第三讲 资本市场均衡
第章资本市场均衡理论PPT课件
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2024/10/16
前面已经说过,如果市场条件满足我们的假设条件,那么,所有投资者手 中所持有的资产,只能由两个既定的资产构成:其中一个是市场组合,另一个 是无风险资产。所有投资者都将面对同一个有效界面,该有效界面可用直线 RfM表示,RfM通常被称作资本市场线。所有投资者最终所持有的证券组合 都位于资本市场线之上。
必须注意的是,并非所有证券或证券组合都位于资本市场线之上。实际 上,由证券市场线的推导可以看出:在全部资产和资产组合中,只有有效资产 或有效资产组合才能位于资本市场线上,其余资产或资产组合只能位于资本 市场线的下方。
如果我们假定市场组合的平均收益率为 ,风险为σM,那么,根据解析 几何原理,我们可以得出资本市场线的方程为:
期望收益率(%) 10 12
2024/10/16
风险,β 1.0 1.4
表9—1 证券组合A与B的期望收益与风险值
由前面的分析可知,证券组合A的期望收益率实际上是组成证券组合的所有 证券的期望收益率的加权平均,其权重等于每一证券在组合中所占的比例。而 证券组合A的风险βA则是构成证券组合的所有证券的风险βi的加权平均。证券 组合B的情形也是一样。
由前面的推导可知,在允许无风险借贷的条件下,如果投资者面对的是均匀 预测,那么,所有投资者都将持有市场组合,而市场组合是一个分散化程度很高的 组合。因此,在考察整个市场的情况时,只要考虑每一证券或证券组合的期望收 益 和相对风险指标β即可。
假设存在下面两个证券组合,其性质如表9—1所示。
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证券组合 A B
第九章 资本市场均衡理论
1 传统资本资产定价模型 2 CAPM的发展 3 套利定价模型
2024/10/16
中国资本市场与货币市场的均衡关系
区域治理MARKET中国资本市场与货币市场的均衡关系北京市高速公路交通工程有限公司 黄瀚哲摘要：货币市场和资本市场是金融市场的基础，需要全面均衡发展。
但是，我国货币市场和资本市场存在着一定的分割，造成了这两个市场相互限制且难以均衡发展。
因此，货币市场和资本市场必须联系起来。
本文对中国资本市场与货币市场的均衡关系进行分析，结合我国的实际情况，提出具体的均衡发展措施。
关键词：货币市场；资本市场；金融市场；均衡关系中图分类号：F830.9 文献标识码：A 文章编号：2096-4595（2020）44-0239-0002一、中国资本市场与货币市场的均衡关系中国资本市场与货币市场的均衡关系主要从两个市场的资金流量与资金流向的两方面进行分析。
在资本市场中进行长期证券投资的资金有很大一部分是从货币市场进入的，同时货币市场中进行短期证券投资的资金也有很大一部分是由资本市场进入。
因此，两个市场之间的资金流向与流量一定程度上会影响资本市场中的证券价格以及货币市场的利率波动；相反，货币市场的利率波动以及资本市场证券价格的变化同时也会影响两个市场的资金流量和流向，即资金供求关系。
以下分别进行分析：（一）关于资本市场与货币市场资金流向的均衡关系（1）如果资金从资本市场流向货币市场，则长期证券的投资者将在同业拆借市场借入资金或在货币市场上出售短期证券，以获取投资长期证券的资金。
特别是在长期债券市场中，当市场利率下降时，投资者会大量买入债券，资金从货币市场流向债券市场，导致债券价格上涨。
比如，在股市中，如果投资人对未来的股权收益以及上涨趋势看好，就会不断购买股票导致股票价格上涨以及资金从货币市场流向股票市场。
以上分析表明，从货币市场流向资本市场的资金为代表的长期证券需求与证券价格的变化相反，也就是说，当证券价格超过其内在价值时，由于证券价格上涨，对证券的需求下降，资本市场中来自货币市场的资金倾向于下降；当证券的价格低于其内在价值时，随着证券的价格下跌，资本市场中来自货币市场的资金往往会增加。
