中金公司高端客户美国之行会议纪要

中金公司高端客户美国之行会议纪要

中金公司于9月22日-27日组织国内核心基金公司投资总监访问世界风暴的中心——美国，亲身感受华尔街金融危机，与华盛顿、波士顿和纽约三地的美国政府官员、经济学家、对冲基金、共同基金、资产管理公司、大型银行控股公司和纽约股票交易所等机构的高级管理人员就当前危机对美国及世界经济的影响进行广泛交流。

本纪要由部分参会人记录。由于语言差异和时间紧迫，可能有不少不准确、甚至失误之处。欢迎其他参会人补充和修正。

9月14日-9月27日大事记

雷曼兄弟申请破产，美国业务被巴克莱廉价收购；

AIG垮台，得到政府救助；

美林被美洲银行收购；

大摩、高盛申请成为银行持股公司获准，五大投资银行从此消失；

国会就7000亿美元救市计划进行听证；

巴菲特投资50美元购买高盛优先股；

WaMu倒闭，摩根大通收购其存款业务。

2008年9月22日华盛顿

精彩对话回放：美国财政部次长：

1929年时没有凯恩斯（指凯恩斯主义尚未形成），今天人人都是凯恩斯。

重要观点：

1．此次危机不是市场机制出问题，而是政策监管出问题。美国政府对金融衍生品市场监管存在严重漏洞。理论上讲，高风险业务应该需要更高的资本充足率，目前监管政策对此没有约束。未来政府要做的事弥补监管漏洞，严格资本充足率要求。

2．伯南克因研究大萧条和日本九十年代通缩而著名。在美国出现金融危机之时，让他出任联邦主席可谓生逢其时，是美国不幸中之万幸。

3．联储官员对解决危机充满信心，认为即使没有7000亿救助计划，联储依然有能力化解困局。

4．本次危机很严重，但不同于29-33年大危机，因为宏观环境发生变化。29年，美国政府没有采取任何措施解除危机，使得整个经济运转停滞。这次不同，政府反应迅速，降息、财政刺激、注入流动性等等，不会出现大萧条时期情况。

5．美国的经济制度弹性较大，在危机来临时允许注销坏账、破产重组，因此也不会出现日本“失落的十年”。

9:00-10:00 World Bank Treasury Department

参会人：首席策略师、投资总监

1、World Bank Treasury简介

管理2000亿美元资产，主要业务分成四部分：世行债券发行以及相关利率和货币掉期业务、主权基金投资管理、新兴市场国家债务结构咨询、养老金管理。主要投资方向是7年期以内的高等级债券，主要通过久期差测算相对利率风险进行Long/Short。养老金部分主要通过Fund of Fund 形式投资，选择市场公认的指数做考核基准。世行还有3亿美元资金做相对高风险投资，通过杠杆操作投资包括各种利率、货币以及商品的期货期权等多种金融工具。

2、全球资产配置策略的探讨

基本投资理念：基金经理应该时刻问自己“What Now”,即现在发生什么事情、其背后的含义是什么、对组合将产生什么影响、我应该如何反应。

当前市场的评论：过去一个星期发生的事情非常特殊，非常混乱，三十年来没有人经历过这种动荡，也没有人知道未来事态会如何演变。因此在这种大危机的情况下，无法形成长期趋势判断。对美国来讲，这是重大历史转折点。美国将进入大规模去杠杆化的过程，这种影响逐步向实体经济扩散，美国经济将陷入衰退，整个经济调整期将需要十年。现阶段它必然通过制造通胀来缓解危机。伴随美国经济的衰退，全球经济也将进入衰退，这迫使各国政府执行凯恩斯主义政策扩大财政支出刺激需求。就美国利率政策而言，为对冲去杠杆化的影响，帮助金融机构补充资本金，会长期保持低利率。

当前市况下资产配置：

没有长期趋势判断。

短期配置策略

货币：看多美元看空欧元。美国危机已经爆发且政府在想尽办法解决，市场对此已经完全预期了。欧洲经济开始出现衰退迹象，其金融系统风险尚未完全暴露，而且欧洲央行政策反应相对迟钝。从相对风险角度而言，前期美元下跌幅度过大过快，未来其相对风险较低，因此短期做多美元做空欧元。

债券：做多某些金融机构的CDS。原因是价格隐含的风险溢价过高，如果政府通过救市计划，则FED会为某些问题机构的坏账兜底，届时风险溢价会降低，将出现比较好的收益。

股票：短期低配股票资产，长期做多低杠杆公司的股票。去杠杆化的过程中现金为王，低杠杆化保证了公司有低成本资金持续发展自身业务，同时为行业兼并收购奠定了资金基础。另外，看好必须消费品零售公司，如沃尔玛。

