财务管理学精品课程.pptx

VU
5.其中：
6.值；
Vu表示风险程度一定的无负债经营下的公司总价
7. VL表示同一风险等级，负债经营下的公司总价值； 8.本成本）K；SU表示无负债公司普通股股东期望报酬率（或股
9.（或股本K成S本L表）示负债经营下的公司普通股股东期望报酬率
1.命题二：风险补偿命题：负债经营公司的权益资本成本等于 同一风险等级的无负债公司的权益资本成本加风险溢酬。风险 溢酬的多少，取决于负债经营的程度以及无负债经营公司权益 资本成本与债务资本成本之差。负债比率较高则风险报酬率也 较高，导致负债经营下的权益资本成本上升，反之亦然。该命 题可以用下面的公式表示：
二、现代资本结构理论
早期资本结构理论是建立在经验判断和直 观分析基础之上的，缺乏严密的理论推导和论 证，但它毕竟为现代资本结构理论的建立和发 展积累了坚实的基础。MM理论的产生是资本结 构理论发展 史上早期传统资本结构理论与现代 资本结构理论的重要分水岭。在这一阶段，除 了MM理论之外，相继还出现了权衡理论、后权 衡理论以及融资优序理论等分支，极大地丰富 了资本结构理论之库。
1.命题一：总价值命题：不论有无负债，公司的价值取决
于潜在的获利能力和风险水平。只要投资者预期的EBIT相
同（即公司的预期获利能力相同），那么处于同一风险等
级的公司，无论负债经营或是无负债经营，其公司总价值
相等，公司的加权平均资本成本与资本结构无关。
234...即：
VL
EBIT KW
EBIT K SU
（一）MM资本结构理论
1958年6月由美国著名财务学家、金融学家莫迪 莱尼(Modigliani)和米勒(Miller)，在他们的论文 “资本成本、公司财务和投资理论”（载于《美国 经济评论》）中首次提出并论证了“公司市场价值 与资本结构无关论” ，这就是最初的MM理论，它使 得资本结构理论的研究进入了一个崭新的阶段。
B KsL Ksu S (Ksu Kb )
2.资本式比BS率中(K。：su Kb )
为风险补偿报酬B。 为债务资本对权益
S
3. 命题二表明，增加负债一方面使公司低成本的资本增
加，可以在一定程度上降低加权平均资本成本，但负债增加又
会使公司的股本成本因风险加大而上升，在不考虑公司所得税
的条件下，低成本举债的利益正好被股本成本的上升所抵消，
（2）MM的资本结构无关论
在以上假设的基础上MM认为，无论资本结构怎 样安排，公司的总价值均不受其影响，投资者的总 价值不变。或者说，无论资本结构如何在负债和股 东权益之间划分，任何公司的市场价值都将独立于 其资本结构。公司的加权平均资本成本和公司总价 值均不受资本结构的影响。该模型有三个基本命题：
（二）净营业收入理论（简称NOI） 净营业收入理论认为，不论财务杠杆如何变化，
公司加权平均资本成本都是固定的，因而公司的总 价值也是固定不变的。这是因为公司利用财务杠杆 增加负债比例时，虽然负债资本成本较之于股本成 本低，但由于负债加大了权益资本的风险，使得权 益成本上升，于是加权平均资本成本不会因负债比 率的提高而降低，而是维持不变。因此，公司无法 利用财务杠杆改变加权平均资本成本，也无法通过 改变资本结构提高公司价值；资本结构与公司价值 无关；决定公司价值的应是其营业收益。
1.MM的无税模型
（1）基本假设： 没有市场交易成本，所有投资者均可方便地、无
成本地获取所需的各种信息； 公司资产总额不变，但其资本结构可以通过发行
债券以回购股票； 公司未来预期的息税前利润（EBIT）或净营业收
入（NOI）是一个常数； 不考虑公司增长问题，且公司所有收入全部作为
现金股利分配； 假设没有公司所得税及个人所得税； 不论举债多少，公司和个人的负债都无风险。
（三）传统理论 传统理论认为，由于财务杠杆的作用，适度
负债会增加权益资本的报酬率，使公司股价上升， 公司的总价值也会上升；但是，当公司的负债比 例超过一定限度时，财务风险和权益成本的上升 速度就会加快，并有可能将财务杠杆带来的正面 效应抵消，加权平均资本成本便会上升，公司价 值也会有所下降。只有当加权平均资本成本达到 最低点时的负债结构是最佳的资本结构，此时公 司价值最大。
因此，在无赋税条件下，公司资本结构不会影响公司价值和加
权平均资本成本。
命题三：投资报酬率命题：内含报酬率（IRR） 大于加权平均资本成本，是进行投资决策的基本 前提。
IRR≥KSU＝KW
2. MM公司税模型
当存在公司所得税时，由于税法允许利息支出作 为费用在公司缴纳所得税前列支，因而负债经营会形 成税收屏蔽，为公司带来节税效应。MM据此修正了最 初的资本结构理论，建立了考虑公司所得税的MM模型。 这是在1958年9月MM共同发表的另一篇论文“公司所 得税与资本成本：修正的模型”中提出的观点，其基 本思路为：由于负债的避税作用所产生的财务杠杆效 应，公司可以通过增加负债降低加权平均资本成本， 从而使公司的价值随着负债比例的提高而提高。修正 的MM理论也有三个基本命题。
主 编 : 杨淑娥 副主编: 常丽娟
中国财政经济出版社
第五章 资本结构
第一节 资本结构理论 第二节 资本结构理论的运用
【学习目标】
通过本章的学习，使学生了解资本结构理论 及其发展演变过程；掌握现代资本结构理论的主要 观点和内容；掌握目标资本结构的确定方法。
【教学手段和方法】
针对本章内容，主要采用课堂讲解与案例分 析结合的方法，加深对本章内容的理解和认识。
【预备知识】
资本成本的Байду номын сангаас念及其计算，杠杆原理等。
第一节 资本结构理论
一、传统资本结构理论
（一）净收入理论（简称NI） 净收入理论认为，由于负债资本的风险低于
股权资本的风险，并且负债资本具有节税效应， 税前负债资本成本低于股本成本，这样，增加负 债比例可以降低公司的加权平均资本成本，随着 负债比例的提高，公司的价值也逐渐增大。净收 入理论的基本出发点是负债资本成本和股本成本 不受负债比例变化的影响，无论公司负债程度多 高，Kb和Ks均保持固定不变。因此，只要债务成 本低于权益资本成本，随着负债比重的加大，加 权平均资本成本将会逐渐降低，公司价值随之增 加。