。 公司在发现巨额亏损6周之后，才对外公布事 件，显示内部监管存在漏洞。
累股期权概念与运行研究
累计期权又称累积期权，英文名称Accumulator，是一 种以合约形式买卖资产（股票、外汇或其它商品）的金 融衍生工具，为投资银行（庄家）与投资者客户的场外 交易，一般投行会与客户签订长达一年的合约。 涉及股票的累计期权称为累计股票期权，简称累股期 权，英文全名是Knock Out Discount Accumulator， KODA。累计股票期权是一种金融的衍生工具。累计股 票期权是投资者与私人银行订立的累积股票期权合约， 一般没有零售，最低入场费100万美元。投资者与私人 银行订立累积股票期权合约，为期1年。
投资风险
累计期权的游戏规则较偏袒于投资银行一方。因为就算 投资者看对了市，如果挂钩资产升破取消价，合约会提 早终止，为庄家的损失设立上限；但是投资者如果看错 了市，合约没有止蚀限制，而且合约条款会以倍数扩大 亏损。 有人拿Accumulator当作套期保值工具，那是错大了。 要控制澳元上涨风险，本应该买进看多期权Call（或者 买进澳元期货）。如果控制澳元下跌风险， 应该买进 澳元看跌期权Put，而不是卖出。
Accumulator“魔鬼”条款
【计算】 中信澳元合约接盘90.5亿澳元(485亿港元)；每日 接盘量最高1.33亿澳元(7.1亿港元)；双币合约接 盘2.97亿澳元(15.92亿港元)或1.604亿欧元(16.6 亿港元)，最高利润却仅200万美元(1560万港元)。 此外，人民币合约最高利润为730万元，最高亏损 却可达4280万美元(2.9亿人民币)。
黄明评价金融衍生品
Accumulator是一些极其高杠杆的复杂工具。一个 典型的Accumulator合约，往往是这样的，投行会 跟你说，我这有一只股票，卖10块钱一只，但是你 是我的高端客户，所以我给你打折，8块钱，每天 买个一千股。假如说股票跌到一块钱了，你还得一 年每天买下去，每天得花8块钱一股来买，双倍的 买，不光双倍每天买，而且一直要买一年。
Accumulator“魔鬼”条款
【起因】 中信在澳建铁矿石项目，支付设备和原材料需 澳元和欧元。为锁定美元开支成本，中信签订 外汇合约。
Accumulator“魔鬼”条款
【分析】 合约风险与收益不对等。中信可行使澳元兑美 元汇率为0.87。当汇率高于0.87时，中信可以 0.87汇率获得澳元。每份合约都有最高利润上 限。若该汇率低于0.87，却没自动终止协议， 中信泰富必须不断以高汇率接盘。
投资者误解
在一般人的概念中，Accumulator就是通过这 些私人银行购买一些优惠打折的股票，同自己 在证券市场上操作并无本质区别，然而事实上 却并非如此。这些投资Accumulator的客户存 在帐户里的资金，并没有直接用来购买市场上 的股票。而客户他存在银行里的钱实际上他已 买这个金融衍生产品的保证金了，所以往往就 是说你客户存的两千万他根据你的资产状况他 会给你放大，放大就是你购买的数额。