股票型基金投资风格漂移研究
股票市场中的交易风格与投资风格
股票市场中的交易风格与投资风格股票市场作为资本市场的重要组成部分，扮演着推动经济发展和企业融资的重要角色。
在股票交易中，交易者的交易风格和投资者的投资风格对于个人和机构的投资绩效起着至关重要的作用。
本文将探讨股票市场中的交易风格和投资风格，以及其对投资绩效的影响。
一、交易风格交易风格是指交易者在股票市场中的操作方式和举措。
不同的交易者会采用不同的交易风格，常见的交易风格包括短线交易、长线交易和波段交易。
1. 短线交易短线交易是指交易者在较短的时间内买入和卖出股票，以追求短期利润为目标。
短线交易者通常会根据技术分析和市场热点选择股票，并通过短期波动赚取差价。
短线交易风格要求交易者具备快速决策和行动的能力，对市场走势有较高的预判能力。
2. 长线交易长线交易是指交易者长期持有股票，以盈利为目标，并相信市场会呈现出长期上涨的趋势。
长线交易者通常会依靠基本面分析和公司价值判断股票的投资价值，并将其作为长期投资的对象。
长线交易风格要求交易者具备较高的耐心和对于股票市场的长远看好。
3. 波段交易波段交易是指交易者根据股票市场的短期波动进行交易，以获取波段内的利润。
波段交易者通常会结合技术分析和基本面分析，选择较短的时间段进行交易，并在股票价格波动达到一定幅度后及时买入或者卖出股票。
波段交易风格要求交易者具备较强的市场敏感度和交易操作技巧。
二、投资风格投资风格是指投资者在股票市场中的投资方向和方法。
不同的投资者会有不同的投资风格，常见的投资风格包括价值投资、成长投资和指数投资。
1. 价值投资价值投资是指投资者寻找低估股票，并根据公司的基本面分析和估值模型评估其投资价值。
价值投资者相信市场会对低估股票进行修正，并在低估时买入股票，持有期待获得回报。
价值投资风格要求投资者具备良好的财务分析和估值能力。
2. 成长投资成长投资是指投资者寻找具有高成长潜力的股票，并投资于其发展过程中。
成长投资者通常会关注公司的盈利增长、市场前景和行业竞争力等因素，以寻找未来潜在的成长性。
中国基金市场风格漂移研究的开题报告
中国基金市场风格漂移研究的开题报告一、研究背景与意义随着中国经济的持续发展，中国的基金市场自然也在不断的壮大。
而基金市场中的风格漂移问题一直是一个备受关注的问题。
风格漂移指的是基金管理人在管理基金时，所采用的“投资风格”发生了改变，经由偏股型转为偏债型或债券配备的增加等，从而导致股票、债券和现金的配比发生变化的现象。
风格漂移不仅会造成投资者的财富损失，而且还会破坏市场的有效性，影响基金业的长期稳健发展。
因此，本研究拟对中国基金市场风格漂移进行探究，为监管部门、投资者提供参考，提高基金市场的运行效率。
二、研究内容与方法本研究将着重研究如下内容：中国基金市场风格漂移的现状、原因和影响因素。
通过文献资料和数据分析，深入探讨以下几个方面：1. 已有的风格漂移研究2. 中国基金市场风格漂移的现状和特点3. 中国基金市场风格漂移的原因和因素4. 中国基金市场风格漂移的影响和对策本研究采用的方法主要有两个：第一，通过文献资料的搜集、整理和分析，提炼出相关专家的研究成果及数据资料，系统分析研究对象的历史演变和当前态势，找出存在的问题和局限性，为进一步研究提供理论基础；第二，通过利用现有券商及资管公司研究成果的数据，建立编制量化模型，对中国基金市场存在的风格漂移问题展开深入的探究和分析。
三、预期结果和结论通过对文献和数据分析，本研究得到如下初步结论：1. 风格漂移是中国基金市场存在的普遍现象，市场中各类基金都有可能发生风格漂移；2. 中国基金市场风格漂移的原因和影响较为复杂，既有基金管理人的主观原因，又有客观因素的影响；3. 中国基金市场风格漂移对基金投资者和市场的影响较大，需要加强监管，建设健全市场体系，提高基金管理人的素质，加强投资者的风险意识和风险管理能力。
最终，本研究的预期结果具有一定的理论和实践价值，为基金市场建设提供一些新思路和新思路，提高中国基金市场的运作效率和质量。
贝塔评分：一文教你识别基金经理风格漂移!
