中国股市行业轮动投资时钟探究 作者：边柞而
寻找中国的投资时钟
寻找中国的投资时钟据上证报称，2011年四季度的“股债双杀”行情令许多投资者大惑不解。
不少个股估值已经很低，却仍在下跌。
通常股市与债市的走势负相关，但是这次债市却与股市一起暴跌不止。
所有的策略仿佛都失去了作用。
这使我们不得不反思过去行业内注重个股选择，强调阿尔法的投资策略。
当经济整体处于下行阶段时，阿尔法带来的贡献很容易被贝塔的负贡献抹杀。
因此，不可因为对于阿尔法的执著而偏废了整体经济的研究。
自上而下的经济分析应该成为策略性资产配置的起点。
如何将经济分析与资产配置相结合？美林“投资时钟”是一种值得借鉴的工具。
美林“投资时钟”是一种将资产、行业轮动、债券收益率曲线和经济周期四个阶段联系起来的方法。
根据经济增长和通胀状况，“投资时钟”将经济周期划分为四个不同的阶段——衰退、复苏、过热和滞胀，将经济周期循环往复闭环形式。
衰退阶段：GDP增长乏力，过剩产能以及不断下降的商品价格驱动通货膨胀走低。
企业盈利微薄，实际收益(ROA)下降，失业率处于高位。
中央银行为了增加就业，促使经济返回到可持续增长路径上而采用宽松的货币政策，最常见的方式是降低利率，债券收益率曲线下行而且陡峭。
此阶段债券是最好的资产选择。
复苏阶段：宽松的货币政策发挥效力，经济加速增长到长期增长趋势附近。
然而，此时通货膨胀继续回落，因为剩余产能尚未消耗干净，周期性生产增长强劲。
企业利润急剧恢复，但央行为了保持来之不易的经济复苏和就业率的改善仍将保持宽松的货币政策，此阶段是股权投资者的“黄金时期”。
过热阶段：生产增长减缓，生产能力接近极限，通货膨胀开始上升。
央行为了降低通胀，开始提高利率，进入加息周期，货币政策开始从宽松进入中性，甚至接近从紧，意图驱使经济返回到可持续增长路径上，此阶段大宗商品是最佳的资产选择。
滞胀阶段：GDP增长降低到长期增长趋势以下，但通货膨胀率继续上升。
由于企业盈利恶化，股票市场表现糟糕，紧缩的货币政策又导致了债券的熊市，出现股债双杀。
投资时钟
“投资时钟”是一种将“资产”、“行业轮动”、“债券收益率曲线”以及“经济周期四个阶段”联系起来的方法。
见下图（1）：根据经济增长和通胀状况，“投资时钟”将经济周期划分为四个不同的阶段——衰退、复苏、过热和滞胀。
经济增长和通货膨胀是时钟的驱动力。
在经济周期的不同阶段，不同类属的金融资产会表现出显著的差异，每个阶段有一个特定的资产可以获得超过大市的超额收益（当然，有时投资时钟也会逆时针移动或跳过一个阶段，主要由于海外冲击或异常事件的影响）：一、衰退期：债券 > 现金 > 股票 > 大宗商品经济特征：经济增长率低于潜在增长率，继续成减速趋势，产出负缺口（产出缺口：经济体的实际产出与潜在产出的差额）继续扩大，超额的生产能力和下跌的大宗商品价格使得通胀率更低。
市场需求不足，企业盈利微弱并且实际收益率下降；货币政策：央行使用宽松的货币政策（减息）及积极的财政政策（减税）以刺激经济增长；投资方向：减息导致收益率曲线急剧下行，债券是最佳选择，而在股票中金融股是较好的选择。
二、复苏期：股票 > 债券 > 现金 > 大宗商品经济特征：经济增长率低于潜在增长率，但成加速趋势，产出负缺口逐渐减小。
复苏初期通胀率仍继续下降，因为空置的生产能力还未耗尽，周期性的生产能力扩充也变得强劲，企业盈利上升，复苏后期随着经济活动的加速通胀也逐渐上行；货币政策：中央银行仍保持低利率的宽松政策，债券的收益率处于低位；投资方向：股票投资的“黄金时期”，由于经济复苏往往伴随着高新技术出现、基础材料研究的突破，因此高新技术如计算机行业是超配的行业。
三、过热期：大宗商品 > 股票 > 现金/债券经济特征：经济增长率超过潜在经济增长率，呈加速趋势，市场需求旺盛，企业产品库存减少，固定资产投资增加，导致企业利润明显增加，产出的正缺口逐渐扩大，经济活动的加速使通胀进一步上升。
虽物价和利率已经提高，但生产的发展和利润的增加幅度会大于物价和利率的上涨幅度，推动股价大幅上扬；货币政策：央行加息以求降温，加息使收益率曲线上行并变得平缓，债券的表现非常糟糕；投资方向：经济活动的过热以及较高的通货膨胀使大宗商品成为收益最高的资产。
基于经济周期的中国A股行业轮动的研究
参考文献
[1] Stovall Sam.Standard & Poor's guide to sector investing[Z]. McGraw-Hill，1996.