09资本市场均衡模型：资本资产定价模型
高级宏观经济学-第三讲微观基础2考虑资本与劳动的两期竞争均衡模型精品文档
第三讲：两期动态模型
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企业第一期和第二期的利润函数分别为：
1 zf (k1d , n1d ) w1 (n1d ) (1 r1 )k1d (1 )k1d (3.76)
2
zf
(k
d 2
,
n2d
)
w2
(n2d
)
(1
r2
)k
d 2
(1
)k
d 2
(3.77)
其中，
2019/10/16
第三讲：两期动态模型
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(FOC c1 ) (FOC c2 ) (FOC l1 ) (FOC l2 ) (FOC s1 )
u(c1) 1 0 u(c2 ) 2 0 u(l1) 1w1 0 u(l2 ) 2w2 0 1 2 (1 r2 ) 0
2019/10/16
第三讲：两期动态模型
（3.91） (3.92) (3.93) (3.94) (3.95) （3.96） （3.97）
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结合（3.91）、（3.92）、(3.95)式，可以得到：
u(c1 )
u(c2 )
zf1k2 , (h
l2
)
上式就是我们熟悉的欧拉方程。
结合（3.91）、（3.93）式，可以得到：
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对应于每一个实际利率 r1 ，企业都会根据 zf1 (k1d , n1d ) 1 r1
的原则选择一个相应的资本使用数量 k1d ,对应于每一个
实际利率
r2
，企业都会根据
zf1
(k
d 2
,
n2d
)
第14章 资本市场均衡 2020
❖ 金融经济学的先驱者们首先对资本市场及投资者行为作出了如下基本假 设：
➢ 1、投资者是价格接受者，单个投资者的交易行为对证券价格不产生影响。 ➢ 2、投资者都是理性的均值-方差最优化者。
两式确定，其形状依赖于相关系数。
由于Y是一个风险资产组合，所以
Y在风险组合的可行域中，也就是
说资产i与市场资产组合M的结合线
落在可行域中。由此导致的后果是
结合线在M点与资本市场线相切，
否则结合线将越过直线，从而穿越
弹丸形的边缘，如图14-1所示。
图14－1 单个资产和市场资产组合结合线与CML关系
❖ 结合线在M点的切线斜率必等于资本市场线的斜率。根据这一 性质可以推导出等式：
❖ 套利定价理论（Arbitrage Pricing Theory，简称APT）是由耶鲁大学教授 斯蒂芬·罗斯（Stephen Ross）于1976年首先提出的，洛杉矶加利福尼亚 大学罗尔（Roll）教授则是这种理论的首位注释者。
❖ 所谓套利行为是指利用同一实物资产或证券的不同价格来赚取无风险利 润的行为。
我们构造一个单个资产i与市场资产组合M的再组合Y，设 xi 表 示资产i的投资比例(不是M中资产i的投资比例)，xM 表示市场资
产组合M的权数，则：
ERY xi ERi xM ERM
2 Y
xi2
2 i
xM2
2 M
2xi xM iM
资产组合Y将在资产i与市场资产组
合M的结合线上，其结合线由上述
Ri ai bi1X1 bi2 X 2 i
中的参数 ai ，bi1 ，bi2可采用最小二乘法进行估计。
资本和资本市场的均衡
资本和资本市场的均衡资本是推动经济发展的重要力量，它既可以为企业提供融资渠道，也可以为个人提供投资机会。
资本市场则是资本流动的重要平台，它既可以提高企业融资效率，也可以为投资者提供高收益的投资产品。
然而，在资本和资本市场发展不平衡的情况下，就容易出现资本浪费和市场风险的问题。
因此，保持资本和资本市场的均衡发展，对于经济的健康发展来说至关重要。