标题一：贝塔研究院：识别基金经理风格漂移的意义及方法标题二：贝塔评分：一文教你识别基金经理风格漂移！事件背景今年以来，A股市场呈现结构性行情。
部分主题行业，如新能源、芯片等涨势强劲，但部分主题行业表现却不如人意。
出于此，不少主题基金偏离其合同约定的投资方向，转而投向宁德时代、隆基股份、韦尔股份等新能源、芯片行业热门股，其结果是基金净值水涨船高，反而跻身排名前列。
以上主题基金（或基金经理）偏离其合同约定的投资方向的做法，通常被称作是基金（或基金经理）风格漂移。
举个例子，如果某医药行业主题基金（或基金经理）重仓股多为半导体和军工，那贝塔研究院便认为该基金（或基金经理）的风格发生了较大的漂移。
作为一种行业现象，基金风格漂移长期以来都备受投资者关注。
部分投资者认为，“不管黑猫白猫，抓到老鼠的猫才是好猫”，在业绩为王的原则下，基金风格是否漂移并不重要；部分投资者却认为，即使基金风格漂移在短期内为基民取得了不错的收益，但基金“挂羊头卖狗肉”的做法违背了契约精神，同时还会干扰投资者的投资节奏，该做法并不可取。
考虑到基金风格主要取决于基金经理风格，以下“贝塔评分”主要对基金经理风格漂移进行分析。
为什么要关注基金经理风格是否漂移？尽管很难断言基金经理风格漂移是绝对好还是绝对坏，但BETA却可以肯定，识别基金经理风格漂移确有重要意义。
一方面，对于普通投资者来说，之所以购买基金而不是购买股票，是因为他们可以借助基金经理的专业技能解决自己直接选择股票的困难，而一旦基金数量甚至超过了股票本身的数量，挑选合适的基金反而有可能比直接挑选股票更具有挑战性。
因此，只有准确地识别出基金经理风格才能帮助投资者挑选到更适合他们的基金产品。
另一方面，无论是认可还是否定基金经理风格漂移，首先都需要去识别基金经理风格。
对于认可基金经理风格漂移的投资者来说，他们可以通过识别基金经理风格找到那些风格切换频繁且长期业绩向好的基金经理，而免去做市场风格的判断。
我国股票型基金投资风格漂移研究
我国股票型基金投资风格漂移研究作者：洪慧娟来源：《时代金融》2020年第05期摘要：本文从南方、华夏、国泰、嘉实等一些老基金公司的基金产品中选取20只基金作为样本基金，运用Gruber回归模型对这些样本基金的收益率进行回归得到各基金的实际投资风格。
将实际投资风格与名义投资风格进行对比，结果表明，我国证券市场上确实存在基金投资风格漂移的现象并且投资风格具有趋同性。
关键词：股票型基金投资风格风格漂移 Gruber模型一、引言基金投资风格漂移的现象，就是由于信息的不对称性，基金公司在实际操作过程中为了追求获得更高的基金业绩，基金管理人往往不能坚守其所宣称的投资风格。
因为基金公司是重要的机构投资者之一，所以基金经理如果不顾其所宣称的名义投资风格、一味地追求基金业绩，那么这种“追涨杀跌”的行为不仅会扰乱证券市场的秩序，也会损害投资者的利益，不利于基金行业的规范发展。
因此，探讨我国股票型基金在证券市场上是否有投资风格漂移的现象并思考基金投资风格漂移对于基金绩效的影响，对实现我国证券市场稳健发展具有重要意义。
二、基金投资风格识别的理论分析（一）事前分类法事前分类法主要是指按照基金招募说明书中所体现的投资风格进行分类。
例如，广发小盘这只基金的招募说明书中就写到：本基金属于小盘成长型基金，所募集的资金投向一些具有发展潜力的小公司的股票。
在此招募说明书中就可以明确得知，广发小盘这只基金是属于小盘成长型。
此外，从它的名称中也可以直接看出他是小盘型基金。
但是，事前分类法所说明的投资风格只是基金公司所声称的投资风格。
本文采用事前分类法对20只样本基金的名义投资风格进行分类。
（二）事后分类法事后分类法就是指按照基金在实际运作过程中所表现出的投资特点判断基金的投资风格的识别方法。
事后分类法有很多，本文主要采用Gruber回归识别法。
Gruber回归模型的方程如下：Ri，t-Rf，t=αi+βi，1（Rm，t-Rf，t）+βi，2（Rs，t-Rl，t）+βi，3（RG，t-RV，t）+βi，4（RB，t-Rf，t）+εi，t其中，基金i在第t期的收益率是Ri，t，第t期市场无风险收益率是Rf，t，αi是常数项，βi，1、βi，2、βi，3、βi，4都是回归系数，Rm，t为第t期市场指数收益率，Rs，t为第t 期小盘风格指数收益率，Rl，t为第t期大盘风格指数收益率，RG，t为成长风格指数收益率，RV，t为价值风格指数收益率，RB，t为国债指数收益率，εi，t为回归扰动项。
后危机时代我国开放式基金风格漂移的实证研究