控制较平稳 , 财政政策也是平稳的。在这时期，由于需求缓慢回 升且通胀缓慢上升，各个行业收益率都较高，中游行业开始有所 表现。此阶段以下行业表现最好：农业家电、采掘、有色、机械。
（三）过热 经济增长率和通货膨胀均处在上升阶段，因为经济增长率提 前于通货膨胀上升，这通常说明着经济已经到达潜在增长率水平 上。因为通货膨胀对经济还没有很大的影响，所以央行对利率的
有色 采掘 家电 农林
07.1-08.3 1.466 1.476 1.511 1.585
（四）滞涨 经济增长率虽仍维持在较高水平，但已经开始降低。而通货 膨胀却仍处于上升过程，较高通货膨胀的危害开始出现。此时， 由于通货膨胀处在较高水平而且经济增长率也还可以，中国人民
食品饮料 采掘 交运 黑金
04.5-4.11 -0.146 -0.049 -0.038 -0.016
食品饮料 信息服务 医药生物 公用事业
五﹑结论 我们从经济周期角度来分析 A 股市场的行业轮动，通过经济 增长和通货膨胀来划分经济周期，先通过经济周期与行业轮动的 理论传导分析，后通过实证检验中国 A 股市场，得出了在不同经 济周期阶段，各行业的收益率也有差异，所以我们可以根据基于 经济周期的 A 股行业轮动来获取超额收益。
【关键词】经济周期 行业轮动 投资时钟
一、文献综述 学者研究经济周期与资产配置模型始于 19 世纪 90 年代。 Sam.stova（1996）研究 1970 年到 1995 年间美国的经济周期与股 市各行业的表现，他将 25 年分为 4 个扩张期，3 个收缩期。其中 扩张期分为早中晚 3 个阶段，收缩期分为早晚 2 个阶段，认为当 经济从扩张转向收缩阶段 , 一般伴随股价的下跌与货币资金的减 少 , 当经济走向谷底时 , 央行会降低利率以刺激经济 , 这时公用 事业与金融行业表现最好。 美林证券公司在 2004 年发布的《投资时钟》报告中，统计了 美国 1973—2004 年的历史数据，根据经济增长和通胀的不同变化， 将经济周期分为萧条，复苏，过热和滞涨，其研究显示，在衰退 阶段债券收益率最高，在复苏阶段股票收益率最高，在经济过热 阶段大宗商品收益率最高，在滞涨阶段，现金收益率最高。 在国内，对经济周期与股市波动的关系，大部分是从货币政 策与股市相互关系来分析，中国金融产品种类少，且投资门槛高， 研究中国的投资时钟，应重在基于经济周期的角度分析 A 股行业 轮动。 二、经济周期的关键指标与中国经济周期划分 （一）经济周期的关键指标 宏观波动是一种周期性的由萧条到复苏再到高潮的循环变动。 按统计指标变动轨迹与经济变动轨迹之间的关系划分为同步指标、 先行指标、滞后指标。 先行指标主要用于判断短期经济总体的景气状况，我国一般 采用新开工项目数、基建贷款、海关出口额、狭义货币Ｍ１、工 业贷款等作为先行指标。一致同步指标是指与国民经济周期的转 变同时发生的指标，我国常采用工业总产值、社会商品零售额、 海关进口额、货币流通量、广义货币Ｍ２等作为一致同步指标。 滞后指标是指在指标的时间上相对落后于国民经济周期波动，我 国主要有全民固定资产投资、零售物价总指数、消费品价格指数等。 （二）中国经济周期划分
A股市场行业轮动的统计分析结论与参考文献
A股市场行业轮动的统计分析结论与参考文献关于《A股市场行业轮动的统计分析结论与参考文献》，是我们特意为大家整理的，希望对大家有所帮助。