国别：短期低配新兴市场国家股票，美国经济衰退将这些国家经济造成重大影响。长期看好中国经济基本面，认为仍将是增长强劲的国家。不看好俄罗斯，认为过度依赖石油，油价风险很大，地缘**风险加大。不看好印度，因为财政和资本账户的风险在加大。不看好澳大利亚，国内银行体系脆弱，风险较大。如果亚洲采取财政刺激政策加大基础设施建设，将有利于大宗商品为主导的澳洲经济。因为长线看好农产品（主要较低的粮食库存），并不看淡巴西。

10:30-11:30 Rock Creek Group

参会人：对冲基金创始人，前世行首席财政官兼投资总监。

1、Rock Creek简介

由前前世行首席财政官兼投资总监创设，管理资产650亿美元，主要是美国各州养老金、美国大学基金以及一些国家的政府基金。该基金具备深厚的政府关系，与美国政界如财政部、FED等部门政要关系密切（如前FED主席格林斯潘就在该机构办公）。投资范围广泛且分散，主要通过Fund of Fund （85%是对冲基金）形式投资于美国以及国外债券、发达国家一级新兴市场股票、私募股权、高收益产品、和大宗商品、农产品、不动产等实物资产。鉴于危机导致美国金融资产价格暴－跌，目前正在发起基金专门用于收购美国市场上的廉价资产。

2、组合投资策略的探讨：

基本投资理念认为资产配置最为重要，决定收益水平。其次，注重分散化投资控制风险。所谓分散化投资是尽量降低投资品种之间的关联度，分散收益来源。ROCK基金45%投资于权益类产品并均匀分布于美国、其他发达国家市场、新兴市场以及私募股权，19%的高收益品种、26%的商品等实物资产投资、15%债券。信奉中长期投资，认为只有坚持长期投资才能取得最好回报。

未来资产配置方向：短期看好美国，原因是政策反应速度快，危机能够妥善得到处理，相对风险低。3-10年的时间依然看好新兴市场，原因是新兴市场国家经济基础扎实，无论是财政状况、外汇储备、外债水平相比以往有很大改善，美国金融危机对其波及程度相对较小，长远看经济还将保持高速发展。

3、对美国当前金融市场以及政策走向的看法：

金融危机对美国经济的影响：过去20年，美国经济的繁荣得益于信息革命带来的生产率提高以及金融服务业的膨胀。金融行业通过高薪吸引力大批人才，导致该行业的迅速发展。最终结果是美国经济当中金融服务业占比过大而实体经济发展受到压制。危机对美国经济的影响巨大。未来20年美国经济将逐步回归均衡，即金融服务业出现萎缩而实体经济的贡献将逐步加大。

美国政府不断向市场注入流动性是否会引发通胀：危机导致美国经济进入衰退，整个金融体系去杠杆化，这是一个通缩的过程，因此FED注入流动性不会引起通胀。现阶段通胀不是问题，其他国家也不会感到巨大的通胀压力，但是2-3年后新兴国家将面临通胀问题。

美国利率政策走向：取决于谁当选总统，其基本经济政策是什么。

11:30-12:00 Fed Economist

1、对美国经济衰退的看法：

07年次贷危机爆发以来美国经济实际已陷入衰退。虽然没有出现GDP连续两个季度的负增长，但是已经连续四个季度低于2-3%潜在产出增速，这就是衰退。本次经济衰退的幅度不会很深，衰退时间不会很长。绝对不会出现29-33年大危机的情况，也不会出现日本90年代的流动性陷阱。美国将很快走出衰退，比欧洲、日本、甚至中国还快，原因在于美国经济制度灵活，允许低价拍卖资产，允许企业大量裁员。从时间上讲，美国房产市场复苏一般需要3-5年时间，经济的复苏最快在明年就可以看到。

2、金融危机能否解决、何时解决：

联储完全有能力解决当前危机，即便财政部7000亿救市计划不被国会通过

（非常有信心，暗示联储还有其他的政策工具）。日本当年失败的原因是只做利率不做数量。联储首先把利率降到2%，然后通过开放贴现窗口等措施不断向市场注入流动性以恢复市场信心。市场担心FED会接管所有银行，而联储根本没有承接力，最终导致救市计划破产。银行流动性问题是信心问题。FED希望通过不断注入流动性为银行资产提供担保稳定市场信心。一旦市场信心有所恢复，金融体系正常运转，问题就会大大缓解，最终不会出现接管所有银行的情况。FED 依靠拍卖手段为资产定价，并通过金融企业兼并重组裁员等手段能够化解现阶段危机。高盛和摩根这两个大投行申请成为银行持股公司，接受FED监管，意味着大危机已经结束了。

