《财务管理学》第六章长期筹资决策
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财务管理第六章 长期筹资决策
杠杆利益与风险
营业杠杆利益与风险
财务杠杆利益与风险
联合杠杆利益与风险
营业杠杆利益与风险
营业杠杆：指企业在经营活动中对营业 成本中固定成本的利用。 企业可以通过扩大营业总额而降 低单位营业额的固定成本，从而增加企 业的营业利润，形成企业的营业杠杆。
营业杠杆利益分析
营业杠杆利益：是指在企业扩大营业总 额的条件下，单位营业额的固定成本下 降而给企业增加的营业利润。 在一定规模内，变动成本随营业 总额增加，固定成本不变，则随着营业 额的增加，单位营业额所负担的固定成 本会相对减有规模又要有效益，必须具备总资产利 润率大于借款利率这一基本前提。与此同时， 企业一旦具备这一前提，就更应考虑资本结 构理论的另一条思路，即“分饼原理”。当 企业投入某一数额的资金可以产生一定EBIT 水平时，企业应及时合理调整其资本结构， 据此提高企业的EPS水平。而要实现这一思 路，在理财上，必须遵循以下基本理财步骤： 首先必须对投资项目进行严格的可行性研究， 通过可行性研究把握市场和把握项目的盈利 能力；在此基础上，再根据项目的盈利能力 谨慎选择相应的筹资模式，以充分、合理利 用财务杠杆的积极作用效应，提高企业的 EPS水平。
加权平均资金成本
加权平均资金成本＝ Wi K i Wi : 某资金成本 K i : 该资金成本占总资金比 重
ABC公司现有长期资本总额10000万元，其中长期借 款2000万元，长期债券3500万元，优先股1000万 元，普通股3000万元，留存收益500万元；各种长 期资本成本率分别为4%，6%，10%，14%和13%。 该公司综合资本成本率测算如下： 第一步，计算各种长期资本的比例： 长期借款资本比例=2000/10000=20% 长期债券资本比例=3500/10000=35% 优先股资本比例=1000/10000=10% 普通股资本比例=3000/10000=30% 留存收益资本比例=500/10000=5% 第二步，测算综合资本成本率
《财务管理》第六章长期筹资决策
追加资本结构决策下: 追加资本结构决策下: 方法一:单独计算各追加筹资方案的边际资本成本率,低者佳; 方法一:单独计算各追加筹资方案的边际资本成本率,低者佳; 方法二:计算各追加筹资方案下,原有+追加的汇总综合资本成本率. 方法二:计算各追加筹资方案下,原有+追加的汇总综合资本成本率.
万元, 万元, 例:某企业计划追加筹资500万元,原有资本总额为 某企业计划追加筹资 万元 原有资本总额为5000万元,结构 万元 为普通股3000万元,资本成本率为 %,长期债务为 万元, %,长期债务为 万元, 为普通股 万元 资本成本率为14%,长期债务为2000万元, 万元 资本成本率为7%,筹资方案分别如下: %,筹资方案分别如下 资本成本率为 %,筹资方案分别如下: 筹资方式 方案一期使其综合资本成本最低,同时企业价值达到最大的资 企业在一定时期使其综合资本成本最低,同时企业价值达到最大的资 企业在一定时期使其综合资本成本最低 企业价值达到最大 本结构. 本结构.
根据最佳资本结构的定义,资金成本和财务风险的高低是决定最佳资 根据最佳资本结构的定义, 根据最佳资本结构的定义 本结构的主要因素. 本结构的主要因素.
二,个别资本成本率的计量 (一)测算原理
K=
用资费用 用资费用 用资费用 = = 筹资净额 筹资金额-筹资费用 筹资额(1-筹资费率)
用资费用与K成正比,筹资额与 成反比 筹资费用与K成正比 成反比, 成正比. 用资费用与 成正比,筹资额与K成反比,筹资费用与 成正比. 成正比 筹资费用由于是一次性费用,在分母处扣除,不可与用资费用相加. 筹资费用由于是一次性费用,在分母处扣除,不可与用资费用相加.
三,最佳资本结构的决策方法 (一)资本成本比较法 通过计算不同资本结构的加权平均资本成本,并以此为标准, 通过计算不同资本结构的加权平均资本成本,并以此为标准,选择 其中加权平均资本成本最低的资本结构. 其中加权平均资本成本最低的资本结构. 企业的资本结构决策可以分为初次筹资和追加筹资两种情况. 企业的资本结构决策可以分为初次筹资和追加筹资两种情况.前者称为 初始资本结构决策,后者可称为追加资本结构决策. 初始资本结构决策,后者可称为追加资本结构决策.