本篇论文目录导航：【题目】中国A股市场各行业轮动规律探析【第一章】中国各行业间的周期性变化研究绪论【第二章】股市行业轮动规律浅析【第三章】2000年以来各行业间的轮动研究设计【第四章】股市大类行业板块间的轮动规律实证研究【结论/参考文献】A股市场行业轮动的统计分析结论与参考文献第5 章结论5.1 结论本文基于申万一级行业分类指数日收盘价数据，选取1999 年12 月30 日至2013年1 月16 日时段内样本，结合聚类分析与小波分析方法，对我国 A 股市场行业轮动规律进行了探索性研究，得到以下几点结论：（1）23 个一级行业指数日收盘价数据的统计特征表现出了极大的不同，研究区间内序列均值从1010 点到3264 点不等。
其中食品饮料、采掘行业指数日收盘价序列平均值、标准差居于各行业之首；信息设备、电子两个行业指数日收盘价序列均值、标准差、最大值均为行业间最小值，位于全部行业末端。
此外，23 个序列偏度值与峰度值均否定了序列的正态性特征。
在偏度值方面，序列均呈现出正偏态，而各个序列峰度值则分别位于标准两侧，不尽相同。
（2）采用以皮尔逊相关系数为相似性度量的聚类分析，很好的将23 个行业划分为 3 类：以纺织服装、信息服务为代表的“稳定型行业”;以采掘、医药生物为代表的“波动型行业”;以公用事业、黑色金属为代表的“异常凸起型行业”.直观的比较 3 类行业指数日收盘价近12 年来的变化趋势图，发现三个行业在2008 年金融危机前后，均发生了不同类型的变化。
可以初步认为，我国股市在经历了2008 年金融危机后，绝大多数行业指数运行规律发生了变化。
（3）基于全部样本聚类分析结果，在行业轮动规律研究实证部分，本文截取了2008 年10 月10 之后（含当天）的数据进行深入到行业轮动规律研究。
基于投资时钟原理的中国大类资产配置研究与实证
基于投资时钟原理的中国大类资产配置研究与实证郜哲【期刊名称】《河北经贸大学学报》【年(卷),期】2015(000)003【摘要】The classic Merrill Lynch Investment clock theory proposed an efficient way to link the real economic growth and asset allocation together. The theory uses the economic growth indicators and inflation expectations indicators to draw a global picture of economic cycle, can enhance the long-term rate of return of the overall portfolio due to they can improve the higher-yielding assets at the right stage of the economic cycle. In this paper, we applied an empirical research on the Chinese broad heading asset allocation, analyzed the differences between our selection of macroeconomic indicators and that of ripe economic entity, pointed out that leading and lagging index of the National Bureau which are more in line with Chinese economic characteristics and they are the best indictors to be applied to divide the economy cycle. According to manifestations at different stages, we investigated