资本市场的特点资本市场是以股票、债券、基金等为代表的金融资产市场。
它的特点主要有以下几点。
一是资本市场是一个与实体经济密切相关的市场。
资本市场中的企业股票和债券收益，直接与企业的经济状况和经营业绩相关。
因此，资本市场的表现往往反映了当地和全球经济状况的变化。
二是资本市场是一个高风险高收益的市场。
由于金融产品的复杂性和市场风险，资本市场投资的风险较高。
但同时，资本市场也是一个高收益的市场，许多企业股票和债券的收益率高于传统的银行利率。
三是资本市场有良好的流动性。
股票、债券和基金等金融资产的流动性较好，投资者可以较为方便地进行买卖交易，更好地满足不同的投资需求。
资本市场的发展状况资本市场的发展在不同国家和地区的不同阶段，但总体而言，它的发展可以经历三个阶段。
第一个阶段是初期的探索阶段，当时的资本市场还很小，交易规模也相对较小。
第二个阶段是快速发展阶段，此时资本市场规模逐渐扩大，交易方式也逐渐多样化。
第三个阶段是规范发展阶段，此时资本市场逐渐健全完善，交易制度和监管环境也更加成熟。
目前，全球各大国家和地区均已建立资本市场，并逐渐成为经济发展的重要组成部分。
不同国家和地区的资本市场规模和发展状态也不同。
在发达国家，资本市场已日益成熟，市场规模相对较大，监管环境相对健全。
而在新兴市场，资本市场仍处于探索和快速发展阶段，市场规模和监管环境相对较弱。
资本和资本市场的均衡发展资本和资本市场的均衡发展关系到经济发展的稳定和可持续性。
在资本和资本市场发展不平衡的情况下，就容易出现资本浪费、市场风险、资本流通不畅等经济问题。
【学习课件】第三讲产品市场和货币市场的一般均衡
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二、决定投资的因素
1、利率。利率与投资反方向变动。
如预期利润率＞利率，值得投资；
如预期利润率＜利率，不值得投资。
所以利率是使用资金的成本；利率越低，投
资越多。
钱是我自己的
怎么办？
一个新项目的投资与否取决于预期利润率 和为投资所借款项的利率的比较。
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暂时只考虑利率与投资的关系， 不考虑其他因素。
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2、投资函数
投资函数：在影响投资的其他因素都不变， 而只有利率发生变化时，投资与利率之间的 函数关系。
投资用i表示，利率用r表示，则：
i＝i（r）
线性投资函数：i＝e-dr （满足di/dr ＜ 0 ）
e——自发投资，不依存于利率的变动 而变动的投资
d——投资对利率的敏感度
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2000元 + （1 + 0.06）3
= 4717元 + 3560元 + 1679元 = 9956元
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由上例可以看出,现值贴现法是很重要的。如不进行 现值贴现，这笔投资的收益为（5000元+4000元+2000元） =11000元。但由于有利率因素，这笔投资在3年中所带来 的总收益按现值计算只有9956元。可见在考虑投资决策时 必须对未来收益进行贴现，换算为现值。
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IS-LM模型 产品市场和货币市场同时均衡
1、消费函数 2、投资函数 3、产品市场均衡条件 4、货币需求函数 5、货币市场均衡条件
IS曲线
国
民
收
入
决
定
LM曲线
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4资本市场均衡与资本资产定价模型
4资本市场均衡与资本资产定价模型4 资本市场均衡与资本资产定价模型投资科学中有两类基本问题，⼀类是某种情形下确定最优的决策⽅案。