财务管理 第6章长期筹资决策
四、个别资本成本的测算
实际工作中，资本成本用资本使用成本与实际 筹集到的资本数额的比值作为其衡量指标。用 一般公式表示为： ：
D K= P− f
D K= P(1 − F )
式中，K——资本成本率；D——用资费用； P——筹资数额；f——筹资费用；F——筹资 费用率，即筹资费用与筹资数额的比率
长期债务资本成本
普通股的资本成本
（2）固定股利增长率普通股成本 对固定股利增长率股票进行过估价，其公式 为： D
P
0
=
1
K
c
− G
上述公式可以导出：
D1 Kc = +G Po
普通股的资本ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ本
【例6-3 】某公司普通股总价格5000万元， 某公司普通股总价格5000万元， 5000万元
筹资费用率为5%，预计第一年将发放股利500万 筹资费用率为5%，预计第一年将发放股利500万 5% 500 以后每年股利增长4% 4%， 元，以后每年股利增长4%，问：该企业普通股 成本为多少？ 成本为多少？
公司债券的资本成本
债券发行价格＝1000×8％×PVIFA10%,5＋ 1000×PVIF10％，5＝924.28元
1000 × 8% × (1 − 30%) 债券的资本成本＝ = 6.09% 924.28 × (1 − 0.5%)
普通股的资本成本
普通股的特点：无到期日， 普通股的特点：无到期日，股利从企业的税后利润中支 但每年支付的股利不固定， 付，但每年支付的股利不固定，且与企业当年的经营 状况有关。普通股成本的计算比较复杂。 状况有关。普通股成本的计算比较复杂。视不同股利 支付情况而定。 支付情况而定。其计算依据是前面章节的财务估价知 识中的普通股的估价。事实上， 识中的普通股的估价。事实上，普通股估价模型中的 市场利率，对于发行企业来说就是其使用成本， 市场利率，对于发行企业来说就是其使用成本，只不 过普通股的发行还有一个发行费用要考虑。 过普通股的发行还有一个发行费用要考虑。
财务管理学长期筹资决策
1.公司现有优先股：面值100元，股息率10%，每季付息的永久性优先股。其当前市价116.79元。如果新发行优先股，需要承担每股2元的发行成本。 2.公司现有普通股：当前市价50元，最近一次支付的股利为4.19元/股，预期股利的永续增长率为5%，该股票的贝他系数为1.2。公司不准备发行新的普通股。资本市场：国债收益率为7%；市场平均风险溢价估计为6%。计算普通股资本成本：用资本资产定价模型和股利增长模型两种方法估计，以两者的平均值作为普通股资本成本
1.普通股资本成本率的测算
股利折现模型 式中，Pc表示普通股筹资净额，即发行价格扣除发行费用；Dt表示普通股第t年的股利；Kc表示普通股投资必要报酬率，即普通股资本成本率。 如果公司实行固定股利政策，即每年分派现金股利D元，则资本成本率可按左侧公式测算： 如果公司实行固定增长股利的政策，股利固定增长率为G，则资本成本率需按右侧公式测算：
【答案】(1)设半年折现率为K， 1000×(1-1％)=1000×(4．5％／2)×(P／A，K，4)+1000×(P／F，K，4) 990=22．5×(P／A，K，4)+1000×(P／F，K，4) 设贴现率K为3％，22．5×(P／A，3％，4)+1000×(P／F，3％，4)=22．5×3．7171+1000 X0．8885=972．13 <990 设贴现率K为2％， 22．5×(P／A，2％，4)4-1000 ×(P／F，20%，4)=22．5×3．8077+1000×0．9238=1009．47>990 利用插值法 (K-20%)／(30%-20%) =(990-1009．47)／(972．13-1009．47) K=2．52％ 债券税前资本成本=(1+2.52%)^2-1=5.10% 债券税后资本成本=5．10%×(1-25%)=3．83％ (2)优先股资本成本=7%／(1-4%)=7．29％ (3)普通股资本成本=100／[1000 ×(1-4％)]+4%=14．42％ (4)债券比重=1000／2500=0．4 优先股比重=500／2500=0．2 普通股比重=1000／2500=0．4 该筹资方案的加权平均资本成本 =3．83%×0．4+7．29％×0．2+14．42％×0．4=8．76％