China's four categories of assets (cash, bonds, commodities, stocks) of the economic cycle, we revealed that the Business cycle phenomenon existed in Chinese economic growth. At last, we use the asset index data to do the empiric research, applied this theory and Monte Carlo simulated mean-variance model, the asset allocation can be optimized to obtain higher yields and lower maximum retracement.%经典的美林证券投资时钟原理可以将实体经济增长与大类资产配置联系起来，利用经济增长和通货膨胀预期指标对经济周期进行划分，并在经济周期各个阶段提高该阶段内收益较高的资产配比，能极大提升整体资产组合的长期收益率。
经济周期下的板块轮动
经济周期下中国资本市场行业板块轮动研究摘要:有关经济周期理论和资本市场板块轮动，西方有过比较多的研究，其中包括著名的美林投资时钟理论，Jeffrey Stangl的板块轮动理论等等。
西方的学界和金融业界都试图寻找到经济周期运行的规律原理，以及在经济周期理论的大框架下资本市场运行的规律。
在资本市场中，很多的投资者也尝试着依靠这种规律来打败市场，获得超额收益。
本文介绍了目前著名的几种经济周期和板块轮动的理论，并选取了美林投资时钟作为分析框架，以一种更具有实战性和操作性的方法，划分了中国过去自2000年以来的经济周期阶段，统计了各个经济周期阶段中资本市场的表现情况，找寻到一定的运行规律。
同时，本文通过这种规律来构建了一套行之有效的交易策略，在资本市场中取得了非常良好的超额收益。
关键词：经济周期，行业板块轮动，美林投资时钟，交易策略第1章文献综述：美国经济周期下的行业轮动研究1.1 行业轮动与经济周期美国标普公司分析师 Stoavll (1996)在其著作《Standard & Poor's Sector Investing: How to BuyThe Right Stock in The Right Industry at The Right Time》研究了 1970 年到1995 年 25 年期间美国的经济周期以及各行业板块的表现情况。
Stoavll 对周期的划分是“扩张”和“收缩”二分法，通过四个指标，消费预期、工业生产、通胀水平以及利率水平，又划分为 5 个小周期。
Stoavll 将这25 年的经济划分为 4 个扩张期和 5 个收缩期，其中扩张期里包含三个时段（前期、中期、后期），收缩期里包含两个时段，并对其中各个行业在周期的表现进行打分。
其研究的主要结论认为，当经济从扩张转向收缩时期，往往伴随着股票价格的下降以及市场资金的紧缩，这时候表现最好的是防守型稳定消费品；在收缩期的第二阶段，当经济转向寻找谷底的时候，利率会下调以刺激经济，这时候利率敏感型行业包括公用事业（高资产负债率）与金融行业表现最好；经济见底之前，可选消费需求开始复苏，而资源价格的下降同时降低了该行业的成本；经济在扩张的初期，交通运输、信息技术与服务行业表现相对较好；扩张中期与后期，资本品、基础原材料与能源等中上游行业开始表现优异。
投资时钟视角下我国大类资产轮动配置策略
一、引言