3、金融危机的根源分析：

此次危机不是市场机制出问题，而是政策监管出问题。美国政府对金融衍生品市场监管存在严重漏洞。理论上讲，高风险业务应该需要更高的资本充足率，目前监管政策对此没有约束。未来政府要做的事弥补监管漏洞，严格资本充足率要求。

4、美元和联邦利率走势的判断：

短期风险基本释放，未来经济风险相对较低，导致美元强势。从5-10年趋势看，美元是走低的，其贸易逆差的调整很艰难。尽管如此，美元未来依然是全球的核心货币，欧元不会取代它。联邦利率将保持低位。

5、伯南克因研究大萧条而著名。在美国出现金融危机之时，让他出任联邦主席可谓生逢其时，是美国不幸中之万幸。联储官员对解决危机充满信心，认为即使没有7000亿救助计划，联储依然有能力化解困局。个人认为目前是买廉价资产的好时机。

14:30-16:00 US Treasury

参会人：美国财政部次长，主管国际货币和金融政策等一行6人。

1、会议议题：主要分成三部分，分别由财政部经济学家介绍美国及全球经济，房产抵押市场处介绍美国当前房产抵押状况、金融市场监测处介绍美国过去两周金融市场状况。

2、财政部对美国及全球经济的观点：

美国经济07-08年遭遇重大困境，体现在房产价格下跌、高企的大宗商品价格、以及最近爆发的金融危机。

预计三季度美国GDP增长为1-1.5%,出口依然是拉动经济增长的主要动力，消费由于税收返还因素的消失增速出现下降。

4Q美国GDP增长前景不明朗，不利因素诸多。体现在，金融市场大动荡将导致失业率大幅攀升进一步拖累消费；房地产价格继续下降，08年底能否止跌尚不明朗；美国贸易伙伴经济增速放缓将影响美国出口增速。也有好的方面，伴随大宗商品价格见顶回落通胀预期得到控制；非金融企业财务状况良好。

美国经济复苏取决于信贷危机是否得到妥善解决。

3、对美国房地产抵押市场分析：

房地产供过于求状况严重：由于信贷过于宽松，美国建了太多房子，目前房屋库存需要10-11月消化，这还不算断供退房的供给量。由于房地产抵押贷款定

价过高抑制了购买力，造成需求不足。

如何解决供求失衡问题：这个问题答案是如何使房屋所有者不断供交房以减少供给压力。需要进行GSE改革使穷人有房住以替代次级贷款。

政府为什么出手救两房：美国房产抵押市场有5万亿，两房占有80%份额。如果放任不管，将严重影响两房购买抵押贷款的能力，会造成市场崩--盘导致纳税人救助成本大幅提高，也将对全球市场造成极大影响。所以财政部决定注入1000亿资金救助两房，同时更换管理层，并为新发MBS提供回购支持。

4、过去一周美国政府采取什么措施缓解金融危机

提出7000亿美元救市计划，给财政部以权力购买房地产抵押相关的资产。

采取措施缓解货币市场基金巨额赎回压力，一方面财政部为货币市场基金提供保本机制，另一方面联储向商业银行开放贴现窗口鼓励他们从货币市场基金购买商业票据。过去一周（9月14-9月19日）流动性紧张情况有所缓解。

5、问答：

如何评价本次危机的严重性？

本次危机很严重，但不同于29-33年大危机，因为宏观环境发生变化。29年，美国政府没有采取任何措施解除危机，使得整个经济运转停滞。这次不同，政府反应迅速，降息、财政刺激、注入流动性等等，不会出现大萧条时期情况。目前看，美国GDP增长仍然为正。美国的经济制度弹性较大，在危机来临时允许注销坏账、破产重组，因此也不会出现日本“失落的十年”。

1929年时没有凯恩斯（指凯恩斯主义尚未形成），今天人人都是凯恩斯。（There is no Keynse in 1929. Today everyone is Keynse.）

美元政策：短期相对强美元，但美元升值对实体经济造成压力。认为人民币仍然低估。

总体感觉，财政部官话比较多，代表了美国政府对外声音。

2008年9月23日波士顿

精彩对话回放：Kenneth Rogoff，哈佛大学经济学教授，IMF前首席经济学家。

Lehman可能是政府推行救市计划所必须的祭品。Lehman破产以及之后的连锁反应，减少财政部的**压力，倒逼国会通过7000亿美元救市计划。（这让我想起珍珠港事件）

过分监管将导致行业丧失活力，不利于金融体系的恢复。上一次IT泡沫破灭，经济损失超过1万亿美元，但美国政府没有出手相救，高素质人才确保IT 行业经过痛苦的洗牌调整重新焕发生机。美国金融业和IT行业情况类似，精英人才以及市场调节机制将帮助行业得到恢复，并不需要政府过分监管。