（ 二 ）实证 分析 本 文 以开 放 式 基 金 中的 偏股 型基 金 为 研 究对 象 ，研 究 样 本 包 际风 格 偏 离 招 募 说 明 书 中投 资 目标 和 投 资 策 略 约定 的原 始 风 格 ， 含２ Ｏ 支 偏 股 型 基 金 ，根 据 基 金 约 定 的投 资 风 格 划分 ：成 长 型 ， 价 或 不 同 阶段 基 金 实 际 风格 不一 致 的 现 状 。２ ０ 世 纪 末 以 来 ， 国 内 外 值 型 ，平 衡 型 ，整 体 的 研 究 区 间 是 ２ Ｏ １ ０ 年１ 月 １日至 ２ Ｏ ｌ ３ 年４ 月３ Ｏ 些 学 者 对 基 金 风 格 漂 移 现 象 进 行 了研 究 。 国外 方 面 ，Ｂ ｒ ｏ ｗ ｎ 、 日 ， 这 段 时 期 的 研 究 对 分 析 金 融 危 机 后 的 基 金 风 格 漂 移 情 况 有 重 Ｇ ｏ ｅ ｔ ｚ ｍ ａ ｎ ｎ（ １ ９ ９ ７ ） 通 过 研 究美 国晨 星 公 司提 供 的 １ ９ ７ ６ 一 ｌ ９ ９ ５ 年 的共 要 的借 鉴 意义 。 同基 金 数 据 ，发 现 基 金 的 实 际投 资 风 格 与 基金 管理 公 司 宣称 的投 为 了 更好 的衡 量 基 金 的 收 益状 况 ，本 文选 取基 金 累 计 净值 增 资风 格 并 不 一致 。Ｃ ｈ ａ ｎ、Ｃ ｈ ｅ ｎ、Ｌ ａ ｋ ｏ ｎ ｉ ｓ ｈ ｏ ｋ（ ２ ０ ０ ２ ）利 用 基 于 收 长 率 作 为 收 益 率指 标 ，其 优 点 是 克服 了基 金 分 红对 基 金 绩 效衡 量 益 的风 格 研 究方 法 进 行研 究 ，结 果 显 示 ， 平 均 来看 成 长 型 基 金都 的影 响 。具体 计 算公 式如 下 ： 比价 值 型基 金 表 现 得 更 好 ，风 格 漂 移 现 象 在业 绩较 差 的基 金 中 出 Ｒ ＝Ｌ ｎ（ Ｎ Ａ Ｖ， ／ ＮＡ Ｖ…） 现 较 多 。Ｊ ａ ｎ 、Ｇ ｅ ｅ ｒ ｔ（ ２ ０ ０ ７ ）运 用 改进 的基 于 收 益 的方 法 利 用基 其 中 ：Ｎ Ａ Ｖ ｔ 为第 ｔ 期 的基 金 复 权 单位 净 值 ，Ｎ Ａ Ｖ ｔ 一 １ 为第 ｔ 一１ 期 金 日回报 数 据 对 基 金 风格 漂 移 进 行 了研 究 ， 结 果表 明 ：样 本 基金 的 基 金 复 权 单 位 净 值 在 研 究 期 间 风 格 至 少 改 变 了一 次 ，有 ６ ０ ％ 的基 金 出 现 多 次风 格 漂 本 文 中风格 指 数收 益 率定 义为 ： 移 。Ｂ Ａ ｎ ｄ ｒ ｅ ｗ 、Ｋ ｉ ｎ ｇ ｓ １ ｅ ｙ 、Ｄ ａ ｙ ｉ ｄ （ ２ ０ ０ ８ ） 把投 资风 格 漂移 的程 度 分 Ｌ ｍ Ｘ ＮＤＥ ｘ ＾ 、 解 成 主动 的与 被 动 的 成 分 ，研 究发 现 ： 基 金 主 动调 整 他 们 的 投 资 组 合 比被 动 调 整 他 们 的 投 资组 合 更 有 效 ，业 绩 的提 高促 使 基 金 经 在 风格 指 数选 取 方 面 中信 标普 ｉ ０ ０ 指 数 代表 大盘 风 格 指数 ，中 理 发 生 风格 漂 移 。相 比国 外 ， 国 内对 基 金 风 格 漂移 的研 究 近 几 年 信 标 普 小 盘 指 数代 表 小 盘 风 格 指 数 ， 中信 标 普 成长 指 数 代 表 成 长 才 出现 。杨 朝 军 ， 蔡 明超 ，徐 慧 泉 （ ２ ０ ０ ４ ） 选 用 晨星 风 格 箱 方 法和 指 数 ， 中信标 普价 值 指数 代表 价 值指 数代 表 价值 指数 。 聚类 分 析 方 法 ，对 １ ９ ９ ９ 年１ ２ 月至２ ０ ０ ２ 年１ ２ 月２ Ｏ 只 证 券投 资 基 金 共 由于 指 数 之 间具 有 较 高 的相 关性 ，因 此对 其进 行 横 向差 分 处 三 年 的 数 据 进 行 分 析 ， 研 究 发 现 大 多 数 投 资 基 金 均 发 生 了 风 格 漂 理 ， 指 数 之 间 的相 关 性 大 幅 降 低 。 移 ， 即 大 多数 基 金 的 实 际 投 资风 格 偏 离 了招募 说 明 书里 宣 称 的 名 本 文运 用 ｅ ｖ ｉ ｅ ｗ ｓ ５ 进行 回 归分 析 ，结果 如 下 ： 义 投 资风 格 。熊 胜 君 、杨 朝 军 （ ２ ０ ０ ５ ）则 将 基 金风 格 的漂 移 归 因 基金名称 执 名义风格 实际风格 于 基 金 经 理 对 市 场 的 预 期 ， 并 认 为 前 期 的 业 绩 压 力 、 基 金 经 理 ２ １ ３ ０ ０ ２ — ０ ｌ ７ ２ ５ ０ ９ ０１ ０ ２ ０ ５ ４ Ｏ ５ ３ ３ ４ １ ２ 成长型 中盘平衡 ５ １ ９ ９ ９ ６ — ０ ０ ５ ７ ０ ｌ Ｏ ０ ３ １ ５ ８ ８ ５ ０ ７ ２ ９ ９ ８ ８ 太盘价值 中盘成长 的 调 整 轮 换 现 象 也 是 造 成 基 金 风 格 漂 移 转 换 的重 要 原 因 。宋 威 ５ １ ９ Ｏ １ ７ ０ ２ ０ ９ ２ ７ ９ ０ ４ ５ ８ ８ ９ ４ ０ ７ ０ ７ ３ ９ ０ 成长型 小盘成长 （ ２ ０ ０ ９）将 研 究期 间划 分 为 牛 、 熊市 研 究 ， 结 果表 明 ：无 论 是 牛 ４ ０ ０ ０ ０ ７ — ０ １ ８ ８ ６ ３ ８ — ０ ． ０ ４ ７ ７ ６ ２ ０ ． ６ ９ ７ ８ ７ ４ 成长型 大盘平衡 市还 是 熊市 ，绝大 多数 基金 都 发生 了风格 漂移 的 现 象 。 ４ ８ １ ０ ０ １ ０ ０ ７ ２ １ ９ ７ ０１ ５ ７ ８ ９ ９ ０ ７ ３ ５ ４ ３ ５ 价值型 中盘平衡 二 、实证 研究 ３ ６ ０ ０ ０ １ — ０ ４ ｌ ２ ２ ３ ３ ０ ０ ６ ０ ３ ２ ０ ０ ． ７ ４ ６ ７ ９ １ 大盘价值 小盘平衡 （ 一 ）模 型选 择 ３ ６ ０ ０ ０ ５ 一 Ｏ ． ２ ９ １ ５ ４ ４ Ｏ１ ４ ６ ９ ３ ７ ０ ６ ９ ９ ３ ４ ８ 大盘 价值 大盘平衡 目前分 析 基金 投资 风格 的 方法 有两 种 ：基 于持 仓风 格 的分 析方 １ ６ ２ ７ ０ ３ — ０ ３ ７ ８ ０ ８ ９ ０ ４ ２ ６ ９ １ Ｏ ０ ９ ｌ Ｉ ３ ４ ０ 小盘成长 大盘成长 法 和 基 于 收 益 率 的 分 析 方 法 。基 于 持 仓 风 格 的分 析 方 法 是 根 据 基 金 的 ０ ４ ０ ０ ０ ７ ０ ０ ５ ７ ６ ８ ３ ０ ． ４ ０ ７ ２ ６ ０ ０ ． ８ ６ ８ ９ ｌ ８ 中小盘成长 中盘成长 持 股 明细 来 判 别 基 金 的 投 资 风 格 ， 目前 我 国 基 金 季 报 只披 露 十 大 重 仓 ０ ４ ０ ０ ０ ５ — ０ ． ０ ０ ７ ６ ７ ９ ０ ０ ２ ８ ２ ０ ３ ０ ７ ７ ７ ６ ２ ８ 大盘价值 中盘平衡 股 ，披 露的信 息很不全 面 ，而年 报时 间间隔较长 ，在此期 间基金 风格 ６ ３ ０ ０ ０ ２ ０ ３ ２ ７ ８ ７ ８ ０ ６ ５ ６ ｉ ７ ９ ０ ８ ２ ８ ５ ２ ３ 大盘 成长 小盘成长 可能 已经发生转 换 ，因此这种方 法运用 的较少 。而基于 收益率 的分析 ５ １ ９ ６ ９ ４ ０ ｌ ２ ｌ ５ ２ ２ ０ ． ５ ５ ３ ８ ２ ６ ０ ８ ７ ４ ０ ２ ４ 人盘 价值 人盘成长 方 法运 用基金 的历史 收益率与相 关指数 的收益 率的相关 系数来判 断基 ２ ６ ０ｌ １ Ｏ 一 ０ ２ ０ ６ ７ ４ ６ ０ ２ ５ ８ ３ ５ ０ ０ ０ ２ １ ６ ８ ３ 人盘 价值 １ 人盘成长 金 的实 际投 资风 格 ，基 金的 收益 率数 据 容易 获得 ， 而且 时效 性好 ， ３ ７ ７ ０ １ ０ ０ ． １ ４ ７ ９ ３ ３ ６ １ ７ ７ ０ ７ ２ ０ ． ９ ２ ７ ４ ９ ２ 平衡型 小盘成长 因此基 于收益率 的分析方 法 的到 广泛应 用。基 于收益率 的分析模 型有 １ ６ ２ ２ ０ ８ — ０ ｌ ２ ４ ４ ８ ｌ ０ ６ ６ ０ ５ ３ ７ ０ ８ １ ９ ２ １ ４ 大巍成长 大盘成长 ｌ １ Ｏ ０ ｌ １ ０ ． ３ ４ ４ ９ ３ １ ０ ４ ３ ８ ３ ８ ６ ０ ７ ０ ０ １ ７ ２ 中小赢成长 小盘成长 ｓ ｈ ａ ｒ ｐ 多因素模 型￣Ｇ ｒ ｕ ｂ ｅ ｒ 模 型。Ｓ ｈ ａ ｒ ｐ 多因素模 型虽较 为简单但 是风 ２ ｌ ７ Ｏ １ Ｏ ０ ２ ６ ３ ７ ７ １ ０ ０ ９ ２ ９ ０ ｌ ０ ６ ７ １ ８ ｌ ７ 大盘 成长 小盘平衡 格 指数 具有较 高的相关 性 ，而Ｇ ｒ ｕ ｂ ｅ ｒ 可 以通过横 向差分 降低指数 间的 ３ ２ ０ ０ ０ ５ — ０ ０ ９ ６ ５ ９ ５ ０１ ３ ５ ９ ６ ９ ０ ５ ６ ２ ８ ３ ０ 成长型 中盘平衡 相 关 性 ， 更 适 合 偏 股 型基 金 投 资 风 格 判 定 。本 文 选 择 Ｇ ｒ ｕ ｂ ｅ ｒ 模 型对基 ２ ７ ０ ０ ０ ５ — ０ ２ ｌ ２ Ｏ ｌ ４ ０ ， ８ ０ ０ ７ ５ ６ Ｏ ． ８ ８ ５ ３ ２ ３ 平衡型 大盘成长 金 的 实 际 投 资 风 格 进 行 鉴 证 ，其 模 型 如 下 ：
基金经理异质性与投资风格漂移-精品文档
基金经理异质性与投资风格漂移基金名义投资风格与实际投资风格不一致的现象称为基金风格漂移，这会对投资者和监管层的决策产生重大的影响。
本文采用基于强式夏普模型的SDS指标方法研究我国开放式偏股型基金中基金经理的异质性与基金风格漂移的关系。
旨在寻找在基金经理异质性层面上的基金投资风格漂移影响因素，从而为投资者和监管层的决策提供建议。
文献回顾根据Christopherson（1995）的定义，基金风格是指基金经理的投资目标偏好，即基金经理在资产组合管理过程中因偏好投资于某一类具有共同特征的股票而表现出的风险收益特征。
目前对基金风格漂移的研究主要包括两类：第一类是通过对比基金持股组合特征进行识别。
第二类是通过收益的风格分析进行识别。
基于这两种识别方法，诸多学者对基金漂移的动因展开了相应研究。
然而，相关文献对于投资风格漂移现象的解释大多集中于基金经理的过往业绩或者激励措施方面，对于基金经理的异质性因素却鲜有研究。
Gallo、Lockwood（1999）对基金管理人的变动导致的基金风格的变动进行了研究。
郭文伟等（2010）以2004-2008年的34只基金为样本的基金漂移研究中涉及到基金经理的个人特征因素。
本文在继承上述研究的基础上，引入异质性理论，运用Jehn，Northcraft and Neale（1999）提出的异质性理论框架，将基金经理的异质性划分为社会类别异质性、信息异质性与价值异质性三类，探讨其与基金风格漂移的关系。