资产配置是机构投资者获取超额收益的 重要来 源。大 类 资 产 配 置 是 投 资 者 进 行 投 资 决策的第一步，也是进行所有其他投资决策的 前提。随着我国资本市场的发展，可以选择的 投资品种越来越丰富，资产配置问题受到投资 者越来 越 多 的 关 注。周 期 性 波 动 是 经 济 运 行 的一大特征，由于资产收益表现与宏观经济的 运行 密 切 相 关，因 此，对 经 济 周 期 波 动 下 的 大 类资产配置研究具有重要意义。
自从美国的美林证券公司（ＭｅｒｒｉｌｌＬｙｎｃｈ）
公司在 ２００４年 １１月发表了著名的研究报告 《ＴｈｅＩｎｖｅｓｔｍｅｎｔＣｌｏｃｋＳｐｅｃｉａｌＲｅｐｏｒｔ＃１，Ｍａｋｉｎｇ Ｍｏｎｅｙｆｒｏｍ Ｍａｃｒｏ》［１］以后，学者们对投资时钟 的理论进行了深入的研究。同时，作为一种将 经济周期理论与大类资产配置策略结合的一 种理论框架，被越来越多的投资者运用到资产 配置当中。在这份报告中，研究者使用了 １９６９ 年到 ２００３年共计 ３４年的美国产出缺口数据和 消费者 物 价 指 数 （ＣＰＩ）数 据，使 用 谷—谷 法 将 美国经济划分为 ５个完整的周期，每个周期分 为复苏、过热、滞胀和衰退四个阶段，每个阶段 依次轮动。随 后 使 用 方 差 分 析 （ＡＮＯＶＡ）方 法
二、文献综述
国外学术界对每一种大类资产在不同经 济阶段的表现很早就有丰富的研究。Ａｔｊｅ等的 研究首先发现，股票市场表现与经济的增长率 和增 长 水 平 都 具 有 正 向 的 相 关 性［２］，Ｆａｍａ和 — ２—
Ｆｒｅｎｃｈ首先研究了金属类期货和现货与价格与 宏观经济之间的关系，发现经济达到扩张的顶 峰时，会 发 生 期 货 和 现 货 价 格 的 迅 速 上 升，但 随后发生 反 转 ［３］。 Ｂｏｌｔｅｎ指 出，在 经 济 周 期 的 最后 阶 段，应 当 配 置 债 券 类 资 产，因 为 此 时 利 率下降，固定收益类资产具有优势［４］。关于经 济周期与大类资产配置的研究，Ｖａｎｄｅｌｌ和 Ｓｔｅ ｖｅｎｓ最早发现了如果选择合适的市场择时，在 不同的时期选择股票和债券类资产进行轮动 配置，不仅能在一个典型的经济周期中获得超 额收益而且可以在经济下行阶段避免较大的 回撤［５］。随 后 Ｂｒｅｅｎ等［６］、ＪｅｒｅｍｙＪ．Ｓｉｎｇｅｌ［７］、 Ｐｅｓａｒａｎ和 Ｔｉｍｍｅｒｍａｎｎ［８］、Ｊｏｈａｎｎｅｓ等［９］、Ｔｈｏ ｍａｋｏｓ等［１０］以及 ＳｔｅｖｅｎＥ．Ｂｏｌｔｅｎ［４］都发现在每 个经济阶段不同大类资产的表现不同，如果根 据经济阶段不同选择合适的大类资产，可以更 好地提 高 投 资 组 合 的 市 场 表 现。美 林 证 券 发 表的研究报告中更是对美国大类资产轮动特 征进行了实证检验和系统的阐述，从此大类资 产轮动不仅仅是学术界研究的对象，更成为了 实务界进行投资的工具［１］。Ｓｃｈｉｚａｓ和 Ｔｈｏｍａ ｋｏｓ在研究 中 指 出，对 经 济 拐 点 符 号 预 测 的 准 确性，是大类资产轮动策略成功的关键 。 ［１１］ 随 后，学者们纷纷对周期的拐点的识别方法进行 了探索。
中国股市行业轮动投资时钟探究 作者：边柞而
Traction in the Chinese stock market, we can take more flexible investment stratigies through the judgment of China’s economic cycle. Compare with passitive investment stratigies, we pursuant to optimize the allocation of securities sectors. It will be a significance guidance for investment practice.