重要观点：

6．Lehman破产、美林贱卖给美洲银行，表明在这场危机当中，政府将迫使私人部门承担部分危机成本，并促进金融机构重组和整合。

7．Lehman可能是政府推行救市计划的牺牲品。通过让Lehman破产以及之后的连锁反应，减少财政部的**压力，倒逼国会通过7000亿美元救市计划。虽

然救市计划引起国会强烈质疑，但最终将被通过并伴随整体救市成本的提高。

8．美国政府还有较大的发债空间，7000亿美元救市计划不会引发债务风险，财政依然可以支撑。

9．当前信贷危机非常有可能扩散到公司债、市政债、信用卡信贷领域，估计解决这场信贷危机最终成本将达到1-2万亿美元。

10．实体经济将遭受重创，全球经济陷入衰退，包括中国。乐观情况下，中国明年GDP为8%。

11．美国不会出现1929年大萧条，政策维持系统仍然能够运转而非停滞。由于美国制度的灵活性，在危机时果断实施注销坏账、拍卖资产、重组整合等措施，美国也很难出现日本的“流动性陷阱”。

12．本次危机是对美国金融过度膨胀、信贷过度宽松的矫正，需要较长时间才能修复。

13．担心下届政府对金融业过度监管使行业丧失活力。

14．过分监管将导致行业丧失活力，不利于金融体系的恢复。高科技和金融服务业是美国经济中人才最集中的行业，这保证了行业能够持续的活力。上一次IT泡沫破灭，经济损失超过1万亿美元，但美国政府没有出手相救，高素质人才确保IT行业经过痛苦的洗牌调整重新焕发生机。美国金融业和IT行业情况类似，精英人才以及市场调节机制将帮助行业得到恢复，并不需要政府过分监管。

13:00-16:00 Fidelity

参会人：MD of Management & Research Company

CIO of Strategic Advisers

CIO of Global Asset Allocation Group

Chairman of Pyramis Global Advisors, Fidelity

Fidelity安排各主要业务单元的高管与大家见面座谈，会议规格很高。会议内容围绕着Fidelity投研几大业务单元，介绍其组织架构、日常运作模式、和核心竞争优势，内容丰富。归纳起来有以下几个方面：

1、公司非常重视研究，坚守研究创造价值的理念，建立庞大的投研团队。其投资决策主要依据内部深度研究，基本不依赖卖方。

2、以自下而上精选个股是其最大的投资特色。主要从两大角度筛选，首先从行业内精选个股，然后比较各板块的优劣，决定组合落在什么行业什么股票。

3、公司建立核心研究平台共享资源，在此基础上将基金经理和资深研究员按照产品划分成7-8人一组的投资团队管理庞大的养老金资产。每个团队具有很强的独立性，员工的报酬和团队的绩效挂钩，通过这种激励机制保证持续获得好的投资回报。

4、声称公司没有统一的策略观点，或者是Fidelity不愿意谈及自身对美国金融市场的看法以及资产配置倾向。

16:30-17:30 Delta Partners

参会人：基金创始人兼基金经理

合伙人兼新兴市场基金经理

该对冲基金在IT泡沫后成立，规模不大，在30亿美元左右。创始人从业经验长达20年。

1、对美国经济的看法：

美国当前经济状况好于1929年，虽然遭遇很多困境，但政府政策使得系统依然运转，这是远远好于29年的。

国家系统性经历去杠杆化过程，无论是投资银行、对冲基金还是实体经济企业，这意味着企业ROE的下降和盈利的下降。

流动性问题依然严重，虽然联储大量向市场注资，但都被银行坏账吸收，实体经济的利率水平依然很高，出现了一种利率错位。大家依然很难拿到钱，这对实体经济极为不利。在可见的6-12个月内，经济难以出现好转。

利率预期：09年美国经济会非常差，将迫使FED降息刺激经济，预计联邦利率可以达到1%。

通胀压力：在经济衰退和大规模去杠杆化的双重通缩作用下，通胀不是问题。只有信贷危机妥善解决，信贷活动逐步恢复，资金开始流向实体经济，贷款利率水平出现下降，才会重新出现通胀预期。未来6-12个月不会出现。

