中资银行境外分支机构与投资分析

中资银行境外分支机构与投资分析

摘要：随着内资金融机构的境外分支迅速发展，研究其是否提升投资便利化是我国金融对外开放的重要命题。利用2003—2018年中国对51个经济体的OFDI流量数据和中资银行在东道国（地区）的子公司及分支机构数量的数据，可以考察中资银行境外分支机构对我国对外直接投资的影响。实证研究表明：银行的境外分支机构数量与中国企业对该经济体的直接投资正相关；基于分位数处理效应（QTE）模型的因果分析证实了这一结果不是由反向因果关系驱动的；异质性分析表明，对于市场导向型投资以及治理水平较差的经济体，中资银行境外分支机构的促进作用更为明显。研究结果为我国提升银行国际化水平以推动实体企业“走出去”提供了政策依据。

关键词：银行境外分支机构；对外直接投资；信息不对称

一、引言

过去三十年中，受益于旨在鼓励跨国公司境外投资的“走出去”政策，中国对外直接投资显著增加。特别是2013年“一带一路”倡议的提出，使中国跨国公司的境外投资进一步增长。根据《中国对外直接投资公报2018》数据，我国OFDI从1990年的8.3亿美元增加到2018年的1430.4亿美元。但当前全球经济深度调整，贸易保护主义抬头，中国对外直接投资面临更多的不确定性，尤其是来自发达国家的审查。金融机构境外布局对于像中国这样的新兴经济体可能尤为重要，因为母国金融中介在克服这些摩擦和降低交易成本方面可以发挥重要作用。这提出了一个重要的研究命题，即随着我国金融对外开放的进一步扩大，以“五大行”为代表的中资银行积极扩大子公司和分支机构的境外网络，那么中资银行境外分支机构是否促进了中国的对外直接投资？传统的跨境投资理论侧重于以实际经济因素来解释投资流动的方向和数量，从垄断优势、内部化理论和国际生产折衷（OIL）理论，到边际产业转移理论和Helpman等①提出的企业异质性理论，都是从生产率或禀赋角度来阐述跨国公司的国际化路径。经验文献方面，一些文献认为引力变量（如文化距离，母国的人均GDP和相对劳动禀赋）会影响OFDI②；另一些则强调了东道国制度和金融发展在吸引外国直接投资中的重要性，证明了双边汇率的作用。①近年来，越来越多的文献探讨了金融因素，特别

是跨境金融机构在对外直接投资中的重要性。Hale认为与母国银行的特定业务关系可以更无缝地进行金融交易，包括降低与东道国新的银行建立联系将产生的相关费用和信息壁垒。②一些研究认为，在更基本层面上，与母国银行合作可以帮助降低与语言障碍、文化差异或体制差异相关的交易和通讯成本。③此外，Alfaro 等发现外资银行提高了当地金融体系的效率，对OFDI和经济增长具有积极影响。

④Ongena等认为，中国银行的境外分布可以促进和维持公司的对外直接投资。⑤Poelhekke提供的证据表明，荷兰的全球银行使国内企业海外投资更容易，尤其是在法治薄弱或腐败的国家中。⑥Kandilov等使用美国制造业数据，证实了东道国银行放松管制吸引了更多数量和更高数额的跨国并购交易。⑦但一些研究认为这种正相关性来源于银行海外布局的“跟随客户”（followtheclient）的特点，即银行进入国外市场是为了满足已建立的客户对海外银行业务的需求。Qian和Delios使用银行层面的数据发现，日本银行在20世纪90年代的全球扩张模式在一定程度上是跟随现有客户进入东道国市场。⑧Wezel的经验证据表明，当考虑到亚洲市场时，德国银行确实会跟随其客户。⑨国内研究方面，大多采用案例或比较分析，验证银行海外分支机构是否通过提供东道国（地区）的软信息而促进外国直接投资。⑩总结以往文献，探索母国金融机构海外发展与对外直接投资之间关系的论文较少，仅有的一些经验文献也没有得出二者因果关系的共识。因此，在金融对外开放步伐加快以及“金融服务实体”战略全面实施的背景下，研究中资银行国际化水平能否支持我国实体经济更好地“走出去”具有重要的理论和现实意义。本文实证分析了中资银行境外分支机构与OFDI的因果联系，从而扩展了现有文献。此外，在最近多数研究强调金融全球化风险的背景下，本文认为大型国际银行的一个可能被低估的好处是对OFDI的促进作用，从而为更全面的金融全球化的成本收益分析提供了参考。