牵引于中国股市,充分把握经济周期以及不同行业的轮动效应，根据市场行情的发展，灵活 的将投资热点从一个行业转为另一个行业，或者据此优化股票资产的配置，都对指导证券 投资实践有着非常重要的意义。 本文通过经济增长与通货膨胀变量建模 ,结合中国股市历史数据进行检验 ,得出中国股市各 个行业轮动与经济周期的相关性。创立了一种适合中国股市行业轮动探究的方法。
1.2 研究思路与方法
本文的研究思路以主次两条逻辑顺序展开，主要逻辑次序是：理论解析，模型建立，实 证研究和结论探讨。 而根据内容的不断深入， 次要的逻辑次序是先试图解答本文研究的缘由， 进而提出索要探讨概念的基本情况包括不同的理论和背后的成因， 接着是对模型的检验和实 证分析，最后与主要逻辑次序合并——给出研究结论。 所以，详细的研究思路分为三步： 一，从题目入手，进行文献的调研与国内外市场数据库的分析与研究。分别探讨选题意 义与研究逻辑。提出研究思路与方法的同时，在第二章对相关调研文献进行综述，同时，分 别对经济周期理论，美林投资时钟理论和 Steven E.Bolten 股票市场周期理论进行分析。 二，基于如上分析，依据投资时钟模型的概念并结合实际问题，设计基于行业轮动效应 的理论模型。使用理论模型，使用实际样本对模型进行检验，对 A 股市场的行业轮动进行 全面的实证分析，涉及内容：中国经济增长与通胀，周期各阶段行业指数规律，无明显轮动 的行业分析。在样本的选择上，本文力图在选择行业方面做到平衡，既具有代表性也足够覆 盖主流。如果仅仅停留在美林时钟所提出的若干行业，则不利于结合最新的经济发展特征。 三，对内容进行总结并提炼。总结适合中国 A 股市场的投资时钟。既结合美林投资时钟 等国外成熟理论，又结合我国 A 股市场的特征进行总结。这样的分析更符合中国资本市场 的现状。 本文的研究方法可以归纳为两类： 一，逻辑推理 在经济周期理论、金融市场理论和经济周期与行业轮动的传导机制部分将主要采用逻辑 推演的分析方法,即通过理论的逻辑分析阐述从经济周期到行业轮动的传导关系。在 A 股市 场的投资时钟部分也要用到逻辑推演的分析方法,主要是在前文分析的基础上,借鉴美林投资 时钟的分析框架,得出行业轮动的 A 股投资时钟。 二，定量分析 在经济周期的阶段分析和市场中的行业轮动这两个部分主要用到的是数据比较分析。因 为这些数据简单、 直观,通过基本各类数据指标进行对比就可以得出一些直观的结论。 当然， 更深入和庞大的计量分析是可以选择的，本文限于篇幅和研究时间，进行了平衡。 当然，本文提出的关于投资时钟的构想还需要进一步的实证分析和检验。在文章的最后 ,通 过全文的分析和铺垫,得出一些经验性的规律和结论。这些都有待今后继续通过经济运行和 市场数据进行检验,将其逐步细化完善。这也是接下来进一步研究所要努力弥补的方向,主要 是扩充研究的行业覆盖,通过多种手段来进一步检验经济周期与行业轮动的关系。
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Key words: STOCK MARKET, SECTOR FUND, INVESTMENT CLOCK, ECONOMIC
CYCLE
中国股பைடு நூலகம்行业轮动投资时钟探究
第一章 引言
1.1 选题意义
中国证券市场已发展了二十余年。众所周知，股市是宏观经济的晴雨表。根据市场运行 的现象，不同的投资理论一直在试图挖掘现象背后的驱动因素。 影响股价波动的因素一直都是投资者非常希望了解的焦点问题。任何一位投资者都想知 道， 是否有一个概念框架可以用来解释股价的波动和背后行业的轮动特征？供求会不会由于 对一些可被识别的、基础的、潜在的因素做出相关反应呢？这些因素中，又是否有一个隐含 的逻辑线索在左右着这种持续并且可重复的现象？而依据几十年来股市和各类金融价格的 噪声以及市场非理智的行为，这种隐含的逻辑又是否可以提供给投资者一个合理的解答？ 2004 年，美林证券发表了著名的研究报告《The Investment Clock》 ，它提出了投资时钟 的概念。根据经济增长趋势和通货膨胀趋势，该报告将经济周期划分为四个阶段：复苏，过 热，滞胀和衰退，然后在不同的阶段分别采取不同的投资策略，配置不同的资产和行业。