2、对7000亿救市计划的看法：

虽然会遇到挫折，但计划最终会通过，因为市场已经预期通过该项计划，国会要尊重市场。如果不能通过，市场将会暴－跌也会倒逼国会通过计划。

3、美国市场有这么多廉价资产，是否出现股票买点？

目前很多资金设立做收购廉价资产的事情。但需要非常小心。如果能够确认资产基本面良好，当前价格确实过度反应了风险，又可能和资产拥有者打成有利条款，这些资产才是真正有吸引力的。未来公司盈利是阻碍股票上涨的最大制约因素。在去杠杆化过程中，企业ROE下降伴随盈利下降。以高盛为例，以前它可以放大30X做生意，现在只能放大10X,它的盈利能力将显著下降，历史3X 的市净率就不能支持其股价。这种情况会很普遍。股市的真正买点来临取决于针对实体经济的贷款利率是否下降。当有迹象表明流动性向实体经济溢出，届时买入股票将更安全。

4、认为中国市场经过调整开始显现价值。对中国经济前景比较乐观，认为中国强政府、强储备、强财政，金融体系基本健康，09年8%GDP增长从全球角度看依然亮丽，中长期看多中国。

5、油价：短期由于经济衰退和对冲去杠杆化的影响可能跌破80，中长期供求关系支持油价走高。

19:00-22:00 Dinner with Professor Kenneth Rogoff, Harvard University，IMF前首席经济学家

1、赞同财政部和FED在上周的决策，让Lehman破产、让美林贱卖给美洲银行。表明在这场危机当中，政府将迫使私人部门承担部分危机成本，并促进金融机构重组和整合。此外，Lehman可能是政府推行救市计划的牺牲品。通过让

Lehman破产以及之后的连锁反应，减少财政部的**压力，倒逼国会通过7000亿美元救市计划。虽然救市计划引起国会强烈质疑，但最终将被通过并伴随整体救市成本的提高。

2、截至2007年底，私人手中持有美国公债不足4.4万亿美元，即不到GDP 的32%。大多数欧洲国家这一指标在60%，而日本更高。说明美国政府还有较大的发债空间，7000亿美元救市计划不会引发债务风险，财政依然可以支撑。

3、当前信贷危机非常有可能扩散到公司债、市政债、信用卡信贷领域，估计解决这场信贷危机最终成本将达到1-2万亿美元。

4、实体经济将遭受重创，全球经济陷入衰退，包括中国。乐观情况下，中国明年GDP为8%。但美国不会出现1929年大危机情况，政策维持系统仍然能够运转而非停滞。由于美国制度的灵活性，在危机时果断实施注销坏账、拍卖资产、重组整合等措施，美国也很难出现日本的“流动性陷阱”。

5、本次危机是对美国金融过度膨胀、信贷过度宽松的矫正，需要很长时间才能修复。（具体时间不记得了，2010？）

6、担心下届政府对金融业过度监管使行业丧失活力。高科技和金融服务业是美国经济中人才最集中的行业，这保证了行业能够持续的活力。上一次IT泡沫破灭，美国政府没有出手相救，高素质人才确保IT行业经过痛苦的洗牌调整重新焕发生机。美国金融业和IT行业情况类似，精英人才以及市场调节机制将帮助行业得到恢复，并不需要政府过分监管。过分监管将导致行业丧失活力，不利于金融体系的恢复。但Rogoff认为政府一定会矫枉过正进行过度监管。

2008年9月24日波士顿

精彩对话回放：Putnam首席经济学家。

美国经济进入衰退，本次衰退严重且调整期很长，要到2012年才真正恢复。

重要观点：

15．信贷危机是经济陷入衰退的关键因素。如果当前现象重复88-92年度的信贷萎缩，经济增长将低于1%，08、09年GDP为1.5%，低于经济潜在增长率。

16．美国经济进入衰退，本次衰退严重且调整期很长，要到2012年才真正恢复。

17．投资期限：市场波动较大，变故随时发生，因此投资期限偏于短期以保持灵活性，从原先18个月降到6个月。

18．配置方向：经济风险增大的情况下，需选择未来业绩可预见性强的行业进行投资，首选防御性行业诸如医疗、制药、必需消费品以及能源，适当增持受益于政府救助计划的中型银行。

19．对科技股相对看淡，认为与最终消费有关的科技股其盈利前景可预见性变差，由3个月缩短到只能看清一个月。对替代能源也相对谨慎，原因在于经济衰退导致政府减少相关补贴影响需求。

20．东欧国家包括土耳其经济结构脆弱，风险很大；亚洲和拉美在本轮危机中受冲击相对小，缘于其相对稳健的外汇储备和财政状况。

21．新兴市场中长期看好中国。中国积累了大量外汇储备，财政处于盈余状

GDP增速下降，但09有8%也相当好，毕竟经济规模不可同日而语。短期关注中国政府经济政策走向，观察中国政府是否能针对新国际经济环境迅速提出应对政策。

22．美国经济看法：明年经济情况将逼迫FED降息。在金融系统流动性问题解决以前，实体经济的信贷利率不会明显降低，原因是银行出于资本金需要减少信贷资金，而且经济衰退也将抑制银行贷款意愿。这将延缓经济复苏的步伐。