这类问题包括怎样设计最优的投资组合，怎样为⼀项投资项⽬设计出最优的管理战略，怎样对⼀组潜在的投资项⽬进⾏选择。
第⼆类问题就是确定某项资产合理的、⽆套利的、公平的或者均衡的价格。
马克维茨认为，投资者将持有有效的资产组合。
在此基础上，夏普等⼈提出的CAPM及罗斯提出的APT等等回答了后⼀个问题。
4.1标准资本资产定价模型4.1.1基本假设及其说明⼀、假设条件（1）市场上有K位投资者，每位投资者都是马柯维茨模型中的投资者。
即投资者的效⽤函数仅与资产的均值和⽅差有关，在同⼀风险⽔平下，选择收益率较⾼的证券组合；在同⼀收益率⽔平下，选择风险较低的证券组合。
且所有投资者具有相同单⼀投资期限。
（2）所有投资者都是价格接受者。
也即证券市场是完全竞争市场，单个投资者不能通过买卖⾏为影响资产价格，但全体投资者是通过他们的⾏为决定价格。
（3）市场上有种风险资产，投资者对这些资产的投资期收益率的N期望、⽅差和协⽅差的预期是相同的，即⼀致性（同质性）预期假设成⽴。
（4）信息可以⽆成本地获得，资产均可⽆限分割，没有交易成本，没有税收，没有通货膨胀。
（5）允许⽆限卖空。
（6）存在⽆风险资产。
投资者可以以⽆风险利率贷出（即投资）或者借⼊任意数量的该种资产，利率对所有的投资者都是⼀样的。
⼆、假设条件的说明（1）这些假设条件是CAPM的标准假设，⾮常严格，⽽且⼀些条件明显与实际情况是不相符合的。
（2）假设（3）是以有效市场假说为基础的。
因此，现实证券市场的有效性程度对CAPM具有很⼤的影响。
（3）以上的诸多假设条件中有两个假设条件在资本资产定价模型的推导中起到了直接的、关键的作⽤：①投资者对于资产的预期收益率、标准差和协⽅差的预期具有⼀致性。
因此，他们以最优的⽅式按同样的相同⽐例持有风险资产。
②投资者的⾏为遵循最优化原则，在市场均衡状态下，证券价格的调整使得当投资者持有最优资产组合时，每种证券的总需求等于总供给。
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假设无摩擦的证券市场有N种风险资产和一 种无风险资产。以rf表示无风险资产的利率， 设p是由N+1资产组成的前沿证券组合， wp是N种风险资产的证券组合的权重的N维 向量，则wp是如下规划的解：
min 1 wTQw 2
s.t. wTe(1wT1)rf E(rp)
求解有以下有关投资组合的收益与风险的关 系：
定价法则：正线性定价法则
是正线性函数，即当
时，
这里y>0表示y为非负随
机变量，并且它为正的概率大于零。
2、无套利均衡
无套利假设存在的金融市场就是一个金融市场无套 利均衡状态，即套利力量的作用消除了无风险套利 机会所建立市场均衡状态套利。
套利定价理论要研究的无套利假设存在的金融市场 无套利均衡定价问题,需要分析以下几个相关联的问 题：
E(rp)
A C
CD(rp)
与射线 rf H(rp) 重合
这里我们只考虑 情况；
rf
A C
的上半支射线
因为： r f
A C
和
rf
A 不是风 C
险厌恶者的投资行为。
并支且 射线与r f市场A出C清条和件相r f违背A。C 的下半
资本市场线
ErP rFE(rMM )rFp
5、资本市场均衡时的均衡定价——证券市场线
无套利假设及其定价的几个层次
1、假设：未来价值一样的组合，当前应该有一样的定价。 定价法则：可定价法则，则即一价律。
存在定价函数P:L R
2、假设：组合的当前价值应该等于其组合成分的当前价值之和。
定价法则:线性定价法则， 是线性函数，即对于任何实数
和
3、假设：未来值钱 (价值为正) 的组合，当前也值钱
1958 年 Modigliani 和 Miller 开始提出 无套利假设作为“公理”来作为金融资产定 价的出发点。从此就出现了“套利定价论”。
通过其它资产的价格来推断某一资产的价格，其逻 辑出发点是功能完好的证券市场不存在无风险套利 机会，如果两种证券能够提供投资者同样的收益， 那么它们的价格一定相等，即所谓的“一价原 则” 。