二、银行境外分支机构促进OFDI的理论机制

银行境外分支机构可通过直接和间接两类渠道对OFDI产生积极影响，如图1所示。（一）直接影响。跨国银行将通过以下渠道直接降低跨境投资的固定成本，从而增加目标公司池的规模和质量：（1）克服信息不对称——银行境外分支机构拥有潜在的子公司及其所在行业的专门信息，并通过与当地商会、大使馆、地方政府和法律机构的联系，可以向客户提供法律法规、地方发展和融资机会方面的

信息。（2）缩小母国与东道国（地区）之间的治理距离——母国和东道国（地区）的制度质量可能不同，这使得难以判断投资者的保护以及在投资变坏时的法律追索范围。银行境外分支机构可以帮助缩小子公司与跨国公司之间在国家层面上的治理距离，这些市场摩擦与语言、地理、文化以及投资者保护和税收待遇的差异有关。（3）安排内部资本市场——熟悉母公司运营和本地外部资本市场缺陷的跨国银行能够以最有效的方式帮助跨国公司安排内部资本市场，并帮助其在其他金融市场融资。（4）直接提供融资——当海外投资需要大量贷款或发行公司债券，境外金融机构也使银团贷款和在多个市场上出售公司债券成为可能。根据异质性投资理论的思路，企业在解决不确定性之前做出是否进行海外投资的决策。对外直接投资要求企业在境外不可逆地投资I（σ）的前期成本，σ代表信息不对称以及东道国（地区）与母国的制度差异，I（σ）包括目标公司的搜寻成本和克服治理距离的成本。为了简化，假设跨国公司生产采用简单新古典的生产函数形式：Yi=AiKαiNβiL1-α-βi（1）产出Y取决于生产率水平A、资本K、资源N 以及劳动L。在考虑信息不对称以及东道国（地区）与母国的制度差异后，投资收益率可表示为：ri=MPKi=α[1-τ]i(σ)Ai()KiLiα-1()NiLiβ=α[1-τ]i(σ)Aikα-1inβi （2）其中，τi(σ)代表信息不对称和治理距离对利润的侵蚀，一国的投资收益率与该国的技术水平、人均资源丰富程度成正比，与人均资本密集度Ki和τi(σ)成反比。假设企业自有资金只能承担前期固定成本的比例为θ，其余(1-θ)I的资金以Fj(σ)的成本进行外部融资，则企业对外直接投资的收益率为：πi(σ)=α[1-τ]i(σ)Aikα-1inβi-(1-θ)I(σ)Fj(σ)（3）由于∂τi(σ)/∂σ>0，∂I(σ)/∂σ>0，∂Fj(σ)/∂σ>0，因此：∂πi(σ)/∂σ 三、实证模型、变量及数据

（一）实证模型。1.基准回归模型。本文的基准实证模型表述为：lnOFDIjt=β0+β1lnbranchjt-1+Z’Φ+et，et∼lid(0,σ)2t（5）其中，lnOFDI 是中国对东道国（地区）对外直接投资流量的对数值，Z表示在截面和时间维度上变化的解释变量向量，如母国银行分支机构使得在t年母国对j国或地区的直接投资更多，则β1>0。2.基于分位数处理效应模型（QTE）的因果效应模型。尽管回归分析可以指示因变量影响的大小和方向，但难以排除反向因果关系的影