实证分析（一）样本选取本文选取2004年3月至2011年3月的普通股票型基金和偏股混合型基金为样本。
原因是：首先，本文的被解释变量SDS需要根据中信标普纯风格指数进行计算，而该类指数从2004年起才开始发布；其次，本文旨在研究基金经理的异质性特征对基金投资风格漂移的影响，所以需要以主动投资管理的股票型证券投资基金为研究对象。
本文基金收益率数据选自Wind数据库，中信标普纯风格指数数据选自中信标普网站，基金经理异质性数据选自国泰安（CSMAR）数据库。
证券投资基金投资风格类型的研究
0引言基金市场是我国资本市场的重要组成部分，而证券投资基金则是我国资本市场中最为重要的机构投资者。
揭示基金行业所存在的问题并采取措施予以有效的解决，不仅关系到该行业未来的发展，还对中国资本市场的稳定至关重要。
证券投资基金发展中存在政策性主导、相关法律法规的不健全、投资者参与证券投资的意识淡薄，对基金缺乏认识、证券投资基金品种单一，等问题。
本文主要对证券投资基金风格类型进行分析，目的在于优化调整投资策略。
国外学术界对于证券投资基金投资风格的研究始于上世纪70年代初，我国对于证券投资基金的研究则始于上世纪90年代，其中对于证券投资基金投资风格的系统研究则更晚，直到本世纪初才有关于证券投资基金投资风格的系统研究。
并且，直到现在关于证券投资基金投资风格的研究仍处于初始阶段，很多理论、实证和应用仍不成熟。
截至2015年5月底，我国境内共有基金管理公司96家，其中合资公司46家，内资公司50家，共管理2231只股票，其中开放式基金2084只，封闭式基金147只，公募基金资产合计7.36万亿元。
我国证券投资基金市场规模已经达到较高的水平，但对其系统的研究却还处于初始阶段，为了促进证券投资基金的发展，对于包括投资风格在内的证券投资基金的研究就显得十分必要。
1证券投资基金投资风格的定义投资风格是投资者在资产组合管理的过程中所表现出的理念、操作、风险意识等外部表现的总称，或者说是在投资中依据不同投资理念所体现出来的不同资产运作特征和运作模式。
对于证券投资基金而言，投资风格则是由于对基金投资的不同投资理念形成的差异化特征所造成的投资于不同性质、规模、盈利和风险的基金种类的行为。
Sharpe则给出了投资风格更为广泛的定义，即基金管理人在资产管理过程中采用某一特定方式或者某一特定投资目标都可称为投资风格。
正确理解投资风格与投资哲学、投资理念和投资策略的区别是系统理解证券投资基金投资风格的前提。
投资哲学是影响、指导和规范投资决策的信念和原则，它既是抽象的也是实用的，它提供指导人们投资的一般方法。
中国开放式基金投资风格漂移程度的量化研究
仍处于起步阶段。在我国资本市场面临“ 新兴 ＋ 转轨 ” 的特征背景下 ， 研究基金的风格漂移及其变迁 规 律 ， 于基 金管 理人 以及投 资者 意义重 大 。对 基金 投资 者来说 ， 金 风格 漂移 分析 为理 解 基金 的 投 对 基 资类型 ， 检查基金经理是否遵守其向投资者所承诺 的投资理念 以及选择适合 自己投资偏好 的基金提
二 、 献 回顾 文
（ ） 金风 格漂移 一 基
目前国外有少数文献对基金风格漂移的存在性、 成因及风格漂移 与业绩 的关系等进行 了研究 ， 如 Ｂｏ ｎ和 Ｇ ｅ ｍ ｎ １９ ） 、 ｈｎ等 （ ０ ２ 、 ｉ 等 （ ００ 、 ｗｎ ｅ ｒ ｗ ０ｔ ａｎ（ ９ ７ Ｃ ａ ｚ ２０ ） Ｋｍ ２０ ） Ｓ ｉ ｌ ｋ ｓ和 Ｖ ｎ Ｄ ｒｌｓ ａ ｅ ｕ Ｓｉ （Ｏ １ ］ ２Ｏ ） 。在 国 内 ， 大多 数文 献局 限于对 基金 风格 漂移 现象 的存 在性 进行 简单 的实证 分析 ， 基金 风 对 格漂 移 程度 的量 化 研究 则 尚未 涉 及 。如 袁 境 （０５ ｋ 采 用 因子 分 析 法对 １ ２０ ）５ Ｊ ０只开 放 式 基 金 在 ２０ ０２ 年 ～ ０４年的投资风格进行实证研究 ， ２０ 结果发现这些基金存在投资风格趋 同现象 ， 并且与其招募说 明 书中约定的投资风格不一致。周铨等（０ ６ 、 ２０ ） 欧阳敬东 （０７ 、 ２０ ） 李学峰和徐华 （０７ 也通过 ２０ ） 实证 研究得 出类 似 的结论 ， 中李学 峰 和徐华 从动 态 的角度 考察 各基 金 的“ 其 风格 漂移 ” 现象 ， 为基 金 认 的 “ 格 漂移 ” 为并 非如 国内大多 数研 究者 所认 为 的是 基 金 的不 成熟 和 不 规 范行 为 ； 反 ，风 格漂 风 行 相 “ 移” 现象更 可能 是基 金对 我 国资本 市场非 有效 、 完 善 和个 人 投 资者 投 资 理念 不 成熟 （ 现在 片 面追 不 表 求基 金 的高绝 对收 益能 力 、 忽视 价值 投 资等 方面 ） 现实 的一 种 主动 的适 应性 行 为 。 （ ） 二 基金 风格 漂移程 度 量化方 法 在有关基金风格漂移程度 的量化方法方面 ， 由于时至今 日 仍没有关 于基金投资风格的统一定义 ， 这导致对 基 金风 格漂 移 程度 的量化 分 析存 在 困难 ， 且 相应 的方法 存 在 较 大差 异。