8:45-11:30 State Street

参会人：高级MD，SSGM 等六人

会议分成三个部分：介绍道富的业务架构、模式、核心竞争力；

介绍道富的产品、服务；

介绍融资融券业务。

为全球机构客户（对冲基金、共同基金等）提供账户托管、清算、日常交易、融资融券服务。托管资产已经达到14万亿美元。竞争优势体现在，A）用数量化分析提供最优交易模型；B)对全球商品、外汇、固定收益品种等提供数量化分析研究；C）通过数量模型优化客户组合。券商破产清算危机迫使资金大量向道富这种传统托管行转移，市场份额扩大

12:00-14:00 Putnam午餐会

参会人：首席经济学家、新兴市场投资负责人、公司合伙人兼全球成长性基金负责人、

新兴市场债券负责人

1、对宏观经济的看法：

信贷危机是经济陷入衰退的关键因素。如果当前现象重复88-92年度的信贷萎缩，经济增长将低于1%，08、09年GDP为1.5%，低于经济潜在增长率。

美国经济进入衰退，本次衰退严重且调整期很长，要到2012年才真正恢复。

2、当前市况下配置策略：

投资期限：市场波动较大，变故随时发生，因此投资期限偏于短期以保持灵活性，从原先18个月降到6个月

配置方向：经济风险增大的情况下，需选择未来业绩可预见性强的行业进行投资，首选防御性行业诸如医疗、制药、必需消费品以及能源，适当增持受益于政府救助计划的中型银行。

对科技股相对看淡，认为与最终消费有关的科技股其盈利前景可预见性变差，由3个月缩短到只能看清一个月。对替代能源也相对谨慎，原因在于经济衰退导致政府减少相关补贴影响需求。

5、新兴市场看法：

东欧国家包括土耳其经济结构脆弱，风险很大；亚洲和拉美在本轮危机中受冲击相对小，缘于其相对稳健的外汇储备和财政状况。

新兴市场中长期看好中国。中国积累了大量外汇储备，财政处于盈余状态，

增速下降，但09有8%也相当好，毕竟经济规模不可同日而语。短期关注中国政府经济政策走向，观察中国政府是否能针对新国际经济环境迅速提出应对政策。

5、美国经济看法：明年经济情况将逼迫FED降息。在金融系统流动性问题解决以前，实体经济的信贷利率不会明显降低，原因是银行出于资本金需要减少信贷资金，而且经济衰退也将抑制银行贷款意愿。这将延缓经济复苏的步伐。

14:30-16:30 Batterymarch Financial Management

参会人：CEO&高级基金经理等三人

1、Batterymarch简介

Batterymarch成立于1969年，管理资金规模300亿美元。该基金以数量型投资策略而著称业界，即采取自下而上数量化模型分析并结合一定的基本面研究。其基本投资理念是股票的长期回报取决于其基本面，股票的短期表现受投资者行为影响，因此可以通过计算机建模结合长短期股价决定因素优化组合。Batterymarch有一套完整严格的组合构建流程，首先结合基本面判断、数量化模型、流动性状况自下而上选择股票，然后利用风险管理系统筛选组合，最后通过数量化交易模型系统优化交易成本。基金还积极资助美国大学相关学者进行金融工程领域的研究以不断改进数量化投资策略。

2、Batterymarch从危机中学到什么？

基本面分析是投资的核心。

全球化已成事实，不随危机出现而消失。

美国金融业必然面临过度监管的风险

坚持既定的投资策略、保持投资业绩可持续性是长期成功的关键

2008年9月25日纽约

精彩对话回放：

Steve Wieting，花旗银行。美国房地产抵押债券严重超卖，其交易价格显示美国房产价格还要下跌50%，与实际情况背离较大。

李山泉，Oppenheimer Funds，董事总经理：中国政府不要有抄底思想，目前的价格可能不是底。因为不清楚资产具体情况，以为廉价的资产可能并不廉价。即便成功入股了类似摩根这样的投行，由于国内缺乏有全球资本市场运作经验的高级人才，结果并不能很好地监督控制公司，这将导致更大风险。

重要观点：

23．9月14-19日这周的一系列事件使美国金融系统近于崩溃，加深危机程度，进一步退后了经济复苏时间。从目前情况看，金融领域遭受的冲击远超过非金融领域，原因在于金融领域的过度杠杆。各项先行显示经济将进一步下滑。大规模去杠杆化预示着本轮美国经济调整将是一个缓慢的过程。美国经济危机将波及全球造成欧洲日本等国家的经济衰退。