这 种投资时钟策略所体现的是实体经济与投资策略之间的关联关系。 从宏观和微观两个角度分析行业轮动：比如，从宏观的角度，以国家政策，通货膨胀以 及市场情绪为主要因素；而从微观出发，则体现在流动率、通胀率和收益率等参数指标。从 近六年沪深 300 指数各行业报酬排名来作为行业轮动的研究参考， 我们可以得到如下统计结 果： 2013 年：信息>电信>医药>消费>公用 2012 年：金融>医药>材料>公用>工业 2011 年：消费>电信>金融>公用>能源 如上，统计数据确实在暗示行业轮动这样的特征，那么，如何根据经济周期理论，提出 数量化的经济周期范式化阶段划分。 将数量化的经济周期范式化阶段划分与经济周期四阶段 中可选投资行业轮动分布相结合， 给出成熟的量化行业轮动投资理论模型， 便是当代投资研 究的重点内容——行业轮动时钟理论。 虽然诸多机构投资者都在利用行业转动时钟理论来进行资产配置，但我国对于行业板块 的转动研究并不成熟，也缺乏相关理论基础。比如由于基金行业的监管，及其对外披露信息 等系列问题的制约，很难得到大量、及时的一手资料，这在很大程度上制约了投资理论的研 究工作。 而相对成熟的国际行业轮动理论又更多的基于外国资本市场 （尤其是欧美） 的数据， 所以该数量模型是否在中国资本市场依然具有强烈的参考价值， 并不明确。 毕竟中国资本市 场相较于发达国家地区的依然有很多不成熟的特征， 比如宏观统计数据的缺失和统计方式的 区别等等。这些也是制约着中国行业轮动理论发展的因素。 另一方面，中国的资本市场，投机氛围较重，资本市场相对不成熟，缺乏必要的金融工 具， 种种限制都制约了对冲基金在中国资本市场的发展， 因而暂时还没有出现类似于国际同 行的中国本土对冲基金。然而，与国际对冲基金相类似的阳光私募基金，已经在国内资本市 场存在，并有了蓬勃的发展。 中国的私募基金行业产生于二十世纪九十年代，此后随着中 国资本市场的发展而迅速壮大，目前已颇具规模。在这个关键的阶段，在基金行业的全面规 范的同时，对那些必要的、富有实践价值的投资理论的需求就更为迫切。 基于以上分析可知， 结合中国市场的特点与国际先进理论、 对中国特色证券市场的投资
关键词： 股市 行业轮动 投资时钟 经济周期
中国股市行业轮动投资时钟探究
A RESEARCH ON SECTORS INVESTMENT CLOCK OF CHINA’S STOCK MARKET
ABSTRACT
In 2004, Merrill Lynch published a famous study "The Investment Clock", which put forward the concept of investment clock. That is according to the economic growth trends and inflation trends. The economic cycle is divided into four phases: recovery, overheat, stagflation and reflation, and then were taken at different stages of different investment strategies, asset and configuration of different industries.
中国股市行业轮动投资时钟探究
中国股市行业轮动投资时钟探究
作者：边柞而
摘要
2004 年，美林证券发表了著名的研究报告《The Investment Clock》 ，它提出了投资时钟的概 念。也即根据经济增长趋势和通货膨胀趋势，将经济周期划分为四个阶段：复苏，过热， 滞胀和衰退，然后在不同的阶段分别采取不同的投资策略，配置不同的资产和行业。
1.2 研究思路与方法