在金融市场中有无套利假设，即不存在任何套 利机会，也就是说无钱投入就无钱产出，这是现代 金融理论的一条公理，这条公理只有在非常理想的 市场中存在。无套利假设可看作市场是否有效的标 志，套利机会很多的市场显然是不稳定的市场，在 这样的市场定价问题不可能有稳定的解，而定价问 题作为理论问题研究时，必须要求市场有无套利假 设。
无套利假设类似于普通商品定价问题中的“无投入 就无产出”假设。由于在金融市场中最后都会以钱 来结算，所以投入和产出都将是钱。所谓无套利假 设就是“无钱投入就无钱产出”。这就是现代理论 金融经济学中的一条“公理”。
2、供需均衡 3、纯交换经济下证券市场均衡条件 4、风险收益权衡的资本市场均衡
——资本市场线
四、资本市场的无套利均衡——APT
1、无套利假设
1958 年 Modigliani 和 Miller 开始提出无套 利假设作为“公理”来作为金融资产定价的出 发点。从此就出现了“无套利定价论”
在金融经济学中，对于市场均衡时的定价分析， 无套利均衡分析扮演着更为重要的角色。无套 利条件既是一种核心假设，也是一种基本分析 方法。无套利均衡成为资本市场均衡的一种新 概念。
第一，实际市场是否达到均衡状态？
第二，如果市场未达到均衡状态，投资者将如何行动？
第三，投资者的行动将如何影响市场，最终使市场达到 均衡？
第四，均衡状态下，证券期望收益由什么决定？
经济学上的均衡概念不单单强调一种相对稳定的 状态，同时经济均衡概念包含有期望特征，追求 自身福利最大化的个人通过市场的作用最终能达 到和谐的平衡状态，即经济学中的均衡点均是在 一定约束条件下的效用最大值点。
均衡本身就意味着一种次序，是一种排列中的最 优选择，这显然与理性概念有关.
二、资本市场均衡机制是怎样的
资本市场的风险收益权衡的竞争均衡与新 古典一般均衡同出一脉，但由于金融商品 及其环境的特殊性产生了一些新特点。二 者最大的区别是由于研究对象的不同，而 使资本市场均衡分析是在不确定性条件下， 以预期效用函数来解决消费选择，研究金 融市场的理性预期均衡。
而由于金融商品及其环境的特殊性产生的 无套利均衡机制是金融经济学要研究的资 本市场的特殊均衡机制。
E (ri)rF [E (rM ) rF ]i
(
i
im 2 m
)
之所以说切点M(即e点)所代表的资产组 合就是有风险资产的市场组合，是因为：
任何市场上存在的资产必须被包含在M 所代表的资产组合里。不然的话，因为理 性的投资者都会选择rfM射线上的点作为自 己的投资组合，不被M所包含的资产（可 能由于收益率过低）就会变得无人问津， 其价格就会下跌，从而收益率会上升，直 到进入到M所代表的资产组合。
第三讲 资本市场均衡
单击此处输入你的副标题，请尽量言 简意赅的阐述观点。
第三讲 资本市场均衡及其资产定价
对外经济贸易大学金融学院 郭敏 教授 minguo992002@
一、经济学中的均衡
1769年詹姆斯·斯图亚特在经济学中第一次使 用这一概念。
马克鲁普给出的定义是：“由经过选择的相互联 系的变量所组成的群集，这些变量的值已经经过 相互调整，以致在它们所构成的模型里任何内在 的改变既定状态的倾向rp)
E(rp)rf H
E(rp ) rf
如果
E(rp ) rf
rf
A C
M
A C
rf
以rf 为端点的 射线是rf H(rp)
rf
A C
rf
A C
M
射线 的 rf H(rp)
是投资者卖空切 点M投资与无风 险资产的组合， 下半支无效
rf
A C
rf
A C
双曲线的渐进线
均衡定价方法
均衡定价或绝对定价法的条件是： 交换经济 初始财富 投资者个体偏好 财富约束下的期望效用最大
结果是： 当每个投资者预期效用最大化时，没有动 力通过买卖证券增加自己的效用时，市场 达到均衡，此时的证券价格是均衡价格。 （如CAPM)
无套利均衡定价（如APT）
“传统”的定价理论应该建立在一般经济均 衡的框架中。但是由于金融市场的最主要的 特征在于未来的不确定性，沿“均衡定价论” 的道路前进步履十分艰难。