24．美国房地产市场需求有稳定迹象，但信贷紧缩将压制需求，价格需进一步下探达到均衡。但是美国房地产抵押债券严重超卖，其交易价格显示美国房产价格还要下跌50%，与实际情况背离较大。

25．货币：长期看空美元，认为美元会重复日元的状态，长期疲软。在去杠杆化过程中，CARRY TRADE规模将大大缩减。

26．商品：看好镍、锌，厂商减产，供求关系好转；同时看好天然气。认为黄金无法估计风险回报，因此回避黄金。短期远离原油，认为年底前跌到70-80美元。不看好铜，铜库存在不断增加。

10:45-14:30 Citigroup

参会人：花旗客户关系与销售全球总监等八人

1、美国经济分析：

9月14-19日这周的一系列事件使美国金融系统近于崩溃，加深危机程度，进一步退后了经济复苏时间。从目前情况看，金融领域遭受的冲击远超过非金融领域，原因在于金融领域的过度杠杆。各项先行显示经济将进一步下滑。大规模去杠杆化预示着本轮美国经济调整将是一个缓慢的过程。美国经济危机将波及全球造成欧洲日本等国家的经济衰退。

美国房地产市场需求有稳定迹象，但信贷紧缩将压制需求，价格需进一步下探达到均衡。但是美国房地产抵押债券严重超卖，其交易价格显示美国房产价格还要下跌50%，与实际情况背离较大。

2、美国股票市场：

市场估值合理，系统性风险尚未消除，但选股机会渐渐显露。

相对强劲的业绩表现以及业绩的可预测性是股票跑赢指数的关键。

财政刺激有利于基础设施建设板块，特别是电力以及电力设备行业。

美国发电和电网投资不足，导致供求缺口，即便经济严重衰退，该缺口依然存在。紧张的电力供求关系将保证电力设备企业未来业绩实现增长。在企业盈利普遍衰退的大背景下，电力设备板块业绩的可预测性为股价提供强力支持，推荐。

3、货币：长期看空美元，认为美元会重复日元的状态，长期疲软。在去杠杆化过程中，CARRY TRADE规模将大大缩减。

4、商品：看好镍、锌，厂商减产，供求关系好转；同时看好天然气。认为黄金无法估计风险回报，因此回避黄金。短期远离原油，认为年底前跌到70-80美元。不看好铜，铜库存在不断增加。

15:30-17:00 Oppenheimer Funds

参会人：李山泉，董事总经理

主要观点：

1、中国政府不要有抄底思想，目前的价格可能不是底。因为不清楚资产具体情况，以为廉价的资产可能并不廉价。即便成功入股了类似摩根这样的投行，由于国内缺乏有全球资本市场运作经验的高级人才，结果并不能很好地监督控制公司，这将导致更大风险。

2、中国政府不要因为QDII投资业绩差就不发展QDII业务，要真正了解国外市场的运作必须走出去，需要交一定学费。

18:30-22:00 Dinner with TCFA

主要和华尔街华人金融人士进行交流，感觉大家情绪比较波动比较消沉。主要观点如下：

江平（华人投资家，以宏观对冲见长）：政府让Lehman破产这一招很差，直接导致了市场的连锁反应。政府救市措施实际上帮助穷人的，国会应该意识到这一点。美国通过大幅度放松银根政策解决危机，将导致通胀以及未来资产价格上升。目前市场上很多资产很便宜，应该LONG。觉得中国现在是发展QDII的好时机，有这么多廉价资产在市场上。

SOROS基金：SOROS对本次危机深度和广度非常悲观，一直在卖空，目前尚未改变观点。

LAZARD：去杠杆化对对冲基金影响非常巨大。高昂的借贷成本使对冲基金leverage-up的盈利模式无法维系。未来对冲基金规模将急剧萎缩。

DS:同意未来经济面临通胀压力，但更可能是滞胀。认为美国房地产抵押债券过分低估。本次危机百年未见。近来发生事件动摇了美国市场经济基本规则，政府可以随便改变游戏规则，禁止卖空、WIPEOUT股东权益等等，都是原来不可想象的。另外，能活下来的银行基本不会参加政府救助计划，一方面价格过分便宜，另一方面不愿意接受政府监管。

2008年9月26日纽约

精彩对话回放：Larry Summers, 前财政部长。

到周三（9月17日），世界金融系统最多只有72小时可以存活――如果没有紧急救助。

美国危机将波及全球，即recoupling 而非decoupling。东亚国家不会出现98亚洲危机情况，但应该防止出现日本90年代情况。

有两种经济衰退模式，一种是供求关系引起的通胀模式，一种是资产价格下跌引发信贷危机导致通缩模式。后一种需要花更长的时间来修复。美国现在就处于后一种衰退形式中，需要2年-2年半时间才能复苏。老百姓将由过度消费转变成过低消费。美国需要财政刺激措施来提振经济。

