张卫星 中国金融危机的八个引爆点和五大预言

张卫星 中国金融危机的八个引爆点和五大预言 随着2006年的迫近，中国金融系统的封闭“防火墙”将面临被逐步拆除的命运。中国的经济体系必须直面被金融风暴袭击的危险。

引爆危机的导火索可能不止一个，上期我们讨论的不良资产高峰期便是各种风险因 素其中之一。本期我们选登中国青年经济学家张卫星撰写的关于未来中国金融危机的研究报告，希望能得

到相关部门重视。尽管我们希望这个判断不是一个真命题，但正视永远胜于回避。 其实危机本身并不可怕，可怕的是对存在的危机一无所知，更可怕的是对即将到来的危机没有任何准备。

诊断中国经济“高危区” 中国是世界上一个经济大尺度国家，但各地经济发展水平极不平衡。这种国情与特征，基本上可以排除在初始阶段爆发全国性全面危机的可能，这一点与东南亚和拉美国家的金融危机是完全不同的特征。 中国在许多经济领域中都累积了大量的危机因素，而这些经济领域中都存在有一个或几个首先成为危机爆发引爆点的可能。

1、国企产权改革及衍生问题 国企改革看似与金融危机相距较远，但实际上政府颁布的每项政策都会在金融系统内传递政策效应。由于国企产权改革产生诸多问题和系列衍生问题(国企改革造成的大量失业问题、各种企业债务的逃废、社会分配不公现象蔓延，老职工的社保欠账问题、国有企业产权被贱卖，导致国有资产严重流失等等)已经到了积重难返而又不得不改革的地步。有迹象表明，在未来一段时间国企管理部门颁布的政策将出现数量增多力度加大的趋势，这种情况有可能出现错误的政策，再通过系统内的链条传导，引发金融系统的债务危机，这是金融危机诱发的一个高风险领域。

2、国商行呆坏账问题 国有商业银行呆坏账问题已经是老生常谈了，国有商业银行的呆坏账问题在呼喊了这么多年后并没有得到妥善解决，坏账的产生机制与源头并没有找到，反而出现了一系列本末倒置的处理方法，诸如银行系统与证券市场的关系直到今天我们国家都没有理顺，所以出现了当前的银行坏账明降实增的现象，而政府宏观调控的一些措施反而带来了大量新坏账问题。 实际上我们国家已经没有足够的时间来压缩银行坏账了，在坏账问题没有解决的情况下来搞银行业的对外开放，一旦外资银行分流我国银行的储蓄存款，这些国有银行不再拥有稀释其不良资产的手段，坏账危机将全面爆发，就会出现金融危机。

虽然国有商业银行呆坏账问题非常严重，可能引发的问题也非常严重，但我们认为由于此问题关注度高，政府重视程度也高，所以不会是初期危机问题的爆发点，社会性银行挤兑等问题不会在初期出现，极可能会是后移的危机所在点。但由于银行问题实在是非常严重，必须及早列出来，可以讲银行坏账危机不化解，中国就摆脱不了遭受大规模金融危机袭击的阴影。

3、股市、券商坏账问题 中国股市的主要问题是“股权分置”结构性缺陷问题，是由此引发的“非流通股与流通股产权关系不清”、“流通股极度缺乏投资价值”和“大股东利用股权分置结构性圈钱”的问题。如果这个问题早得到妥善解决，将能够为真正的国有企业产权改革、中国银行系统的产权改革营造一个好的基础市场平台，这样中国的金融改革、产权改革都可能出现另一个公平与顺捷的新发展通道。但中国股市现在自身难保，投资者财富损失殆尽，中国券商陷入违规坏账的泥潭，何能顾及其他领域？

我们已经失去最宝贵的时间。在股市投资者的利益被榨取到已经完结的时候，股市很可能进一步被抛弃，即使不被抛弃股市修养生息也需要很长一段时间，所以在外部环境变数加大的情况下，股市中的金融坏账将可能进一步扩大，则可能由股市系统传导出金融危机来。