本文的研究思路以主次两条逻辑顺序展开，主要逻辑次序是：理论解析，模型建立，实 证研究和结论探讨。 而根据内容的不断深入， 次要的逻辑次序是先试图解答本文研究的缘由， 进而提出索要探讨概念的基本情况包括不同的理论和背后的成因， 接着是对模型的检验和实 证分析，最后与主要逻辑次序合并——给出研究结论。 所以，详细的研究思路分为三步： 一，从题目入手，进行文献的调研与国内外市场数据库的分析与研究。分别探讨选题意 义与研究逻辑。提出研究思路与方法的同时，在第二章对相关调研文献进行综述，同时，分 别对经济周期理论，美林投资时钟理论和 Steven E.Bolten 股票市场周期理论进行分析。 二，基于如上分析，依据投资时钟模型的概念并结合实际问题，设计基于行业轮动效应 的理论模型。使用理论模型，使用实际样本对模型进行检验，对 A 股市场的行业轮动进行 全面的实证分析，涉及内容：中国经济增长与通胀，周期各阶段行业指数规律，无明显轮动 的行业分析。在样本的选择上，本文力图在选择行业方面做到平衡，既具有代表性也足够覆 盖主流。如果仅仅停留在美林时钟所提出的若干行业，则不利于结合最新的经济发展特征。 三，对内容进行总结并提炼。总结适合中国 A 股市场的投资时钟。既结合美林投资时钟 等国外成熟理论，又结合我国 A 股市场的特征进行总结。这样的分析更符合中国资本市场 的现状。 本文的研究方法可以归纳为两类： 一，逻辑推理 在经济周期理论、金融市场理论和经济周期与行业轮动的传导机制部分将主要采用逻辑 推演的分析方法,即通过理论的逻辑分析阐述从经济周期到行业轮动的传导关系。在 A 股市 场的投资时钟部分也要用到逻辑推演的分析方法,主要是在前文分析的基础上,借鉴美林投资 时钟的分析框架,得出行业轮动的 A 股投资时钟。 二，定量分析 在经济周期的阶段分析和市场中的行业轮动这两个部分主要用到的是数据比较分析。因 为这些数据简单、 直观,通过基本各类数据指标进行对比就可以得出一些直观的结论。 当然， 更深入和庞大的计量分析是可以选择的，本文限于篇幅和研究时间，进行了平衡。 当然，本文提出的关于投资时钟的构想还需要进一步的实证分析和检验。在文章的最后 ,通 过全文的分析和铺垫,得出一些经验性的规律和结论。这些都有待今后继续通过经济运行和 市场数据进行检验,将其逐步细化完善。这也是接下来进一步研究所要努力弥补的方向,主要 是扩充研究的行业覆盖,通过多种手段来进一步检验经济周期与行业轮动的关系。
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中国股市行业轮动投资时钟探究
时钟进行研究，是非常有价值的工作。这也正是本文选题的意义所在。简而言之，本文的研 究有理论和实践两方面意义。第一,在理论层面,本文通过逻辑和定量两方面的分析来印证实 体经济与股市之间的联系。第二,在实践层面,通过经验总结和对未来经济形势判断,得出中国 A 股市场的投资时钟,用以指导未来的市场投资。
图 1 量价关系 理论界对于通货膨胀与经济增长之间关系的研究成果还包括下面的内容： （一）通货膨胀对经济增长的影响 通货膨胀对于经济增长的影响一般有一下几种情况： 第一种情况， 通货膨胀会促进经济 增长。第一，通货膨胀时期，商品价格增长的速度快于劳动者工资和其他资源，因此企业的 利润增加，就会刺激企业扩大生产，从而促进经济增长。第二，政府投资的增加会引起货币 增加过量， 只要尽力采取一些措施让私人投资不会相应减少而使得全社会的总投资减少， 那 么经济还是增长的。第三，在通货膨胀时期，为了减少自己的损失，人们就会增加消费，增 加消费等同于增加需求，需求增加就会促进经济增长。第二种情况，通货膨胀会阻碍经济增 长。第一，通货膨胀意味着货币贬值，货币的贬值在固定汇率的国家会导致投机资本流向国 外。 出现这种情况政府会加强外汇管制， 管制的结果会使经济效率低下从而阻碍了经济增长。 第二， 通货膨胀可能会造成投资资金从生产性部门流向非生产性部门， 长期来看对于经济增 长是十分不利的。第三，通货膨胀扭曲价格信号和货币的使用。相对价格和整体价格的变动 对于普通消费者来说是很难区分的， 通胀时期商品的价格在频繁地变化， 人们当然愿意拥有 实在的物品而非纸张货币， 因此频繁出入银行就变得不可避免了， 那么经济运行效率自然降 低，会阻碍经济增长。第三种情况，通货膨胀与经济增长之间没有关系。古典学派认为货币 是中性的不会对实际经济产生什么影响因此通货膨胀也是中性的， 对经济增长既不会产生消 极作用也不会产生积极作用。 （二）经济增长对通货膨胀的作用