Ｂ ｅ ｗ 等 而 ｕｔ ｏ （００ 根据对基金的统计 ， ２０ ） 建议研究基金风格漂移 问题时用特定 的投资组合或 自定义基准来提高 基于基金收益率的分析结果稳定性 ， 但是依然不能解决各种风格指数之间存在的共线性问题 。Ｃ ａ ｈｎ 等 （０ ２ 提 出了一种 基 于三 因素模 型 的基 金 投资 风格 一致性 检 验方法 。该 方法 基 于规模 和 帐面 市 ２０ ） 值 比率 这两种 指标 检验 基金 风格 的一 致性 ， 以此 来 捕 捉 基 金投 资 行 为 。Ｗｅｍ ｒ（０２ 基 于 组合 ｒｅｓ２０ ） 特 征管 理视角 研究 风格 漂移 问题 ， 将 风格 漂 移 进一 步 细 分 为 主动 型 和被 动 型 ， 他 其研 究 结 果 显示 ， 风 格 一致 性高 的基金业 绩 好 于发生 风格漂 移 的基金 。实 际上 ， ｒ ｅｓ Ｗｅｍ ｒ也发 现基 金 主动 型交易 行 为加剧 了基金风格漂移程度。Ｎ ｅ Ａ ｅｃ Ｌｏｅ Ｍ ｒ ｌｍ （０２ 提 出弱式风格模型 ， Ｆ统计值和 ｏｌ ｍ ｎ 和 ｉ ｌ ａ ｅｉｉ２０ ） ｎ ｔ ｌ 从 Ｃｏ ｈｗ检验判断基金在两个时期的投资风格是否一致 ， 从而量化了基金在这两个 时期内的风格偏移程 度。Ｉ ｏ ｋ Ｂ ｒｅ （０４ ¨ ｄ ｒ 和 ｅ ｓ ２０ ） 提出 Ｓ Ｓ指标以测量基金在某一时期 内投资组合结构变化的整体波 ｚｅ ｔｈ Ｄ 动率 ， 们认 为 Ｓ Ｓ指标 能有 效及 时地 比较 和测 量基 金 投资 风格 的一 致性 。该指 标 是在 Ｓａｐ 他 Ｄ ｈｒｅ强式 风格模型回归参数 的基础上进一步发展而来的 ， 基金的 Ｓ Ｓ Ｄ 值越大 ， 明其发生风格漂移 的程度越 说 大， 风格一致性越弱。类似地 ，ａ 等（０ ５ 通过计算 Ｃ ｒ ｒ四因素模 型回归参数 的平均标准差 Ｂ ｒ ２０ ） ａａ ｈｔ 来 测量 风格一 致性 ， 他们 对 Ｉｚｒｋ和 Ｂ ｒｃ ｄｏ ｅ ｅｓｈ的方 法进行 改进 ， ｔ 结果 发 现 团 队管 理 的基 金 其 风格 一 致 性 高 于单个基 金经 理 管理 的基金 。Ｂｏ ｎ和 Ｈａ ｏ ２０ ）１采 用 Ｃ ｒａ （９７ 四因 素模 型 的 回 ｒｗ ｄ ｗ（０５ ４ ］ ａｈｒ １９ ） ｔ 归误差项和拟合优度指标研究基金投资风格的一致性问题 。 归 纳现有 文献 可发 现 ， 于 基金 风格 漂移 的量化 方法 主要 有两 大 类 ： 关 一类 是 基 于基金 收 益 的线 形 回归或二次规划方法 ， Ｎ ｅＡ ｅｃ Ｌｏｅ Ｍ ｒ ｌｍ （０２ １ 如 ｏｌ ｍ ｎ 和 ｉ ｌ ａ ｅｉｉ２０ ）１ 的弱式风格模型、 ｈｎ ２０ ） ｎ ｔｌ ］ Ｃ ａ 等（０２ 的三 因素模 型 、 ｒ ｎ和 Ｈａｏ ２ ０ ） 的 四因 素模 型 以及 Ｉｚｒｋ和 Ｂ ｒｃ （０４ 、 ａ ｒｎ和 Ｂｏ ｗ ｒｗ（０ ５ ¨ ｌ ｄｏｅ ｅ ｓｈ ２０ ） ｔ Ｋｔ ｙ ｈ Ｒ ｂｒ ２ ０ ） 的 Ｓ ａ ｅ ｏｅ （０ ８ ｔ ｈｒ 模型与 Ｓ Ｓ指标法。另一类是基于基金组合特征 的对比方法 ， Ｗｅ ｅ ｐ Ｄ 如 ｒ ｒ ｍ ｓ （ ０ ２ 、 ｎ ｒｗ等 （ ０ ８ 以及 Ｔ ｅｆｎｓＤ ｒ ｎ ｓ Ｓｅ ｈ ｎＳｔｈＨ（０ ） 提 出 的模 型 。 比 ２ ０ ） Ａ ｄｅ ２０ ） ｈ ｏ ｉ ａｓ ｏ 和 ｔ ｅ ａ ｅ ２ ０ ａ ｉ ｐ ｅ ４ 较 这些 风格漂 移量 化方 法 可 以发 现 ：ｏｌ ｍ ｎ Ｎ ｅ Ａ ｅｃ和 Ｌｏｅ Ｍａｅｌ （０ ２ ¨ ｉ ｌ ｒ ｌｍｉ２０ ） 的弱 式风 格模 型 只能从 ｎ ｔｉ Ｆ统计值和 Ｃ ｏ ｈｗ检验判断基金在两个时期 内的投资风格是否一致 ， 而无法进一步量化两个时期 内基 金风格的漂移程度 ； 而且 Ｃ ｏ ｈｗ检验有明显的缺点 ， 即需要确切地知晓模 型结构变化的断裂点在哪里， 而 这在 某些情 况下 是 不 可 能 的 ， 因为 结 构 的 变化 可 能 是 渐 进 的、 突 发 的 ， 时 Ｃ ｏ 非 这 ｈｗ方 法将 失效 。 Ｃ ａ 等（０ ２ 的三因素模型仅仅依靠两个相连时期 内回归参数列之 间的相关性来判 断其投资风 ｈｎ ２０ ） 格的一致性 ， 缺乏统计上的显著性分析 ； Ｂ ｅ ｗ等 （００ 提出的采用特定投资组合或 自定义基 而 ｕｔ ｏ ２０ ）
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股票型基金投资风格漂移研究《投资研究杂志》2015年第九期一、引言随着2013年6月新《基金法》的实施，基金产品创新发行异常迅速，积极推动了我国基金市场的发展，截止2015年7月底，我国98家基金公司共发行基金产品数已达到2451只，基金数量增长之快带来的问题是，投资者如何才能有效选择基金产品？目前，投资风格是作为基金产品发行的标签，但大量文献研究发现基金投资风格发生漂移已成常态，且该现象越来越严重。
现有相关文献研究主要集中在基金投资风格漂移实证检验及其成因方面。
