电解铝行业分析报告

从原生角度来说，电解铝是典型的高耗能产业，从再生角度来说，电解铝又是特殊的高耗能产业，尽管当前其高耗能特性还没有显现出来，而其高耗能和高速发展却引起了社会的极度关注。一方面，铝因其具有特殊的化学、物理特性，是当今最常用的金属之一，不仅在建筑、交通运输、电力等国民经济领域得到了广泛的应用，而且也是国防军工和高新技术产业的重要支撑材料；另一方面就是因为它的高耗能和高速发展中存在的一系列问题。

在现实中，电解铝生产并不是一个单一的系统，目前，不管是我国还是世界上许多其他的国家，比如美国、法国、加拿大等，以电解铝企业为核心环节，通过产业链的前后延伸，已经形成了完整的铝土矿、氧化铝、电解铝、铝加工、再生铝产业链体系。随着能源环境压力的不断加强，通过产业链不同环节的组合、废物循环或梯级利用以及基础设施的共享形成的有利于节能降耗、减少飞舞排放的铝业共生题日益受到关注。尤其是近几年，伴随铝工业生产工艺的不断优化、装备水平的不断提升及铝工业废弃物综合利用技术的发展，铝工业生产相关的原辅材料、产品、废弃物之间产业共生环节逐步增多，共生系统也逐步复杂化。对于整个铝工业而言，已经形成了典型的行星系共生网络，而这个网络的主体是煤炭资源和铝土矿资源，而且近几年，随着资源问题及能源问题的加剧，这种向上游延伸谋求生产的结构特征发展更加明显。这些产业链之间的不同组合形式及附生关系，形成了复杂多样的铝工业网络共生体系。铝产业共生题成长遵循如下特征：

第一，完善的星系电解铝共生网络具有明显的圈层性，但主体产业具有明显纵向一体化发展特征。完善的星系电解铝共生网络包括釆矿业、冶炼、加工业以及辅助再生企业四大系统。其中资源(煤、铝土矿)开采企业是整个体系的核心，涉铝产业围绕资源相伴而生，形成如上所述的各种共生模式。以电解铝环节为例，国内目前电解铝产能大大过剩，原材料氧化铝的获取成为企业存活的关键，再加上电解铝生产有着难以停车的特性，因此电解铝企业经常遭受原材料企业的利润挤压，因此具有强烈的向上游拓展的倾向。

第二，主体产业各环节共生性依赖度逐步减弱,越到外圈层,共生关系越松散。铝工业的主产业一般有两条，一条是铝土矿-氧化铝-电解铝-铝加工，另一条是煤-电-电解铝-铝加工，这种共生链依下上游依赖程度成逐级下降。由于电与铝

土矿、电与氧化铝成本分别占氧化铝、电解铝生产成本的70-80%，因此氧化铝生产对铝土矿和电的依赖程度是最大的；同样，电解铝生产依赖氧化铝和电，在电力充沛价格可行的情况下,电解铝企业依傍氧化铝企业而生，但如果电力供

应成本成为决定性因素时，铝电联营或铝电煤联营成为铝工业的发展诉求。在全国销售额500万元以上的企业中，矿山-氧化铝共生度接近90%，氧化铝-电解铝企业共生度约为42%，热电-氧化铝企业共生度约为60%，电解铝-加工企业共生度约为20%。

国信期货有色金属高级分析师顾冯达表示，国内铝价近期高位徘徊，部分铝企业采用直供电，电力成本大幅下降，虽然氧化铝原材料价格亦小幅跟涨，但电解铝综合生产成本不升反降。据综合统计测算，截至４月底，国内电解铝企业算数平均生产成本１１５５２．０８元／吨，较上月降低６５．４元／吨，行业平均盈利３８３．９２元／吨；加权平均生产成本１０９４９．４７元／吨，较上月降低４４１．６４元／吨，行业平均盈利９８６．５３元／吨。同时４月份电解铝运行产能３１０４．９万吨，亏损产能７１０．６万吨，亏损产能占比２２．８９％。截至４月底，仅剩福建、河北、河南、宁夏、青海、云南省份未能实现扭亏，其余地区炼厂盈利能力大幅提升。