重要观点：

27．市场在过去几个星期经历了螺旋式崩溃，上一周Lehman破产、美林被收购、AIG垮台导致整个金融系统陷入休克。

28．当前焦点是资产清算问题，政府应该以什么价格买这些劣质资产。目前有两种声音，对冲基金理念认为政府买的越便宜越好，这样政府通过资产回购可以赚很多钱，这是个好事；传统市场观念认为市场是愚蠢的，政府应该按照公允价值，这样有助于提升银行资产负债表。他认为前一种观点是有道理的。

29．整个金融体系资本金匮乏。如何补充资本金，要补充多少？有人估计需要一万亿美元。为什么需要政府注资从而大规模稀释原有股东占比而不采取引进私人资本方式补充资本金呢？原因是如果按照市场自然规律办事引入私人资本，其过程漫长，不适用危机情况。政府的介入将迅速改变问题机构资本金状况。

9:30-10:30 Lazard

参会人：LAZARD资产管理公司总裁

主要议题：评析美国金融危机

危机归咎于谁？

1、金融机构内部管理疏漏；

2、评级机构玩忽职守；

3、SEC对衍生品监管缺失。

结果是什么？

LAZARD成为美国最大的独立投行，从事并购重组、资产管理中介业务。

1、交割风险导致信贷危机；

2、消费者需求在全球范围内缩减，人们将Fly to quality Fly to illiquidity

3、投资者分析公司时候，侧重点将发生转移。注重一个公司发了多少CP,有多少应收账款，未来一年有多少银行贷款到期，是否有还贷能力等等。

4、政府干预不发生作用。

5、房价下跌，大宗商品价格下跌，但石油价格维持高位。

6、金融体系去杠杆化。

7、房贷危机将蔓延到信用卡市场、金融租赁市场

危机延续时间？

6个月到2年，没有明确的预期

对投资理念的探讨

坚持基本面分析和价值投资，不为短期业绩所动，固守自己的投资理念才能长期取得成功。认为国内按月按季考核投资业绩方式畸形，基金经理不可能做对所有波段。

11:00-12:00 DE Shaw

参会人：美国前财政部长Larry Summers,负责基金投资和销售两位董事总经理等五人

1、DE Shaw 简介

成立于1988年，管理资产390亿美元，主要用计算机数量化模型发展多策略市场中性组合交易。基金以金融创新、技术领先、以及招募多元背景的精英人才而著称。同时，公司通过引入美国财经界精英前辈加深团队整体对宏观基本面的认识。基本理念是市场有效但通过数量化交易模型可以提高组合回报。

2、Larry Summers讲话

A、市场在过去几个星期经历了螺旋式崩溃，上一周Lehman破产、美林被收购、AIG垮台导致整个金融系统陷入休克。

B、当前焦点是资产清算问题，政府应该以什么价格买这些劣质资产。目前有两种声音，对冲基金理念认为政府买的越便宜越好，这样政府通过资产回购可以赚很多钱，这是个好事；传统市场观念认为市场是愚蠢的，政府应该按照公允价值，这样有助于提升银行资产负债表。他认为前一种观点是有道理的。

C、整个金融体系资本金匮乏。如何补充资本金，要补充多少？有人估计需

要一万亿美元。为什么需要政府注资从而大规模稀释原有股东占比而不采取引进私人资本方式补充资本金呢？原因是如果按照市场自然规律办事引入私人资本，其过程漫长，不适用危机情况。政府的介入将迅速改变问题机构资本金状况。

D、有两种经济衰退模式，一种是供求关系引起的通胀模式，一种是资产价格下跌引发信贷危机导致通缩模式。后一种需要花更长的时间来修复。美国现在就处于后一种衰退形式中，需要2年-2年半时间才能复苏。老百姓将由过度消费转变成过低消费。美国需要财政刺激措施来提振经济。

E、美国危机将波及全球，即recoupling 而非decoupling。东亚国家不会出现98亚洲危机情况，但应该防止出现日本90年代情况。

12:30-14:00 Luncheon with Tiger Fund

参会人：CEO等十五人

1、简介

20亿美元资产规模，主要投资亚洲等新兴市场，中国占比50%。

2、对美国经济看法：

悲观，认为对银行信心丧失，经济要到2012年才可能恢复。

14:45-16:00 New York Stock Exchange

参会人：Mr.Duncan Niederauer, CEO of NYSE等四人。

纽交所上星期交易量创纪录，由于投资者恐慌性抛售。SEC限制卖空导致本周交易相对清淡。周末国会是否能够通过救市计划决定危机是否能够化解。