财务管理企业筹资决策
1）初始资本结构决策
在实际中，企业对拟式来
筹集，同时每种筹资
方式的筹资数额亦可
有不同安排，由此形
成若干个资本结构
（或筹资方案）可供
选择。现举例说明。
例，某企业初创时有如
02
下三个筹资方案可供抉
择，有关资料经测算汇
入下表。
下面分别测算三个筹资方案的综合资本成本，并比较其高低，从而确定最 佳筹资方案。
元，普通400万元，留用利
润200万元，其个别资金成
本分别为6%、6.5%、
12%、15%、14.5%。问：
该公司的综合资金成本为多
少？
二．财务杠杆
在投资利润率大于借款利率的前提下，企业适当运用财务杠杆， 可以使股东在不增加资本投资的情况下，获取更大的每股收益。 因为借入资金所得到的投资收益扣除了较低的借款利息后的利润， 将由股东分享。这样便提高了股东的每股收益，给所有者带来额 外的收益。这种利益称为财务杠杆利益。
2
资本成本还可作为衡量企业整个经营业绩的基准。可将企业实际 的资本成本率与相应的利润率相比较。如果利率率高于资本成本 率，可认为经营有利；反之则认为企业经营不利，需要改善经营 管理，提高利润率和降低成本率。 4. 不同筹资方式资金成本率的计算 5. 债务资金与主权资金成本率计算具有不同的特点。债务资金成本 计算特点：
B方案（全部资本中，有50%是债务资 本），财务杠杆系数1.364表明，当息 税前利润增长1倍时，每股利润增长 1.364倍；反之，当息税前利润下降时， 每股利润将以1.364的幅度下降。
杠杆系数不同，表示不同程度的财务杠 杆利益和财务风险。B方案财务杠杆系 数更大，表示其财务杠杆利益越大，财 务风险也就越高。
财务杠杆就是指企业在制定资本结
长期筹资决策教材(PPT 117页)
筹资总额
30000以内
资本种类 长期债务
优先股 普通股
资本结构 0.20 0.05 0.75
个别资本成 本 6 10 14
边际资本成 本
1.2 0.5 10.50
第一个筹资总额范围的边际资本成本率=12.20
30000～50000 长期债务
0.20
优先股
0.05
普通股
0.75
6
1.2
10
0.5
15
营业杠杆系数
EBIT ( p v)Q DOL EBIT / EBIT
Q / Q ( p v)Q Q S C
( p v)Q F Q S C F
营业杠杆系数
ΔEBIT (p v)ΔQ
DOL
ΔEBIT/EBIT ΔQ/Q
(p v)ΔQ (p v)Q F
Q ΔQ
(p (p
长期借款成本 1000 5% 1 25% 100% 3.79%
1000 (1 - 0.1%)
长期借款的资本成本率
相对而言，企业借款的筹资费用很少，可以忽略 不计。 公式变为：Kl=Rl(1-T) 其中：Rl表示借款利息率
例1中资本成本的变化： Kl=5%×（1-25%)=3.75%
长期借款的资本成本率
N
EBIT (1 T )
EBIT
(EBIT I )(1 T ) Dp (EBIT I ) Dp
1T
项目
发行在外的普通股股数
普通股股本（10元/每股）
第
债务总额（6%）
一
资本总额
年 EBIT (息税前利润)
I
税前利润
所得税(40%)
EAT (税后利润)
EPS (每股收益)
《财务管理》第6章企业筹资管理(上)
或者： 外部融 预计资产 预计负债 预计股东权益 ＝ － － （2） 资额 变动额 变动额 变动额
假设M为营业收入的敏感项目，且
M在基期占 M在基期的发生额 ＝ 100％＝K 基期营业收入 营业收入的百分比 则： M在计划期 ＝计划期营业收入 K 的发生额 M在计划期 ＝计划期营业收入变动额 K 的变动额
=1852.2(万元)
一、营业百分比法
是根据营业收入与资产负债表和利润表项目
的关系，利用营业收入来预测有关项目的数量，
进而预测资金需要量的方法。适用于对近期追加
资金的预测。
资产负债表和利润表中的项目，有的与营 业收入的比例关系在短期内基本保持不变，称为 营业收入的敏感项目。如：原材料、应收账款等。
和线性回归分析法。
0、因素分析法
是以有关资本项目上年度实际资金需要量为
基础，根据预测年度的经营任务和加速资金周转
的要求，进行分析调整，预测资本需要量的方法。
因素分析法基本公式：
资本需要量=(上年资金实际平均额－不合理平均额) ×（1±预测年度销售增减率） ×（1±预测年度资本周转速度变动率）