“综合来看，国内电解铝行业受益于前期供给侧改革等政策性利好提振突出，目前在有色金属中基本面偏强，但今年以来铝价涨幅超过两成，目前沪期铝在万三附近将面临较大压力，考虑到电解铝成本下滑及铝厂利润复苏，行业产能复产和产业链空头保值需求渐浓，铝价回调整理威胁加大，建议持续关注行业政策变化和市场资金流向，对短期追涨保持谨慎，产业空头保值客户宜优先介入。”顾冯达说。

国泰君安期货则认为，从基本面上看，铝厂复产不及预期，产能修复有限，阶段性供应相对偏紧的现状仍将持续，供需错配继续成为支撑铝价的主要逻辑。从市场情绪上看，当下商品市场资金活跃，铝供应短缺亦能形成吸引做多资金的炒点。当然，目前４月消费旺季已过，５月需求端是否转弱，尚需宏观层面进一步验证，短期看上方仍有空间。（中国证券报）

电解铝在２０１５年四季度跌出历史大底之后，产能出现急剧收缩，开工率跌至８０％，运行产能曾跌至２０１５年１２月２９１２万吨的低位。而目前，虽然价格出现了２０％左右的上涨，但笔者发现，供给收缩仍在继续，复产难以构成主流。

供给收缩仍在继续复产全面低于预期

据了解，目前电解铝运行产能增加非常少。２０１６年４月份的运行产能仅升至３０１２万吨，仅比去年底低点增加１００万吨。运行产能的下降，已表现为２０１６年以来产量实实在在的负增长，这对原先动辄在１０％左右的铝产量增速，非常不易。根据笔者调研，未来半年之内，有可能复产和新增的产能的理论值为５００万吨，但由于受到电力供应、资金限制等因素制约，供给投放的进程将大概率低于预期，估计只有６０％的新增供应能顺利释放。

下游需求出现回暖库存持续下滑

目前我国电解铝下游需求出现回暖，下游铝加工企业开工率提升。包括铝型材、铝板带、铝线缆、再生和原生铝合金等方面，开工率提升后，加工企业备货提升。今年４月份，上海、无锡、南海、杭州、巩义五地现货库存拐头下降，验证需求

回暖和产量收缩的现实。上述五地的铝锭库存数据显示，从２月份开始，现货库存就已经出现低于往年水平，并在４月份开始拐头下降，这进一步验证了需求回暖和产量收缩的现实。

复产和新增产能投放不足供给缺口显著

据了解，目前运行产能仍不足以满足消费。２０１５年四季度以来，国内电解铝大量减产，目前产能没有回复至减产前水平，目前运行产能为３１００万吨左右，而目前预计铝消费为３３５０万～３４００万吨，至少还有３００万吨的产能达产以后才能平衡。

另外，受电力成本、资金等因素制约，电解铝复产和新增产能有限。一是部分省份考虑下调电价补贴，提高复产成本。近期青海省已开始考虑取消电价补贴，政府和电网认为铝价已经涨至１２０００元／吨附近，之前的政策需要取消，对未能复产的企业意味着复产成本上升，盈利空间压缩，复产难上加难。二是资金因素压制明显。供给侧改革趋势下，银行对有色行业信贷收紧，也将压制电解铝复产。三是新增产能投放有限。２０１６年新疆新增产能３５万吨，主要体现在山东和内蒙，其他区域没有太多新增产能。山东地区仅魏桥仍有空间，但环保等因素对魏桥发展也有限制。

笔者预计，未来半年之内，有可能复产和新增的产能在５００万吨（理论值），实际上收到电力供应、资金等因素制约，只有６０％的产能能够运行。未来半年内，电解铝市场仍将明显短缺。

交易所库存持续下降市场看涨情绪高涨

笔者预计，未来电解铝价格下行空间有限，上涨动力依然强劲。一是电解铝价格成本支撑显著。今年以来随着氧化铝、煤炭等原材料价格上升，电解铝成本已逐步上移至１１７９０元／吨，为铝价提供坚实支撑。二是现货维持升水，铝锭持续紧俏。自２０１６年以来，随着供给去化和需求恢复，海外和中国铝现货市场均出现了明显好转，ＬＭＥ铝现货逐渐由贴水转向升水格局，最多时一度升水２０美元／吨。上海现货则从４月以来持续升水，目前已升水１５元／吨。三是交易所库存持续下降，全球库存消费比已处于历史低位。ＬＭＥ铝库存由２０１４年最高的５４７万吨下降至目前的２７１万吨，下降幅度近５０％，已降至近６年来最低水平。（安信证券）