在投资风格识别上主要有定性与定量两类方法：定性上可根据基金招募书宣称的投资风格来识别风格漂移；定量上可用计量方法来检验基金投资风格漂移。
后来还有一些学者研究牛市和熊市行情下的基金风格漂移情况，得出了各种结论。
但几乎未有文献系统研究宏观经济环境下的基金投资风格漂移情况。
本文将重点探讨宏观经济环境对股票型基金投资风格漂移的影响，以期实证检验宏观经济波动是如何影响到基金投资行为的，本文研究意义在于为如何通过基金公司等机构投资者来维稳证券市场健康发展奠定理论与实证基础。
二、文献评述随着全球基金市场的迅速发展，国内外关于基金投资风格漂移方面的文献逐渐增多，但大多集中在基金投资风格漂移检验、漂移原因解释、漂移程度量化及分析其与基金绩效之间的关系等。
在基金投资风格漂移检验、量化及成因方面。
Sharpe(1992)开创性地建立了投资风格分析模型，利用基金历史收益率与某种风格指数相联系进行风格识别。
DanDiBartolomeo和ErikWitkowsk（i1997）研究认为基金普遍发生了较严重的投资风格漂移现象。
Cooper等（2005）发现基金可通过变换基金名称来改变其投资风格。
董铁牛等（2008）实证结果发现：债券型基金无投资风格漂移现象，然而股票型和混合型基金有较严重的投资风格漂移现象。
宋光辉和许林（2011）运用分形理论构建了CIS指标来量化投资风格漂移，发现风格漂移的基金比例高达76.4%，但同时漂移程度并不大。
PauloLeite和MariaCéuCortez(2014)发现基金会根据他们筛选的策略表现出不同的投资风格。
容易发现这些文献的检验方法均没有考虑到样本数据的尖峰厚尾、波动聚集等特征，从而使得研究结论缺乏可靠性。
在投资风格漂移对基金业绩及其持续性影响方面。
Kathryn和Robert(2007)研究结果发现：投资风格漂移与基金业绩正相关。
Andrew等(2008)把投资风格漂移的程度分解成主动的与被动的成分，实证发现：基金主动调整投资组合比被动调整投资组合更有效，业绩的压力促使基金经理发生风格漂移。
Sunil Wa-hal和M.DenizYavuz.(2013)研究结果表明：风格投资在资产收益的可预测性方面发挥了重要作用。
UlfH errmann和HendrikScholz(2013)实证结果表明：25%的基金表现出超额业绩和风格转换能力；25%的基金表现出短期的业绩持续性，但不具备风格转换能力。
李学峰和徐华（2007）发现基金发生投资风格漂移要比坚守投资风格有更好的投资业绩。
王敬和刘阳（2007）、王鹏（2011）肯定了基金未来业绩受投资风格的持续性影响，认为大小盘基金发生适度风格漂移对未来业绩有益，而成长型和价值型基金则应坚守投资风格。
高鹤等（2014）研究发现：男性与女性基金经理在实际投资风格与长期投资业绩方面均没有显著差别。
不难发现这些文献只是检验了投资风格漂移对基金绩效的影响，但没有文献解释这些影响是否跟宏观经济环境有密切关系。
在不同股市行情下基金投资风格漂移方面。
宋威（2009）研究发现李学峰和徐华（2007）得出的结论仅适用于牛市行情，在熊市行情下发生了风格漂移的基金不会有更优的绩效。
郭文伟等（2011）研究发现：风格漂移在长期上显著削弱了基金绩效，从短期上看，风格漂移对基金绩效的影响随股市牛熊转换而变化；在熊市中，风格漂移有利于提升基金绩效，在牛市或由牛市转向熊市的过渡阶段，风格漂移对基金绩效有负面影响。
陈星榕（2014）研究得出基金家族要严格控制投资风格漂移程度，不能随意对投资风格做出调整，而要随宏观经济波动进行风格漂移。
容易发现这些文献只是研究了不同股市行情下的投资风格漂移及其绩效问题，对于宏观经济环境是如何具体影响投资风格漂移问题没有涉及。
综上所述，偏股型基金经常发生较严重的投资风格漂移现象，学者们也在不断尝试运用各种方法来检验投资风格漂移及其对基金业绩等方面的影响，通过解释不同股市行情下的业绩影响与漂移成因以寻求更科学的结论。
但国内学者对基金投资风格漂移仍处于摸索阶段，研究结论未达成一致，有可能是因为基金投资风格漂移的识别方法、研究样本和研究视角不同所导致。
因此，基金投资风格漂移问题仍是值得研究的领域，且未见文献研究宏观经济环境对基金投资风格漂移的影响。
考虑到基金数据的尖峰厚尾、波动聚集等特征，本文通过构建修正的EGARCH-M模型，从宏观经济环境的视角，实证分析其对股票型基金投资风格漂移的影响，据此为政府部门提出有效的监管政策以引导基金维护证券市场稳定发展提供决策参考。
三、样本数据与模型构建本文借鉴牛市和熊市对基金投资风格漂移的影响研究，从宏观经济环境的视角研究其对基金投资风格漂移的影响。
首先对国内宏观经济环境进行划分，选择了基金市场高速发展的宏观经济环境2009-2014年，研究其对基金投资风格漂移情况，通过构建修正的EGARCH-M模型，实证检验样本股票型基金在研究期间的投资风格漂移情况，最后通过比较分析宏观经济环境不同阶段所发生的投资风格漂移基金比例情况，推理出宏观经济环境对股票型基金投资风格漂移的影响。