当销售增加或资金周转速度减慢时，资金需要
三、与筹资相关的几个概念
（一）股权性资金与债权性资金
股权性资金（权益资金、自有资金）是企业依
法筹集并可以长期拥有、自由运用的资本。包括：
投入资本（股本）、资本公积、盈余公积和未分配 利润。 股权资金的所有权属于企业所有者。 股权资金是企业最基本的资金来源，体现企业 的经济实力和抗风险能力，是企业举债的基础。股
量增加时，用“＋”；当销售减少或资金周转速
度加快时，资金需要量会减少，用“－”。
[例]某企业上年度资金实际平均占用量2 000 万元，其中不合理平均额为200万元，预计本 年度销售增长5％，资金周转速度加快2％，预 测本年度资金需要量。
假设M为营业收入的敏感项目，且
M在基期占 M在基期的发生额 ＝ 100％＝K 基期营业收入 营业收入的百分比 则： M在计划期 ＝计划期营业收入 K 的发生额 M在计划期 ＝计划期营业收入变动额 K 的变动额
=1852.2(万元)
一、营业百分比法
是根据营业收入与资产负债表和利润表项目
的关系，利用营业收入来预测有关项目的数量，
进而预测资金需要量的方法。适用于对近期追加
资金的预测。
资产负债表和利润表中的项目，有的与营 业收入的比例关系在短期内基本保持不变，称为 营业收入的敏感项目。如：原材料、应收账款等。
和线性回归分析法。
0、因素分析法
是以有关资本项目上年度实际资金需要量为
基础，根据预测年度的经营任务和加速资金周转
的要求，进行分析调整，预测资本需要量的方法。
因素分析法基本公式：
资本需要量=(上年资金实际平均额－不合理平均额) ×（1±预测年度销售增减率） ×（1±预测年度资本周转速度变动率）
当销售增加或资金周转速度减慢时，资金需要
三、与筹资相关的几个概念
（一）股权性资金与债权性资金
股权性资金（权益资金、自有资金）是企业依
法筹集并可以长期拥有、自由运用的资本。包括：
投入资本（股本）、资本公积、盈余公积和未分配 利润。 股权资金的所有权属于企业所有者。 股权资金是企业最基本的资金来源，体现企业 的经济实力和抗风险能力，是企业举债的基础。股
量增加时，用“＋”；当销售减少或资金周转速
度加快时，资金需要量会减少，用“－”。
[例]某企业上年度资金实际平均占用量2 000 万元，其中不合理平均额为200万元，预计本 年度销售增长5％，资金周转速度加快2％，预 测本年度资金需要量。
第六章长期筹资决策练习题答案
作业4
4、某公司现有300万元的债务，利率为12%，已发行普通股 80万股。该公司准备为一新投资项目融资400万元，融资 方案有三种：（1）按14%利率发行债券；（2）发行股利 率为12%的优先股；（3）按每股16元的价格增发普通股。 假设公司的所得税率为40%。
要求：（1）若息税前利润为150万元，三种方案每股收益是 多少？ （2）若息税前利润为150万元，三种方案的财务杠杆是多少？ （3）应选择哪一种方案？为什么？
综合题（CPA财务成本管理考试题）
要求： （1）计算三个方案下的每股收益、经营杠杆、财务杠杆 和总杠杆？ （2）计算第二方案和第三方案每股收益相等的销售量？ （3）计算三个方案下，每股收益为零的销售量？ （4）根据上述结果分析：哪个方案的风险最大？哪个方 案的报酬最高？如果公司销售量下降到30 000件，第二 个方案与第三方案哪个更好些？分别说明理由？
参考答案
（1）每股收益=（800-200×10%）×（1-40%）/60=7。8元/股 股票价格=7。8/15%=52元/股 （ 2 ） 加 权 资 金 成 本 =10%×200/ （ 600+200 ） × （ 1-40% ） +15%×600/（200+600）=12。75% （3）增加400万元后的税后利润=（800-600×12%）×（1-40%） =436。8万元 股票回购后的股本数=600 000-4，000 000/52=523077股 股份回购后的每股收益=4 368 000/523077=8。35元/股 新的股票价格=8。35/16%=52。19元 应该改变资本结构，因为改变后股价上涨。
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三个方案比较 2
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