4、保险业系统风险问题 没有得到市场的考验，完全是靠垄断地位获得的资本扩张现实，但资产质量、运作机制都潜存众多的问题，现在保险行业与2001年前的股票市场非常相似。处于低层次跑马圈地高速扩张中的保险行业，虽然还不会是中国金融危机的触发点，但保险行业自身存在的风险问题，可能会在金融危机中因为如上的缺陷而导致出现更坏的危机链条传导作用。

业界学者认为，分红险等产品中投资功能和保障功能的比重失调、趸缴与期缴保费比重失调以及产品期限超短期化倾向等现象，值得警示。更为严重的是，这种业务结构主导的增长模式在未来若干年保险给付大幅增加，但其难以持续的增长却使未来的现金流量减少，甚至断流，最后有可能酿成现金流严重不足的流动性危机，甚至会严重危及公司的财务稳定性。

5、地方政府债务风险 中国现行的《预算法》等有关法律中，严格禁止地方财政出现赤字和地方政府举债，但事实上，中国各地区、各层级的地方政府大都在不同程度上举债度日或负债经营，而且所负债务的种类之多，负担之重，已超出一般人之想像。

在我们国家的体制中，地方政府一般向上一级政府负责(人、权、事、利、责)，所以潜意识也会认为欠债也是为了国家(上级政府)欠债，反正最后上级会来解决问题的，但中央政府实际上并没有这样的财政预算。目前中央、地方政府的这种矛盾并没有很好的解决办法，矛盾目前仍然在积累中，而且积累的矛盾正处于逐级向上汇集的状态。一旦中央政府在政治体制改革中做出一定的行政改革，则肯定会触及这个地方政府债务问题，很可能会演变出一场债务危机。

6、房地产波动增大银行坏账 从近期的市场表现看，房地产市场已经处于了高波动市场阶段，而高波动必然意味着高风险。房地产市场价格与政府政策的激烈碰撞已经处于白热化状态，无论当前的这场结局如何，房地产风险问题都会向银行蔓延，向上游产业蔓延，如果未来的政策出现失误，那么房地产市场的风险将很可能是引发金融危机的一个主要风险策源地。

7、投资、出口型经济危机 中国经济增长中很大一部分构成主要由投资促成，连带推动世界范围内各种原材料需求大幅增长。当世界原材料价格节节攀升的时候，中国产品仍然以超低价格作为竞争手段，形成“高价买入、低价售出”的反常模式，这等于是在大幅补贴其他国家的经济。显然，这一“劫贫济富”严重损害中国利益的模式，也不可能长久。

另外，中国经济很大一部分由外贸出口在支撑。每年引进500多亿美元，支撑中国投资领域的半壁河山；高度依赖外贸，外贸依存度高达60%同一时期，美国、日本、印度、德国等国的外贸依存度为14%至20%；高度依赖外债，今年，中国外债猛增；如今，又高度依赖能源资源进口，举凡石油、铁、铜、铝矿石等原材料，均依赖进口的程度逐年提高。这一切，使中国经济日益严重地受制于人，危及中国的独立自主。

一旦国际形势出现变数，发生经济波动或政治、经济、金融危机，中国必首当其冲受到极大影响。最近发生的世界石油价格暴涨风潮，就极大地冲击了中国。如果石油价格高位维持，中国产品的成本剧增可想而知。而现在美国的美元与经济等都已经出现了问题征兆。所以世界经济存在的变数也正影响我们脆弱的经济结构。这种世界经济未来的变数，也将是触发我国金融风险的一个主要导火点。

8、人民币汇率问题 我们认为人民币汇率如果进行幅度较大的调整，则极可能造成国内经济领域诸多危机因素的平衡被打破，许多经济领域的缺陷环节要做出必要性调整，从而极可能触发一系列的危机爆发，造成整个系统内的金融动荡，所以人民币汇率变动是一个很大的危机诱导因素。我们不是说人民币汇率变动本身是错误的，真正的错误是我们国家已经在各个经济、金融领域中都积累了太多的潜伏危机因素，而目前诸多潜伏危机因素处于动态平衡状态，一旦外力因素打破这种平衡，则极可能诱发金融危机的爆发。而人民币汇率变动很可能就是那个破坏平衡的外力，而且我们认为如果采用人民币升值的汇率调整方法，恐怕要造成更坏的影响。