（一）样本选择与数据来源因股票型基金容易发生投资风格漂移现象，本文选取了2005年成立的37只开放式股票型基金作为研究样本，考虑到2007-2008年爆发了全球的次贷危机，到2009年才逐步慢慢复苏过来，故以2009年3月2日至2014年2月28日共五年作为研究期间。
数据来源于聚源数据库、国家统计局网、证券会网、天天基金网等数据库与相关网站，主要包括我国宏观经济数据（GDP当季同比增长率、居民消费价格指数CPI当月同比增长率）、基金单位净值、基金分红送配、基金业绩比较基准、各个风格指数的收盘价。
采用的数据分析软件有E xcel2003和Eviews7.0。
被解释变量，基金日收益率Y。
因变量Y定义为Yt=(ln(NAVt+Dt)ClnNAVt-1)×100，其中，NAVt是第t日的基金单位净值，Dt是第t日的基金分红，NAVt-1是第t-1日的基金单位净值。
解释变量，风格指数日收益率X。
每一只基金的风格指数日收益率是根据它的业绩比较基准公式，分别以每一个风格指数收益率的权重乘以风格指数收益率。
如：天治品质基金的业绩比较基准公式为70.0%×中信标普300指数收益率+30.0%×中信标普国债指数收益率。
那么风格指数日收益率Rt=(lnPtClnPt-1)×100，其中，Pt是第t日的指数收盘价，Pt-1是第t-1日的指数收盘价。
另外，一年期定期存款年利率TDR与银行间同业拆放利率。
本文研究的基金业绩比较基准公式中涉及到的一年期定期存款年利率直接使用中国人民银行公布的一年期定期存款利率，涉及到的同业存款利息率直接使用上海银行间同业拆放利率（ShanghaiInterbankOfferedRate）隔夜数据。
从表1统计结果可以看出，37只样本基金日收益率序列的偏度均不为0，峰度也均大于3，Jarque-Bera统计量在1%显著性水平下均拒绝收益序列服从正态分布的原假设，表明基金日收益率序列不服从正态分布，具有典型的偏度、尖峰厚尾特征。
对各风格指数日收益率序列的描述性统计分析也得出了类似结论。
将所选取的基金收益率与风格指数收益率做回归分析，并进行ARCH-LM检验，检验结果发现样本基金均存在波动聚集ARCH效应，且具有高阶ARCH效应，即GARCH效应，因此，本文采取GARCH族模型对基金日收益序列建模是合理的。
（二）模型构建根据表1的描述性统计结果可知，样本基金日收益率序列具有尖峰厚尾、波动聚集等特征，即存在高阶ARCH效应。
据此，本文参照彭耿（2014）构建的修正EGARCH-M模型①，以基金日收益率Y为因变量，以风格指数日收益率X为自变量，构建EGARCH-M计量模型。
四、实证分析（一）宏观经济环境阶段的划分本文借鉴一般的宏观经济周期划分法，把经济环境划分为复苏期、过热期、滞胀期和衰退期四个阶段。
由于经济增长和通货膨胀是两个非常重要的宏观经济指标，本文借鉴卢文伟（2014）的方法，从经济增长和通货膨胀两个维度，选取国内生产总值和居民消费价格指数作为宏观经济环境划分指标。
由于无法获取国内生产总值的月度数据和居民消费价格指数的季度数据，但仅使用年度数据划分经济周期会影响准确性，故本文最终采用国内生产总值GDP当季同比增长率和居民消费价格指数CPI当月同比增长率作为宏观经济环境的划分指标。
下表2为宏观经济环境划分标准：在研究期间选择上，考虑到样本基金是2005年成立的，要选择基金已经运行了一段时间，这样样本才具有良好的代表性，根据2004-2014年的国内生产总值GDP当季同比增长率和居民消费价格指数CPI当月同比增长率的走势图（如图1 ），再结合2007-2008年美国次贷危机的全球影响，本文选取了次贷危机后国内基金市场高速发展的宏观经济环境，200 9年3月2日至2014年2月28日这五年为研究期间，具体经济环境划分结果见表3。
（二）实证结果与分析使用修正EGARCH-M模型对37只样本股票型基金投资风格漂移情况进行分析，根据样本基金日收益序列的尖峰厚尾、波动聚集特征，具体修正方法是将EGARCH-M模型设定为（1,1）阶，ERROR（误差）设定为GED（GeneralizedError，广义误差），ARCH-M设定为Std.Dev（.标准差）。
根据表1的描述性统计结果，采用这样的修正是比较符合数据客观特征的。
实证分析结果见表4所示（因文章篇幅限制，仅列出了两个关键系数实证结果，下同）。
表4数据结果表明，在整个研究期间内，37只样本基金中，有20只基金发生了投资风格漂移，17只基金没有发生投资风格漂移，基金风格漂移的数量占比达54.05%，说明投资风格漂移现象较严重。
为了进一步分析宏观经济环境对基金投资风格漂移的影响，下面对宏观经济环境中不同阶段的投资风格漂移现象进行分析，实证结果主要如表5所示。
根据表5的实证结果就可以得出表6的结果，发现37只样本基金在宏观经济环境的四个不同阶段中，基金发生投资风格漂移的情况：在复苏期，有14只基金发生了投资风格漂移，其余23只基金没有发生投资风格漂移；在过热期，有13只基金发生了投资风格漂移，其余24只基金没有发生投资风格漂移；在滞胀期，有17只基金发生了投资风格漂移，其余20只基金没有发生投资风格漂移；在衰退期，有13只基金发生了投资风格漂移，其余24只基金没有发生投资风格漂移。