小心引爆历史遗留“炸弹” 虽然早些年就有中国要爆发金融危机的大量预言，但中国金融系统却迟迟没有爆发危机，中国经济仍然在高速发展中，这又使得许多中国人对危机的预言产生了“狼来了”的麻痹。尤其是在1997年亚洲金融风暴肆虐蔓延的过程中，中国政治、经济、金融的巍然屹立显得格外引人注目。

但是，如果我们幻想中国可以走市场经济道路，而又不发生金融危机，那是一种自欺欺人的幻觉。“狼来了”喊的再多，也并不意味着“狼不会来了”，其实，中国金融危机的阴影一天天的逼近，各种发生经济危机的内部外部条件在逐步成熟。

静心思考分析后，就会发现整个中国经济体系内部存在着许许多多诱发金融危机的因素。这些危机因素当前一直处于堆积与累计状态，新增的危机因素远大于被化解的危机因素。这些大量堆积的危机因素，在中国当前的金融“封闭状态”下可能安然无恙，一旦与国际金融体系接轨，其潜在“危机因素”就会被连锁性引爆而爆发出来。我国在渐进改革中累积的深层次矛盾已经成为诱发金融危机的潜在因素。

2004年6月间笔者曾在天则经济研究所的资本市场交锋会上讲过这样一段话：“我们国家过去在改革中遇到了许多问题，当时不知道怎么解决它。就像走路遇见了一块大石头，直接过不去但又必须要过去，于是就采用了绕过去的办法，把这个石头(问题)包裹起来放在一边。过一段时间发现遗留的那个东西是‘炸弹’。” 其实发现历史遗留问题是“炸弹”也并不可怕，走过去正视它，拆除它就行了。但现实中国改革的最大问题是，当时制造了遗留“炸弹”的人不会拆炸弹，现实中也没有很好的机制来选择高水平的“拆弹专家”来解决历史遗留问题。结果大量经济改革的事实是，诸多历史遗留问题堆积演变成了不知道什么时间爆炸的“定时炸弹”。比如中国股票市场中的股权分置、券商坏账问题导致的破产危机等等，这些现象其实是中国社会方方面面遗留问题的深刻映射。

中国金融危机五大预言 预言一：中国的金融危机将是以复合型危机的形式登场。 也就是说在金融危机的爆发过程中，我们会看到债务危机的特征，也会看到货币危机的表现，而银行危机也极可能出现。

预言二：债务危机有可能成为金融危机的导火索。 债务危机集中体现在如下几个领域，如证券市场和证券公司的债务风险问题、地方政府的金融债务问题、以及国企改革的衍生债务问题。当然房地产行业的债务问题也可能来添乱。这些债务问题已经都出现了向中央政府集中的现象。

预言三：金融危机高发期为2005年～2007上半年。 因为这两年是中国金融体系与国际接轨前预演型金融危机爆发的高风险时期，也是政府各项改革政策出台的高频区。2005年至2007年上半年，政府管理层将会在诸多领域集中出台关于政治、经济、金融的各种改革政策，许多历史积累问题将被集中引爆。

预言四：金融危机初始模式可能是中规模的爆发。 因归类于“接轨前的预演型危机”，这次爆发大规模、激烈性金融危机的可能性不大。这是由于中国经济规模庞大、国家幅员辽阔、经济结构层次多，政府政策干预作用强等诸多因素影响。如果危机爆发，更可能的特征是类似慢性病症的多次爆发相对温和性危机的特征。但同时也会发现，在危机的过程中社会痛苦程度和时间都将相对延长。

预言五：未来20年内中国至少将要发生3次较大规模的金融危机。 这主要是指到2006,中国金融体系与国际金融体系接轨时将顺序经历接轨前的预接危机、接轨后的磨合危机以及接轨后的传导危机。——摘编于张卫星所著《金融危机避险与金融资本保增值策略》